第1期李晓霞罗党论徐畅陈平:融资约束与大股东股权质押5 权质押意愿和股权质押规模产生影响。他们利用2005-2014年上市公司相关数据 分析大股东在质押时可能存在的择时融资动机,即股价被高估会促进大股东股权质 押的发生且与质押规模也表现出显著正向关系。同时,大股东更愿意在信贷宽松时 选择股权质押。 从大股东股权质押的经济后果来看,谢德仁等(2016)认为股价崩盘会增加控股 股东股权质押后的控制权转移风险,所以控股股东在质押后可能会借助市值管理手 段来控制股价以降低崩盘风险。谢德仁等(201⑦)从公司会计政策选择的角度探析 控股股东股权质押后的市值管理动机,发现控股股东的股权质押会促进公司选择开 发支出资本化以实现正向盈余管理,而公司内部融资约束和外部审计监督均能减弱 这种促进作用。李常青和幸伟(2017)利用2007—2015年我国上市公司临时公告数 据探讨了控股股东股权质押与公司信息披露之间的联系。他们发现在无投资者关 注和未进行连续质押的公司中,控股股东的股权质押促使公司更愿意披露正面信 息,尤其在股价下跌期间,这种作用机制能够帮助公司拉升股价、化解危机。王雄元 等(2018)从税收规避视角讨论了控股股东股权质押的经济后果,他们发现控股股东 在质押后有更大动机通过税收规避去降低控制权转移风险。黄登仕等(2018)认为 高送转是控股股东为避免股权质押后控制权转移而采取的自救手段之一,并通过 2005—2015年我国上市公司相关数据验证了控股股东的股权质押会增加高送转的 发生概率。廖珂等(2018)的研究同样支持了控股股东的股权质押行为会促进公司 选择高送转而非现金股利的利润分配方案。何威风等(2018)发现大股东的股权质 押行为会削弱企业的风险承担水平,这种影响在存在连续质押行为的企业中更加显 著。李常青等(2018)考察了控股股东股权质押对企业创新投入的抑制作用,通过实 证检验发现这种抑制作用在股东属性不同、股权质押率不同的公司间表现出显著 差异 从信贷市场的运作来看,股权质押的便捷性、估值透明性、可转让性等特征有利 于降低借贷市场的交易成本,因而成为公司获取流动性的融资利器。但同时,股权 质押也存在资金成本,且可能被投资者解读为消极信号和使大股东陷入控制权转移 危机。所以,大股东在选择是否通过质押股权为公司融资时,需要理性评估质押行 为的利弊。当上市公司现金流状况良好、融资约束较为宽松时,大股东不需要选择 这种较为激进的融资方式;当上市公司资金短缺且融资能力有限时,可能会被迫借 助股权质押获取资金。郑曙光和胡蝶(2011)、黄志忠和韩湘云(2014)等都提到在公 司资金紧张时期,大股东会表现出更强烈的股权质押融资意愿。相比国有企业,融 资难是制约民菅企业发展的关键因素(罗党论和甄丽明,2008)。综合以上分析,本 文提出第一个假设(H1)。５ 权质押意愿和股权质押规模产生影响.他们利用２００５—２０１４年上市公司相关数据 分析大股东在质押时可能存在的择时融资动机,即股价被高估会促进大股东股权质 押的发生且与质押规模也表现出显著正向关系.同时,大股东更愿意在信贷宽松时 选择股权质押. 从大股东股权质押的经济后果来看,谢德仁等(２０１６)认为股价崩盘会增加控股 股东股权质押后的控制权转移风险,所以控股股东在质押后可能会借助市值管理手 段来控制股价以降低崩盘风险.谢德仁等(２０１７)从公司会计政策选择的角度探析 控股股东股权质押后的市值管理动机,发现控股股东的股权质押会促进公司选择开 发支出资本化以实现正向盈余管理,而公司内部融资约束和外部审计监督均能减弱 这种促进作用.李常青和幸伟(２０１７)利用２００７—２０１５年我国上市公司临时公告数 据探讨了控股股东股权质押与公司信息披露之间的联系.他们发现在无投资者关 注和未进行连续质押的公司中,控股股东的股权质押促使公司更愿意披露正面信 息,尤其在股价下跌期间,这种作用机制能够帮助公司拉升股价、化解危机.王雄元 等(２０１８)从税收规避视角讨论了控股股东股权质押的经济后果,他们发现控股股东 在质押后有更大动机通过税收规避去降低控制权转移风险.黄登仕等(２０１８)认为 高送转是控股股东为避免股权质押后控制权转移而采取的自救手段之一,并通过 ２００５—２０１５年我国上市公司相关数据验证了控股股东的股权质押会增加高送转的 发生概率.廖珂等(２０１８)的研究同样支持了控股股东的股权质押行为会促进公司 选择高送转而非现金股利的利润分配方案.何威风等(２０１８)发现大股东的股权质 押行为会削弱企业的风险承担水平,这种影响在存在连续质押行为的企业中更加显 著.李常青等(２０１８)考察了控股股东股权质押对企业创新投入的抑制作用,通过实 证检验发现这种抑制作用在股东属性不同、股权质押率不同的公司间表现出显著 差异. 从信贷市场的运作来看,股权质押的便捷性、估值透明性、可转让性等特征有利 于降低借贷市场的交易成本,因而成为公司获取流动性的融资利器.但同时,股权 质押也存在资金成本,且可能被投资者解读为消极信号和使大股东陷入控制权转移 危机.所以,大股东在选择是否通过质押股权为公司融资时,需要理性评估质押行 为的利弊.当上市公司现金流状况良好、融资约束较为宽松时,大股东不需要选择 这种较为激进的融资方式;当上市公司资金短缺且融资能力有限时,可能会被迫借 助股权质押获取资金.郑曙光和胡蝶(２０１１)、黄志忠和韩湘云(２０１４)等都提到在公 司资金紧张时期,大股东会表现出更强烈的股权质押融资意愿.相比国有企业,融 资难是制约民营企业发展的关键因素(罗党论和甄丽明,２００８).综合以上分析,本 文提出第一个假设(H１). 第１期 李晓霞 罗党论 徐 畅 陈 平:融资约束与大股东股权质押