金中夏等:利率市场化对货币政策有效性和经济结构调整的影响 劳动力在企业生产函数中所占比重为0.5。其次,表1 模型校准后参数值 宏观数据进一步显示除去实际GDP增长率的Moa 劳动报酬占国民收入比重 增长率平均值为2.49%,这与其间通货膨胀率平均8 3.2% 值基本相同。根据早期货币主义经济学家和货币数 1/3 居民劳动时间 量学说的观点( Friedman,1968),在货币流通速度 R2.55% 名义存款利率水平 技术冲击稳态水平 保持稳定的情况下,名义货币需求/供给等于名义 0.95 技术冲击自回归参数 GDP。所以,我们利用名义货币供给增长率减去实 0.75% 企业结构性冲击标准差 际CDP增长率的方式获得我国通货膨胀率稳态水6|2.49 平,这种方法同时符合模型中假设的中央银行货币068货币增长率自回归参数 政策操作过程和通货膨胀率水平的决定过程。再 结构性货币冲击标准差 次,2001年以来的数据显示我国平均名义存款利率表2 模型稳态水平 水平为2.5%。除去通货膨胀率后实际存款利率_81099 居民贴现率 为0.06%,企业资本存量的边际成本是3.34%。我 企业边际资本成本 国居民平均劳动时间为8小时。最后,我们利用最 0.06% 居民实际存款利率 投资占GDP比重 小二乘法(OIS)对货币增长率的回归显示,其增长 iy0.48 消费占GDP比重 率自相关系数为0.68,结构性冲击是1.94%。 )模型稳态分析 模型校准过程显示,从长期来看我国通货膨胀率与我国基础货币供应量增速基本相等。由于 利率市场化改革并不会改变我国基础货币供应量增速,所以利率市场化改革后,我们可以假定通货 膨胀率保持稳定。而利率市场化改革将导致商业银行间竞争加剧进而使得名义存款利率上升,根 据模型动态行为方程显示,名义存款利率的变动会分别通过名义利率和实际利率水平对我国宏观 经济及其经济结构产生影响 方程(20)-(23)分别表示了名义存款利率与资本和劳动力市场价格之间的关系。首先,方程 (20)-(22)显示,在通货膨胀率丌保持稳定的情况下,提高名义存款利率会导致居民贴现率下 降、①实际存款利率和企业资本存量边际成本(居民实际资本回报率)上升,这意味着增加居民边际 资本收入和企业边际资本成本。其次,方程(23)显示企业资本边际成本与劳动力边际成本呈负 相关性,这意味着企业生产函数中劳动力h与资本存量k之间存在替代关系,名义存款利率R上升 所导致的企业资本边际成本上升会降低居民实际工资水平v。 R (21) r2=(r+6)R=(-1+8)R (23) 方程(24)和(25)描绘了名义存款利率R变化对我国宏观经济结构所产生的影响。由方程 (24)和(25)可知,在通货膨胀率π、资本折旧率δ、劳动者报酬占国民收人比重α稳定的情况下 名义存款利率上升将通过提高实际资本回报率或企业资本成本降低投资在国民生产总值中的比 ①居民贴现率降低意味着未来效用函数在居民预期生存期效用函数中所占比重下降金 中夏等 ：利率市场化对货币政策有效性和经济结构调 整的影响 劳动力 在企 业 生 产 函数 中所 占比 重 为 0．5。其 次 ， 宏 观数 据 进 一 步 显 示 除 去 实 际 GDP增 长 率 的 M0 增 长率 平均 值为 2．49％ ，这 与 其 间通 货 膨胀 率 平 均 值基本 相 同 。根 据早 期货 币主义 经济 学家 和货 币数 量学 说 的观 点 (Friedman，1968)，在 货 币 流 通 速 度 保 持稳 定 的 情 况 下 ，名 义 货 币需 求／供 给 等 于 名 义 GDP。