随后,有学者开始从非线性模型的视角来检验非抛补利率平价。Sano(2002)指出线 性模型隐含其模型残差会以固定速度调整至均衡,若模型中各变量存在非线性调整关 系,那么使用线性模型将难以捕捉其动态调整行为。事实上,随着国际金融市场状态 变化,投资者对利率和汇率的敏感程度并不会完全一样,这将会导致远期汇率的偏离 呈现非线性特征。因此,最新的研究开始侧重于应用非线性的方法验证非抛补利率平 价。研究表明,风险偏好( Sarantis,20060,套利受限( Lyons,2001)、央行干预(Mark and moh,2007)等都会引发即期汇率变动率与利差之间存在非线性的关系。 最早的研究方向是Fama(1984)提出的“风险溢价假说”。他认为远期汇率之所 会产生偏离,是由于远期汇率中的风险溢价成分与汇率预期的协方差为负,而且时变 风险溢价方差显著大于汇率预期的方差,此时利差与未来即期汇率变动呈负相关关系。 然而大多数线性回归的实证分析都不支持风险溢价假说( Engel,1996; Meredith and Chin,1998),时变风险溢价往往解释汇率预期值与利差之间的负相关关系。 Sarantis (2006)认为需要进一步考虑金融市场的波动性,远期汇率的偏离主要源于风险溢价 的非线性变化。 Sarantis(2006)用交易货币期货合约的波动率( the volatility of a traded urrency option contract)来测度外汇市场的波动性,研究结果支持非线性化的非抛补 利率平价模型,并且发现当交易货币期货合约的波动率较高时,汇差与利差之间的关 系会进入相对不再稳定的区间。 另一个研究方向是 Baldwin(1990)提出的“交易成本假说”,他认为国际资本套 利的交易成本是远期汇率偏离的主要原因。 Baldwin(1990)构建了一个包含两类投资 机会和风险中性投资者的两国模型,他指出较小的交易成本就可以在两国金融资产之 间构造一个磁滞区间( hysteresis band),在此区间内没有任何跨境交易发生,汇率无 法对利差的变化做出反应,只有利差的变化超过了这一区间,才会引发汇率变动。Kyle (1985)认为噪音交易者( noise trades)的非理性行为会使非抛补利率平价向上和向 下偏离,偏离的界限来自于市场交易摩擦( market frictions),当偏离值足够大时,套 利交易者会进入市场,降低汇率偏离程度,从而引发汇率的非线性变化。此后,由于 发达国家普遍放开了资本管制,关于跨境交易成本的研究开始转向各国资产收益率的 差异 在交易成本的基础上, Lyons(2001)进一步提出了“套利受限假说”。他认为正 是因为外汇市场投资者收益率的差异导致远期汇率出现了长期偏离。国际套利交易者 在进入外汇市场之前,会衡量不同投资工具的收益率,如果进行非抛补套利获得的收5 随后，有学者开始从非线性模型的视角来检验非抛补利率平价。Sarno（2002）指出线 性模型隐含其模型残差会以固定速度调整至均衡，若模型中各变量存在非线性调整关 系，那么使用线性模型将难以捕捉其动态调整行为。事实上，随着国际金融市场状态 变化，投资者对利率和汇率的敏感程度并不会完全一样，这将会导致远期汇率的偏离 呈现非线性特征。因此，最新的研究开始侧重于应用非线性的方法验证非抛补利率平 价。研究表明，风险偏好（Sarantis，2006），套利受限（Lyons，2001）、央行干预（Mark and Moh，2007）等都会引发即期汇率变动率与利差之间存在非线性的关系。 最早的研究方向是 Fama（1984）提出的“风险溢价假说”。他认为远期汇率之所 会产生偏离，是由于远期汇率中的风险溢价成分与汇率预期的协方差为负，而且时变 风险溢价方差显著大于汇率预期的方差，此时利差与未来即期汇率变动呈负相关关系。 然而大多数线性回归的实证分析都不支持风险溢价假说（Engel，1996；Meredith and Chinn，1998），时变风险溢价往往解释汇率预期值与利差之间的负相关关系。Sarantis （2006）认为需要进一步考虑金融市场的波动性，远期汇率的偏离主要源于风险溢价 的非线性变化。Sarantis（2006）用交易货币期货合约的波动率（the volatility of a traded currency option contract）来测度外汇市场的波动性，研究结果支持非线性化的非抛补 利率平价模型，并且发现当交易货币期货合约的波动率较高时，汇差与利差之间的关 系会进入相对不再稳定的区间。 另一个研究方向是 Baldwin（1990）提出的“交易成本假说”，他认为国际资本套 利的交易成本是远期汇率偏离的主要原因。Baldwin（1990）构建了一个包含两类投资 机会和风险中性投资者的两国模型，他指出较小的交易成本就可以在两国金融资产之 间构造一个磁滞区间（hysteresis band），在此区间内没有任何跨境交易发生，汇率无 法对利差的变化做出反应，只有利差的变化超过了这一区间，才会引发汇率变动。Kyle （1985）认为噪音交易者（noise trades）的非理性行为会使非抛补利率平价向上和向 下偏离，偏离的界限来自于市场交易摩擦（market frictions），当偏离值足够大时，套 利交易者会进入市场，降低汇率偏离程度，从而引发汇率的非线性变化。此后，由于 发达国家普遍放开了资本管制，关于跨境交易成本的研究开始转向各国资产收益率的 差异。 在交易成本的基础上，Lyons（2001）进一步提出了“套利受限假说”。他认为正 是因为外汇市场投资者收益率的差异导致远期汇率出现了长期偏离。国际套利交易者 在进入外汇市场之前，会衡量不同投资工具的收益率，如果进行非抛补套利获得的收