第十三章短期财务决策 前面我们研究的是像长期投资和长期筹资等长期财务决策。这些决策之所以称 为长期决策是因为,它们通常涉及到长期资产或长期负债和股东权益,而且这些决 策的结果在短期内难以改变。本章主要研究短期财务决策,它涉及到短期资产和负 债,通常这些决策的结果容易在短期内逆转。从这个意义上讲,短期财务决策比长 期财务决策要容易,但是短期财务决策决不是不重要。一个企业可能提出非常有价 值的投资方案,找到最优的资本结构,遵循最优的股利政策,但可能因为没有现金 偿还到期的债务而失败。 第一节短期财务决策概述 营运资本的概念 短期财务决策也称为营运资本管理。营运资本有时称为总营运资本,是企业的 流动资产和流动负债的总称,浄营运资本是指流动资产减去流动负债。 企业的流动资产主要包括以下内容: 1,应收帐款。当一个企业销售产品给另一个企业时,并不一定能立即收到货 款,这些未收回的货款,即商业信用,构成了销售企业的应收帐款。企业有时以信 用销售的形式销售产品给消费者,这种消费者信用也构成了应收帐款的一部分。 2,存货。对制造企业来说,存货主要包括原材料、在产品和产成品的库存。 对商业企业存货主要指库存商品。持有存货的成本不仅包括储存成本、损坏及过时 成本,而且还包括存货投资的机会成本,即由其它同等风险的投资机会提供的收益 率。保持存货的效益常常是间接的。例如,大量的产成品存货能减少销售机会的丧 失;原材料的存货能使生产过程保持均衡、连续,降低生产成本。存货管理的任务 就是估计存货的效益和成本,并进行权衡 3,现金和有价证券。现金是指库存现金和银行存款。有价证券包括能随时变 现的证券投资。在现金和有价证券之间进行选择时,财务管理人员面临着与存货管 理相同的任务,一方面,保持大量的现金能减少不能偿付到期债务和不能支付各种 费用的风险,另一方面,保持大量现金余额丧失了获得利息收入的机会。 我们已经看到企业的主要流动资产之一是未收的货款,一个企业的未收货款就 是另一企业的负债。所以,企业的一项重要流动负债就是未付的货款,即应付帐 款。为了为流动资产的投资筹资,企业往往依靠各种短期借款,有时企业也发行期 限在一个以内的短期债券。 营运资本管理是企业财务管理的一个重要内容。首先,研究表明企业财务管理 人员的大部分时间都投入到营运资本的管理工作中。第二,流动资产构成企业资产 的大部分,一般大约占企业资产的40%左右。而且流动资产随企业销售的变动而变 动,因此,流动资产的管理是一个动态的过程。销售增长与流动资产投资需要之间 的关系是直接而密切的。当销售增长时,企业的应收帐款和存货必然随之增长,企 业的现金余额也可能增加。例如,当企业的收帐期为40天时,如果企业每天销售 额为1000元,则应收帐款是40000元,如果每天的销售额增加到2000元,则应收 帐款是80000元。所有这些流动资产的增加必然要求以某种方式的筹资来满足。因
第十三章 短期财务决策 前面我们研究的是像长期投资和长期筹资等长期财务决策。这些决策之所以称 为长期决策是因为，它们通常涉及到长期资产或长期负债和股东权益，而且这些决 策的结果在短期内难以改变。本章主要研究短期财务决策，它涉及到短期资产和负 债，通常这些决策的结果容易在短期内逆转。从这个意义上讲，短期财务决策比长 期财务决策要容易，但是短期财务决策决不是不重要。一个企业可能提出非常有价 值的投资方案，找到最优的资本结构，遵循最优的股利政策，但可能因为没有现金 偿还到期的债务而失败。 第一节 短期财务决策概述 一、营运资本的概念 短期财务决策也称为营运资本管理。营运资本有时称为总营运资本，是企业的 流动资产和流动负债的总称，净营运资本是指流动资产减去流动负债。 企业的流动资产主要包括以下内容： 1，应收帐款。当一个企业销售产品给另一个企业时，并不一定能立即收到货 款，这些未收回的货款，即商业信用，构成了销售企业的应收帐款。