《世界经济与政治》：帝国的光环——美国金融危机的历史制度解释（李辉、唐世平、金洪）

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2014 年第 3 期帝国的光环:美国金融危机的历史制度解释* 李辉唐世平金洪揖内容提要铱基于历史制度主义的视角,批判性地建立在制度变迁的广义理论以及才能配置理论之上,作者提出一个关于 2008 年美国金融危机的深层原因的新理论:“帝国的光环冶理论。作者认为,美国在全球金融体系中的霸权地位使其吸引了全世界的资本,特别是在美元与黄金脱钩之后。而大量的外资流入逐渐增加了美国放松大萧条后建立的金融管制体系的压力。大量的外资流入和对金融管制的放松最终导致整个美国经济结构过度金融化,特别是使得美国企业家和精英才能“误配置冶,进而导致了金融危机的发生。来自美国、英国、法国、德国、日本、加拿大和意大利七个核心发达国家的经验数据高度支持我们理论的推定。这一研究还表明,任何以单一主权货币为中心的国际金融体系都是不稳定的。揖关键词铱金融危机;美元霸权;国际资本流动;制度变迁;才能配置揖作者简介铱李辉,复旦大学国际关系与公共事务学院;唐世平,复旦大学国际关系与公共事务学院(上海邮编:200433);金洪,滁州学院经济与管理学院。 (滁州邮编:239000) 揖中图分类号铱 D815 F11 揖文献标识码铱 A 揖文章编号铱 1006 -9550 (2014)03-0129-26 * 本文为复旦大学“985 工程冶三期整体推进社会科学研究项目“转型的初始状态、政治过程与转型制度绩效:对全球转型国家经验和教训的考察冶的阶段性成果(项目编号:2011SHKXZD011)。特别感谢庞珣、漆海霞、陈硕、刘台伟、肖志国、郑宇、郝前进、周强的讨论和建议以及《世界经济与政治》杂志匿名评审专家提出的修改意见和建议。白劼和彭琳提供了出色的数据搜集和整理工作。当然,文责自负。 ·129· 国际政治经济学試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試

帝国的光环:美国金融危机的历史制度解释危机之谜 2008年,美国爆发了自布雷顿森林体系建立和解体以来最大的一次金融危机。理解这场爆发在全球金融中心美国的危机的缘由对于国际政治经济学理论本身和国际金融体系的制度设计都有毋庸置疑的重要意义。目前对这场危机的解释主要集中在新马克思主义理论、监管失败论、金融寡头论和美国的过度金融化等路径上。这些不同视角的解释有一个共同基本观点:金融业的膨胀造成了美国经济(以及社会)的过度金融化,过度的金融化进而导致了整个美国社会和经济结构的失衡,最后,只等一个导火索,危机就爆发了。就2008年金融危机的浅层次原因而言,这一理解在学界基本没有太多的异议。但是,一个更为深层次的问题应该是:美国的经济为什么会“过度金融化”?难道仅仅是资本家的贪婪和政府的监管不力,或者是资本主义体系的致命缺陷?在这个问题上,学界和政策界的讨论还不够精致和充分。本文将从历史制度主义的视角为2008年金融危机的深层次缘由提供一个机制性的解释。①我们认为华尔街金融从业者收入水平的“人为虚高”,将大量的人才吸收到金融行业,进而使得美国的实体经济(特别是制造业)越来越空心化,这才是导致美国金融业与制造业严重失衡的根源所在。还将国际因素和国内因素有机地结合起来:首先,2008年危机在美国的爆发不仅仅是一个美国国内的金融监管问题,其深层原因有相当一部分是国际因素。其次,在制度变迁的广义论和其他制度主义文献上,我们强调制度变迁的核心是权力和观念的结合。2最后,这一理论还建立在“才能配置”理论之上,强调制度(变迁)对经济体系的决定性作用, 本文的解释不是建立在单一因素之上,而是围绕着这一问题构筑一个能够将各种因素串联起来的解释机制—“帝国的光环”理论。具体而言,由于其在第二次世界大战后的全球金融体系中的霸权地位,美国的头顶上笼罩着一个“金融体系最稳定、最安全”的光环。因此,美国吸引了全世界的资本,特别是在美元与黄金脱钩之后。 ①关于机制性的解释的优势和必要性以及机制性的解释是自然科学和社会科学共同追求的目标的讨论, Ie Roy Bhaskar, A Realist Theory of Science, London: Routledge, 2008: Roy Bhaskar, The Possibility of Natu- ralism, London and New York: Routledge, 1998: Mario Bunge, Mechanism and Explanation," Philosophy of the Social Sciences, VoL 27, No 4, 1997, Pp. 410-465 Shiping Tang, A General Theory of Institutional Change, London: Routledge, 2011 130

一危机之谜 2008 年,美国爆发了自布雷顿森林体系建立和解体以来最大的一次金融危机。理解这场爆发在全球金融中心美国的危机的缘由对于国际政治经济学理论本身和国际金融体系的制度设计都有毋庸置疑的重要意义。目前对这场危机的解释主要集中在新马克思主义理论、监管失败论、金融寡头论和美国的过度金融化等路径上。这些不同视角的解释有一个共同基本观点:金融业的膨胀造成了美国经济(以及社会)的过度金融化,过度的金融化进而导致了整个美国社会和经济结构的失衡,最后,只等一个导火索,危机就爆发了。就 2008 年金融危机的浅层次原因而言,这一理解在学界基本没有太多的异议。但是,一个更为深层次的问题应该是:美国的经济为什么会“过度金融化冶? 难道仅仅是资本家的贪婪和政府的监管不力,或者是资本主义体系的致命缺陷? 在这个问题上,学界和政策界的讨论还不够精致和充分。本文将从历史制度主义的视角为 2008 年金融危机的深层次缘由提供一个机制性的解释。淤我们认为华尔街金融从业者收入水平的“人为虚高冶,将大量的人才吸收到金融行业,进而使得美国的实体经济(特别是制造业)越来越空心化,这才是导致美国金融业与制造业严重失衡的根源所在。还将国际因素和国内因素有机地结合起来:首先,2008 年危机在美国的爆发不仅仅是一个美国国内的金融监管问题,其深层原因有相当一部分是国际因素。其次,在制度变迁的广义论和其他制度主义文献上,我们强调制度变迁的核心是权力和观念的结合。于最后,这一理论还建立在“才能配置冶理论之上,强调制度(变迁)对经济体系的决定性作用。本文的解释不是建立在单一因素之上,而是围绕着这一问题构筑一个能够将各种因素串联起来的解释机制———“帝国的光环冶理论。具体而言,由于其在第二次世界大战后的全球金融体系中的霸权地位,美国的头顶上笼罩着一个“金融体系最稳定、最安全冶的光环。因此,美国吸引了全世界的资本,特别是在美元与黄金脱钩之后。 ·130· 帝国的光环:美国金融危机的历史制度解释試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試淤于关于机制性的解释的优势和必要性以及机制性的解释是自然科学和社会科学共同追求的目标的讨论, 参见 Roy Bhaskar, A Realist Theory of Science, London: Routledge, 2008; Roy Bhaskar, The Possibility of Natu鄄 ralism, London and New York: Routledge, 1998; Mario Bunge, “Mechanism and Explanation,冶 Philosophy of the Social Sciences, Vol. 27, No. 4, 1997, pp. 410-465。 Shiping Tang, A General Theory of Institutional Change, London: Routledge, 2011

