财经论坛 基于带汇率项的前瞻预期方程 对人民币汇率弹性化程度的检验 王千红 东华大学管理学院,上海200051) 要:文章选取2003~2007年数据,在测算人民币名义有效汇率的基础上,运用带汇率项的泰 勒型规则的前瞻預期方程对我国利率与汇率联动性进行实证分析,探究人民币汇率弹性化前后对利 阜、通貨膨胀以及产出等的影响,提示当前国际金融危杋冲击下我国汇率弹性化政策的选择方向。 关键词:人民币有效汇率;前瞻预期方程;货币政策工具;协整检验 中图分类号:F830.92 文献标识码:A 文章编号:1002-6487(2009)22-0124-04 货膨胀和产出处于目标水平时所期望的名义利率;E2O2l 1加入汇率因的勒规则 表示中央银行根据在制定利率水平时所获得的信息集Ω对 从t到t+12时期的通货膨胀率丌n2进行预测;丌,是目标通货 为了研究自由浮动汇率制度下日元汇率变化对对日本 膨胀率;Eyg表示中央银行根据其掌握的信息集94对从t 货币政策的影响, Danne, Christian& Schnabl, Gunther (2008)在 Clarida,R.&Gali,J.& gertler,M.(1998提出 到t+12时期的产出y1进行预测;y,是目标产出水平;e;是t 的泰勒型规则的前瞻预期方程中加入了汇率因素,形成了期预期汇率;e目标名义汇率 以下方程叫 该方程假设在中央银行的货币政策的利率规则实施时 i, =i+B(E(T InF- )+yEly in1-y +de-e) (1)当期产出是未知的,但只需极小的信息成本即可获得汇率 其中立是中央银行在t期的目标名义利率;表示当通0这样中夹银行就可以依据各变量值的缺口状况实施货币 策效应弱化。随着资本账户的不断开放,人民币汇率和利率开市场操作能力等,在推动金融创新的同时,必须加强金融 的市场化进程应逐步加快,有助于提高货币政策的独立性和市场监测,强化金融机构管理,大力推进存款保险立法及制 有效性 度建设进程,对我国巨额外汇储备资产加强管理,努力实现 (2)资本账户实现完全自由兑换是人民币国际化的必由保值和增值。密切关注国际游资的动向,加强预警和监控,有 之路。截止2009年3月底,我国已有11项实现可兑换,22效防范金融风险 项基本实现或部分实现可兑换,尚有1项不可兑换,主要是 外资还不可以直接投资人民币证券产品,人民币也不可以对参考文献 境外投资(戴相龙,2009)。此次金融危机对我们是挑战,更是1易纲,汤弦汇率制度“角点解假设”的一个理论基础金融研究 机遇,危机可能加快现行国际货币体系重构,要提高人民币 的国际地位,必须创造条件加快推进人民币资本项目下可兑 2]陈雨露,周晴资本项目开放度和实际利差分析金融研究 换,主要放宽中国对外的投资,包括居民对外直接投资、股票 2004,(7) 投资、债券投资等,以及放宽发行国际债券和对外借款等国3戴相龙全球金种危航下的国际本流动中国全缺200012) 际融资限制 4倪权生,潘莫丽,C20国家責本账户开 比较研究一基于改进 3)灵活运用多种货币政策工具,强化金融监管手段。西 的约束式测度法!世界经济研究,2009,(2). 方发达国家通常采用利率等手段调节货币供给量,而我国长 {5]和萍漸进资本开放下中国貨币政策的独立性J经济理论与经济 期采用信贷政策,尽管近年来已注重利率、汇率等工具的运 营理,2006,(11) 用,但由于货币市场和资本市场的市场化程度较低,资产价 [6JMundell, Robert A Capital Mobility and Stabilization Policy under Fixed and Flexible Exchange Rates [J]. Canadian Journal of Eco- 格难以准确反映市场供求状况,也囤碍了货币政策的有效 cs and Political Science, 1963.29 性。随着金融市场化改革的推进,应灵活运用多种货币政策 [7 Krugman, Paul R Pricing to Market When the Exchange Rate 工具,主要包括:适度调节存款准备金率和存贷款基准利率 Changes in Real Financial Linkages among Open Economics[MI 发行央行票据、扩大汇率浮动范围、加强“窗口指导”和风险 Cambridge, Massachusetts: MIT Press. 1987 提示、引导商业银行合理安排信贷投放进度和结构、强化公 (责任编辑/李友平) 124统计与决策200年第2期(总第298期)基于带汇率项的前瞻预期方程 对人民币汇率弹性化程度的检验 王 千 红 (东 华 大学 管 理学 院 ，上海 200051) 摘 要 ：文章 选取 2003～2007年 数 据 ，在 测 算 人 民 币名 义有 效 汇 率 的基 础 上 ，运 用 带 汇 率 项 的 泰 勒 型 规 则 的前 瞻预 期 方 程 对我 国利 率 与 汇 率联 动 性 进 行 实证 分 析 ，探 究 人 民 币汇 率弹 性 化 前后 对 利 率、通 货 膨 胀 以及 产 出等 的 影 响 ，提 示 当前 国际金 融危 机 冲 击 下 我 国 汇率 弹性 化政 策 的 选择 方 向 。 关键词 ：人民 币有 效汇率 ；前 瞻预期方程；货 币政策工具 ；协整检验 中 图分 类 号 ：F830．92 文 献标 识 码 ：A 文 章 编 号 ：1002—6487(2009)22—0124—04 1 加 入 汇 率 因 素 的 泰 勒 规 则 为 了 研 究 自 由浮 动 汇率 制 度 下 日元 汇 率 变 化 对 对 日本 货 币 政 策 的 影 响 ，Danne，Christian & Sehnabl， Gunther (2OO8)在 Clafida，R．