企业有时以信 用销售的形式销售产品给消费者，这种消费者信用也构成了应收帐款的一部分。 2，存货。对制造企业来说，存货主要包括原材料、在产品和产成品的库存。 对商业企业存货主要指库存商品。持有存货的成本不仅包括储存成本、损坏及过时 成本，而且还包括存货投资的机会成本，即由其它同等风险的投资机会提供的收益 率。保持存货的效益常常是间接的。例如，大量的产成品存货能减少销售机会的丧 失；原材料的存货能使生产过程保持均衡、连续，降低生产成本。存货管理的任务 就是估计存货的效益和成本，并进行权衡。 3，现金和有价证券。现金是指库存现金和银行存款。有价证券包括能随时变 现的证券投资。在现金和有价证券之间进行选择时，财务管理人员面临着与存货管 理相同的任务，一方面，保持大量的现金能减少不能偿付到期债务和不能支付各种 费用的风险，另一方面，保持大量现金余额丧失了获得利息收入的机会。 我们已经看到企业的主要流动资产之一是未收的货款，一个企业的未收货款就 是另一企业的负债。所以，企业的一项重要流动负债就是未付的货款，即应付帐 款。为了为流动资产的投资筹资，企业往往依靠各种短期借款，有时企业也发行期 限在一个以内的短期债券。 营运资本管理是企业财务管理的一个重要内容。首先，研究表明企业财务管理 人员的大部分时间都投入到营运资本的管理工作中。第二，流动资产构成企业资产 的大部分，一般大约占企业资产的 40%左右。而且流动资产随企业销售的变动而变 动，因此，流动资产的管理是一个动态的过程。销售增长与流动资产投资需要之间 的关系是直接而密切的。当销售增长时，企业的应收帐款和存货必然随之增长，企 业的现金余额也可能增加。例如，当企业的收帐期为 40 天时，如果企业每天销售 额为 1000 元，则应收帐款是 40000 元，如果每天的销售额增加到 2000 元，则应收 帐款是 80000 元。所有这些流动资产的增加必然要求以某种方式的筹资来满足。因
此,财务管理人员必须掌握企业销售的趋势及它们对营运资本要求的影响。第三 营运资本管理对小企业尤其重要。尽管小企业可以通过设备租赁来减少固定资产的 投资,但它们不能减少对现金、应收帐款和存货的投资。而且小企业往往筹集长期 资金的能力有限,它们必须相对多地依靠商业信用和短期借款,而这两项都会通过 增加流动负债而影响营运资本。 营运资本管理主要要解决两个问题:一是确定企业各类流动资产的合适水平是 多少,二是如何为这些流动资产筹集资金。 营业周期 营业周期是财务管理中的一个重要概念。对一个典型的制造企业来说,营业周 期由以下几部分构成:①企业购买生产产品所需要的原材料。企业通常赊销材料, 这种交易就产生了应付帐款;②通过对原材料进行加工将原材料变成产成品;③销 售产品产生应付帐款:④在这个期间的某一点,企业必须偿付应付帐款。通常企业 必须在收回应收帐款前偿付应付帐款:;⑤当企业收回应付帐款时就结束这一循环。 营业周期可以用现金周转期模型来说明。现金周转期模型可以分为以下几部分。 1,存货周转期。它是指企业将原材料变成产成品,并销售产成品所需要的时 间,即企业的生产和销售期。 2,应收帐款周转期。它是指企业将应收帐款变成现金所需要的时间。 3,应付帐款周转期。它是指企业从购买原材料到偿付应付帐款之间的时间 4,现金周转期。它是指企业对生产性资源(如原材料和劳动力)的实际现金 支付到收回应收帐款之间所需要的时间。 在上述四种周转期之间,存在一定的关系。即: 现金周转期=存货周转期+应收帐款周转期-应付帐款周转期 企业的目标是要在不影响正常生产经营的前提下,尽可能地缩短现金周转期 这样可以减少企业筹资的需要,因而降低资金成本。缩短现金周转期可以通过如下 几种方式。一是缩短存货周转期;二是缩短应收帐款周转期;三是延长应付帐款周 转期。只要采取这些缩短现金周转期的措施所产生的边际成本小于由此所降低的资 金成本,缩短现金周转期就能增加企业的利润。 