50 大连海事大学学报（社会科学版） 第6卷 表2上海股市对印花税2001年 印花税成本是0.6%，这远远高于国际水平。从国 调整的10天、20天反应 际比较的角度和本文的结论出发，本文提出如下几 上证综指 点建议。 日期 事件 10天指数收益20天指数收益 率均值 率均值 第一，为了降低市场波动性和噪声波动性，政府 291印花忠24%器。29器. 应该考虑单向征收印花税，以促进市场效率。波动 性意味着不确定，它和投资者要求的投资回报水平 注：括弧中是对应的t检验。*表示在1%的显著性水平下显著。 成正向关系。而投资者要求的回报水平意味着投资 情况，为了使证券市场能持续稳定向前发展，国家税 成本。投资成本的下降，使更多的潜在的投资项目 务总局又将印花税税率上调2%即将印花税税率 得到投资，促进市场效率，创造更多的就业机会，促 由原来的1%上调到3%。当天收益率的变化验证 进经济增长。 了印花税上调会导致当天股价指数的下降，且上证 第二，由于证券市场印花税收入在国家财政收 综合指数的日收益率为-6.501%，这表明对应的股 入中的重要作用，印花税税率调整和印花税收入变 票价格指数下降了6.501个百分点。变化是很大 动之间的同向关系，政府应该实行“宽税基，低税率” 的，也是很明显的。这说明在股指的历史高位出台 的政策，即在单向收取印花税的同时扩大印花税征 的印花税调整政策不仅仅给投资者从成本上带来很 税范围。具体来说，可以将印花税的征税范围扩大 大的压力，而且从心理上造成了巨大的恐慌，投资者 到企业债券和一级市场的股票发行。 的羊群行为使得这次印花税的调整出现了非理性的 第三，与我国目前印花税的固定税率相比较，国 抛售，给上证综指带来了巨大的波动效应。但是，检 际上通行的累进投资利得税对证券市场具有“自动 查42个交易日的股价指数可知，在这次印花税调整 调节”的功能。当股市上涨的时候，投资者所得一般 之后，股价指数还是呈现出一定的上涨现象。这是 也会增加，其所缴纳的投资利得税也增加，这会在一 因为42个交易日的时间可能太长，不但会消化印花 定程度上抑制投资者的交易：相反的，当股市下跌 税调整带来的利空消息，而且可能会恢复到原来的 时，投资利得税的减少也会在一定程度上增加投资 趋势。 者的交易，平缓股票市场的进一步下跌，从而使市场 四、结论 得以平稳发展。 就上述上海股市对印花税调整效应的分析可 参考文献： 知，当印花税税率下调时，上海股票市场综合指数会 [刂中国证券监督管理委员会.中国证券期货统计年鉴[M], 上升；而当印花税税率上升时，上海股票市场综合指 北京：中国年鉴出版社，1993-2006 数会下降。变化的时间效应一般在30天左右，10 [2]STIGLITZ J E.Using tax policy to curb speculative short 天之内最为明显，20天就会开始衰减。基于定量分 term trading J].Journal of Financial Services Research. 析可得，印花税税率每变化1个百分点，股价指数大 1989(3):101-115. 约变化1~3个百分点。具体情况和考察的时间长 [3)宋颂兴，金伟根.上海股市市场有效实证研究[J】.经济学 家，1995(4)：107-113. 短有一定的联系。这里值得指出的是，可能在考察 [4史代敏，杜丹青.沪深股票市场弱有效性对比研究[】.财 期间会有其他事件影响股价指数，但是，多次度量结 经科学，1997(6：37-39. 论的佐证可以看出上述结论是安全的。 [)施东晖.中国股市微观行为：理论与实证[M].上海：上海 从国际上来看，FIBV成员中的大部分发达国家 远东出版社，2001. 出于资本流动性的考虑，会停征证券交易印花税，只 [6史永东.中国证券市场股票收益持久性的经验分析J】 有英国、瑞士、澳大利亚、比利时等国还征收证券交 世界经济，2000(11)：29-33. 易印花税，但其税率普遍较低。发展中国家和新兴 [7]PRST J.Transaction costs,liquidity and stock dynamics in 工业国家大部分征收印花税，其税率水平在0.1% Latin America[M].Los A ngeles:University of California, 左右，而且是单边征收。而从我国目前的状况来看， 2001. 由于我国的印花税是双边征收的，一个投资真实的 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House.All rights reserved.http://www.cnki.net表 2 上海股市对印花税 2001 年 调整的 10 天、20 天反应 日 期 事 件 上 证 综 指 10 天指数收益 率均值 20 天指数收益 率均值 2001 年 11 月 16 日 印花税率由 0. 