喝台沿2014年第3期而大量的外资流入则逐渐增加了美国放松大萧条后建立的金融管制体系的压力。外资流入和对金融管制的放松最终导致整个美国经济结构过度金融化,特别是使得美国企业家和精英才能“误配置”。当这一切都准备就绪之后,只需要一个类似于伊拉克战争这样的导火索,金融危机就在这样一个此前许多人认为是最为健康和成熟的美国发生了。本文以下内容主要分为五个部分:第一部分批判性地回顾了目前对2008年金融危机的既有解释,指出它们的贡献和缺陷。第二部分具体阐述“帝国的光环”理论的逻辑过程。第三部分将美国与英国、法国、德国、日本、加拿大和意大利这六个核心发达工业国家放在一起作为样本,用1970-2010年的数据检验“帝国的光环”理论的一些核心推论。第四部分运用面板数据的回归分析来进一步支持“帝国的光环”理论的两个关键环节:首先,美国在全球金融体系中的霸权地位和金融管制的放松对大量外资向美国流入具有重要的推动作用。其次,外资的流入会拉大金融业与制造业的收入差距。因此,看起来对美国有利的“美元霸权”其实可能是一剂缓释型的毒药。第五部分是简短的结论。既有解释的不足 2008年金融危机爆发之后,各种指责纷至沓来。有人认为这是由于美国人的贪婪酿成的恶果,所谓的“住洋房、开豪车”的“美国梦”刺激了华尔街的金融产品设计师在金融创新上朝着“无钱也能消费”的方向努力,加剧了金融行业的不稳定性。新马克思主义者则认为,金融危机验证了马克思早就预言过的资本主义制度的固有矛盾。爱德华·沃尔夫( Edward N.Wolm)甚至在20世纪80年代就指出了美国经济中的非生产性行为( unproductive activity)”正在拖慢生产性行业的增长速度,这将会造成从事生产劳动的工人阶级的生活状况相对恶化,①从而加剧资本主义的内部矛盾。同样借助马克思主义的理论资源,谢富盛、李安和朱安东也指出:“实体资本通过不断增强金融活动以改善资本贏利能力的同时,金融业自身也变为一个在经济活动中越发具有特权的积累机构。”在他们看来,这种积累模式其实造成了整体经济利润率的下降,从而导致危机的发生。除此之外,一些人也将这次金融危机的发生归罪于新兴金 a Edward N. Wolff, Growth, Accumulation, and Unproductive Activity, Cambridge: Cambridge University Prs,1987,p.20.沃尔夫对于“非生产性行为”的定义过于宽泛,包括贸易、金融与保险、房地产、商业与专业服务、联邦政府和州/地方政府的非生产部门六种。本文以下的讨论,特别是定量实证部分,采用的是美国劳工部的统计口径,即金融行业主要包括三大部分( FIRE-sector),即(狭义的)金融服务( financial services,含税务服务) 保险( Insurance)和房地产( real estate) 谢富盛、李安、朱安东:《马克思主义危机理论和1975-2008年美国经济的利润率》,载《中国社会科学》 2010年第5期,第71页

2014 年第 3 期而大量的外资流入则逐渐增加了美国放松大萧条后建立的金融管制体系的压力。外资流入和对金融管制的放松最终导致整个美国经济结构过度金融化,特别是使得美国企业家和精英才能“误配置冶。当这一切都准备就绪之后,只需要一个类似于伊拉克战争这样的导火索,金融危机就在这样一个此前许多人认为是最为健康和成熟的美国发生了。本文以下内容主要分为五个部分:第一部分批判性地回顾了目前对 2008 年金融危机的既有解释,指出它们的贡献和缺陷。第二部分具体阐述“帝国的光环冶理论的逻辑过程。第三部分将美国与英国、法国、德国、日本、加拿大和意大利这六个核心发达工业国家放在一起作为样本,用 1970-2010 年的数据检验“帝国的光环冶理论的一些核心推论。第四部分运用面板数据的回归分析来进一步支持“帝国的光环冶理论的两个关键环节:首先,美国在全球金融体系中的霸权地位和金融管制的放松对大量外资向美国流入具有重要的推动作用。其次,外资的流入会拉大金融业与制造业的收入差距。因此,看起来对美国有利的“美元霸权冶其实可能是一剂缓释型的毒药。第五部分是简短的结论。二既有解释的不足 2008 年金融危机爆发之后,各种指责纷至沓来。有人认为这是由于美国人的贪婪酿成的恶果,所谓的“住洋房、开豪车冶的“美国梦冶刺激了华尔街的金融产品设计师在金融创新上朝着“无钱也能消费冶的方向努力,加剧了金融行业的不稳定性。新马克思主义者则认为,金融危机验证了马克思早就预言过的资本主义制度的固有矛盾。爱德华·沃尔夫(Edward N. Wolff)甚至在 20 世纪 80 年代就指出了美国经济中的 “非生产性行为(unproductive activity)冶正在拖慢生产性行业的增长速度,这将会造成从事生产劳动的工人阶级的生活状况相对恶化,淤从而加剧资本主义的内部矛盾。同样借助马克思主义的理论资源,谢富盛、李安和朱安东也指出:“实体资本通过不断增强金融活动以改善资本赢利能力的同时,金融业自身也变为一个在经济活动中越发具有特权的积累机构。冶于在他们看来,这种积累模式其实造成了整体经济利润率的下降,从而导致危机的发生。除此之外,一些人也将这次金融危机的发生归罪于新兴金 ·131· 試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試淤于 Edward N. Wolff, Growth, Accumulation, and Unproductive Activity, Cambridge: Cambridge University Press, 1987, p. 20. 沃尔夫对于“非生产性行为冶的定义过于宽泛,包括贸易、金融与保险、房地产、商业与专业服务、联邦政府和州/ 地方政府的非生产部门六种。本文以下的讨论,特别是定量实证部分,采用的是美国劳工部的统计口径,即金融行业主要包括三大部分( FIRE鄄sector),即(狭义的)金融服务( financial services,含税务服务)、保险(insurance)和房地产(real estate)。谢富盛、李安、朱安东:《马克思主义危机理论和 1975-2008 年美国经济的利润率》,载《中国社会科学》, 2010 年第 5 期,第 71 页

