北京大学经济学院 《中级微观经济学》案例教学张元鹏编写2005-11-12 市场价值偏离内在价值也源于干扰。干扰是被曲解的、不准确的或不完整的有关股票价 格和质量的信息。投资者并不是不理性,但是一些投资者比其他人消息更灵通。基本理论的 研究者相信,当信息滞后的时间缩短并且暂时的干扰消除的话,股票价格将回复到它们内在 的价值。市场并不是完全信息的,但它们最终会调整到均衡状态。有证据支持这个理论,也 就是说有这样的人采取基本理论策略一直在市场中胜出。 技术理论,有时被称为“宪章主义”,该理论看到了基本理论的时间消耗方法的一个不 足。它认为没必要通过熟读公司的计划书和收支表这个艰苦过程来发掘个别公司的有用的资 料。一般来说股票价格过去的变动状况暗示了未来股价的变动状况。这样尽管技术分析 被用来挑选个股,但它主要用来预测整个市场上股价的变化 市场上的供给与需求决定了股票的价值,但有些决定因素是非理性的。这样价格变动趋 势会持续相当长的一段时期,而且技术指标能够揭示市场上供给和需求开始转移的点。合适 的技术可以使你在转移的早期有所作为,因为新的信息在市场上只会被逐渐吸收。有许多传 统的技术指标,但它们都可以看作是由以下三种方式激发的:与市场参与者行为一致(例如, 跟随智者的行为),与大多数市场参与者行为相反(例如,与大多数愚人行为相反),按照已 知的市场规则行事(例如,看股价过去的波动)。跟随智者的策略,包括当按专家建议买进股 票,这时股价低于正常的销售价格或者上涨量减去下跌量为负。相反策略包括当销售价格出 乎意料地增加到顶点时卖出股票,当信托基金存量达到顶点时买进股票。市场规则策略包括 当市场突破心理最高点时,例如道·琼斯指数为4,000时买进股票,当市场低于历史最低 点时卖出股票。已经发展了一系列术语,例如“顶点”、“谷底”和“突破价格”,以辨认 同样的模型,但不包括那些很难辨明的模型。学术理论将一些市场参与者看作是非理性的, 将市场结果看成是无效率的但可以预测的。支持技术理论的证据是:如果听从技术投资者的 建议,将会在相当长的一段时期内获得高于平均值的回报率。最近,精密的数学概念与计算 机软件的应用已经对称为纯技术的技术理论带来了新的兴趣。纯技术的技术理论所依赖的观 点是,如果使用信息的投资者能够比普通投资者获得更大的利益,那么在数据基础上建立的 模型是有意义的。挖掘数据来探寻尚未发现的模型,从而得岀理论的解释,其合理性包括: 市场交易者是不相同的,他们有不同的目标,投资时间范围和对风险的态度也不相同(The Economist,1993)。因此相同的数据将会为不同投资者提供不同的信息。另外,投资者也许 会共同采纳某一市场信念,因为他们相信别人都会坚持这个信念。这种群体信念从总体上来 说产生了股票价格模型,往往通过观察各种移动平均值得到。那些能够观察到这种模型的聪 明投资者可以利用这些信息在股市上赚钱 有效市场理论(EMT)是这三个投资理论中最新的,该理论是20世纪60年代发展起来的 并在理论研究中占有支配地位。有效市场理论认为股价可以随着新信息迅速地做出调整,从 而能够完全反映关于此股票的所有信息,而这一点过去在华尔街往往被忽略或轻视。该理论 假定股票市场上有许多独立行为的买者和卖者,并且进入市场的信息是随机的,也就是说信 息不能通过观察过去的股市价格模型(如技术理论所认为的),或通过观察单个公司的财务报 告来预测(如基本理论所认为的)。既然只有不可预测的信息才能引起价格变化,那么价格变 化一定是不可预测的。个人或投资组合经理人不能在股市上一贯胜利,这一点可以通过一些 更为宽泛的市场总量指标(例如在美国的S&P500指数)来验证。短期内在这个市场中取胜仅 仅归结为好的运气,即是一个随机的结果。在股票投资组合中获得可预测的更高回报的 惟一办法就是承担更多的风险(风险可以通过一定时期股价的变化来测定),并且风险与回报 关系可由资本资产价格模型(CAPM)来解释。 有效市场理论对主流经济学家的吸引力来自两个原因。首先,该理论给出了股票市场不 断向均衡状态运动的过程;其次,它是厂商新古典主义竞争市场模型和20世纪70年代以来 被逐渐应用的理性预期理论的逻辑推理的主要扩展。