三、短期筹资与长期筹资决策间的关系 任何企业进行生产经营活动必须拥有一定数量的资产,如机器设备、厂房、存 货、应收帐款和各种其它的资产。通常这些资产不是一次购买的,而是逐渐获得 的。我们把这些资产的总成本称为企业的累积资金需要。大部分企业的累积资金需 要是不规则地增加。如图12-1所示。随着企业的规模扩大,累积资金需要曲线表 现出明显的上升趋势。大部分企业都面临着季节性或周期性的波动。因此,企业的 流动资产水平和累积资金需要也都有季节性或周期性的变动。此外,累积资金需要 还有一种无法预测的短期波动 尽管一个企业的流动资产在不断地循环周转,随着企业经营的季节性或周期性 变动而变动,但企业的流动资产很少能降低到零。因此,流动资产的资金需要有 部分是固定的或长期的,另一部分则是季节性或临时性的
此，财务管理人员必须掌握企业销售的趋势及它们对营运资本要求的影响。第三， 营运资本管理对小企业尤其重要。尽管小企业可以通过设备租赁来减少固定资产的 投资，但它们不能减少对现金、应收帐款和存货的投资。而且小企业往往筹集长期 资金的能力有限，它们必须相对多地依靠商业信用和短期借款，而这两项都会通过 增加流动负债而影响营运资本。 营运资本管理主要要解决两个问题：一是确定企业各类流动资产的合适水平是 多少，二是如何为这些流动资产筹集资金。 二、营业周期 营业周期是财务管理中的一个重要概念。对一个典型的制造企业来说，营业周 期由以下几部分构成：①企业购买生产产品所需要的原材料。企业通常赊销材料， 这种交易就产生了应付帐款；②通过对原材料进行加工将原材料变成产成品；③销 售产品产生应付帐款；④在这个期间的某一点，企业必须偿付应付帐款。通常企业 必须在收回应收帐款前偿付应付帐款；⑤当企业收回应付帐款时就结束这一循环。 营业周期可以用现金周转期模型来说明。现金周转期模型可以分为以下几部分。 1，存货周转期。它是指企业将原材料变成产成品，并销售产成品所需要的时 间，即企业的生产和销售期。 2，应收帐款周转期。它是指企业将应收帐款变成现金所需要的时间。 3，应付帐款周转期。它是指企业从购买原材料到偿付应付帐款之间的时间。 4，现金周转期。它是指企业对生产性资源（如原材料和劳动力）的实际现金 支付到收回应收帐款之间所需要的时间。 在上述四种周转期之间，存在一定的关系。即： 现金周转期=存货周转期+应收帐款周转期-应付帐款周转期 企业的目标是要在不影响正常生产经营的前提下，尽可能地缩短现金周转期。 这样可以减少企业筹资的需要，因而降低资金成本。缩短现金周转期可以通过如下 几种方式。一是缩短存货周转期；二是缩短应收帐款周转期；三是延长应付帐款周 转期。只要采取这些缩短现金周转期的措施所产生的边际成本小于由此所降低的资 金成本，缩短现金周转期就能增加企业的利润。 三、短期筹资与长期筹资决策间的关系 任何企业进行生产经营活动必须拥有一定数量的资产，如机器设备、厂房、存 货、应收帐款和各种其它的资产。通常这些资产不是一次购买的，而是逐渐获得 的。我们把这些资产的总成本称为企业的累积资金需要。大部分企业的累积资金需 要是不规则地增加。如图 12-1 所示。随着企业的规模扩大，累积资金需要曲线表 现出明显的上升趋势。大部分企业都面临着季节性或周期性的波动。因此，企业的 流动资产水平和累积资金需要也都有季节性或周期性的变动。此外，累积资金需要 还有一种无法预测的短期波动。 尽管一个企业的流动资产在不断地循环周转，随着企业经营的季节性或周期性 变动而变动，但企业的流动资产很少能降低到零。因此，流动资产的资金需要有一 部分是固定的或长期的，另一部分则是季节性或临时性的