＆ Gall，J．& Gertler，M．(1998)提 出 的 泰 勒 型 规 则 的前 瞻 预 期 方 程[1_中 加 入 了汇 率 因 素 ，形 成 了 以下 方 程口： i=i+p(E【 l2ln卜盯 )+ (E[yIQJ—Y．)+8(e一e) (1) 其 中 ，i．是 中央 银 行 在 t期 的 目标 名 义 利 率 ；i表 示 当通 货 膨 胀 和 产 出处 于 目标 水 平 时 所 期 望 的名 义 利 率 ；E『 JnJ 表示 中央银行根据在制定利率水平时所获得的信息集 Q．对 ^ 从 t到 t+12时期 的通货膨胀率 1『 进行 预测 ；叮T．是 目标通货 膨 胀 率 ；EIyIft,]表 示 中 央银 行 根据 其 掌 握 的 信 息 集 对 从 t 到 t+12时 期 的 产 出 v进 行 预 测 ；Y．是 目标 产 出水 平 ；e是 t 期 预 期 汇 率 ：e．目标 名义 汇率 。 该 方 程 假 设 在 中 央银 行 的 货 币政 策 的 利 率 规 则 实 施 时 当期产 出是未知 的，但 只需极小 的信 息成本 即可获 得汇率 e。这 样 中央 银 行 就 可 以依 据 各 变 量 值 的缺 口状 况 实 施 货 币 政 策的利率规则 。如果预期通 货膨胀 (E[w In)超过 (或低 策 效 应 弱化 。 随着 资 本 账 户 的 不 断 开 放 ，人 民 币汇 率 和 利 率 的市 场 化进 程应 逐 步 加 快 ，有 助 于提 高货 币政 策 的独 立 性 和 有 效 性 。 (2)资 本 账 户 实 现 完全 自由兑 换 是 人 民 币 国际 化 的必 由 之 路 。 截 止 2009年 3月 底 ，我 国 已有 11项 实 现 可 兑 换 ．22 项 基 本 实 现 或部 分 实 现 可 兑 换 ，尚有 l1项 不 可 兑 换 ．主要 是 外 资 还 不 可 以直 接 投 资人 民 币证 券 产 品 ，人 民 币也 不 可 以对 境 外 投 资 (戴 相 龙 ，2009)。此 次金 融 危 机 对 我 们是 挑 战 ，更 是 机遇 ，危机可能加快现行 国际货币体系重 构 ，要 提高人 民币 的 国际 地位 ，必 须 创 造 条 件 加快 推进 人 民 币 资本 项 目下 可 兑 换 ，主要 放 宽 中国 对 外 的投 资 ，包 括 居 民对 外 直 接 投 资 、股 票 投 资 、债 券 投 资 等 以及 放 宽 发 行 国 际 债 券 和对 外 借 款 等 国 际融 资 限 制 (3)灵 活 运用 多种 货 币 政 策 工 具 ，强 化 金 融监 管 手 段 。西 方 发 达 国 家 通 常 采用 利 率 等手 段 调 节 货 币供 给 量 ，而我 围长 期采用信贷政策 ，尽管 近年 来已注重利率 、汇率 等工具 的运 用 ，但 由于 货 币 市 场 和 资本 市 场 的 市 场 化 程 度 较 低 ，资 产 价 格 难 以准 确 反 映市 场 供 求 状 况 ，也 阻 碍 了货 币 政 策 的 有 效 性 。随 着 金 融 市 场化 改革 的推 进 ，应 灵 活 运 用 多 种 货 币政 策 工具 ，主要 包 括 ：适度 调节 存 款 准备 金 率 和存 贷 款 基 准 利 率 、 发行 央行票据 、扩大汇率 浮动范围 、加强“窗 口指导 ”和 风险 提示 、引导商业银行合 理安排信贷投放 进度和结构 、强化公 124 统计与决策 2009年第 22期 (总第 298期 ) 开 市 场 操 作 能 力 等 ，在 推 动 金 融 创 新 的 同 时 ，必 须 加 强 金 融 市场监测 ，强 化金融机构管理 ，大 力推进存款保 险立法及制 度 建设 进 程 ，对 我 国 巨 额 外 汇储 备 资 产 加 强 管 理 ，努 力 实 现 保 值 和 增 值 。密切 关 注 国际 游 资 的动 向 ，加 强 预警 和 监 控 ，有 效 防范 金 融 风 险 。 参 考 文 献 ： [1]易纲 ，汤弦．汇率制度 “角点解假设”的一个理论基础IJ1．金 融研 究， 2001，(8)． [2]陈 雨露 ，周晴．资 本项 目开放 度和 实际利 差分 析【J】，金融 研 究 ， 2004，(7)． 【3]戴相龙．全球金 融危机 下的国际资本流动[ 中国金融 ，2009，(12)． [4]倪 权 生 ，潘 英 丽 ．G20 国 家资 本 账 户 开放 度 比 较 研 究一 基 于 改进 的约束式测度'法『Jl_世界经济研究 ，2009，(2)． [5]和萍．渐进 资本开放 下中国货 币政策的独立性[JJ．经 济理论与 经济 管理 ，2006，(11)． [6]Mundell，RobertA．CapitalMobilityand Stabilization Policyunder Fixed and FlexibleExchangeRates【J]．Canadian Joumal ofEco— nomics and Political Science，1963，29． [7]Krugman，Paul R．Pricing to Market When the Exchange Rate Changes．in RealFinancial Linkagesamong Open Economics[M]． Cambridge，Massachusetts：MIT Press，1987． 《责 任 编辑／李 友 平 )