所 以 ，我们 利 用 名 义 货 币 供 给增 长率 减 去 实 际 GDP增 长率 的方 式 获 得 我 国通货 膨 胀 率 稳 态 水 平 ，这种 方法 同时 符合 模 型 中假设 的 中央 银 行货 币 政策 操作 过程 和 通 货 膨 胀 率 水 平 的决 定 过 程 。再 次 ，2001年 以来 的数据 显示 我 国平 均 名义 存 款 利率 水平 为 2．55％ 。除 去 通 货 膨 胀 率 后 实 际存 款 利 率 为 0．06％ ，企 业资本 存量 的边 际成 本是 3．34％ 。我 国居 民平均 劳动 时 间 为 8小 时 。最 后 ，我 们 利用 最 小 二乘 法 (OLS)对 货 币增 长 率 的 回归 显 示 ，其 增 长 率 自相 关系 数为 0．68，结构性 冲击 是 1．94％ 。 (二 )模 型稳态 分析 表 1 模 型校 准后 参数值 0．5 劳 动 报酬 占国 民 收 入 比 重 3．2％ 资本 折 旧 率 h 1／3 居 民劳 动 时 间 2．55％ 名 义存 款 利 率水 平 e l 技 术 冲 击稳 态水 平 P： O．95 技术冲击 自回归参数 ： O．75％ 企业结构 性冲 击标准差 0 2．49％ 通 货 膨 胀 率 p O．68 货币增长 率 自回归参数 m 1．94％ 结构 性货 币冲 击标 准 差 表 2 模 型稳 态水平 口 0．9994 居 民 贴 现 率 3．34％ 企 业边 际资 本 成 本 r O．O6％ 居 民 实 际存 款利 率 i／y 0．48 投 资 占 GDP比 重 c／y O．52 消 费 占 GDP比 重 模 型校 准过 程显示 ，从 长期来 看我 国通货 膨胀 率 与我 国基 础 货 币供 应 量 增速 基 本 相等 。 由于 利 率市 场化 改革并 不会 改变 我 国基 础货 币供应 量增 速 ，所 以利 率市 场化 改革后 ，我们 可 以假定通 货 膨胀率保持稳定 。而利率市场化改革将导致商业银行 间竞争加剧进而使得名义存款利率上升 ，根 据模 型动 态行为 方程 显示 ，名义存 款利 率 的变动会 分 别通 过 名义 利 率 和实 际 利率 水平 对 我 国宏 观 经济 及其 经济结 构产 生影 响 。 方程 (20)一 (23)分 别表示 了名 义存 款利率 与 资本和 劳动力 市场 价格 之 间 的关 系 。首 先 ，方程 (20)一 (22)显示 ，在通货膨胀率 7『保持稳定 的情况下，提高名义存 款利率会导致居 民贴现率下 降 、①实际存 款利 率和 企业资 本存 量边 际成本 (居 民实 际资本 回报率 )上升 ，这意 味着 增加 居 民边 际 资本 收入 和企业 边 际资本 成本 。其次 ，方程 (23)显 示企 业资本 边 际成本 与 劳动力 边 际成 本 W呈负 相关性 ，这意味着企业生产 函数 中劳动力 h与资本存量 k之间存在替代关系，名义存款利率 R上升 所导 致 的企业 资本边 际成 本上 升会 降低居 民实 际工资 水平 W。 詈 (20) r ： 一 1 r =一8 —一1 ：=一 一1 (21)J 7r r = (r +6)R = ( 一1+6)R (22) ， W = (1一Ot)( ) (23) 方程 (24)和 (25)描 绘 了名 义存 款利 率 R 变 化对 我 国宏 观 经 济 结 构 所 产 生 的影 响 。 由方 程 (24)和 (25)可 知 ，在 通货膨 胀率 7『、资 本折 旧率 6、劳动 者 报酬 占国 民收入 比重 仅稳 定 的情 况 下 ， 名 义存 款利 率上升 将通 过提 高实 际 资本 回报 率或 企 业 资 本成 本 降低 投 资 在 国 民生 产 总值 中 的 比 76 ① 居 民贴现率降低 意味着未来效用函数在居民预期生存期效用函数中所 占比重下降