帝国的光环:美国金融危机的历史制度解释融体的加入竞争,尤其是被称为“金砖四国”的巴西、俄罗斯、印度和中国,挤占了资本向美国的流入比率。同时,由伊拉克战争引发的油价上涨与其他一系列恶性后果也难辞其咎。除了以上这些因素之外,目前对于美国2008年金融危机的主流解释主要集中在以下三个路径上。 (一)监管失败论 1929年大萧条之后,美国吸取了惨痛的教训,意识到必须遏制金融领域中的过分投机行为,于是便有了1933年通过的著名的《格拉斯-斯蒂格尔法案》( Glass-Steagall Act)(也称做《1933年银行法》)。该法案在降低美国金融业风险和控制金融业膨胀上起到了至关重要的作用。但在20世纪80年代,美国的金融管制开始出现大幅松动。首先,1980年,美国国会通过了《存款机构解除管制与货币控制法案》,对1933年的管制进行了第一轮的松动。①1995年,众议院银行委员会( House banking commit tee)新任主席、议员詹姆斯·李奇( James A. Leach)向国会提交了废除《1933年银行法》的议案,这一议案获得当时财政部长罗伯特·鲁宾( Robert rubin)的支持,这一被称为“金融现代化”的方案松动了美国的金融监管。②1999年,《金融服务现代化法案》 ( Financial Services Modermization Act)的通过则最终宣告了《1933年银行法》的死亡。管制与放松管制的一个争论焦点在于银行能否经营证券以及其他高风险的投资业务。《1933年银行法》明确禁止商业银行包销和经营公司证券,将投资银行业务和商业银行业务严格地划分开,从而保证商业银行避免证券业的风险。而1999年《1933 年银行法》的废除使得商业贷款人可以签署和交易抵押贷款证券和债务担保证券等, 并设立结构性投资工具来购买这些证券。金融业的放松管制,打破了金融风险与商业银行之间的防火墙。后果是使得银行的角色和行为都发生了改变,由传统的储蓄和借贷作为主要赢利手段,转向通过金融投资来获得高额利润,这使得银行同时可以从事授予贷款和使用贷款投资两项存在“利益冲突”的业务,因而重新加剧了银行作为存款机构所承担的高金融风险。2008年金融危机到来之初,许多专家就意识到金融管制的放松是重要原因之一。③ O Donald Tomaskowic-Devey and Ken-Hou Lin, "Income Dynamics, Economic Rents, and Financialization of the U. S. Economy, American Sociological Review, Vol 76, No 4, 2011,P 544. 2 Jill M. Hendrickson, " The Long and Bumpy Road to Glass-Steagall Reform: A Historical and Evolutionary Analysis of Banking Legislation, American Journal of Economics and Sociology, Vol. 60, No 4, 2001, Pp. 849-879 ③由于是政策性的指责,因此大多是专家发表在非学术类杂志上的观点,如诺贝尔经济学奖获得者约瑟夫·斯蒂格利茨( Joseph E. Stiglitz)认为格兰姆等人对金融业的改革,释放出了美国人卷入金融活动的赌博理。参见 Marcus baram,“Who' s Whining Now? Gramm Slammed by economists," 1BC Errs, September19 2008,htp://abenews.go.com/pint?id=5835269,登录时间:2013年7月8日