图12-1累积资金需要曲线 企业的累积资金需要可以用长期筹资方式或短期筹资方式来满足。当长期资金 不能满足累积资金需要时,企业必须筹集短期资金。当长期资金大于累积资金需要 时,企业就有剩余资金可以进行短期投资。所以,在累积资金需要一定时,长期筹 资的水平决定了企业是否需要进行短期借贷。图12-2描述了企业的不同筹资策 略 长期筹 长期筹 时间 长期筹资 时间 (c) 图12-2企业筹资策略 1,保守型的筹资策略。图12-2中的(a)图说明了这种策略。企业用长期资金 满足大部分的季节性或周期性的流动资产的资金需要,有时甚至是全部临时性的短 期资金的需要。只是在资金需要的高峰,才用短期的借贷。企业经常有剩余资金进 行短期的投资
企业的累积资金需要可以用长期筹资方式或短期筹资方式来满足。当长期资金 不能满足累积资金需要时，企业必须筹集短期资金。当长期资金大于累积资金需要 时，企业就有剩余资金可以进行短期投资。所以，在累积资金需要一定时，长期筹 资的水平决定了企业是否需要进行短期借贷。图 12-2 描述了企业的不同筹资策 略。 1，保守型的筹资策略。图 12-2 中的(a)图说明了这种策略。企业用长期资金 满足大部分的季节性或周期性的流动资产的资金需要，有时甚至是全部临时性的短 期资金的需要。只是在资金需要的高峰，才用短期的借贷。企业经常有剩余资金进 行短期的投资。 金 额 时间 图 12-1 累积资金需要曲线 图 12-2 企业筹资策略 时间 金 额 长 期 筹 资 (a) 时间 金 额 长 期 筹 资 (b) 时间 金 额 长 期 筹 资 (c)
2,匹配型的筹资策略。即用长期筹资满足长期资的需要,包括永久性的流动 资产,而用短期筹资满足临时性的或季节性的流动资产的资金需要。这种策略能使 企业不能偿还到期债务的风险降至很小。例如,假设某企业向银行借入一年期的借 款,用这笔资金购买机器设备建造一个工厂。在一年后,由工厂所产生的现金流量 一般不足以偿还借款,所以,借款必须延期。如果由于某种原因,银行拒绝贷款延 期,该企业就出现了问题。但如果企业用长期筹资的方式满足建设工厂的资金需 要,贷款的偿还就可以更好地与工厂所产生的现金少量相匹配,贷款延期的问题就 不会出现。 3,积极性的或冒险型的筹资策略。图12-2的(o)图说明了这种情况。采用这 种筹资策略的企业用短期筹资满足部分长期资金的需要。这种企业有较大的来自利 率变动和贷款延期的风险。但是,一般短期的资金成本要低于长期的资金成本,所 以,有此企业愿意为更高的利润而冒险 在上述三种策略中,哪种筹资策略相对于企业的累积资金需要最优?这个问题 很难有一个绝对的标准。目前还没有对这个问题的令人信服的理论分析 第二节现金管理 每个企业都有一部分资产是以现金的形式存在的。这里所说的现金是指企业的 库存现金和银行存款。现金通常称为零收益的资产,因为,库存现金不会产生利息 收入,企业的结算帐户存款的利率也非常低。但是,企业需要持有现金来支付货 款,购买固定资产,和偿还债务等等。在均衡状态,同等风险的所有资产的价格都 应等于其相同的预期边际收益。持有债券的收益是所收到的利息,而企业持有现金 的效益则是现金所提供的流动性。企业必须持有一定数量的现金应应付日常的支 出。当处于均衡时,这种流动性的边际效益应等于等量的短期证券投资的利息收 入。但是,这并不意味着企业持有多少现金都没有关系。现金所提供的流动性的边 际效益随着企业持有现金的增加而下降。所以,财务管理人员必须确定企业的最优 现金持有量。 企业持有现金的动机 企业持有现金主要是出于以下动机。 1,交易动机。交易动机是指企业持有现金以满足日常支付的需要。如购买原 材料、购买机器设备、支付工资、交纳税款等。在企业的经营过程会产生现金流入 量和现金流出量,但这些现金流入量和现金流出量很少同时等额发生,当现金流出 量大于现金流入量时,企业必须保持一定金额的现金用于支付费用的开支和到期的 债务 2,预防动机。预防动机是指企业持有现金以应付意外情况发生时对现金的需 要。在企业的生产经营过程中,存在大量的风险和不确定性因素,因此,现金流入 量和现金流出量是难以准确预测的。所以企业需要保持一定的现金,以应付意外情 况发生时对现金的需要。预防动机的现金持有量主要取决于以下三个因素:①企业 预测现金流入量和现金流出量的可靠程度。现金收支预测的可靠程度越高,则预防 动机所需要的现金量越少;②企业临时举债的能力。如果企业能很快地通过借债筹
