第十二章投资者非理性行为与公司 理财 ·公司行为金融学主要从两个方面对公司决 策进行研究。首先，它研究投资者非理性 行为是否会影响公司决策，如果投资者非 理性行为影响公司决策的话，又是如何影 响的。其次公司管理者也是人，因此他们 也不可避免表现出非理性思维。 ·例如，公司管理者也可能对自己的管理能 力、公司的前景过度自信、过度乐观
第十二章 投资者非理性行为与公司 理财 • 公司行为金融学主要从两个方面对公司决 策进行研究。首先，它研究投资者非理性 行为是否会影响公司决策，如果投资者非 理性行为影响公司决策的话，又是如何影 响的。其次公司管理者也是人，因此他们 也不可避免表现出非理性思维。 • 例如，公司管理者也可能对自己的管理能 力、公司的前景过度自信、过度乐观
第一节证券发行、资本结构与投资 泱策 、证券发行中的“机会窗口”理论与择机上市行 为 1、股票发行的周期性现象 股票上市有明显的周期性特征。即热市和冷市现象。 罗杰.易普生等(1988、1984)发现：第一，公司上 市的数量具有明显的周期性，IPO首日回报（即从 第一天上市交易到当天收市时一天的回报)也具 有明显的周期性；第二，某一时期IP0的数量同该 时期前一个时期的IP0首日回报之间具有强烈的相 关性，即如果某一时期IP0回报高，那么随后IP0 的数量也很高
第一节 证券发行、资本结构与投资 决策 一、证券发行中的“机会窗口”理论与择机上市行 为 1、股票发行的周期性现象 股票上市有明显的周期性特征。即热市和冷市现象。 罗杰.易普生等（1988、1984）发现：第一，公司上 市的数量具有明显的周期性，IPO首日回报（即从 第一天上市交易到当天收市时一天的回报）也具 有明显的周期性；第二，某一时期IPO的数量同该 时期前一个时期的IPO首日回报之间具有强烈的相 关性，即如果某一时期IPO回报高，那么随后IPO 的数量也很高
1000 900 60 50 300 200 100 星遵里6至经8图胃 时间(1960一2003年， 图12-1年P0数量(1960一2003年) 资料来源：htp:/ear,cba.u/iter
109006630901000 盟多墨公益要臺多玉公墨多胃 时间(1960-2003年) 图12-2P0首日回报(P0第一天简单平均月回报，%)小 资料来源：htp:/bear,cba,ul/ritter
1000 900 800 700 600 50C 400 300 200 时可(1960 2003里) 图12-1 年P数1960 2003年 100 01006S00306000 时间(1960-2003年) 图12-2PO首日回报(PO第一天简单平均月回报，%) 资料来源：http://bear.cbau/ritter
要的年图装火0的站的为 000 9 饰为绿国科高闲多起南泽备 菌南的中服收韩课议见四。高国塑阅取道 0 新加00 0将数很天照湿的 咖咖0 时间(1970-2001年) 图12-3年SE0数量(1970一2001年】 资料来源：htp:/bear,cba.ul/iter
03 03 0.1 12-10-8-6-4-2 0. 024681012 -0 月1P0数量(1960一1997年) 图124月P0数量与P0回报之间的相关性 资料来源：Michelle Lowr,G.Schwert,2002
SEO (seasoned equity offerings) 现金增资股 票 米歇尔.劳里与施维特(2002)发现，图12-4中的 强烈正相关性是两个因素导致的：一个是在市场 经历高IP0(Initial public offerings)首 日回报后，大量的公司注册上市；另一个是在市 场经历高IP0首日回报后，取消计划中的上市公司 大幅度减少。 ·总体而言，无论是进行IPO还是SE0,公司都确实 在选择上市时机
• SEO（seasoned equity offerings） 现金增资股 票 • 米歇尔.劳里与施维特（2002）发现，图12-4中的 强烈正相关性是两个因素导致的：一个是在市场 经历高IPO（Initial public offerings）首 日回报后，大量的公司注册上市；另一个是在市 场经历高IPO首日回报后，取消计划中的上市公司 大幅度减少。 • 总体而言，无论是进行IPO还是SEO，公司都确实 在选择上市时机
第一，公司常常是在市值高的时候一一 市值高于公 司资产账面价值的时候或者现在的市值高于过去 的市值的时候上市，发行股票，而在市值低的时 候回购股票。 第二，对于进行IP0、SE0与股票回购的公司的长远 业绩进行的大量研究表明，公司管理者在选择时 机方面总体上比较成功，即公司发行股票的时候 常常是股权成本低的时候，而回购股票的时候也 常常是股权成本高的时候。 第三，大量对公司管理者进行的调查也显示，公司 管理者确实选择上市与回购股票的时机
第一，公司常常是在市值高的时候——市值高于公 司资产账面价值的时候或者现在的市值高于过去 的市值的时候上市，发行股票，而在市值低的时 候回购股票。 第二，对于进行IPO、SEO与股票回购的公司的长远 业绩进行的大量研究表明，公司管理者在选择时 机方面总体上比较成功，即公司发行股票的时候 常常是股权成本低的时候，而回购股票的时候也 常常是股权成本高的时候。 第三，大量对公司管理者进行的调查也显示，公司 管理者确实选择上市与回购股票的时机
2、投资者过度乐观与择机上市、机会窗口理 论 择机上市理论：吉利米.斯坦（1996)证明， 如果公司管理者旨在最大限度地为公司创 造财富，那么，当由于投资者对公司的过 度乐观而导致公司的股票在市场上被高估 时，公司管理者应该利用投资者的这种过 度乐观发行更多的股票；相反，当公司的 股票被低估时，公司管理者应该回购股票
2、投资者过度乐观与择机上市、机会窗口理 论 择机上市理论：吉利米.斯坦（1996）证明， 如果公司管理者旨在最大限度地为公司创 造财富，那么，当由于投资者对公司的过 度乐观而导致公司的股票在市场上被高估 时，公司管理者应该利用投资者的这种过 度乐观发行更多的股票；相反，当公司的 股票被低估时，公司管理者应该回购股票