融体的加入竞争,尤其是被称为“金砖四国冶的巴西、俄罗斯、印度和中国,挤占了资本向美国的流入比率。同时,由伊拉克战争引发的油价上涨与其他一系列恶性后果也难辞其咎。除了以上这些因素之外,目前对于美国 2008 年金融危机的主流解释主要集中在以下三个路径上。 (一)监管失败论 1929 年大萧条之后,美国吸取了惨痛的教训,意识到必须遏制金融领域中的过分投机行为,于是便有了 1933 年通过的著名的《格拉斯-斯蒂格尔法案》 (Glass鄄Steagall Act)(也称做《1933 年银行法》)。该法案在降低美国金融业风险和控制金融业膨胀上起到了至关重要的作用。但在 20 世纪 80 年代,美国的金融管制开始出现大幅松动。首先,1980 年,美国国会通过了《存款机构解除管制与货币控制法案》,对 1933 年的管制进行了第一轮的松动。淤 1995 年,众议院银行委员会(House Banking Commit鄄 tee)新任主席、议员詹姆斯·李奇(James A. Leach)向国会提交了废除《1933 年银行法》的议案,这一议案获得当时财政部长罗伯特·鲁宾(Robert Rubin)的支持,这一被称为“金融现代化冶的方案松动了美国的金融监管。于 1999 年,《金融服务现代化法案》 (Financial Services Modernization Act)的通过则最终宣告了《1933 年银行法》的死亡。管制与放松管制的一个争论焦点在于银行能否经营证券以及其他高风险的投资业务。《1933 年银行法》明确禁止商业银行包销和经营公司证券,将投资银行业务和商业银行业务严格地划分开,从而保证商业银行避免证券业的风险。而 1999 年《1933 年银行法》的废除使得商业贷款人可以签署和交易抵押贷款证券和债务担保证券等, 并设立结构性投资工具来购买这些证券。金融业的放松管制,打破了金融风险与商业银行之间的防火墙。后果是使得银行的角色和行为都发生了改变,由传统的储蓄和借贷作为主要赢利手段,转向通过金融投资来获得高额利润,这使得银行同时可以从事授予贷款和使用贷款投资两项存在“利益冲突冶的业务,因而重新加剧了银行作为存款机构所承担的高金融风险。 2008 年金融危机到来之初,许多专家就意识到金融管制的放松是重要原因之一。盂 ·132· 帝国的光环:美国金融危机的历史制度解释試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試淤于盂 Donald Tomaskovic鄄Devey and Ken鄄Hou Lin, “Income Dynamics, Economic Rents, and Financialization of the U. S. Economy,冶 American Sociological Review, Vol. 76, No. 4, 2011, p. 544. Jill M. Hendrickson, “The Long and Bumpy Road to Glass鄄Steagall Reform: A Historical and Evolutionary Analysis of Banking Legislation,冶 American Journal of Economics and Sociology, Vol. 60, No. 4, 2001, pp. 849-879. 由于是政策性的指责,因此大多是专家发表在非学术类杂志上的观点,如诺贝尔经济学奖获得者约瑟夫·斯蒂格利茨(Joseph E. Stiglitz)认为格兰姆等人对金融业的改革,释放出了美国人卷入金融活动的赌博心理。参见 Marcus Baram, “ Who蒺s Whining Now? Gramm Slammed by Economists,冶 ABC News, September 19, 2008, http: / / abcnews. go. com/ print? id = 5835269,登录时间:2013 年 7 月 8 日

喝台沿2014年第3期 (二)过度金融化另外一些学者认为,2008年金融危机的发生有着深刻的历史和社会原因,这就是美国经济长期以来逐渐累积的“过度金融化”。金融化不仅仅发生在金融行业,而是扩散到了整个社会。例如,杰拉尔德·戴维斯( Gerald F. Davis)就认为,过度金融化使得美国变成了一个“证券社会( portfolio society)”,“即投资风格( investment idiom) 成为理解一个个体社会位置的主要方式。个性和天赋成为人力资本,家庭、家族与社区成为‘社会资本’,金融投资的指导原则也以类似的逻辑扩散到远超出其本源意义的范围”。美国经济的金融化大致有三个层次的含义。在宏观层面上,金融化主要指的是整个国家经济结构的变化,即金融业与相关行业在整个国家经济的贡献中占据主导地位。在这一意义上,格蕾塔·克里普纳( Greta r. Krippner)认为:“金融化指的是一种积累模式,在这种模式中利润主要是通过金融行业创造的,而不是贸易和商品制造。”②根据克里普纳提供的数据,与制造业和服务业相比,美国金融业所创造的利润比重从1950年的10%左右上升到2001年的46%左右,而制造业的利润比重由1950 年的超过50%下降到2001年的10%,出现了财富贡献的大逆转。③ 在中观层面上,美国经济的金融化意味着银行系统的转变。首先,大量新兴的投资银行取代了传统的商业银行。其次是公司治理的变化,从20世纪70年代开始,机构投资者和共同基金开始在证券投资领域里占据主导地位,新的投资行为对公司治理的模式提出了挑战。最后是对国家的制度和具体政策的影响。国家需要吸引更多类型的投资,既包括国外直接投资,也要吸引股票和证券投资,因此经济合作与发展组织 (OECD)中许多金融化程度较高的国家都开始削减针对大企业和高收入群体的税收,以使它们有更多的资金用以进行投资活动④ 微观层面的金融化可能更为关键。过度金融化对公民和个体的心理及行为造成了严重影响。金融业对于收入分配的影响进一步拉大了美国的经济不平等,金融寡头和富人从中获得巨大利益。受其影响,金融业的过度发展在美国也形成了“全民投 a Gerald F. Davis, Managed by the Markets: Houe Finance Re-Shaped America, Oxford: Oxford University 2 Greta R. Krippner, "The Financialization of the American Economy, Socio-Economic RevieW, Vol. 174 No.3.2005 ( Greta R. Krippner,"The Financialization of the American Economy,p 179 stopher Deutschmann,"Limits to Financializaiton: Sociological Analyses of the Financial Crisis Arch europ. sociol., Vol. Lll, No 3, 2011, Pp. 347-389

2014 年第 3 期 (二)过度金融化另外一些学者认为,2008 年金融危机的发生有着深刻的历史和社会原因,这就是美国经济长期以来逐渐累积的“过度金融化冶。金融化不仅仅发生在金融行业,而是扩散到了整个社会。例如,杰拉尔德·戴维斯(Gerald F. Davis)就认为,过度金融化使得美国变成了一个“证券社会(portfolio society)冶,“即投资风格( investment idiom) 成为理解一个个体社会位置的主要方式。个性和天赋成为‘人力资本爷,家庭、家族与社区成为‘社会资本爷,金融投资的指导原则也以类似的逻辑扩散到远超出其本源意义的范围冶。淤美国经济的金融化大致有三个层次的含义。在宏观层面上,金融化主要指的是整个国家经济结构的变化,即金融业与相关行业在整个国家经济的贡献中占据主导地位。在这一意义上,格蕾塔·克里普纳(Greta R. Krippner)认为:“金融化指的是一种积累模式,在这种模式中利润主要是通过金融行业创造的,而不是贸易和商品制造。冶于根据克里普纳提供的数据,与制造业和服务业相比,美国金融业所创造的利润比重从 1950 年的 10% 左右上升到 2001 年的 46% 左右,而制造业的利润比重由 1950 年的超过 50% 下降到 2001 年的 10% ,出现了财富贡献的大逆转。盂在中观层面上,美国经济的金融化意味着银行系统的转变。首先,大量新兴的投资银行取代了传统的商业银行。其次是公司治理的变化,从 20 世纪 70 年代开始,机构投资者和共同基金开始在证券投资领域里占据主导地位,新的投资行为对公司治理的模式提出了挑战。最后是对国家的制度和具体政策的影响。国家需要吸引更多类型的投资,既包括国外直接投资,也要吸引股票和证券投资,因此经济合作与发展组织 (OECD) 中许多金融化程度较高的国家都开始削减针对大企业和高收入群体的税收,以使它们有更多的资金用以进行投资活动。榆微观层面的金融化可能更为关键。过度金融化对公民和个体的心理及行为造成了严重影响。金融业对于收入分配的影响进一步拉大了美国的经济不平等,金融寡头和富人从中获得巨大利益。受其影响,金融业的过度发展在美国也形成了“全民投 ·133· 試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試淤于盂榆 Gerald F. Davis, Managed by the Markets: How Finance Re鄄Shaped America, Oxford: Oxford University Press, 2009, p. 6. Greta R. Krippner, “The Financialization of the American Economy,冶 Socio鄄Economic Review, Vol. 174, No. 3, 2005, p. 174. Greta R. Krippner, “The Financialization of the American Economy,冶 p. 179. Christopher Deutschmann, “ Limits to Financializaiton: Sociological Analyses of the Financial Crisis,冶 Arch. europ. sociol. , Vol. LII, No. 3, 2011, pp. 347-389