2，匹配型的筹资策略。即用长期筹资满足长期资的需要，包括永久性的流动 资产，而用短期筹资满足临时性的或季节性的流动资产的资金需要。这种策略能使 企业不能偿还到期债务的风险降至很小。例如，假设某企业向银行借入一年期的借 款，用这笔资金购买机器设备建造一个工厂。在一年后，由工厂所产生的现金流量 一般不足以偿还借款，所以，借款必须延期。如果由于某种原因，银行拒绝贷款延 期，该企业就出现了问题。但如果企业用长期筹资的方式满足建设工厂的资金需 要，贷款的偿还就可以更好地与工厂所产生的现金少量相匹配，贷款延期的问题就 不会出现。 3，积极性的或冒险型的筹资策略。图 12-2 的(c)图说明了这种情况。采用这 种筹资策略的企业用短期筹资满足部分长期资金的需要。这种企业有较大的来自利 率变动和贷款延期的风险。但是，一般短期的资金成本要低于长期的资金成本，所 以，有此企业愿意为更高的利润而冒险。 在上述三种策略中，哪种筹资策略相对于企业的累积资金需要最优？这个问题 很难有一个绝对的标准。目前还没有对这个问题的令人信服的理论分析。 第二节 现金管理 每个企业都有一部分资产是以现金的形式存在的。这里所说的现金是指企业的 库存现金和银行存款。现金通常称为零收益的资产，因为，库存现金不会产生利息 收入，企业的结算帐户存款的利率也非常低。但是，企业需要持有现金来支付货 款，购买固定资产，和偿还债务等等。在均衡状态，同等风险的所有资产的价格都 应等于其相同的预期边际收益。持有债券的收益是所收到的利息，而企业持有现金 的效益则是现金所提供的流动性。企业必须持有一定数量的现金应应付日常的支 出。当处于均衡时，这种流动性的边际效益应等于等量的短期证券投资的利息收 入。但是，这并不意味着企业持有多少现金都没有关系。现金所提供的流动性的边 际效益随着企业持有现金的增加而下降。所以，财务管理人员必须确定企业的最优 现金持有量。 一、企业持有现金的动机 企业持有现金主要是出于以下动机。 1，交易动机。交易动机是指企业持有现金以满足日常支付的需要。如购买原 材料、购买机器设备、支付工资、交纳税款等。在企业的经营过程会产生现金流入 量和现金流出量，但这些现金流入量和现金流出量很少同时等额发生，当现金流出 量大于现金流入量时，企业必须保持一定金额的现金用于支付费用的开支和到期的 债务。 2，预防动机。预防动机是指企业持有现金以应付意外情况发生时对现金的需 要。在企业的生产经营过程中，存在大量的风险和不确定性因素，因此，现金流入 量和现金流出量是难以准确预测的。所以企业需要保持一定的现金，以应付意外情 况发生时对现金的需要。预防动机的现金持有量主要取决于以下三个因素：①企业 预测现金流入量和现金流出量的可靠程度。现金收支预测的可靠程度越高，则预防 动机所需要的现金量越少；②企业临时举债的能力。如果企业能很快地通过借债筹
集到所需要的资金,则企业出于预防动机持有的现金就越少;③企业能承担的风险 程度。此外,正于我们在后面所能看到的,需要较多的预防现金余额的企业也趋向 于持有能随时变现的短期投资,这些短期投资也能起到同样的预防的目的。 3,投机动机。投机动机是指企业持有一定数量的现金,以便利用可能出现的 有利可图的机会。但是,现在企业往往通过保持举债能力和持有短期投资而不是持 有大量的现金来利用投机的机会 尽管大部分企业的实际现金持有量可以看成几个不同的动机构成的,但是,不 能简单地分别计算每种目的的需要量,然后将它们相加以得出总的现金需要量,因 为同样的现金可以同时满足不同的动机。然而,企业在确定目标现金持有量时应考 虑所有的因素。 