我国证券业构建信息隔离监管制度研究 对上市公司公平信息披露问题，深交所和证监会己先后出台了有关指引和管 理办法3：但对证券公司信息隔离问题，我国尚无针对性的专门规定，因此，证券 监管部门目前面临的主要难题是“无法可依”，监管依据不足，从而导致监管力度 不够，无法有效避免和防止此类现象的继续发生。 造成我国信息隔离监管法律依据不足的主要原因，从经济层面讲，与我国证 券市场发展时间不长，加之前几年市场一直低迷，致使该问题的严重性尚未完全 显现，因而未能引起人们足够重视有关。这一经济层面因素对有关监管意识和法 律规范的主要影响是： 第一，实务界和法律学术界对信息隔离、风险隔离、业务隔离、中国墙、信 息隔离墙和防火墙等一系列术语概念模糊，使用混乱；第二，人们对信息隔离监 管制度及其背后的根本原因关注与了解普遍不足，对其产生和存在根源也缺乏全 面认识与深入研究：第三，证券业至今仍尚未建立有效的信息隔离监管制度，而 作为这种制度构建基础或承载载体的专门性信息隔离法律规范，更是付之阙如。 (三)信息隔离监管缺失的后果 信息隔离监管制度及规范缺失，其造成的后果可能是相当严重的。 以美国教训为例：在美国20世纪末21世纪初以网络等高科技股为代表 的股市牛市初期，信息隔离主要依靠自律实施。受追求利润动机驱使，美投 资银行鼓励其研究部门发表利好研究报告，分析师投资建议也以做多为主4。 股市泡沫破裂后，这些研究分析被称为“泡沫添加剂”。分析师信誉大跌， 很多著名投行被课以重罚，由此引发了美国信息隔离监管规则的全面修订， 并带来了世界范围内的信息隔离监管立法新革命。 我国现在的市场环境和条件与美国当时类似一一牛市初期、投资研究日 益受到各方重视、研究部门地位提升、研究机构定位向内外兼顾或对外服务 为主转化、对投资研究独立性和客观性的重要性认识不足、对信息隔离了解 和重视不够，信息隔离监管规范缺失、对相关部门与人员利益冲突的监管依 据不足，监管力度不够等等。从美国问题爆发的发展历程看，我国目前己经 3深圳证券交易所2006年8月《上市公司公平信息披露指引》和《中小板上市公司公平信息披露指引》：证 监会2007年2月《上市公司信息披露管理办法》。 :华裔基金经理吴谦立整理的数据表明，1996年至2000年，华尔街分析师对9621家公司做出的168281次建 议中，67.9%的建议是“买入”或“强烈买入”，29.1%为“持有”，只有3%的建议是“卖出”或“强烈卖出”。参见苑 德军、王国平：《证券分析师的两难境地》，载《银行家》2003(1)，第134页。我国证券业构建信息隔离监管制度研究 3 对上市公司公平信息披露问题，深交所和证监会已先后出台了有关指引和管 理办法3 ；但对证券公司信息隔离问题，我国尚无针对性的专门规定，因此，证券 监管部门目前面临的主要难题是“无法可依”，监管依据不足，从而导致监管力度 不够，无法有效避免和防止此类现象的继续发生。 造成我国信息隔离监管法律依据不足的主要原因，从经济层面讲，与我国证 券市场发展时间不长，加之前几年市场一直低迷，致使该问题的严重性尚未完全 显现，因而未能引起人们足够重视有关。这一经济层面因素对有关监管意识和法 律规范的主要影响是： 第一，实务界和法律学术界对信息隔离、风险隔离、业务隔离、中国墙、信 息隔离墙和防火墙等一系列术语概念模糊，使用混乱；第二，人们对信息隔离监 管制度及其背后的根本原因关注与了解普遍不足，对其产生和存在根源也缺乏全 面认识与深入研究；第三，证券业至今仍尚未建立有效的信息隔离监管制度，而 作为这种制度构建基础或承载载体的专门性信息隔离法律规范，更是付之阙如。 （三）信息隔离监管缺失的后果 信息隔离监管制度及规范缺失，其造成的后果可能是相当严重的。 以美国教训为例：在美国 20 世纪末 21 世纪初以网络等高科技股为代表 的股市牛市初期，信息隔离主要依靠自律实施。受追求利润动机驱使，美投 资银行鼓励其研究部门发表利好研究报告，分析师投资建议也以做多为主4 。 股市泡沫破裂后，这些研究分析被称为“泡沫添加剂”。分析师信誉大跌， 很多著名投行被课以重罚，由此引发了美国信息隔离监管规则的全面修订， 并带来了世界范围内的信息隔离监管立法新革命。 我国现在的市场环境和条件与美国当时类似——牛市初期、投资研究日 益受到各方重视、研究部门地位提升、研究机构定位向内外兼顾或对外服务 为主转化、对投资研究独立性和客观性的重要性认识不足、对信息隔离了解 和重视不够，信息隔离监管规范缺失、对相关部门与人员利益冲突的监管依 据不足，监管力度不够等等。从美国问题爆发的发展历程看，我国目前已经 3 深圳证券交易所 2006 年 8 月《上市公司公平信息披露指引》和《中小板上市公司公平信息披露指引》；证 监会 2007 年 2 月《上市公司信息披露管理办法》。 4 华裔基金经理吴谦立整理的数据表明，1996 年至 2000 年，华尔街分析师对 9621 家公司做出的 168281 次建 议中，67.9%的建议是“买入”或“强烈买入”，29.1%为“持有”，只有 3%的建议是“卖出”或“强烈卖出”。参见苑 德军、王国平：《证券分析师的两难境地》，载《银行家》2003（1），第 134 页