帝国的光环:美国金融危机的历史制度解释资”的文化( mass investment culture),各种针对中产阶级下层的投资俱乐部开始兴起。D金融化除了对个体的经济行为产生巨大影响之外,还影响了学生对于专业的选择偏好,越来越多的高素质人才与国外留学生开始大规模涌向与金融相关的专业,希望在其中获得一份高收入的职位,因此戴维斯把这样一个被金融投资全面滲透和浸润的社会称为“投资人社会( society of investors)”。2 (三)金融寡头论在另外一些学者看来,金融业的放松管制并不是偶然的,其背后的秘密在于美国金融业在长期发展过程中形成了一个所谓的寡头集团。拉格赫拉姆·拉金(Ra- ghuram G. Rajan)和路易吉·金格利斯( Luigi zingales)分析了历史上不同国家历次金融业的兴衰历程,发现金融业的每一次兴盛,其原因都在于利益集团和现任领导人对金融业的支持。③吉尔·亨德里克森(JllM. Hendrickson)也认为,美国金融监管的变化,源于利益集团在背后的推动作用。④西蒙·约翰逊( Simon Johnson)则更明确地指出:“毫无疑问,美国是独特的。因为我们不仅仅拥有世界上最发达的经济、军事和技术,我们还有世界上最发达的寡头。”⑤这里所说的寡头是指由金融业巨头和具有政策影响力的政客所组成的非正式的圈子或网络,这种政治和经济的结合也被形象地称为“华尔街-华盛顿走廊( the wall Street- Washington corridor)”。在很多情况下,政治与经济的这种结合依靠的是私人交往和互惠,美国也不例外。这集中体现在华尔街的金融巨头和华盛顿的政客在过去的几十年来频繁地相互任职。比如,克林顿第一任政府的财政部长是罗伯特·鲁宾,而鲁宾在此之前是投资银行高盛集团( Goldman Sa- chs)的董事会主席之一,卸任之后又出任过花旗银行集团( Citigroup)的董事、顾问甚至首席执行官。类似地,艾伦·格林斯潘( Alan Greenspan)在从美联储( Federal Re- serve)主席一职退下之后,成为太平洋投资管理公司( PIMCO)的顾问。同样,小布什政府的财政部长亨利·保尔森( Henry Paulson)就职前也曾是高盛集团的首席执行官,而他的前任约翰·斯诺( John W.Snow)去职后即成为美国赛伯乐资产管理公司的主席。 O Harmes Adam, "Mass Investment Culture, Nene Left Reuiew, No9, 2001 2 Gerald F. Davis, Managed by the Markets: How Finance Re-Shaped America, Pp. 235-255 Raghuram G. Rajan and Luigi Zingales, "The Great Reversals: The Politics of Financial Development the Twentieth Century, Journal of Financial Economics, Vol 69, No 5, 2003,p50. 4 Jill M. Hendrickson, "The Long and Bumpy Road to Glass-Steagall Reform: A Historical and Evolution- ary Analysis of Banking Legislation, "Pp. 849-879 6SimonJohnson,theQuietCoup,"TheAtlanticMay2009,p.5,http://www.theatlantic.com/maga- zine/ archive/2009/05/the- qulet-coup/7364/,登录时间:2013年10月8日

