响,这一测算并不意味着非传统货币政策的影响就是短暂的。与之不同, Joyce和Tong (2012)发现当控制宏观和财政性因素后,资产购买对于收益率的压低效应是较为持久 的 对于非传统货币政策更广泛的宏观经济效应, Baume ister和 Benati(2010)估计了 时变参数的结构VAR以考察20072009年间长期债券利差下降的宏观经济效果。对 美国、欧元区、日本和英国,他们发现降低长期收益率对产出增长和通货膨胀都有显 著影响。其反事实模拟则表明,美国和英国的非传统货币政策在避免通缩和产岀下滑 的重大风险上起到了重大作用。 从有关研究看,非传统货币政策的确能够降低长期利率,而长期利率降低对经济 复苏也的确有正面作用。然而国际金融危机后近五年,发达经济体的复苏仍然脆弱, 这或者说明经济衰退的力量非常强大,或者说明非传统货币政策作用很小。如果是该 政策作用很小,那很可能是因为货币政策本身影响有限,且面临收益递减的约束,还 需要其它促进经济增长的措施来补充。与此有关的问题是,即便非传统货币政策很有 效,其成本可能是什么?一个值得关注的问题是大规模的银行超额储备降低了银行间 市场同业拆借的规模,并使得这一市场运行不良(Joye,Mles,Scot和 Vayanos,2012)。 当经济出现复苏后,央行将如何减少这一高额储备水平并避免高通胀?另外,央行大 规模购买政府债券事实上为政府债务规模不断上升提供了便利条件,这也同时意味着 财政风险、金融风险与通货膨胀风险。 三、非传统货币政策退出的时机与策略 1、美国非传统货币政策的退出时机 随着美国经济的好转,对当前以购买长期债券压低长期利率为核心的非传统货币 政策退出的预期也越来越强。2013年6月19日,美联储发布本年度第四次FOMC议 息会议声明与联储经济预测,将2014年经济增速从2.9%34%上调到30%3.5%:预 测2013年底失业率降到72%-7.3%,2014年底失业率降到65%689,2015年失业 率进一步降至58%6.2%这一预期下,美联储暗示正在考虑开始减少资产购买规模。 伯南克在随后举行的新闻发布会上进一步表示,如果经济复苏数据符合预期,那么美 联储将会在2013年晚些时候放缓资产购买步伐,在2014年上半年继续有序削减资产 购买步伐,并在2014年年中左右终止购买 从宏观和金融稳定的角度考虑,退出量宽不会一蹴而就,而是一个循序渐进的逐10 响，这一测算并不意味着非传统货币政策的影响就是短暂的。与之不同，Joyce 和 Tong (2012)发现当控制宏观和财政性因素后，资产购买对于收益率的压低效应是较为持久 的。 对于非传统货币政策更广泛的宏观经济效应，Baumeister 和 Benati (2010)估计了 时变参数的结构 VAR 以考察 2007-2009 年间长期债券利差下降的宏观经济效果。对 美国、欧元区、日本和英国，他们发现降低长期收益率对产出增长和通货膨胀都有显 著影响。其反事实模拟则表明，美国和英国的非传统货币政策在避免通缩和产出下滑 的重大风险上起到了重大作用。 从有关研究看，非传统货币政策的确能够降低长期利率，而长期利率降低对经济 复苏也的确有正面作用。然而国际金融危机后近五年，发达经济体的复苏仍然脆弱， 这或者说明经济衰退的力量非常强大，或者说明非传统货币政策作用很小。如果是该 政策作用很小，那很可能是因为货币政策本身影响有限，且面临收益递减的约束，还 需要其它促进经济增长的措施来补充。与此有关的问题是，即便非传统货币政策很有 效，其成本可能是什么？一个值得关注的问题是大规模的银行超额储备降低了银行间 市场同业拆借的规模，并使得这一市场运行不良（Joyce, Miles, Scott 和 Vayanos，2012）。 当经济出现复苏后，央行将如何减少这一高额储备水平并避免高通胀？另外，央行大 规模购买政府债券事实上为政府债务规模不断上升提供了便利条件，这也同时意味着 财政风险、金融风险与通货膨胀风险。 三、非传统货币政策退出的时机与策略 1、美国非传统货币政策的退出时机 随着美国经济的好转，对当前以购买长期债券压低长期利率为核心的非传统货币 政策退出的预期也越来越强。2013 年 6 月 19 日，美联储发布本年度第四次 FOMC 议 息会议声明与联储经济预测，将 2014 年经济增速从 2.9%-3.4%上调到 3.0%-3.5%；预 测 2013 年底失业率降到 7.2%-7.3%，2014 年底失业率降到 6.5%-6.8%，2015 年失业 率进一步降至 5.8%-6.2%。这一预期下，美联储暗示正在考虑开始减少资产购买规模。 伯南克在随后举行的新闻发布会上进一步表示，如果经济复苏数据符合预期，那么美 联储将会在 2013 年晚些时候放缓资产购买步伐，在 2014 年上半年继续有序削减资产 购买步伐，并在 2014 年年中左右终止购买。 从宏观和金融稳定的角度考虑，退出量宽不会一蹴而就，而是一个循序渐进的逐