2013年9月25日 光明乳业(6005975H)食品饮料 E先大证券 莫斯利安引领常温酸奶颠覆行业格局 公司动态 ◆在常温酸奶时代光明的差异化+集中化战略具有行业顿先优势 买入(维持) 常温酸奶和低温奶正在成为行业的主流增长方向,光明用高品质的常温 当前价/目标价:21.58/25.90元 酸奶和畅优为核心的低温酸奶系列实现差异化竟争,并通过聚焦企业核心资 源于酸奶业务+低温业务,这一差异化聚焦战略领先于先有乳业龙头以常湿目标期限:6个月 主导多品类多品牌的战略模式 分析师 我们非常看好光明在酸奶业务中的先发优势、规模优势和品牌优势 邢庭志(执业证书编号:S093051303001) 22169078 ◆继续重大推介光明乳业的三个核心理由 gtz@ebscn.com 1、莫斯利安推动常温酸奶品类诞生并强势崛起,加速传统常温奶向常 温酸奶的升级,引发乳业的二次革命。低温奶中酸奶占比6%说明消费孝联系人 对酸奶口味的偏好。低温酸奶受冷链局限无法触及消费占比50%的三四级刘颜 021-22169108 市场,常温酸奶的诞生实现酸奶无边界扩张,触及人群提升3倍以上,常luv≌an@ Ebsco. c。m 温酸奶将昰著高于当前200亿的低温酸奶规模,预计潜在市场空间500亿。 市场数据 2、莫斯利安的品牌培育5年多,预计在2013年35亿基础上继续迎来 高速增长,到2015年达到85亿较为确定。1)莫斯利安各地断货严重,港总股本亿股):1225 °2)莫斯利总市值(亿元):26427 在需求远未满足,华东近100%增长,其他地区增速几倍以上。2)莫斯利 安全国铺货远未完成,以安徽为例,目前只是在合肥和皖南铺货较多。在河 年最低最高(元):8.19/2227 近3月换手率:4996% 南等大省才开始铺货,5倍增速。3)莫斯利安的消费全国正在从礼品为主 向日常饮用主流消费过渡,市场空间至少高于目前一个数量级。 股价表现(一年) 3、公司盈利潜能足够大,差异化品牌运营模式带来莫斯利安50%毛利170% 率和低温系列40%以上的毛利率,随着规模效应逐步显现,保守预期3年125% 莫斯利安净利率12%。冋时随着低温规模扩张,低温外埠扭亏也将带来盈 80% 利改善。 ◆未来三年净利复合增遠63%,目标价25.9元 09-1212-1203-1307-13 随着公司产品结构继续向莫斯利安和低温酸奶业务聚焦,净利率将持续 光明乳业 快速提升,目前2个点的净利率远未反映公司盈利能力。 收益表现 预计公司1315年EPS分别为04、069和108,三年净利复合增速%一个月三个月十二个月 63%,目标价259元,维持“买入”评级,作为本小组2014年重大推介。 相对116341.5914961 绝对18.4954.1415992 业绩预测和估值指标 相关研报 指标 20 20122013E2014E2015日速增长 莫斯利安多地断货,需求爆发驱动业绩加 营业收入(百万元) 11,78913,77515,97419,11922699 2013-09-15 营业收入增长率 2316%16.85%1597%1969%1873%高端化及规模效应下盈利结构改善,坚定 净利润(百万元) 2383114968471320看好长期投资价值 净利润增长率 22.36%3089%5927%7083%55.88% EPS(元) 2013-02-06 111 敬请参阅最后一页特别声明 证券研究报告敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2013 年 9 月 25 日 光明乳业（600597.SH） 食品饮料 莫斯利安引领常温酸奶颠覆行业格局 公司动态 ◆在常温酸奶时代光明的差异化+集中化战略具有行业领先优势： 常温酸奶和低温奶正在成为行业的主流增长方向，光明用高品质的常温 酸奶和畅优为核心的低温酸奶系列实现差异化竞争，并通过聚焦企业核心资 源于酸奶业务+低温业务，这一差异化聚焦战略领先于先有乳业龙头以常温 主导多品类多品牌的战略模式。 我们非常看好光明在酸奶业务中的先发优势、规模优势和品牌优势。 ◆继续重大推介光明乳业的三个核心理由： 1、莫斯利安推动常温酸奶品类诞生并强势崛起，加速传统常温奶向常 温酸奶的升级，引发乳业的二次革命。低温奶中酸奶占比 60%说明消费者 对酸奶口味的偏好。低温酸奶受冷链局限无法触及消费占比 50%的三四级 市场，常温酸奶的诞生实现酸奶无边界扩张，触及人群提升 3 倍以上，常 温酸奶将显著高于当前 200 亿的低温酸奶规模，预计潜在市场空间 500 亿。 2、莫斯利安的品牌培育 5 年多，预计在 2013 年 35 亿基础上继续迎来 高速增长，到 2015 年达到 85 亿较为确定。1）莫斯利安各地断货严重，潜 在需求远未满足，华东近 100%增长，其他地区增速几倍以上。2）莫斯利 安全国铺货远未完成，以安徽为例，目前只是在合肥和皖南铺货较多。在河 南等大省才开始铺货，5 倍增速。3）莫斯利安的消费全国正在从礼品为主 向日常饮用主流消费过渡，市场空间至少高于目前一个数量级。 3、公司盈利潜能足够大，差异化品牌运营模式带来莫斯利安 50%毛利 率和低温系列 40%以上的毛利率，随着规模效应逐步显现，保守预期 3 年 莫斯利安净利率 12%。同时随着低温规模扩张，低温外埠扭亏也将带来盈 利改善。 ◆未来三年净利复合增速 63%，目标价 25.9 元 随着公司产品结构继续向莫斯利安和低温酸奶业务聚焦，净利率将持续 快速提升，目前 2 个点的净利率远未反映公司盈利能力。 预计公司 13-15 年 EPS 分别为 0.4、0.69 和 1.08，三年净利复合增速 63%，目标价 25.9 元，维持“买入”评级，作为本小组 2014 年重大推介。 业绩预测和估值指标 指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 11,789 13,775 15,974 19,119 22,699 营业收入增长率 23.16% 16.85% 15.97% 19.69% 18.73% 净利润（百万元） 238 311 496 847 1,320 净利润增长率 22.36% 30.89% 59.27% 70.83% 55.88% EPS（元） 0.19 0.25 0.40 0.69 1.08 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.70% 7.76% 11.56% 17.68% 23.93% P/E 111 85 53 31 20 买入（维持） 当前价/目标价：21.58/25.90 元 目标期限：6 个月 分析师 邢庭志 (执业证书编号：S0930513030001) 22169078 xingtz@ebscn.com 联系人 刘颜 021-22169108 liuyan@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 12.25 总市值(亿元)：264.27 一年最低/最高(元)：8.19/22.27 近 3 月换手率：49.96% 股价表现(一年) -10% 35% 80% 125% 170% 09-12 12-12 03-13 07-13 光明乳业 沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 11.63 41.59 149.61 绝对 18.49 54.14 159.92 相关研报 莫斯利安多地断货，需求爆发驱动业绩加 速增长 ···········································2013-09-15 高端化及规模效应下盈利结构改善，坚定 看好长期投资价值 ···········································2013-03-26 莫斯利安正在成为盈利增长发动机 ···········································2013-02-06