资冶的文化(mass investment culture),各种针对中产阶级下层的投资俱乐部开始兴起。淤金融化除了对个体的经济行为产生巨大影响之外,还影响了学生对于专业的选择偏好,越来越多的高素质人才与国外留学生开始大规模涌向与金融相关的专业,希望在其中获得一份高收入的职位,因此戴维斯把这样一个被金融投资全面渗透和浸润的社会称为“投资人社会(society of investors)冶。于 (三)金融寡头论在另外一些学者看来,金融业的放松管制并不是偶然的,其背后的秘密在于美国金融业在长期发展过程中形成了一个所谓的寡头集团。拉格赫拉姆·拉金(Ra鄄 ghuram G. Rajan)和路易吉·金格利斯(Luigi Zingales)分析了历史上不同国家历次金融业的兴衰历程,发现金融业的每一次兴盛,其原因都在于利益集团和现任领导人对金融业的支持。盂吉尔·亨德里克森( Jill M. Hendrickson)也认为,美国金融监管的变化,源于利益集团在背后的推动作用。榆西蒙·约翰逊(Simon Johnson)则更明确地指出:“毫无疑问,美国是独特的。因为我们不仅仅拥有世界上最发达的经济、军事和技术,我们还有世界上最发达的寡头。冶虞这里所说的寡头是指由金融业巨头和具有政策影响力的政客所组成的非正式的圈子或网络,这种政治和经济的结合也被形象地称为“华尔街-华盛顿走廊(the Wall Street鄄Washington corridor)冶。在很多情况下,政治与经济的这种结合依靠的是私人交往和互惠,美国也不例外。这集中体现在华尔街的金融巨头和华盛顿的政客在过去的几十年来频繁地相互任职。比如,克林顿第一任政府的财政部长是罗伯特·鲁宾,而鲁宾在此之前是投资银行高盛集团(Goldman Sa鄄 chs)的董事会主席之一,卸任之后又出任过花旗银行集团(Citigroup)的董事、顾问甚至首席执行官。类似地,艾伦·格林斯潘(Alan Greenspan)在从美联储(Federal Re鄄 serve)主席一职退下之后,成为太平洋投资管理公司(PIMCO)的顾问。同样,小布什政府的财政部长亨利·保尔森(Henry Paulson) 就职前也曾是高盛集团的首席执行官,而他的前任约翰·斯诺(John W. Snow)去职后即成为美国赛伯乐资产管理公司的主席。 ·134· 帝国的光环:美国金融危机的历史制度解释試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試淤于盂榆虞 Harmes Adam, “Mass Investment Culture,冶 New Left Review, No. 9, 2001, pp. 103-124. Gerald F. Davis, Managed by the Markets: How Finance Re鄄Shaped America, pp. 235-255. Raghuram G. Rajan and Luigi Zingales, “The Great Reversals: The Politics of Financial Development in the Twentieth Century,冶 Journal of Financial Economics, Vol. 69, No. 5, 2003, p. 50. Jill M. Hendrickson, “The Long and Bumpy Road to Glass鄄Steagall Reform: A Historical and Evolution鄄 ary Analysis of Banking Legislation,冶 pp. 849-879. Simon Johnson, “The Quiet Coup,冶 The Atlantic, May 2009, p. 5, http: / / www. theatlantic. com/ maga鄄 zine / archive / 2009 / 05 / the鄄quiet鄄coup / 7364 / ,登录时间:2013 年 10 月 8 日

喝台沿2014年第3期在大多数国家,政治和经济的结合要依靠贿赂、回扣、私下交易等形式来完成。在西蒙·约翰逊看来,华尔街资本和政治影响的捆绑方式要巧妙得多,那就是通过建立种“对华尔街好就是对国家好”的信念来贏得美国政府的自觉支持。①金融寡头通过影响政客来推动对华尔街有利的政策,而政客也从不断满足华尔街的需求中获得大量政治好处(主要通过竞选资金的支持)。最终,政客变得根本没有动力去反思和质疑华尔街的行为是否适当。即便有人已经意识到华尔街的行为将会产生严重后果,但政客和寡头都没有任何动力去出台政策制止华尔街一步步滑向深渊,直至金融危机彻底爆发。在这里,我们还不得不提到一些经济学家。由于金融产品对开发人员的数学水平的要求越来越高,美国大学里越来越多的数学、经济、金融类教师在金融机构里兼职工作,担当金融机构的顾问,甚至直接管理资产。学术界的技术和话语支持强有力地推动了美国金融产品的开发,进一步加快了美国的金融化。最典型的例子是迈伦·斯科尔斯( Myron S. Scholes)与罗伯特·默顿( robert C. Merton),两人因为研究金融衍生品的定价而获得诺贝尔经济学奖,而他们也是长期资本管理公司(LTCM)的合伙人:他们终于把玄妙的金融学理论和实践结合起来了!2 以上这三类解释都或多或少地触及了2008年金融危机的一些缘由。但是,在笔者看来,无论是“监管失败论”,还是“过度金融化论”,都没有触及2008年金融危机的根源。显然,过度金融化是美国2008年危机最直接、因而也就是最浅的导因。虽然监管失败是美国经济过度金融化的直接导因之一,但也不是美国2008年危机的深层次原因。换句话说,美国的金融监管失败和过度金融化(在很大程度上这是一个硬币的两面)都只是另外一个更为深刻的原因所导致的后果。强调金融寡头的政治影响,从而强调他们对美国金融监管体系的制度的影响比监管失败论”和“过度金融化论”都更进了一步,因为它涉及了“制度变迁”这一核心命题。但是,单纯强调金融寡头的政治影响仍是不够的:在有了1929年大萧条的惨痛教训之后,为什么美国的有识之士还会选择放松对金融体系的监管?难道仅仅是美国的精英对于战后美国经济体系的过度自信(比如“非理性繁荣”③)?为什么那些反对的声音没能阻止美国最终放松金融监管? 我们需要进一步追问的是,为什么美国对金融体系的监管在1980年后开始出现松 ① Simon Johnson,“ The Quiet Coup,"p.6. ②有讽刺意义的是,两人获得诺贝尔经济学奖的第二年(1998年),LTCM就崩盘了。 Robert J. Shiller, Irational Exuberance, Princeton: Princeton University Press, 2000 135

