大或者没有委托，并且认为能够通过双向报价来赚取价差收益，那么，该券商完全可以提交 双向委托来获得差价收入。如果券商的报价是最优的，那么他事实上充当了做市商的角色， 它们提交的委托（报价）实际上向市场提供了流动性。我们曾在市场上看到过这种情况。2003 年3月3日前，由于基金的最小报价单位为0.01元，相对于不到1元的价格，其价差显得 过大。因此，机构投资者发现了其中的“套利机会”，通过报出价差为0.01元的双向报价来 牟利。从某种意义上说，过大的价格变动单位使投资者发现充当“事实上”的做市商有利可 图，因此，不用鼓励也不用申请，就有券商主动充当了“义务做市商”。显然，他们很容易 做到无“名”而有“实”。一旦市场条件发生变化，充当“义务做市商”无利可图，他们自 然就不会继续做“义工”，因为本来就“无名份”，因此，退出也是轻而易举的事。 相比之下，一旦券商承担了做市商的“名”，做市商就会面临两个方面的不利。首先， 在无利可图时，他们不能随意放弃双向报价的义务，这样其责任就明显高于权力。其次，在 有利可图时，其它券商就会主动加入成为“无名却有实”的做市商，只要提供稍优的报价（在 日前的情况下是0.01元或0.001元)，就可以把原本属于做市商的盈利机会夺走，即“非做 市商”的可以用相当低的“插队”成本抢走“做市商”的盈利机会。也就是说，“无名却有 实”的非做市商可以保其“相机抉择”的权力，在有利可图时可以抢夺做市商的好处。显然， 充当做市商所得到的权利和所承担的义务是不对等的。 这里涉及的一个基本原理是，价格最小变动单位越小，则投资者越不愿意率先提交委托 (报价)，向市场提供流动性。这是因为，价格最小变动单位越小，则投资者保持“相机抉 择”权利的代价越小，即“插队”的成本越小，只要花相当于一个“价格最小变动单位”的 成本就可以在“指令簿”（委托排序上）取得优势。对做市商制度而言，价格变动单位越小， 做市商通过提供报价而盈利机会越小，越容易被他人“插队”，不管这个插队者是其它做市 商还是普通投资者。这就是为什么实行做市商制度的市场迟迟不能采用十进制报价以缩小最 小价格变动单位的主要原因。这个道理同样也能解释，为什么大多数采用竞价交易制度的市 场采用了视价格而定的可变最小价格变动单位。 如果允许其它投资者的更优指令可以显示出来，那么，对做市商而言，能够与他们争夺 盈利机会的，不仅包括其它做市商，也包括了普通投资者。这样，他们的盈利机会就会大大 减少。这也能解释为什么NASDAQ直到1997年才开始允许普通投资者的更优指令显示在 报价系统中。也就是说，揭示投资者更优指令的规则使得做市商无法获得原先的优惠。 一个必须面对的问题是，既然港交所模式不能解决做市商权利和义务对等的问题，那么， 55 大或者没有委托，并且认为能够通过双向报价来赚取价差收益，那么，该券商完全可以提交 双向委托来获得差价收入。如果券商的报价是最优的，那么他事实上充当了做市商的角色， 它们提交的委托（报价）实际上向市场提供了流动性。我们曾在市场上看到过这种情况。2003 年 3 月 3 日前，由于基金的最小报价单位为 0.01 元，相对于不到 1 元的价格，其价差显得 过大。因此，机构投资者发现了其中的“套利机会”，通过报出价差为 0.01 元的双向报价来 牟利。从某种意义上说，过大的价格变动单位使投资者发现充当“事实上”的做市商有利可 图，因此，不用鼓励也不用申请，就有券商主动充当了“义务做市商”。显然，他们很容易 做到无“名”而有“实”。一旦市场条件发生变化，充当“义务做市商”无利可图，他们自 然就不会继续做“义工”，因为本来就“无名份”，因此，退出也是轻而易举的事。 相比之下，一旦券商承担了做市商的“名”，做市商就会面临两个方面的不利。首先， 在无利可图时，他们不能随意放弃双向报价的义务，这样其责任就明显高于权力。其次，在 有利可图时，其它券商就会主动加入成为“无名却有实”的做市商，只要提供稍优的报价（在 目前的情况下是 0.01 元或 0.001 元），就可以把原本属于做市商的盈利机会夺走，即“非做 市商”的可以用相当低的“插队”成本抢走“做市商”的盈利机会。也就是说，“无名却有 实”的非做市商可以保其“相机抉择”的权力，在有利可图时可以抢夺做市商的好处。显然， 充当做市商所得到的权利和所承担的义务是不对等的。 这里涉及的一个基本原理是，价格最小变动单位越小，则投资者越不愿意率先提交委托 （报价），向市场提供流动性。这是因为，价格最小变动单位越小，则投资者保持“相机抉 择”权利的代价越小，即“插队”的成本越小，只要花相当于一个“价格最小变动单位”的 成本就可以在“指令簿”（委托排序上）取得优势。对做市商制度而言，价格变动单位越小， 做市商通过提供报价而盈利机会越小，越容易被他人“插队”，不管这个插队者是其它做市 商还是普通投资者。这就是为什么实行做市商制度的市场迟迟不能采用十进制报价以缩小最 小价格变动单位的主要原因。这个道理同样也能解释，为什么大多数采用竞价交易制度的市 场采用了视价格而定的可变最小价格变动单位。 如果允许其它投资者的更优指令可以显示出来，那么，对做市商而言，能够与他们争夺 盈利机会的，不仅包括其它做市商，也包括了普通投资者。这样，他们的盈利机会就会大大 减少。这也能解释为什么 NASDAQ 直到 1997 年才开始允许普通投资者的更优指令显示在 报价系统中。也就是说，揭示投资者更优指令的规则使得做市商无法获得原先的优惠。 一个必须面对的问题是，既然港交所模式不能解决做市商权利和义务对等的问题，那么