、目标现金持有量的确定 尽管企业有各种理由保持一定的现金持有量,但是,现金是一种低收益的资 产,企业不能持有过量的现金。过多的现金会降低企业的资产周转率,降低企业的 投资收益率,因而也降低了企业的价值。因此,为了提高现金管理的效益,企业需 要确定最佳的现金持有量,即企业要确定目标现金持有量 现金持有量的最理想水平取决于企业对现金的需要量。未来的现金需要量可通 过编制现金预算,即现金收支计划来确定。在这里,我们假定企业对现金的需要量 是给定的。下面我们介绍几种确定目标现金持有量的方法。 (一)存货模型 存货模型假定企业的现金流出是按照可预测的等速进行的,企业多余的现金用 于短期投资,当现金不足时,就将短期投资变现。在存货模型的假设下,企业现金 余额的变化如图12-3所示。 时间 图12-3存货模型假设下的现金余额 企业持有现金的总成本由两部分构成。一部分是持有的现金所丧失的短期投资 的利息收入,另一部分是短期投资与现金之间的转换交易的交易成本。设TC表示 持有现金的总成本;T表示研究期间的现金需要量;r表示证券的市场利率,即现 金的机会成本;F表示将证券变现的交易成本;M表示现金持有量。则 M
集到所需要的资金，则企业出于预防动机持有的现金就越少；③企业能承担的风险 程度。此外，正于我们在后面所能看到的，需要较多的预防现金余额的企业也趋向 于持有能随时变现的短期投资，这些短期投资也能起到同样的预防的目的。 3，投机动机。投机动机是指企业持有一定数量的现金，以便利用可能出现的 有利可图的机会。但是，现在企业往往通过保持举债能力和持有短期投资而不是持 有大量的现金来利用投机的机会。 尽管大部分企业的实际现金持有量可以看成几个不同的动机构成的，但是，不 能简单地分别计算每种目的的需要量，然后将它们相加以得出总的现金需要量，因 为同样的现金可以同时满足不同的动机。然而，企业在确定目标现金持有量时应考 虑所有的因素。 二、目标现金持有量的确定 尽管企业有各种理由保持一定的现金持有量，但是，现金是一种低收益的资 产，企业不能持有过量的现金。过多的现金会降低企业的资产周转率，降低企业的 投资收益率，因而也降低了企业的价值。因此，为了提高现金管理的效益，企业需 要确定最佳的现金持有量，即企业要确定目标现金持有量。 现金持有量的最理想水平取决于企业对现金的需要量。未来的现金需要量可通 过编制现金预算，即现金收支计划来确定。在这里，我们假定企业对现金的需要量 是给定的。下面我们介绍几种确定目标现金持有量的方法。 （一）存货模型 存货模型假定企业的现金流出是按照可预测的等速进行的，企业多余的现金用 于短期投资，当现金不足时，就将短期投资变现。在存货模型的假设下，企业现金 余额的变化如图 12-3 所示。 企业持有现金的总成本由两部分构成。一部分是持有的现金所丧失的短期投资 的利息收入，另一部分是短期投资与现金之间的转换交易的交易成本。设 TC 表示 持有现金的总成本；T 表示研究期间的现金需要量；r 表示证券的市场利率，即现 金的机会成本；F 表示将证券变现的交易成本；M 表示现金持有量。则： M T F M TC = r + 2 现 金 余 额 时间 图 12-3 存货模型假设下的现金余额
式中T/M表示此期间进行的现金与证券转换的交易次数,M/2为平均的现金余 额。企业持有现金的总成本与现金持有量的关系如图12-4所示。 总成本 机会成本 交易成本 最佳现金持有量 现金持有量 图124企业持有现金的成本 当持有现金的机会成本与证券变现的交易成本相等时,即: 2FT 时,总成本最小。上式所计算出的M即为最佳现金持有量。 例12-1某企业每月现金需要量为105000元,即一年现金需要量为1260000 元,短期证券的市场利率为8%,每次买卖证券的固定交易成本为20元。要求确定 该企业的最佳现金持有量。 