因此需要一定的风险溢价( Risk premium)作为补偿。无风险利率加上风险溢价决定了证券 投资的预期收益率应大于 因此,现实中的证券价格所遵循的变化过程应该写为 hS2-hS1=H1+E1,E(E,|1-)=0 (9.2) 其中,μ表示以连续复利表示的预期收益率或称漂移率。公式(9.2)表明,证券收益率等 于预期收益率加上随机漫步。过去人们常常把预期收益率当作常数,现在更多的人则认为预 期收益率是可变的,它会随着投资机会、投资者的风险厌恶度的变化而变化,这种变化都有 定的规律可循。由此可见,证券收益率的变化可以分解成两部分,一部分是可以预测的, 另一部分则是随机的。因此,效率市场假说并不等于说证券价格是完全不可预测的。换句话 说,证券价格一定程度上的可预测性并不能作为否定效率市场假说的证据。 四、效率市场的特征 综合上述分析,我们可以把效率市场的特征归结为以下四点,作为判断一个市场是否有 效的标准: (一)能快速、准确地对新信息作出反应 在现实生活中,每天都有大量的信息涌入市场。这些信息五花八门,涉及政治、经济、 社会、国际局势、自然环境、行业竞争格局、原材料供需状况、产品供需状况、公司内部状 况等等各个方面,它们都与证券价值直接或间接相关,从而影响着证券价格 如果市场是有效的,证券价格就会在收到信息时作出迅速而准确的反应。“迅速”指的 是从证券市场收到信息到证券价格作出反应之间不应有明显的迟延。“准确”指的是证券价 格的反应应是无偏的,证券价格的初始反应就应精确反映该信息对证券价值的影响,不需要 进行后续的纠正,不存在过度反应( Overreaction)或反应迟缓 图9-2反映了证券价格在收到信息时的三种反应形式。假设在我们所考察的期间内只有 一条与证券价格有关的信息,该信息在t时刻到达市场。该信息是利好消息,它的出现使市 场对该证券价值的最好估计由原来的10元增加到12元。 证券价格 过度反应与纠正 反应迟缓 效率市场反应 时间 图92在效率市场和无效市场中证券价格对新信息的反应 在图9-2中,实线代表着在效率市场中证券价格的反应路径。它表示证券价格在收到新 信息的当时就从10元涨到12元,并维持在12元不变,因为我们假定没有其它新信息到达5 因此需要一定的风险溢价（Risk Premium）作为补偿。无风险利率加上风险溢价决定了证券 投资的预期收益率应大于 0。 因此，现实中的证券价格所遵循的变化过程应该写为： St St t t − =  +  −1 ln ln ， E( t | I t−1 ) = 0 （9.2） 其中，  表示以连续复利表示的预期收益率或称漂移率。公式（9.2）表明, 证券收益率等 于预期收益率加上随机漫步。过去人们常常把预期收益率当作常数，现在更多的人则认为预 期收益率是可变的，它会随着投资机会、投资者的风险厌恶度的变化而变化，这种变化都有 一定的规律可循。由此可见，证券收益率的变化可以分解成两部分，一部分是可以预测的， 另一部分则是随机的。因此，效率市场假说并不等于说证券价格是完全不可预测的。换句话 说，证券价格一定程度上的可预测性并不能作为否定效率市场假说的证据。 四、效率市场的特征 综合上述分析，我们可以把效率市场的特征归结为以下四点，作为判断一个市场是否有 效的标准： （一）能快速、准确地对新信息作出反应 在现实生活中，每天都有大量的信息涌入市场。这些信息五花八门，涉及政治、经济、 社会、国际局势、自然环境、行业竞争格局、原材料供需状况、产品供需状况、公司内部状 况等等各个方面，它们都与证券价值直接或间接相关，从而影响着证券价格。 如果市场是有效的，证券价格就会在收到信息时作出迅速而准确的反应。“迅速”指的 是从证券市场收到信息到证券价格作出反应之间不应有明显的迟延。“准确”指的是证券价 格的反应应是无偏的，证券价格的初始反应就应精确反映该信息对证券价值的影响，不需要 进行后续的纠正，不存在过度反应（Overreaction）或反应迟缓。 图 9-2 反映了证券价格在收到信息时的三种反应形式。假设在我们所考察的期间内只有 一条与证券价格有关的信息，该信息在 t 时刻到达市场。该信息是利好消息，它的出现使市 场对该证券价值的最好估计由原来的 10 元增加到 12 元。 证券价格 过度反应与纠正 12 10 反应迟缓 效率市场反应 t 时间 图 9-2 在效率市场和无效市场中证券价格对新信息的反应 在图 9-2 中，实线代表着在效率市场中证券价格的反应路径。它表示证券价格在收到新 信息的当时就从 10 元涨到 12 元，并维持在 12 元不变，因为我们假定没有其它新信息到达