第1期 李晓霞罗党论徐畅陈平:融资约束与大股东股权质押 三、研究设计 )样本选取和筛选 本文选取我国沪深两市所有A股民营上市公司为研究对象,选定2007-2017年 为研究范围,上市公司财务数据及股权质押数据分别来自 CSMAR和WⅠND金融数据 库。本文按照以下原则对样本进行了初步处理:①剔除金融类上市公司;②删除ST类 以及同时发行H股或B股的公司;③剔除研究指标及数据不全的公司;④为控制极端 值对模型参数估计的不利影响,本文对连续型变量按照前后1%进行缩尾( winsorize)调 整。经合并筛选,最终得到研究范围内大股东股权质押的有效观测值2906个,未发生 大股东股权质押有效观测值4206个,总样本共计7112个 (二)变量定义 1.股权质押 被解释变量大股东股杈质押分别选取虚拟变量大股东是否有股权质押 Pledge Dum与连续变量大股东股权质押比率 Pledge Rate进行刻画。大股东是否有股权 质押( Pledge dum)表示上市公司第一大股东年末是否存在未解押股份,是为1,否 则为0;大股东股权质押比率( Pledge_Rate)表示截至年末,剔除已解押部分,上市公 司第一大股东质押股份与其所持股份的比率。 2.融资约束 融资约東是指企业面临内外部融资成本差异时获取资金的难易程度。由于融 资约束程度难以直接刻画衡量,现有研究多通过选取恰当的指标对其进行间接的度 量。根据文献回顾,融资约束的度量方法主要有单变量和多变量两种,单变量指标 包括公司规模( Athey和 Lamas,1994;郭丽虹,2004;何青和王冲,2008;连玉君和 苏治,209)、流动性比率(卢馨等,2013)、利息保障倍数( Aggarwal和Zong,2003; Bernanke和 Gertler,1995; guariglia,2010)以及股利支付率( Fazzari等,1988;冯 巍;1999;李金等,2007)等。多变量指标主要借助多元判别和 Logistic回归分析两种 方法进行构建,如KZ指数( Lamont等,2001)、WW指数( Whited和Wu,2006)等 综合比较,本文采用多变量方法构建融资约束综合指数,因其能够在一定程度上避 免单一指标在度量上的局限性。此外,考虑到KZ指数、WW指数等现有融资约束综 合指数的计算模型大多是基于国外资本市场数据,而我国的金融环境、资本市场与 国外存在较大的差异,因此,直接套用已有公式进行计算可能会出现偏差。同时,相７ 三、研 究 设 计 (一)样本选取和筛选 本文选取我国沪深两市所有 A 股民营上市公司为研究对象,选定２００７—２０１７年 为研究范围,上市公司财务数据及股权质押数据分别来自 CSMAR和 WIND金融数据 库.本文按照以下原则对样本进行了初步处理:①剔除金融类上市公司;②删除ST类 以及同时发行 H 股或B股的公司;③剔除研究指标及数据不全的公司;④为控制极端 值对模型参数估计的不利影响,本文对连续型变量按照前后１％进行缩尾(winsorize)调 整.经合并筛选,最终得到研究范围内大股东股权质押的有效观测值２９０６个,未发生 大股东股权质押有效观测值４２０６个,总样本共计７１１２个. (二)变量定义 １􀆰 股权质押 被解释变量大股东股权质押分别选取虚拟变量大股东是否有股权质押Pledge_ Dum 与连续变量大股东股权质押比率Pledge_Rate 进行刻画.大股东是否有股权 质押(Pledge_Dum)表示上市公司第一大股东年末是否存在未解押股份,是为１,否 则为０;大股东股权质押比率(Pledge_Rate)表示截至年末,剔除已解押部分,上市公 司第一大股东质押股份与其所持股份的比率. ２􀆰 融资约束 融资约束是指企业面临内外部融资成本差异时获取资金的难易程度.由于融 资约束程度难以直接刻画衡量,现有研究多通过选取恰当的指标对其进行间接的度 量.根据文献回顾,融资约束的度量方法主要有单变量和多变量两种,单变量指标 包括公司规模(Athey和 Laumas,１９９４;郭丽虹,２００４;何青和王冲,２００８;连玉君和 苏治,２００９)、流动性比率(卢馨等,２０１３)、利息保障倍数(Aggarwal和 Zong,２００３; Bernanke和 Gertler,１９９５;Guariglia,２０１０)以及股利支付率(Fazzari等,１９８８;冯 巍;１９９９;李金等,２００７)等.多变量指标主要借助多元判别和 Logistic回归分析两种 方法进行构建,如 KZ指数(Lamont等,２００１)、WW 指数(Whited和 Wu,２００６)等. 综合比较,本文采用多变量方法构建融资约束综合指数,因其能够在一定程度上避 免单一指标在度量上的局限性.此外,考虑到 KZ指数、WW 指数等现有融资约束综 合指数的计算模型大多是基于国外资本市场数据,而我国的金融环境、资本市场与 国外存在较大的差异,因此,直接套用已有公式进行计算可能会出现偏差.同时,相 第１期 李晓霞 罗党论 徐 畅 陈 平:融资约束与大股东股权质押