解:根据存货模型的计算公式,最佳现金持有量为 2FT2×20×1260000 M 0=25100(元) 在存货模型中,市场利率越髙,最佳现金持有量越小。通常,当利率高时,人 们只愿意保持少量的现金余额。但另一方面,当企业现金流出速度很快时,或卖出 证券的交易成本很高时,人们则想保持较高的现金余额。存货模型正是在这两个方 面的平衡。财务管理人员有时可能为他们严格的现金控制所节约的利息成本而自 豪,这方面的交易比较明显 存货模型在许多方面过于简化,最重要的是,它假设现金流出量是稳定的、可 预测的,没有考虑任何季节性或循环性的趋势和不确定性的因素。 (二)随机模型 随机模型假设企业的日现金流量是随机变量,它近似地服从正态分布。该模型 考虑在企业不能准确预测其每日现金流量的情况下如何管理其现金余额。其答案如 图12-5所示 首先,企业为现金余额设置上限和下限,并确定一个现金余额的目标值。当现 金余额在上下限之间波动时,财务管理人员可以不采取任何行动。当现金余额达到 上限时,企业就买进足够的证券以将现金余额降低到目标值的水平;其次,当现金
式中 T/M 表示此期间进行的现金与证券转换的交易次数，M/2 为平均的现金余 额。企业持有现金的总成本与现金持有量的关系如图 12-4 所示。 当持有现金的机会成本与证券变现的交易成本相等时，即： r FT M 2 = 时，总成本最小。上式所计算出的 M 即为最佳现金持有量。 例 12-1 某企业每月现金需要量为 105000 元，即一年现金需要量为 1260000 元，短期证券的市场利率为 8%，每次买卖证券的固定交易成本为 20 元。要求确定 该企业的最佳现金持有量。 解：根据存货模型的计算公式，最佳现金持有量为 r FT M 2 = = 25100 0.08 2 20 1260000 = （元） 在存货模型中，市场利率越高，最佳现金持有量越小。通常，当利率高时，人 们只愿意保持少量的现金余额。但另一方面，当企业现金流出速度很快时，或卖出 证券的交易成本很高时，人们则想保持较高的现金余额。存货模型正是在这两个方 面的平衡。财务管理人员有时可能为他们严格的现金控制所节约的利息成本而自 豪，这方面的交易比较明显。 存货模型在许多方面过于简化，最重要的是，它假设现金流出量是稳定的、可 预测的，没有考虑任何季节性或循环性的趋势和不确定性的因素。 （二）随机模型 随机模型假设企业的日现金流量是随机变量，它近似地服从正态分布。该模型 考虑在企业不能准确预测其每日现金流量的情况下如何管理其现金余额。其答案如 图 12-5 所示。 首先，企业为现金余额设置上限和下限，并确定一个现金余额的目标值。当现 金余额在上下限之间波动时，财务管理人员可以不采取任何行动。当现金余额达到 上限时，企业就买进足够的证券以将现金余额降低到目标值的水平；其次，当现金 总成本 机会成本 交易成本 现金持有量 成 本 最佳现金持有量 图 12-4 企业持有现金的成本
余额降到下限时,企业就卖出足够的证券以将现金余额恢复到现金余额的目标值的 水平。 现 时间 图12-5现金控制的随机模型 现金余额的控制上下限和现金余额目标值主要取决于三个因素。一是企业每日 现金流量的波动性;二是每次买进或卖出证券的交易成本;三是证券的市场利率。 如果现金流量的逐日波动性越大,或证券的交易成本越高,企业就应将控制上下限 的幅度确定得大一些,相反,上下限之间的幅度就应小一些。如果证券的市场利率 越高,控制上下限之间的幅度就应小一些。上下限之间的间距的计算公式如下 3Fo H=l+ 4 3FO m=l+ 式中 M:目标现金持有量 H:现金余额控制上限 L:现金余额控制下限 F:证券买卖的固定交易成本; r:日利率; :日现金流量的标准差。 M点是使企业持有现金的机会成本与交易成本之和最小的现金持有量。值得注 意的是,目标现金持有量并不在上下限的中间。所以,平均来说,现金余额降到下 限的次数多于达到上限的次数。将目标现金持有量确定在上下限的中间能使交易成 本最小,但是,使目标现金持有量低于上下限的中点能降低资金的机会成本。 在随机模型中,现金余额的下限需要企业的财务管理人员根据企业的实际情况 确定。日现金流量的标准差可以根据企业的历史数据来估计,固定的交易成本和资 金的机会成本可由市场观察而得
