尽管金管局能够保证按1:78的汇价将港元现钞总换美元,但整个银行系统会因美元资金短 缺而破坏以港元现金争行机制为核心的联汇制 特区政府维护联系汇率本质上是为了保持人们对港元的信心,使香港经济兔受灭顶之 联系汇率面临两个尴尬的境地。第一,稳定港元汇率与稳定港元利率难以两全,这正是 炒家对港元频频下手的重要原因。汇率不保引发信心危机,利率剧烈波动会引发股市不稳。 第二,从一个足够长的时间来看,货币的汇价取决于该货币的购买力,(这也是汇率购买力 平价理论的出发点),那么,要使得港元长期维持与美元相对稳定的汇率(这最前汇制度的 前提),就应该使港元与美元的购买力平价维持在当初设定的汇率水平。假使联汇制度设立 的当初确定联汇价格时充分考虑这一点,但随着经济发展和时间的推移,港元继续可持与美 元的固定汇率就会出现要么被高估,要私被低估的情况,才大打出手,频频袭击。随着时间 推移,这种局面就会更加严重,因为没有谁能保证香港经济的发展能与美国基本同步 3、张五常对金管局的批评 上面所述也可以说是香港金管局理解或执行的联汇制度。香港著名学者张五常教授对此 提出了猛烈的批评。他认为,联汇制度本身是很好的制度,但金管局把它用错了。联系汇率 不等于固定汇率。联汇是一种现金发行制度,而外汇市场上的汇率应该是浮动的。现在,金 管局的做法是一定要维持港元同美元1:78下限,只许港元市场汇率高于该下限,即只许 港元汇率单边浮动,这实际上是作茧自缚,使所有的汇率风险都由金管局自己承担。金管局 要做的事情是:发钞行要发行现钞,必须按固定汇价存入足额美元,同时,对想要以港元现 金总换美元的人(不管是居民、银行还是炒家)都保证按固定汇价总付美元(这是可以做到 的)。至于兑换人怎样取得港元现金,那是货币市场的事。假定国际炒定来沽空港元,要么 先以美元从市场购买,再行抛售;要么借入港元现金抛善。如果是前者,则银行系统不会发 生美元短缺,发钞机制从而联汇制不会被破坏;如果是后者,就与一般资本市场行为并无二 致,银行系统的港元现金数量不会改变,利率机制自动会保证港币的供求平衡。当然,市场 汇率会有波动,但这与现金发行机制无关,金管局没月收入要非得要求市场汇率不能突皮现 金发行时的汇价。也就是说,金管局在发钞行发行现钞时存入美元和人们要求兑换美元时的 汇价是固定而且相同的,金管局美元资产不不会因市场汇价的浮动而受损。 事实上,立陶宛等好几个独联体国家也实行联汇制度,但它们就没有遭受炒家袭击(尽 管发生了俄罗斯金融危机),重要原因就是它们正确使用了联汇机制,没有把发钞汇价与市 场汇率完全相关连,炒家无从下手。 按张五常的解释,国际炒家不是利用联汇制度本身的缺陷或愚蠢,而是看中了香港金管 局对联汇制度理解和运用上了错误和愚蠢。但张五常的解释似乎忽略了一点,那就是,当炒 家大量沽空港元时,按固定汇率卖给金管局,会出现两个结果。第一,港元流通量会减少, 拆借利息会迅速提高,从而对股市造成打击。这种情形在1997年10月已经出现过。第二, 港元的市场汇价会固沽空行为压低,炒家可以再以低价吸港元,再卖给金管局,获取汇价差,尽管金管局能够保证按 1:7.8 的汇价将港元现钞总换美元，但整个银行系统会因美元资金短 缺而破坏以港元现金争行机制为核心的联汇制。 特区政府维护联系汇率本质上是为了保持人们对港元的信心，使香港经济免受灭顶之 灾。 联系汇率面临两个尴尬的境地。第一，稳定港元汇率与稳定港元利率难以两全，这正是 炒家对港元频频下手的重要原因。汇率不保引发信心危机，利率剧烈波动会引发股市不稳。 第二，从一个足够长的时间来看，货币的汇价取决于该货币的购买力，（这也是汇率购买力 平价理论的出发点），那么，要使得港元长期维持与美元相对稳定的汇率（这最前汇制度的 前提），就应该使港元与美元的购买力平价维持在当初设定的汇率水平。假使联汇制度设立 的当初确定联汇价格时充分考虑这一点，但随着经济发展和时间的推移，港元继续可持与美 元的固定汇率就会出现要么被高估，要私被低估的情况，才大打出手，频频袭击。随着时间 推移，这种局面就会更加严重，因为没有谁能保证香港经济的发展能与美国基本同步。 3、张五常对金管局的批评 上面所述也可以说是香港金管局理解或执行的联汇制度。香港著名学者张五常教授对此 提出了猛烈的批评。他认为，联汇制度本身是很好的制度，但金管局把它用错了。联系汇率 不等于固定汇率。联汇是一种现金发行制度，而外汇市场上的汇率应该是浮动的。现在，金 管局的做法是一定要维持港元同美元 1：7.8 下限，只许港元市场汇率高于该下限，即只许 港元汇率单边浮动，这实际上是作茧自缚，使所有的汇率风险都由金管局自己承担。金管局 要做的事情是：发钞行要发行现钞，必须按固定汇价存入足额美元，同时，对想要以港元现 金总换美元的人（不管是居民、银行还是炒家）都保证按固定汇价总付美元（这是可以做到 的）。至于兑换人怎样取得港元现金，那是货币市场的事。假定国际炒定来沽空港元，要么 先以美元从市场购买，再行抛售；要么借入港元现金抛善。如果是前者，则银行系统不会发 生美元短缺，发钞机制从而联汇制不会被破坏；如果是后者，就与一般资本市场行为并无二 致，银行系统的港元现金数量不会改变，利率机制自动会保证港币的供求平衡。当然，市场 汇率会有波动，但这与现金发行机制无关，金管局没月收入要非得要求市场汇率不能突皮现 金发行时的汇价。也就是说，金管局在发钞行发行现钞时存入美元和人们要求兑换美元时的 汇价是固定而且相同的，金管局美元资产不不会因市场汇价的浮动而受损。 事实上，立陶宛等好几个独联体国家也实行联汇制度，但它们就没有遭受炒家袭击（尽 管发生了俄罗斯金融危机），重要原因就是它们正确使用了联汇机制，没有把发钞汇价与市 场汇率完全相关连，炒家无从下手。 按张五常的解释，国际炒家不是利用联汇制度本身的缺陷或愚蠢，而是看中了香港金管 局对联汇制度理解和运用上了错误和愚蠢。但张五常的解释似乎忽略了一点，那就是，当炒 家大量沽空港元时，按固定汇率卖给金管局，会出现两个结果。第一，港元流通量会减少， 拆借利息会迅速提高，从而对股市造成打击。这种情形在 1997 年 10 月已经出现过。第二， 港元的市场汇价会固沽空行为压低，炒家可以再以低价吸港元，再卖给金管局，获取汇价差