该理论已经得到经济学界的广泛认同,北京大学经济学院 《中级微观经济学》案例教学 张元鹏 编写 2005-11-12 市场价值偏离内在价值也源于干扰。干扰是被曲解的、不准确的或不完整的有关股票价 格和质量的信息。投资者并不是不理性，但是一些投资者比其他人消息更灵通。基本理论的 研究者相信，当信息滞后的时间缩短并且暂时的干扰消除的话，股票价格将回复到它们内在 的价值。市场并不是完全信息的，但它们最终会调整到均衡状态。有证据支持这个理论，也 就是说有这样的人采取基本理论策略一直在市场中胜出。 技术理论，有时被称为“宪章主义”，该理论看到了基本理论的时间消耗方法的一个不 足。它认为没必要通过熟读公司的计划书和收支表这个艰苦过程来发掘个别公司的有用的资 料。一般来说股票价格过去的变动状况暗示了未来股价的变动状况。这样尽管技术分析 被用来挑选个股，但它主要用来预测整个市场上股价的变化。 市场上的供给与需求决定了股票的价值，但有些决定因素是非理性的。这样价格变动趋 势会持续相当长的一段时期，而且技术指标能够揭示市场上供给和需求开始转移的点。合适 的技术可以使你在转移的早期有所作为，因为新的信息在市场上只会被逐渐吸收。有许多传 统的技术指标，但它们都可以看作是由以下三种方式激发的：与市场参与者行为一致(例如， 跟随智者的行为)，与大多数市场参与者行为相反(例如，与大多数愚人行为相反)，按照已 知的市场规则行事(例如，看股价过去的波动)。跟随智者的策略，包括当按专家建议买进股 票，这时股价低于正常的销售价格或者上涨量减去下跌量为负。相反策略包括当销售价格出 乎意料地增加到顶点时卖出股票，当信托基金存量达到顶点时买进股票。市场规则策略包括 当市场突破心理最高点时，例如道·琼斯指数为 4，000 时买进股票，当市场低于历史最低 点时卖出股票。已经发展了一系列术语，例如“顶点”、“谷底”和“突破价格”，以辨认 同样的模型，但不包括那些很难辨明的模型。学术理论将一些市场参与者看作是非理性的， 将市场结果看成是无效率的但可以预测的。支持技术理论的证据是：如果听从技术投资者的 建议，将会在相当长的一段时期内获得高于平均值的回报率。最近，精密的数学概念与计算 机软件的应用已经对称为纯技术的技术理论带来了新的兴趣。纯技术的技术理论所依赖的观 点是，如果使用信息的投资者能够比普通投资者获得更大的利益，那么在数据基础上建立的 模型是有意义的。挖掘数据来探寻尚未发现的模型，从而得出理论的解释，其合理性包括： 市场交易者是不相同的，他们有不同的目标，投资时间范围和对风险的态度也不相同(The Economist，1993)。因此相同的数据将会为不同投资者提供不同的信息。另外，投资者也许 会共同采纳某一市场信念，因为他们相信别人都会坚持这个信念。这种群体信念从总体上来 说产生了股票价格模型，往往通过观察各种移动平均值得到。那些能够观察到这种模型的聪 明投资者可以利用这些信息在股市上赚钱。 有效市场理论(EMT)是这三个投资理论中最新的，该理论是 20 世纪 60 年代发展起来的 并在理论研究中占有支配地位。有效市场理论认为股价可以随着新信息迅速地做出调整，从 而能够完全反映关于此股票的所有信息，而这一点过去在华尔街往往被忽略或轻视。该理论 假定股票市场上有许多独立行为的买者和卖者，并且进入市场的信息是随机的，也就是说信 息不能通过观察过去的股市价格模型(如技术理论所认为的)，或通过观察单个公司的财务报 告来预测(如基本理论所认为的)。既然只有不可预测的信息才能引起价格变化，那么价格变 化一定是不可预测的。个人或投资组合经理人不能在股市上一贯胜利，这一点可以通过一些 更为宽泛的市场总量指标(例如在美国的 S&P500 指数)来验证。短期内在这个市场中取胜仅 仅归结为好的运气，即是一个随机的结果。在股票投资组合中获得可预测的更高回 报的 惟一办法就是承担更多的风险(风险可以通过一定时期股价的变化来测定)，并且风险与回报 关系可由资本资产价格模型(CAPM)来解释。 有效市场理论对主流经济学家的吸引力来自两个原因。首先，该理论给出了股票市场不 断向均衡状态运动的过程；其次，它是厂商新古典主义竞争市场模型和 20 世纪 70 年代以来 被逐渐应用的理性预期理论的逻辑推理的主要扩展。该理论已经得到经济学界的广泛认同， - 2 -