4% 降为 0. 2% 0. 662% ( - 13. 378) * 0. 202% ( - 3. 469) * 注: 括弧中是对应的 t 检验。* 表示在 1% 的显著性水平下显著。 情况, 为了使证券市场能持续稳定向前发展, 国家税 务总局又将印花税税率上调 2 ! , 即将印花税税率 由原来的 1 ! 上调到 3 ! 。当天收益率的变化验证 了印花税上调会导致当天股价指数的下降, 且上证 综合指数的日收益率为- 6. 501% , 这表明对应的股 票价格指数下降了 6. 501 个百分点。变化是很大 的, 也是很明显的。这说明在股指的历史高位出台 的印花税调整政策不仅仅给投资者从成本上带来很 大的压力, 而且从心理上造成了巨大的恐慌, 投资者 的羊群行为使得这次印花税的调整出现了非理性的 抛售, 给上证综指带来了巨大的波动效应。但是, 检 查 42 个交易日的股价指数可知, 在这次印花税调整 之后, 股价指数还是呈现出一定的上涨现象。这是 因为 42 个交易日的时间可能太长, 不但会消化印花 税调整带来的利空消息, 而且可能会恢复到原来的 趋势。 四、结 论 就上述上海股市对印花税调整效应的分析可 知, 当印花税税率下调时, 上海股票市场综合指数会 上升; 而当印花税税率上升时, 上海股票市场综合指 数会下降。变化的时间效应一般在 30 天左右, 10 天之内最为明显, 20 天就会开始衰减。基于定量分 析可得, 印花税税率每变化 1 个百分点, 股价指数大 约变化 1~ 3 个百分点。具体情况和考察的时间长 短有一定的联系。这里值得指出的是, 可能在考察 期间会有其他事件影响股价指数, 但是, 多次度量结 论的佐证可以看出上述结论是安全的。 从国际上来看, FIBV 成员中的大部分发达国家 出于资本流动性的考虑, 会停征证券交易印花税, 只 有英国、瑞士、澳大利亚、比利时等国还征收证券交 易印花税, 但其税率普遍较低。发展中国家和新兴 工业国家大部分征收印花税, 其税率水平在 0. 1% 左右, 而且是单边征收。而从我国目前的状况来看, 由于我国的印花税是双边征收的, 一个投资真实的 印花税成本是 0. 6% , 这远远高于国际水平。从国 际比较的角度和本文的结论出发, 本文提出如下几 点建议。 第一, 为了降低市场波动性和噪声波动性, 政府 应该考虑单向征收印花税, 以促进市场效率。波动 性意味着不确定, 它和投资者要求的投资回报水平 成正向关系。而投资者要求的回报水平意味着投资 成本。投资成本的下降, 使更多的潜在的投资项目 得到投资, 促进市场效率, 创造更多的就业机会, 促 进经济增长。 第二, 由于证券市场印花税收入在国家财政收 入中的重要作用, 印花税税率调整和印花税收入变 动之间的同向关系, 政府应该实行∀ 宽税基, 低税率# 的政策, 即在单向收取印花税的同时扩大印花税征 税范围。具体来说, 可以将印花税的征税范围扩大 到企业债券和一级市场的股票发行。 第三, 与我国目前印花税的固定税率相比较, 国 际上通行的累进投资利得税对证券市场具有∀ 自动 调节#的功能。当股市上涨的时候, 投资者所得一般 也会增加, 其所缴纳的投资利得税也增加, 这会在一 定程度上抑制投资者的交易; 相反的, 当股市下跌 时, 投资利得税的减少也会在一定程度上增加投资 者的交易, 平缓股票市场的进一步下跌, 从而使市场 得以平稳发展。 参考文献: [ 1] 中国证券监督管理委员会. 中国证券期货统计年鉴[ M ] . 北京: 中国年鉴出版社, 1993- 2006. [ 2] STIGLITZ J E. Using tax policy to curb speculative short
term trading [ J] . Journal of Financial Ser vices Research, 1989( 3) : 101- 115. [ 3] 宋颂兴, 金伟根. 上海股市市场有效实证研究[ J] . 经济学 家, 1995( 4) : 107- 113. [ 4] 史代敏, 杜丹青. 沪深股票市场弱有效性对比研究[ J] . 财 经科学, 1997( 6) : 37- 39. [ 5] 施东晖. 中国股市微观行为: 理论与实证[ M] . 上海: 上海 远东出版社, 2001. [ 6] 史永东. 中国证券市场股票收益持久性的经验分析[ J] . 世界经济, 2000( 11) : 29- 33. [ 7] PRST J. Transaction costs, liquidity and stock dynamics in Latin America [ M] . Los Ang eles: Univ ersity of Califor nia, 2001. 50 大连海事大学学报( 社会科学版) 第 6 卷