「Special Articles本刊特稿」 的实证研究发现，证券交易税并不能减少市场的波 三、世界金融市场证券交易印花税改革趋势 动，甚至有的学者还认为其会增加市场的波动。①欧 分国别考察，欧美主要金融市场早己降低或取消 美市场的实证数据分析表明，证券交易印花税无助 了股票交易税。美国于1914一1966年之间开征过税率 于减少市场的价格波动，但印花税的征收确实会影 不高的股票交易税，其曾对一级市场的股票发行征收 响市场的交易次数，从而降低市场的活跃程度。市场 0.1%的联邦税，对二级市场交易征收0.0%的转让税。 活跃程度降低是否有利于降低风险？研究显示的答 此后美因大幅降低股票交易税，现在股票在一级市场发 案是否定的。据OECD的研究表明，欧洲一半以上的 行时联邦政府征收0.028%的交易税，对二级市场只保留 金融交易都是一般交易人之间（不是对机构交易也 了0.0033%的交易费，用于支付证交所的交易费用。 不是对个人)的对冲交易，由于大多对冲交易的目的 欧盟早在成立之初的1969年7月就通过了有关 都是为防范和化解金融市场风险，增收交易税会导 资本市场募集资金的间接税问题的69/355号指令， 致交易次数减少，这样反而增加了风险。目前越来越 要求各成员国协调取消证券交易印花税，认为“成 多的实证研究显示不支持证券交易税的征收。大多 员因各自征收的资本市场的间接税，即证券印花税， 数的研究结果表明，交易税并没有减小市场波动的 造成双重征税，引起歧视，构成对资本自由流动的 作用。⑧有学者对日本、韩因、我因台湾和香港四地 不对称干预，所以应该通过税收协调予以废除。”当 区1975~1994的20年期间14次印花税调整作了实证 然指令中也允许成员因考虑财政承受能力，以对财 研究，给出的答案亦是香定。③ 政产生“最小冲击”为实施原则，稳步推进废除证 2003年11月，国际货币基金组织(IMF)研究 券交易印花税的工作。此后欧洲大多数国家都加入 大会第三届年会报告明确指出：“考虑市场的微观了废除印花税的行列。今天，除了英国、比利时，欧 结构、资产定价、理性预期和国际金融等各种综合 盟大多数国家都基本取消或者通过给予银行及机构 因素，我们认为征收证券交易税不是在向金融市场 投资人印花税豁免，这等同取消了证券交易印花税。 的轮子下面‘扔沙子’，而是在向市场的发动机里 而英困尽管对印花税有传统的依赖，调降税率提供 面“倒沙子’。我们的结论是交易税对金融市场的价 减免也是该因印花税税制的改革趋势。英国1974年 格发现、市场波动、市场活力都产生了负面影响， 以前的印花税税率为1%，后来曾经提高为2%，1984 导致了市场信息效率的降低。”④F报告发现，证 年预算案又减为1%，1985年进一步下调为0.5%，买 券交易税没有减低因为“噪音交易而带来的波动， 方单向征收。®英国为中小投资人设定了5000英 反而增大了价格发现机制的摩擦力，这一结论无疑 镑免税交易额，目前英因的股票印花税率在OECD国 是对证券交易税核心作用的明确否定。 家中最高，为此其上市公司平均增加了7%~一8.5% 总的来看，大部分困外学者对证券交易税功能的 成本负担，使上市公司企业损失了竞争力.⑦有研究 基本认识是：对股价和成交量有显著影响，但是对股 发现如果取消股票交易印花税，2007年1月伦敦金 市的波动程度影响不大。也就是说证券交易税没有稳 融市场的股指可以抬高7.2%。英国皇家税务及海关 定金融市场的调控功能。事实上，这也成为上世纪90 总署宣布从2007年11月起免除从事股票、期权交 年代以后世界各大主要证券市场逐步取消证券交易税 易的金融中介印花税，同时取消股票回购和融券交 的理论依据。 易的印花税。® 1 REISEN,H,2002,Tobin Tax:Could It Work?OECD Observer,231/232 2 HABERER,M.,2004,Might a Securities Transactions Tax Mitigate Excess Volatility:Some Evidence From the Literature,CoFE Discussion Paper 04-06,Center of Finance and Econometrics,University of Konstanz 3 HU,S.Y.,1998,The Effects of the Stock Transaction Tax on the Stock Market-Experiences from Asian Markets,Pacific-Basin Finance Journal,6. 4 HABERMEIER,K.KIRILENKO,A.A.,2003,Securities Transaction Taxes and Financial Markets,IMF Staff Papers,International Monetary Fund. 5 CRS,2004,CRS Report for Congress,CRS,(RL32266) 6 SINGH,K.,2007,Equitable Equity India Introduces Securities Transaction Tax[onlinel,http://www.countercurrents.org/eco-singh200704.htm ⑦ CRUICKSHANK,D.,2001,The Increasing Impact of Stamp Duty on the UK Economy,In:Second City London Biennial Meeting.13 December 2001,London Stock Exchange. B HMRC,2007,Stamp Duty Stamp Duty Reserve Tax Intermediary and Stock Lending Reliefs-FA 2007 Changes,http://www.hmrc.gov.uk/SO/sdrt-guidance mifid.pdf 5 《税务研究》2008.5总第276期5 《税务研究》2008.5 总第276期 的实证研究发现，证券交易税并不能减少市场的波 动,甚至有的学者还认为其会增加市场的波动。