林毅夫章奇 刘明兴 质量以及金融体系的结构差异。La Porta等 有意思，他对欧盟20世纪90年代融资结构与货 (1998,1999)强调通过设立强有力的保护外部投 币政策效果的分析不仅支持了融资结构的重要 资者法律，并有利地执行这些法律，是提供增长促 性，而且把不同融资结构导致货币政策绩效的差 进型金融服务的关键。他们在对59个国家的法律 异归结到各国法律制度的差异上。 进行分析之后，将法律体系大致分为四类：英格兰 法律体系、法兰西法律体系、德意志法律体系和斯 三、要素禀赋、融资成本与金融结构 堪的纳维亚法律体系。英格兰法律体系最强调对 股东权利的保护，法兰西法律体系最次，对债权人 (一)经济发展与金融结构 权利的保护也显现出类似的模式。但是，斯堪的纳 上述各种观点之所以大相径庭，主要原因是 维亚法律体系对法律的执行最为得力，而法兰西 它们基本上只从信息经济学的角度去分析金融体 法律体系最为松懈。他们的一个较为直接的推论 系，忽略了实体经济本身对不同金融中介和金融 是，对投资者产权保护越为有效，金融体系的发展 市场的要求，虽然揭示了金融体系的功能，却无法 就越倾向于直接融资。 看清金融体系尤其是金融体系结构对经济发展和 Beck、Kunt和Levine(2002)通过跨国的数 增长的作用，从而得出不同的金融结构各有利弊 据样本进一步验证法律制度对金融发展的影响， 这样似是而非的结论。一个可以改进的方向是从 他们将法律体系的功能分成“保护产权”和“对经 经济发展阶段的基本特征出发，从要素禀赋结构 济变迁的动态适应性”两部分。其中，前者强调大 决定的经济结构和产业结构的特性对不同金融结 陆法系和普通法系的区别后者强调英格兰法系 构的要求这一角度，将企业融资的成本和结构及 和德意志法系的优越性。他们的分析结果表明，法 其变化引入分析，探讨金融结构的作用及其动态 律制度主要是通过后一种渠道影响金融发展。另 演化规律。 外，Coffee(2001)通过回顾欧美发达国家近一个 金融体系对经济发展和增长的作用，只能通 半世纪的金融发展史，对基于保护产权论的法律 过它是否满足了实体经济的需要来判断，而不能 制度观提出置疑。他认为，法律制度和金融监管其 将实体经济与金融体系割裂开来，抽象地讨论金 实总是落后于金融市场的发展，如果说普通法系 融体系的作用。当每一个企业乃至整个经济的技 有利于直接融资的发展，主要是因为在该法律传 术和产业结构和本国的资源禀赋结构相适应，从 统下，经济体系比较容易形成分散化的市场结构， 而更好地发挥本国的比较优势的时候，其产品的 从而增强市场竞争的作用。总之，按照上述观点， 竞争力无论在国内还是在国际上必然是较高的。 各国的法律、制度环境决定了其金融发展水平，进 但是，要更好地发挥比较优势，有赖于一系列的条 一步决定了其经济绩效，这比考察该国的融资结 件，其中之一就是要有一个灵活、高效的融资渠 构要重要得多。 道。金融市场和金融体系的功能和目标，就在于适 目前的研究并没有给理论上的争执做出最终 应建立在资源禀赋结构之上的产业结构的需求， 判断。Levine(2000)利用跨国数据研究了融资结 为这些具有竞争力的产业服务，保证将资本配置 构对经济增长的影响，发现融资结构的作用不显 到这些企业和产业中去，最大限度地利用比较优 著，Beck和Levine(2000a)对一个跨国企业抽样 势。 数据的分析得出了类似的结果。不过，相反的证据 金融体系为经济中具有比较优势的企业和产 也很容易找到。Tadassee(2000)利用36个国家 业提供服务、配置资本的过程，就是金融市场以及 1980-1995年的数据进行分析后发现，虽然无法 适应产业发展需要的金融结构的形成过程。由于 否认银行融资与股市融资在提供融资服务上有互 不同的产品需要不同的要素投入，而且不同的企 补之处，但MS型融资结构与BS型融资结构之 业和产业在规模大小、治理结构、所面临的外部环 间的确存在明显差异。Cecchetti(1999)的研究更 境以及业务性质等方面都存在着很大的差异，从 世界经济32003年第1期 ◆7 O 1994-2006 China Academic Journal Electronic Publishing House.All rights reserved.http://www.cnki.net质 量以及金融体系的结构差异。