绥仿焐金2013年第4期 利率市场化对货币政策有敌性和 经济结构调整的影响 金中夏洪浩李宏瑾 内容提要:本文通过构建、校准和模拟 Stockman(1981)现金先行动态随机一般均衡 模型(DSGE),解释、分析和预测利率完全放开后,名义存款利率上升对我国宏观经济及 宏观经济结构所产生的影响。模型的稳态方程、脉冲响应和数值模拟分析结果表明,名义 存款利率上升通过提高存款实际利率和企业资本边际成本将有效抑制投资和资本存量增 长,提升消费占GDP比重,从而有利于改善经济结构并促进经济可持续发展;在面对外部 冲击时,利率上升可以减少宏观经济波动;货币政策冲击对实体经济影响的持续性增强 货币政策利率传导渠道更加通畅;利率上升将抑制投资并对宏观经济带来负面冲击的担 心,并没有得到模型的支持。本文认为,今后应坚定不移地稳步推进利率市场化改革。 关键词:利率市场化动态随机一般均衡宏观经济经济结构 引言 012年6月8日,中国人民银行在下调存贷款基准利率的同时,将存款利率浮动区间上限调 整为基准利率的1.1倍,这是继2004年10月放开贷款利率上限和存款利率下限后,利率市场化改 革向实质化迈进的重要一步。纵观釆取渐进式利率市场化改革的国家和地区,无不将存款利率放 开作为最为关键的一步并被置于改革进程的最后阶段(张健华等,2012)。这主要是因为,放开贷 款利率有利于保持一定利差,为金融机构增强资金定价和风险管理能力、提高盈利水平争取必要的 准备时间,相关监管机构也争取到足够的准备,加强金融监管,避免迅速放开存款利率后出现恶性 竟争的现象。同时,在金融体系还不够发达时,贷款利率市场化对于金融资源的配置作用远大于存 款利率市场化对金融资源的配置作用。为此,我国也确立了“先外币、后本币;先贷款、后存款;先 长期大额、后短期小额”稳步推进的改革思路。但是,从1996年放开银行间同业拆借市场利率算 起,中国利率市场化改革经历了整整十六年,与主要国家相比改革的进程仍相对缓慢,①而这很大 程度上是出于对利率放开后可能对金融稳定和宏观经济冲击的担忧 尽管很多国家在利率市场化改革的同时或不久都出现了不同程度的金融危机和经济动荡,但 并不能将其原因归咎为利率市场化改革本身,不恰当的宏观经济政策和失败的金融监管应承担更 金中夏、洪浩,中国人民银行金融研究所,邮政编码:100800,电子信箱:zhongxin@pbo.gov,cn,haohong75@hotmail.com; 李宏瑾,中国人民银行营业管理部,广东金融学院,邮政编码:100045,电子信箱:leehongjin@163.com。感谢国家自然科学基金课 题(7173233)和国家社科基金课题(12AZD038)的支持。感谢匿名审稿人提出的宝贵意见,文责自负。本文仅代表个人观点,与 所在单位无关 ①例如,美国从1970年放开90天以内10万美元以上大额存单利率管制起,至1986年Q条例取消,经历了16年;日本1977 年允许国债上市流通并于1978年放开银行间同业市场拆借利率起,至1994年取消所有存款利率限制,同样经历了16年;韩国从 981年散开商业票据贴现利率起,经过两个阶段的市场化改革后,至1997年利率市场化全面实现,也用了16年的时间。事实上 除法国和印度历经20年完成利率市场化改革外,大部分渐进改革国家都仅历经十年左右就实现利率完全开放的目标乞垂言石 幺z0s年第4期 利率市场化对 货币政 策有效性和 经济结构 调 整 的影 响 术 金 中夏 洪 浩 李宏瑾 内容提 要 ：本 文通 过构 建 、校 准 和 模 拟 Stockman(1981)现 金 先 行 动态 随 机 一 般 均衡 模 型(DSGE)，解 释 、分 析和 预 测 利 率 完全 放 开 后 ，名 义存 款 利 率 上 升 对 我 国宏 观 经 济及 宏观 经 济结构 所产 生 的影 响。