《证券投资学》参考资料 透过风险看发展 关于上海股市系统风险的实证研究 自1990年12月19日上海证券交易所宣告成立以来,以沪深两地股市为代表的中国股票 市场已有八年多的历史。由于刚刚起步,市场竞争无序、信息垄断、运行机制不规范以及投 资主体不成熟等,造成中国股票市场呈现出极强的波动性,市场暴涨暴跌的现象时常发生, 整个市场的投机气氛浓厚,从而使市场充满了高风险的特征。但同时我们也不能不看到在这 短短的几年时间里,中国证券市场的发展速度也是非常惊人的。从刚刚开始的老八股,至98 年末,上市公司已经超过800家,投资者的理性观念也正在形成,尤其是在各种规范措施下, 市场正在逐步规范,整个证券市场在转换企业经营机制、优化资源配置方面日益显示出其强 大的功效。对我国证券市场规范发展的程度,怎么进行一个定量的分析呢?本文从证券市场 系统风险纵向比较的角度进行实证分析。 我们知道股票投资风险按其是否可以分散而分为系统性风险和非系统性风险两大类。系 统性风险即是与证券市场的整体运动相关联的风险,如购买力风险、利率风险、政策风险等, 它不能通过投资组合加以分散。系统风险衡量的是整个市场大势走势引起的股票收益率的波 性,因此单个股票收益率波动中能被市场收益率走势解释的部分,即这两种收益率间相关 系数的平方,就是系统风险在总风险中的比例 由于非系统风险是可以通过投资组合分散掉的风险,而系统风险不能通过投资组合规避 所以市场上所说的高风险高收益的风险只是针对系统风险而言,证券市场只是给高的系统 风险以高收益的回报,对非系统风险则不予以弥补 施东晖(1996)曾利用上述关系,运用双周收益率对上海证券市场进行了截面的横向国 际比较,得出上海股市的系统风险在1993年4月至1996年5月平均比例值高达81.37%, 远远大于美国、英国、加拿大等发达市场约20-30%的比例值,并进一步得出结论:①上海 股市中,单个股票的价格波动受市场大势的影响非常大,且各个股票之间价值运动的相关性 很大,导致收益率间的相关系数高达0.7左右:从而市场齐涨齐跌现象非常严重,公司的个 性未能得到体现。②正是因为系统风险在总风险占有较大的比重,各股票之间价格运动强烈 的一致性,从而导致证券投资组合的效果不佳,多元化投资只能大约分散20%的风险量,降 低风险的效果不明显 但是,上海证券市场是一个不断发展的市场,它处在不断完善的过程中,下面我们纵向 去观察系统风险的变化。 样本的选取 由于截至1993年5月份,在上海证券交易所的上市公司才有50家,并且此50家上市公1 《证券投资学》参考资料 透过风险看发展 ——关于上海股市系统风险的实证研究 自 1990 年 12 月 19 日上海证券交易所宣告成立以来，以沪深两地股市为代表的中国股票 市场已有八年多的历史。由于刚刚起步，市场竞争无序、信息垄断、运行机制不规范以及投 资主体不成熟等，造成中国股票市场呈现出极强的波动性，市场暴涨暴跌的现象时常发生， 整个市场的投机气氛浓厚，从而使市场充满了高风险的特征。但同时我们也不能不看到在这 短短的几年时间里，中国证券市场的发展速度也是非常惊人的。从刚刚开始的老八股，至 98 年末，上市公司已经超过 800 家，投资者的理性观念也正在形成，尤其是在各种规范措施下， 市场正在逐步规范，整个证券市场在转换企业经营机制、优化资源配置方面日益显示出其强 大的功效。对我国证券市场规范发展的程度，怎么进行一个定量的分析呢？本文从证券市场 系统风险纵向比较的角度进行实证分析。 我们知道股票投资风险按其是否可以分散而分为系统性风险和非系统性风险两大类。系 统性风险即是与证券市场的整体运动相关联的风险，如购买力风险、利率风险、政策风险等， 它不能通过投资组合加以分散。系统风险衡量的是整个市场大势走势引起的股票收益率的波 动性，因此单个股票收益率波动中能被市场收益率走势解释的部分，即这两种收益率间相关 系数的平方，就是系统风险在总风险中的比例。 由于非系统风险是可以通过投资组合分散掉的风险，而系统风险不能通过投资组合规避， 所以市场上所说的 高风险高收益 的风险只是针对系统风险而言，证券市场只是给高的系统 风险以高收益的回报，对非系统风险则不予以弥补。 施东晖（1996）曾利用上述关系，运用双周收益率对上海证券市场进行了截面的横向国 际比较，得出上海股市的系统风险在 1993 年 4 月至 1996 年 5 月平均比例值高达 81．37％， 远远大于美国、英国、加拿大等发达市场约 20－30％的比例值，并进一步得出结论：①上海 股市中，单个股票的价格波动受市场大势的影响非常大，且各个股票之间价值运动的相关性 很大，导致收益率间的相关系数高达 0．7 左右；从而市场齐涨齐跌现象非常严重，公司的个 性未能得到体现。②正是因为系统风险在总风险占有较大的比重，各股票之间价格运动强烈 的一致性，从而导致证券投资组合的效果不佳，多元化投资只能大约分散 20％的风险量，降 低风险的效果不明显。 但是，上海证券市场是一个不断发展的市场，它处在不断完善的过程中，下面我们纵向 去观察系统风险的变化。 样本的选取 由于截至 1993 年 5 月份，在上海证券交易所的上市公司才有 50 家，并且此 50 家上市公