L a Po rta 等 (1998, 1999) 强调通过设立强有力的保护外部投 资者法律, 并有利地执行这些法律, 是提供增长促 进型金融服务的关键。他们在对 59 个国家的法律 进行分析之后, 将法律体系大致分为四类: 英格兰 法律体系、法兰西法律体系、德意志法律体系和斯 堪的纳维亚法律体系。英格兰法律体系最强调对 股东权利的保护, 法兰西法律体系最次; 对债权人 权利的保护也显现出类似的模式。但是, 斯堪的纳 维亚法律体系对法律的执行最为得力, 而法兰西 法律体系最为松懈。他们的一个较为直接的推论 是, 对投资者产权保护越为有效, 金融体系的发展 就越倾向于直接融资。 Beck、Kun t 和 L evine (2002) 通过跨国的数 据样本进一步验证法律制度对金融发展的影响, 他们将法律体系的功能分成“保护产权”和“对经 济变迁的动态适应性”两部分。其中, 前者强调大 陆法系和普通法系的区别; 后者强调英格兰法系 和德意志法系的优越性。他们的分析结果表明, 法 律制度主要是通过后一种渠道影响金融发展。另 外, Coffee (2001) 通过回顾欧美发达国家近一个 半世纪的金融发展史, 对基于保护产权论的法律 制度观提出置疑。他认为, 法律制度和金融监管其 实总是落后于金融市场的发展, 如果说普通法系 有利于直接融资的发展, 主要是因为在该法律传 统下, 经济体系比较容易形成分散化的市场结构, 从而增强市场竞争的作用。总之, 按照上述观点, 各国的法律、制度环境决定了其金融发展水平, 进 一步决定了其经济绩效, 这比考察该国的融资结 构要重要得多。 目前的研究并没有给理论上的争执做出最终 判断。L evine (2000) 利用跨国数据研究了融资结 构对经济增长的影响, 发现融资结构的作用不显 著,Beck 和L evine (2000a) 对一个跨国企业抽样 数据的分析得出了类似的结果。不过, 相反的证据 也很容易找到。T adassee (2000) 利用 36 个国家 1980- 1995 年的数据进行分析后发现, 虽然无法 否认银行融资与股市融资在提供融资服务上有互 补之处, 但M S 型融资结构与BS 型融资结构之 间的确存在明显差异。Cecchetti(1999) 的研究更 有意思, 他对欧盟 20 世纪 90 年代融资结构与货 币政策效果的分析不仅支持了融资结构的重要 性, 而且把不同融资结构导致货币政策绩效的差 异归结到各国法律制度的差异上。 三、要素禀赋、融资成本与金融结构 (一) 经济发展与金融结构 上述各种观点之所以大相径庭, 主要原因是 它们基本上只从信息经济学的角度去分析金融体 系, 忽略了实体经济本身对不同金融中介和金融 市场的要求, 虽然揭示了金融体系的功能, 却无法 看清金融体系尤其是金融体系结构对经济发展和 增长的作用, 从而得出不同的金融结构各有利弊 这样似是而非的结论。一个可以改进的方向是从 经济发展阶段的基本特征出发, 从要素禀赋结构 决定的经济结构和产业结构的特性对不同金融结 构的要求这一角度, 将企业融资的成本和结构及 其变化引入分析, 探讨金融结构的作用及其动态 演化规律。 金融体系对经济发展和增长的作用, 只能通 过它是否满足了实体经济的需要来判断, 而不能 将实体经济与金融体系割裂开来, 抽象地讨论金 融体系的作用。当每一个企业乃至整个经济的技 术和产业结构和本国的资源禀赋结构相适应, 从 而更好地发挥本国的比较优势的时候, 其产品的 竞争力无论在国内还是在国际上必然是较高的。 但是, 要更好地发挥比较优势, 有赖于一系列的条 件, 其中之一就是要有一个灵活、高效的融资渠 道。金融市场和金融体系的功能和目标, 就在于适 应建立在资源禀赋结构之上的产业结构的需求, 为这些具有竞争力的产业服务, 保证将资本配置 到这些企业和产业中去, 最大限度地利用比较优 势。 金融体系为经济中具有比较优势的企业和产 业提供服务、配置资本的过程, 就是金融市场以及 适应产业发展需要的金融结构的形成过程。由于 不同的产品需要不同的要素投入, 而且不同的企 业和产业在规模大小、治理结构、所面临的外部环 境以及业务性质等方面都存在着很大的差异, 从 济经界世 3 3002 第年 1 · 期 7· 林毅夫 章 奇 刘明兴