① 欧 美市场的实证数据分析表明，证券交易印花税无助 于减少市场的价格波动，但印花税的征收确实会影 响市场的交易次数，从而降低市场的活跃程度。市场 活跃程度降低是否有利于降低风险？研究显示的答 案是否定的。据OECD的研究表明，欧洲一半以上的 金融交易都是一般交易人之间（不是对机构交易也 不是对个人）的对冲交易，由于大多对冲交易的目的 都是为防范和化解金融市场风险，增收交易税会导 致交易次数减少，这样反而增加了风险。目前越来越 多的实证研究显示不支持证券交易税的征收。大多 数的研究结果表明，交易税并没有减小市场波动的 作用。② 有学者对日本、韩国、我国台湾和香港四地 区1975～1994的20年期间14次印花税调整作了实证 研究，给出的答案亦是否定。③ 2003年11月，国际货币基金组织（IMF）研究 大会第三届年会报告明确指出：“考虑市场的微观 结构、资产定价、理性预期和国际金融等各种综合 因素，我们认为征收证券交易税不是在向金融市场 的轮子下面‘扔沙子’， 而是在向市场的发动机里 面‘倒沙子’。我们的结论是交易税对金融市场的价 格发现、市场波动、市场活力都产生了负面影响， 导致了市场信息效率的降低。”④ IMF报告发现，证 券交易税没有减低因为“噪音”交易而带来的波动， 反而增大了价格发现机制的摩擦力，这一结论无疑 是对证券交易税核心作用的明确否定。 总的来看,大部分国外学者对证券交易税功能的 基本认识是:对股价和成交量有显著影响,但是对股 市的波动程度影响不大。也就是说证券交易税没有稳 定金融市场的调控功能。事实上,这也成为上世纪90 年代以后世界各大主要证券市场逐步取消证券交易税 的理论依据。 三、世界金融市场证券交易印花税改革趋势 分国别考察，欧美主要金融市场早已降低或取消 了股票交易税。美国于1914～1966年之间开征过税率 不高的股票交易税，其曾对一级市场的股票发行征收 0.1%的联邦税，对二级市场交易征收0.04%的转让税。 此后美国大幅降低股票交易税，现在股票在一级市场发 行时联邦政府征收0.028%的交易税，对二级市场只保留 了0.0033%的交易费，用于支付证交所的交易费用。⑤ 欧盟早在成立之初的1969年7月就通过了有关 资本市场募集资金的间接税问题的69/355号指令， 要求各成员国协调取消证券交易印花税，认为“成 员国各自征收的资本市场的间接税，即证券印花税， 造成双重征税，引起歧视，构成对资本自由流动的 不对称干预，所以应该通过税收协调予以废除。”当 然指令中也允许成员国考虑财政承受能力，以对财 政产生“最小冲击”为实施原则，稳步推进废除证 券交易印花税的工作。此后欧洲大多数国家都加入 了废除印花税的行列。今天，除了英国、比利时，欧 盟大多数国家都基本取消或者通过给予银行及机构 投资人印花税豁免，这等同取消了证券交易印花税。 而英国尽管对印花税有传统的依赖，调降税率提供 减免也是该国印花税税制的改革趋势。英国1974年 以前的印花税税率为1%，后来曾经提高为2%，1984 年预算案又减为1%，1985年进一步下调为0.5%，买 方单向征收。⑥ 英国为中小投资人设定了5 000 英 镑免税交易额，目前英国的股票印花税率在OECD国 家中最高，为此其上市公司平均增加了 7%～8.5% 成本负担，使上市公司企业损失了竞争力。⑦ 有研究 发现如果取消股票交易印花税，2007年1月伦敦金 融市场的股指可以抬高7.2%。英国皇家税务及海关 总署宣布从2007 年11 月起免除从事股票、期权交 易的金融中介印花税，同时取消股票回购和融券交 易的印花税。⑧ ① REISEN, H., 2002, Tobin Tax: Could It Work? OECD Observer, 231/232. ② HABERER, M., 2004, Might a Securities Transactions Tax Mitigate Excess Volatility: Some Evidence From the Literature, CoFE Discussion Paper 04-06, Center of Finance and Econometrics, University of Konstanz. ③ HU, S.Y., 1998, The Effects of the Stock Transaction Tax on the Stock Market - Experiences from Asian Markets, Pacific-Basin Finance Journal, 6. ④ HABERMEIER, K. & KIRILENKO, A.A., 2003, Securities Transaction Taxes and Financial Markets, IMF Staff Papers, International Monetary Fund. ⑤ CRS, 2004, CRS Report for Congress, CRS,(RL32266). ⑥ SINGH, K., 2007, Equitable Equity India Introduces Securities Transaction Tax[online], http://www.countercurrents.org/eco-singh200704.htm ⑦ CRUICKSHANK, D., 2001, The Increasing Impact of Stamp Duty on the UK Economy, In: Second City London Biennial Meeting, 13 December 2001, London Stock Exchange. ⑧ HMRC, 2007, Stamp Duty & Stamp Duty Reserve Tax Intermediary and Stock Lending Reliefs - FA 2007 Changes, http://www.hmrc.gov.uk/SO/sdrt-guidance￾mifid.pdf 「Special Articles 本刊特稿」