2014 年第 3 期在大多数国家,政治和经济的结合要依靠贿赂、回扣、私下交易等形式来完成。在西蒙·约翰逊看来,华尔街资本和政治影响的捆绑方式要巧妙得多,那就是通过建立一种“对华尔街好就是对国家好冶的信念来赢得美国政府的自觉支持。淤金融寡头通过影响政客来推动对华尔街有利的政策,而政客也从不断满足华尔街的需求中获得大量政治好处(主要通过竞选资金的支持)。最终,政客变得根本没有动力去反思和质疑华尔街的行为是否适当。即便有人已经意识到华尔街的行为将会产生严重后果,但政客和寡头都没有任何动力去出台政策制止华尔街一步步滑向深渊,直至金融危机彻底爆发。在这里,我们还不得不提到一些经济学家。由于金融产品对开发人员的数学水平的要求越来越高,美国大学里越来越多的数学、经济、金融类教师在金融机构里兼职工作,担当金融机构的顾问,甚至直接管理资产。学术界的技术和话语支持强有力地推动了美国金融产品的开发,进一步加快了美国的金融化。最典型的例子是迈伦·斯科尔斯(Myron S. Scholes)与罗伯特·默顿(Robert C. Merton),两人因为研究金融衍生品的定价而获得诺贝尔经济学奖,而他们也是长期资本管理公司( LTCM) 的合伙人:他们终于把玄妙的金融学理论和实践结合起来了!于以上这三类解释都或多或少地触及了 2008 年金融危机的一些缘由。但是,在笔者看来,无论是“监管失败论冶,还是“过度金融化论冶,都没有触及 2008 年金融危机的根源。显然,过度金融化是美国 2008 年危机最直接、因而也就是最浅的导因。虽然监管失败是美国经济过度金融化的直接导因之一,但也不是美国 2008 年危机的深层次原因。换句话说,美国的金融监管失败和过度金融化(在很大程度上这是一个硬币的两面)都只是另外一个更为深刻的原因所导致的后果。强调金融寡头的政治影响,从而强调他们对美国金融监管体系的制度的影响比 “监管失败论冶和“过度金融化论冶都更进了一步,因为它涉及了“制度变迁冶这一核心命题。但是,单纯强调金融寡头的政治影响仍是不够的:在有了 1929 年大萧条的惨痛教训之后,为什么美国的有识之士还会选择放松对金融体系的监管? 难道仅仅是美国的精英对于战后美国经济体系的过度自信(比如“非理性繁荣冶盂)? 为什么那些反对的声音没能阻止美国最终放松金融监管? 我们需要进一步追问的是,为什么美国对金融体系的监管在 1980 年后开始出现松 ·135· 試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試淤于盂 Simon Johnson, “The Quiet Coup,冶 p. 6. 有讽刺意义的是,两人获得诺贝尔经济学奖的第二年(1998 年),LTCM 就崩盘了。 Robert J. Shiller, Irrational Exuberance, Princeton: Princeton University Press, 2000

喝台沿2014年第3期 nism),即一套由因果联系串联起来的因素( factors)组合,这种组合可以让看起来零散的因素变得“活起来”。这一理论的逻辑起点在于对美国的独特性—“帝国的光环”—的分析。1971 年8月15日,美国总统尼克松宣布美元与黄金脱钩,布雷顿森林体系随之解体。但在这之后直到2008年金融危机爆发,全球资本仍然继续源源不断地流向美国。图2展示了1970-2010年美国的外商直接投资(FDI)流入和有价证券投资( portfolio equity) 流入总量的变化情况。①从图2中可以非常清晰地看到,从20世纪90年代中期开始 (大致为1996年,金融管制松动的关键一年),美国外资流入的总量开始直线上升 —有价证券投资—外商直接投资 Ass小小小少小小少小(年份) 图2美国的股票债券投资和国外直接投资时间趋势图按照新古典经济学的理论分析,资本在资本相对稀缺的发展中国家的边际收益应该要远远高于发达国家,因此,资本应该会流向发展中国家。那么为什么国际资本却会持续向美国这样的富裕国家流动呢?罗伯特·卢卡斯( Robert e. Lucas)虽然提到了非经济因素的影响,如政治风险,但总体上还是基于经济效率的分析:发达国家较贫穷国家有更高的人力资本,而人力资本相对聚集的地方,资本的收益更高。2曼瑟奥尔森( Mancur olson)的回答也类似:制度与经济政策上的缺陷阻碍了资本向低收入国家的流动。③奥尔森的理论看似要比纯经济分析更为深刻(因为它诉诸制度),但从本质上却依然是新古典经济学的解释。他认为生产率是决定资本流动的根本原因,因 ①两组数据均来自世界银行的数据库,具体信息参见hp;//data. worldbank.og/,登录时间:2013年6月8日。 22) Robert E. Lucas, Jr, " Why Doesn't Capital Flow from Rich to Poor Countries?" The American Economic Reie,Vol.80,No.2,1990,p.92-96 ③ Mancur olson,“ Big bills left on the Why Some Nations are Rich, and Others Poor, Th Journal of Economic Perspectives, Vol 10, No. 2 pp.3-24 137

2014 年第 3 期 nism),即一套由因果联系串联起来的因素(factors)组合,这种组合可以让看起来零散的因素变得“活起来冶。这一理论的逻辑起点在于对美国的独特性———“帝国的光环冶———的分析。 1971 年 8 月 15 日,美国总统尼克松宣布美元与黄金脱钩,布雷顿森林体系随之解体。但在这之后直到 2008 年金融危机爆发,全球资本仍然继续源源不断地流向美国。图 2 展示了 1970-2010 年美国的外商直接投资(FDI)流入和有价证券投资(portfolio equity) 流入总量的变化情况。淤从图 2 中可以非常清晰地看到,从 20 世纪 90 年代中期开始 (大致为 1996 年,金融管制松动的关键一年),美国外资流入的总量开始直线上升。图 2 美国的股票债券投资和国外直接投资时间趋势图按照新古典经济学的理论分析,资本在资本相对稀缺的发展中国家的边际收益应该要远远高于发达国家,因此,资本应该会流向发展中国家。那么为什么国际资本却会持续向美国这样的富裕国家流动呢? 罗伯特·卢卡斯(Robert E. Lucas)虽然提到了非经济因素的影响,如政治风险,但总体上还是基于经济效率的分析:发达国家较贫穷国家有更高的人力资本,而人力资本相对聚集的地方,资本的收益更高。于曼瑟· 奥尔森(Mancur Olson)的回答也类似:制度与经济政策上的缺陷阻碍了资本向低收入国家的流动。盂奥尔森的理论看似要比纯经济分析更为深刻(因为它诉诸制度),但从本质上却依然是新古典经济学的解释。他认为生产率是决定资本流动的根本原因,因 ·137· 試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試淤于盂两组数据均来自世界银行的数据库,具体信息参见 http:/ / data. worldbank. org / ,登录时间:2013 年6 月8 日。 Robert E. Lucas, Jr. , “Why Doesn蒺t Capital Flow from Rich to Poor Countries?冶 The American Economic Review, Vol. 80, No. 2, 1990, pp. 92-96. Mancur Olson, “Big Bills Left on the Sidewalk: Why Some Nations are Rich, and Others Poor,冶 The Journal of Economic Perspectives, Vol. 10, No. 2, 1996, pp. 3-24