模 型的稳 态 方程 、脉 冲 响应 和数 值模 拟分 析结 果表 明，名义 存款 利 率上升 通过 提高 存款 实 际利 率和企 业资本边 际成本 将 有效 抑制 投资和 资本 存 量增 长 ，提 升 消费 占 GDP比重 ，从 而有 利于 改善 经济 结构 并促 进 经济 可持 续 发展 ；在 面 对 外部 冲击 时，利 率 上升 可 以减 少 宏观 经济 波 动 ；货 币政策 冲 击对 实体 经 济 影 响 的持 续性 增 强 ， 货 币政策利 率传 导渠道 更加 通 畅 ；利 率上 升将 抑 制投 资 并对 宏 观 经 济 带来 负 面 冲 击 的担 心 ，并没有 得 到模 型 的支持 。本 文认 为 ，今 后 应坚定 不 移地 稳步 推进 利 率市场 化 改革 。 关 键词 ：利 率 市场 化 动态 随机 一般 均衡 宏 观经 济 经 济结构 一 、 引 言 2012年 6月 8日，中国人 民银行 在 下 调存 贷 款 基 准利 率 的 同时 ，将 存 款 利 率 浮 动 区 间上 限调 整为基 准 利率 的 1．1倍 ，这是 继 2004年 10月 放开 贷款 利率 上 限和存 款 利率 下 限后 ，利 率 市 场化 改 革 向实质 化迈进 的重要 一 步 。纵 观采 取渐 进式 利 率市 场 化 改革 的 国家 和地 区 ，无 不 将存 款 利 率 放 开作 为最 为关键 的一步并 被 置 于改 革 进程 的最 后 阶 段 (张 健 华 等 ，2012)。这 主要 是 因为 ，放 开 贷 款利率 有 利于保 持 一定利 差 ，为金 融机 构增 强 资金定 价 和风 险管 理能 力 、提高盈 利 水平 争取 必要 的 准备 时 间 ，相关 监管 机构 也争 取 到足够 的准 备 ，加强 金 融 监管 ，避 免 迅 速放 开 存 款 利 率后 出现 恶 性 竞 争 的现象 。同时 ，在金 融体 系还 不够 发达 时 ，贷款 利率 市场 化对 于金 融 资源 的配 置作 用远 大 于存 款 利率 市场 化对 金融 资源 的配置作 用 。为 此 ，我 国也 确 立 了 “先 外 币 、后 本 币 ；先 贷 款 、后 存 款 ；先 长 期大 额 、后 短 期小 额 ”稳 步推 进 的改 革 思 路 。但 是 ，从 1996年 放 开银 行 间 同业 拆 借 市 场 利 率算 起 ，中国利率 市 场化 改革 经历 了整 整 十六 年 ，与 主要 国家 相 比改革 的进 程仍 相 对 缓 慢 ， 而 这 很 大 程度 上 是 出于对 利率 放开 后可 能对 金融 稳定 和宏 观经 济 冲击 的担 忧 。 尽 管很 多 国家在 利率 市场 化改 革 的 同时或不 久都 出现 了不 同程 度 的金 融危 机 和 经 济 动荡 ，但 并不 能将 其原 因 归咎 为利 率市 场化 改革 本身 ，不恰 当 的宏 观经 济 政 策 和失 败 的 金 融监 管 应 承 担更 金中夏、洪浩 ，中国人 民银行金融研究所 ，邮政编码 ：100800，电子信箱 ：jzhongxia@pbc．gov．cn，haohong755@hotmail．con； 李宏瑾 ，中国人 民银行营业管理部 ，广东金融学院 ，邮政编码 ：100045，电子信箱 ：leehongjin@163．com。感谢 国家 自然科 学基金 课 题 (71173233)和 国家社科基金课题 (12AZD038)的支持 。感谢匿名审稿人 提出的宝贵 意见 ，文责 自负。本文 仅代表个 人观点 ，与 所在单位无关 。 ① 例如 ，美 国从 1970年放开 90天以 内 lO万美元 以上大额存单利率管制起 ，至 1986年 Q条例取消 ，经历 了 16年 ；13本 1977 年允许 国债上市流通并于 1978年放 开银行 间同业 市场拆借利 率起 ，至 1994年取 消所有存款利 率限制 ，同样 经历 了 16年 ；韩 国从 1981年放开商业票据 贴现利 率起 ，经过两个阶段的市场化改革后 ，至 1997年利率市场化全面实现 ，也用 了 16年 的时间。事实上 ， 除法国和印度历经 20年完成利率市场化改革外 ，大部分渐进改革国家都仅历经十年左右就实现利率完全开放的 目标。 69