系统性金融风险研究进展 失值作为判断风险高低及机构系统重要性的依据,时间维度和地域维度上的适用性和稳 健性都更强。 下文对系统性金融风险研究、文献的归纳,将以本章的分类为框架展开 三、特定冲击来源系统性金融风险研究 基于上文,本章将系统性金融风险的冲击来源及其对应测度方法(相关指标)分为 两类,并归纳相关文献。第一类文献的硏究重点是系统风险敞口,即研究金融机构普遍 持有规模大且关联性强的风险头寸的原因:第二类文献的研究重点是系统性金融风险的 传染( Contagion)和放大机制( Amplification),即单体(或部分)金融机构的风险是怎 样快速扩散到整个金融系统的,以及为何较小的风险冲击也可能对金融系统或实体经济 产生巨大影响。 (一)系统风险敞 根据传统金融理论,金融机构资产配置的决策依据是实现自身利润的最大化。从现 实情况来看,金融机构的风险敞口普遍具有规模大且互联性强的特点,这是系统性金融 风险的主要来源之一。以下归纳解释其原因及构建相关指标的文献 1.资产配置同质化 如果各机构资产配置显著同质化,则它们所面临的风险冲击也将存在较强的一致性, 进而系统性事件出现的概率会显著上升。 Acharya(2009认为传统理论模型只包含一家 代表性金融机构而忽视了单体金融机构的外部性,无法识别系统性金融风险的来源、解 决系统性金融风险问题,于是建立了一个包含多家银行和储蓄机构的多期一般均衡模型。 在该模型中,银行的资产配置存在两种选择:安全资产与风险资产,各金融机构根据经 营目标内生地决定配置比例。通常而言,单一金融机构的倒闭会对其他金融机构造成两 方面影响,其一是负外部性影响,即金融机构的倒闭会引起金融恐慌,继而造成存款逃 离与无风险利率上升,由于资金成本上升、可配置资产规模缩小,其他金融机构的盈利 性也将显著降低;其二是正外部性影响,即其他金融机构可能会因倒闭银行的储户转移 存款或收购倒闭银行的业务而受益。一般均衡模型结果显示,金融机构倒闭的负外部性 影响显著大于正外部性,因此各金融机构的最优选择是“同时存活或同时倒闭”,继而趋 于持有相同的资产配置。 Acharya等(2007,2008)提出了“太多而不能倒( too many to l)”的观点,即由于高杠杆率和规模巨大的行业特性,金融机构的倒闭会对实体经济 造成较大的负外部性,因此存在政府对处于困境的金融机构实施救助方案的可能性,且 该可能性随着陷入困境的金融机构的数量增加而上升。于是,为了最大化政府实施救助 方案的可能性,各金融机构内生性地增强其资产组合的关联性。 Farhi等(2012)也提出 2018年第1辑(总第3辑系统性金融风险研究进展 77 2018 年第 1 辑（总第 3 辑） 失值作为判断风险高低及机构系统重要性的依据，时间维度和地域维度上的适用性和稳 健性都更强。 下文对系统性金融风险研究、文献的归纳，将以本章的分类为框架展开。 三、特定冲击来源系统性金融风险研究 基于上文，本章将系统性金融风险的冲击来源及其对应测度方法（相关指标）分为 两类，并归纳相关文献。第一类文献的研究重点是系统风险敞口，即研究金融机构普遍 持有规模大且关联性强的风险头寸的原因；第二类文献的研究重点是系统性金融风险的 传染（Contagion）和放大机制（Amplification），即单体（或部分）金融机构的风险是怎 样快速扩散到整个金融系统的，以及为何较小的风险冲击也可能对金融系统或实体经济 产生巨大影响。 （一）系统风险敞口 根据传统金融理论，金融机构资产配置的决策依据是实现自身利润的最大化。从现 实情况来看，金融机构的风险敞口普遍具有规模大且互联性强的特点，这是系统性金融 风险的主要来源之一。以下归纳解释其原因及构建相关指标的文献： 1. 资产配置同质化 如果各机构资产配置显著同质化，则它们所面临的风险冲击也将存在较强的一致性， 进而系统性事件出现的概率会显著上升。Acharya（2009）认为传统理论模型只包含一家 代表性金融机构而忽视了单体金融机构的外部性，无法识别系统性金融风险的来源、解 决系统性金融风险问题，于是建立了一个包含多家银行和储蓄机构的多期一般均衡模型。 在该模型中，银行的资产配置存在两种选择：安全资产与风险资产，各金融机构根据经 营目标内生地决定配置比例。通常而言，单一金融机构的倒闭会对其他金融机构造成两 方面影响，其一是负外部性影响，即金融机构的倒闭会引起金融恐慌，继而造成存款逃 离与无风险利率上升，由于资金成本上升、可配置资产规模缩小，其他金融机构的盈利 性也将显著降低；其二是正外部性影响，即其他金融机构可能会因倒闭银行的储户转移 存款或收购倒闭银行的业务而受益。一般均衡模型结果显示，金融机构倒闭的负外部性 影响显著大于正外部性，因此各金融机构的最优选择是“同时存活或同时倒闭”，继而趋 于持有相同的资产配置。Acharya 等（2007，2008）提出了“太多而不能倒（too many to fail）”的观点，即由于高杠杆率和规模巨大的行业特性，金融机构的倒闭会对实体经济 造成较大的负外部性，因此存在政府对处于困境的金融机构实施救助方案的可能性，且 该可能性随着陷入困境的金融机构的数量增加而上升。于是，为了最大化政府实施救助 方案的可能性，各金融机构内生性地增强其资产组合的关联性。Farhi 等（2012）也提出