帝国的光环:美国金融危机的历史制度解释为制度和经济政策是通过阻碍生产率来阻碍资本流动的。而美国这样的发达国家因为有更高的生产率,所以资本和人力资本的回报更高。本文认为,更为深刻的原因要从美国在全球投资者心目中的地位中去寻找。虽然世纪70年代美国的资本主义遭遇了二战以来的第一次沉重打击,但是美国作为个帝国在全世界金融体系中的霸权地位并没有衰落,因为在美国这个现代“帝国”身上,笼罩着一层“光环”。在这里,“帝国的光环”不仅仅是指美国作为全世界财富和权力的象征,拥有全世界最先进的技术和稳定的政治制度等对投资者颇具吸引力的客观条件,还意味着这些客观条件为美国在全世界投资者心目中所留下的根深蒂固的“主观映像”,即对在美国投资能够获得更高或者更安全的收益的信任,这种信任为美国吸引到了大量的外国投资。这种客观条件和主观映像二者还可以相互加强,如图1因果链条的塔尖部分所示,在资本流入和光环之间还有一个重要的正反馈效应,即大量的资本流入反而可以更进一步加强帝国的“光环效应”,类似于一个崩盘前的“庞氏骗局” 接下来的关键问题是,资本的大量流入将会带来什么后果?它与2008年的金融危机又有什么联系?回答这一问题,我们首先要看:这些大量流入的资本会对美国的制度体系,特别是对金融监管的体系带来什么样的冲击? 前文已经提到,美国金融监管历史中最重要的法律就是《1933年银行法》,此法通过分割商业银行的贮蓄和投资业务从而为商业银行规避金融风险设置了有效的防火墙。然而20世纪60年代后期银行家们就开始针对寻求松动这一法案中的部分条款进行游说,到70年代后期美国才开始逐步放松金融监管。其中里根政府时期(1980- 1988年)是其中的重要转折点,“里根经济学( Reaganomics)”的哲学是:“问题在于政府,而不在于解决问题的方法。”①因此在其任期内对政府管制大幅度地放松。②在 1980年,美国国会通过了《存款机构解除管制与货币控制法案》,对1933年的管制进行了第一轮的松动。1982年,国会通过《贾森-圣·德曼储蓄机构法案》(Gam-St Germain Depository Institutions Act),储蓄机构可以参与商业贷款和从事有关共同基金的金融市场活动,这使得共同基金和商业票据的交易活动空前繁荣起来。1986 a Wallace C. Peterson, "The Macroeconomic Legacy of Reaganomics, "Journal of Economic Issues, Vol 22 2 Greta R. Krippner, "The Financialization of the American Economy, Socio-Economic Reriee, Vol 3,Is- sue 2, 2005, p 174; Matthew Sherman, "A Short History of Financial Deregulation in the United States," Work ing paper of Center for Economic and Policy Research, 2009: Donald Tomaskovic-Devey and Ken-Hou Lin, In- Dynamics, Economic Rents, and Financialization of the U.S. Economy, pp 543-544 3 Matthew Sherman, "A Short History of Financial Deregulation in the United States, p 7

为制度和经济政策是通过阻碍生产率来阻碍资本流动的。而美国这样的发达国家因为有更高的生产率,所以资本和人力资本的回报更高。本文认为,更为深刻的原因要从美国在全球投资者心目中的地位中去寻找。虽然 20 世纪 70 年代美国的资本主义遭遇了二战以来的第一次沉重打击,但是美国作为一个帝国在全世界金融体系中的霸权地位并没有衰落,因为在美国这个现代“帝国冶身上,笼罩着一层“光环冶。在这里,“帝国的光环冶不仅仅是指美国作为全世界财富和权力的象征,拥有全世界最先进的技术和稳定的政治制度等对投资者颇具吸引力的客观条件,还意味着这些客观条件为美国在全世界投资者心目中所留下的根深蒂固的“主观映像冶,即对在美国投资能够获得更高或者更安全的收益的信任,这种信任为美国吸引到了大量的外国投资。这种客观条件和主观映像二者还可以相互加强,如图 1 因果链条的塔尖部分所示,在资本流入和光环之间还有一个重要的正反馈效应,即大量的资本流入反而可以更进一步加强帝国的“光环效应冶,类似于一个崩盘前的“庞氏骗局冶。接下来的关键问题是,资本的大量流入将会带来什么后果? 它与 2008 年的金融危机又有什么联系? 回答这一问题,我们首先要看:这些大量流入的资本会对美国的制度体系,特别是对金融监管的体系带来什么样的冲击? 前文已经提到,美国金融监管历史中最重要的法律就是《1933 年银行法》,此法通过分割商业银行的贮蓄和投资业务从而为商业银行规避金融风险设置了有效的防火墙。然而 20 世纪 60 年代后期银行家们就开始针对寻求松动这一法案中的部分条款进行游说,到 70 年代后期美国才开始逐步放松金融监管。其中里根政府时期(1980- 1988 年)是其中的重要转折点,“里根经济学(Reaganomics)冶的哲学是:“问题在于政府,而不在于解决问题的方法。冶淤因此在其任期内对政府管制大幅度地放松。于在 1980 年,美国国会通过了《存款机构解除管制与货币控制法案》,对 1933 年的管制进行了第一轮的松动。 1982 年,国会通过《贾森-圣·德曼储蓄机构法案》 (Garn鄄St. Germain Depository Institutions Act),储蓄机构可以参与商业贷款和从事有关共同基金的金融市场活动,这使得共同基金和商业票据的交易活动空前繁荣起来。盂 1986 ·138· 帝国的光环:美国金融危机的历史制度解释試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試試淤于盂 Wallace C. Peterson, “The Macroeconomic Legacy of Reaganomics,冶 Journal of Economic Issues, Vol. 22, No. 1, 1988, pp. 1-16. Greta R. Krippner, “The Financialization of the American Economy,冶 Socio鄄Economic Review, Vol. 3, Is鄄 sue 2, 2005, p. 174; Matthew Sherman, “A Short History of Financial Deregulation in the United States,冶 Work鄄 ing paper of Center for Economic and Policy Research, 2009; Donald Tomaskovic鄄Devey and Ken鄄Hou Lin, “ In鄄 come Dynamics, Economic Rents, and Financialization of the U. S. Economy,冶 pp. 543-544. Matthew Sherman, “A Short History of Financial Deregulation in the United States,冶 p. 7

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