34 东北亚论坛2016年第5期 了旧有的冲突，并制造了新的冲突，在印尼引发了武装分离主义、社会暴力、政治对抗与犯 罪。暴动促使了资本进一步外逃。由于开放资本账户，印尼的汇率不断下跌，同时其货币政 策也失效，因为提高利率并不能恢复投资者的信心。在资金大规模外逃的情况下，印度尼西 亚的汇率无法稳定，货币政策也无法自主。 马来西亚通过管制资本，在危机期间取得了意想不到的效果。在1997年危机初期，国际 货币基金组织总裁米歇尔·康德苏(Michel Camdessus)宣称马来西亚的银行系统非常脆弱。当 时马来西亚的不良贷款高达15%。马来西亚的领导人受到国际金融机构的严厉批评。因为马 来西亚政府在1998年9月开始实施资本管制，禁止资本外逃。政府不仅严格限制本国居民将 资产转移到海外，也冻结了外国资本。在此基础上，政府将马来西亚货币钉住美元，汇率固定 在3.8本币兑换1美元，维持了固定汇率。此外，马来西亚政府实施了大幅度的、积极的货币政 策，下调利率，让信贷得以恢复，保留了货币政策的自主性。国际货币基金组织的经济学家认 为投资者受到了惊吓，很久不会再光顾马来西亚。国际信用评级机构也抱怨马来西亚妨碍了 金融自由，降低了对马来西亚的信用评级。 事实上，在管制措施宣布后，马来西亚的股票惊人地上涨了38%。【]马来西亚的投资反而 增加了，因为外国投资者更关心经济稳定与政治稳定，也就是信心。如果国际投资者对这个 国家有信心，那么它就能吸引更多的投资。在实施资本管制以后，马来西亚同时选择了固定 汇率与扩张的货币政策来应对危机，恢复人们的信心。随着经济在1999年开始复苏，评级机 构再度提高了对马来西亚的评价。马来西亚作为经济体量较小的国家，在危机期间选择资本 管制进而保留了固定汇率与自主的货币政策，维护了金融安全。而由于选择了开放资本市 场，这两项政策工具是泰国和印度利西亚不具备的。随着危机从东南亚扩散到东北亚，俄罗 斯和韩国的教训同印尼如出一辙。 五、俄罗斯与韩国资本项目自由化的教训 苏联解体后，俄罗斯国内面临高度的政治经济不稳定。即便在卢布不可自由兑换的情况 下，俄罗斯每年的资本外逃数额高达200亿美元，超过西方国家给俄罗斯提供的援助资金。而 资本项目自由化让俄罗斯转型过程中遭遇的问题雪上加霜。在遭遇金融危机之前，俄罗斯经 历了“早熟的资本账户可兑换”。[]面对危机冲击，过早实施资本项目自由化的俄罗斯也出现 了严重的问题。俄罗斯既无法维系固定汇率，其宏观经济政策也难以实现其预期效果。因 此，有学者宣称：资本项目过早自由化是一个很大的错误，导致俄罗斯政府债务违约，卢布崩 盘并使俄罗斯的经济遭受重创。【1 从1992年开始，俄罗斯就开始逐渐放松对资本账户的管制。1997年，俄罗斯政府修改规 则，允许外国人持有俄罗斯债券。这样，持有俄罗斯政府债券的外国人可以随时抛售这些债 券，将它们换成美元，一走了之。【1外国短期资本开始进入俄罗斯，到1997年底，达到了440亿 美元的高峰。在这一年，俄罗斯的股票市场因为外资的涌入而业绩不凡。[1但是，当俄罗斯 受亚洲金融危机的冲击，政府既无法维持其比较稳定的汇率，其货币政策也无法达到预期 效果。 NORTHEAST ASIA FORUM ?1994-2016 China Academic Journal Electronic Publishing House.All rights reserved.http://www.cnki.netNORTHEAST ASIA FORUM 东北亚论坛 2016 年第 5 期 了旧有的冲突，并制造了新的冲突，在印尼引发了武装分离主义、社会暴力、政治对抗与犯 罪。暴动促使了资本进一步外逃。由于开放资本账户，印尼的汇率不断下跌，同时其货币政 策也失效，因为提高利率并不能恢复投资者的信心。在资金大规模外逃的情况下，印度尼西 亚的汇率无法稳定，货币政策也无法自主。 马来西亚通过管制资本，在危机期间取得了意想不到的效果。在 1997 年危机初期，国际 货币基金组织总裁米歇尔·康德苏（Michel Camdessus）宣称马来西亚的银行系统非常脆弱。当 时马来西亚的不良贷款高达 15%。马来西亚的领导人受到国际金融机构的严厉批评。因为马 来西亚政府在 1998 年 9 月开始实施资本管制，禁止资本外逃。政府不仅严格限制本国居民将 资产转移到海外，也冻结了外国资本。在此基础上，政府将马来西亚货币钉住美元，汇率固定 在 3.8 本币兑换 1 美元，维持了固定汇率。此外，马来西亚政府实施了大幅度的、积极的货币政 策，下调利率，让信贷得以恢复，保留了货币政策的自主性。国际货币基金组织的经济学家认 为投资者受到了惊吓，很久不会再光顾马来西亚。国际信用评级机构也抱怨马来西亚妨碍了 金融自由，降低了对马来西亚的信用评级。 事实上，在管制措施宣布后，马来西亚的股票惊人地上涨了 38%。［18］ 马来西亚的投资反而 增加了，因为外国投资者更关心经济稳定与政治稳定，也就是信心。如果国际投资者对这个 国家有信心，那么它就能吸引更多的投资。在实施资本管制以后，马来西亚同时选择了固定 汇率与扩张的货币政策来应对危机，恢复人们的信心。随着经济在 1999 年开始复苏，评级机 构再度提高了对马来西亚的评价。马来西亚作为经济体量较小的国家，在危机期间选择资本 管制进而保留了固定汇率与自主的货币政策，维护了金融安全。而由于选择了开放资本市 场，这两项政策工具是泰国和印度利西亚不具备的。随着危机从东南亚扩散到东北亚，俄罗 斯和韩国的教训同印尼如出一辙。 五、俄罗斯与韩国资本项目自由化的教训 苏联解体后，俄罗斯国内面临高度的政治经济不稳定。即便在卢布不可自由兑换的情况 下，俄罗斯每年的资本外逃数额高达 200 亿美元，超过西方国家给俄罗斯提供的援助资金。而 资本项目自由化让俄罗斯转型过程中遭遇的问题雪上加霜。在遭遇金融危机之前，俄罗斯经 历了“早熟的资本账户可兑换”。［19］ 面对危机冲击，过早实施资本项目自由化的俄罗斯也出现 了严重的问题。俄罗斯既无法维系固定汇率，其宏观经济政策也难以实现其预期效果。因 此，有学者宣称：资本项目过早自由化是一个很大的错误，导致俄罗斯政府债务违约，卢布崩 盘并使俄罗斯的经济遭受重创。［20］ 从 1992 年开始，俄罗斯就开始逐渐放松对资本账户的管制。1997 年，俄罗斯政府修改规 则，允许外国人持有俄罗斯债券。这样，持有俄罗斯政府债券的外国人可以随时抛售这些债 券，将它们换成美元，一走了之。［19］ 外国短期资本开始进入俄罗斯，到 1997 年底，达到了 440 亿 美元的高峰。在这一年，俄罗斯的股票市场因为外资的涌入而业绩不凡。［21］但是，当俄罗斯 受亚洲金融危机的冲击，政府既无法维持其比较稳定的汇率，其货币政策也无法达到预期 效果。 34