余额降到下限时，企业就卖出足够的证券以将现金余额恢复到现金余额的目标值的 水平。 现金余额的控制上下限和现金余额目标值主要取决于三个因素。一是企业每日 现金流量的波动性；二是每次买进或卖出证券的交易成本；三是证券的市场利率。 如果现金流量的逐日波动性越大，或证券的交易成本越高，企业就应将控制上下限 的幅度确定得大一些，相反，上下限之间的幅度就应小一些。如果证券的市场利率 越高，控制上下限之间的幅度就应小一些。上下限之间的间距的计算公式如下： 3 2 3 2 4 3 4 3 3 r F M L r F H L = + = + 式中： M：目标现金持有量； H：现金余额控制上限； L：现金余额控制下限； F：证券买卖的固定交易成本； r：日利率； σ：日现金流量的标准差。 M 点是使企业持有现金的机会成本与交易成本之和最小的现金持有量。值得注 意的是，目标现金持有量并不在上下限的中间。所以，平均来说，现金余额降到下 限的次数多于达到上限的次数。将目标现金持有量确定在上下限的中间能使交易成 本最小，但是，使目标现金持有量低于上下限的中点能降低资金的机会成本。 在随机模型中，现金余额的下限需要企业的财务管理人员根据企业的实际情况 确定。日现金流量的标准差可以根据企业的历史数据来估计，固定的交易成本和资 金的机会成本可由市场观察而得。 L M H 时间 现 金 余 额 图 12-5 现金控制的随机模型
例12-2某公司确定的最小现金余额为10000元。估计日现金流量的方差为 625000,短期证券的市场利率为每日0.025%,每次证券买卖的交易成本为20元 求该公司的目标现金持有量和控制上限。 解:首先计算现金余额的上下限之差: 3F6 3×20×625000 H-L 4×0.025% 现金余额的上限为 H=10000+21600=31600元 最佳现金持有量为: M=10000+21600/3=17200元 该公司现金余额的决策规则为,如果现金余额上升到31600元,就投资 31600-17200=14400元于短期证券,如果现金余额下降到10000元,就卖出7200 元的短期证券以恢复目标现金持有量 随机模型的实际有用性受它的假设前提的限制。企业的财务管理人员很少相信 企业的现金流量完全不可预测。但是,企业的现金流量仍然存在不可预测的随机波 动。因此,可以把随机模型的结果看成是对这部分不可预测的现金流量的反映。目 标现金持有量的随杋模型可以加深人们对现金管理问题的了解。但是,数学模型并 不能代替财务管理人员的经验判断。 三、提高现金管理效率的手段 编制现金预算、确定目标现金持有量是现金管理的主要内容,但现金管理还有 些其它因素需要考虑,这些因素对现金管理的效率有很大的影响。 1,尽量使现金流量相匹配。如果企业的现金流入量和现金流出量在时间上能 够相匹配,企业就能使现金余额减少到最低限度。因此,企业在安排收款和付款 时,就尽量做到在时间上相一致。 2,提髙收款的效率。收款管理的任务在于缩短客户付款(开出支票)到支票 兑现并存入企业帐户的时间。可以采取如下措施 (1)集中与银行往来,根据客户分布情况及收款量将客户分成若干区域,在 每一区域设一个收款中心。该区域的客户将款项直接汇入该收款中心,该中心收到 款项后立即存入当地银行,然后转给企业所在地银行或需要现金支出的其他银行 由此可以减少收款时间 (2)设立专用信箱,企业可在各主要城市租用邮政信箱,并授权银行定时开 启。客户将付款支票送至信箱,银行取得支票后立即登记办理存款手续。 (3)直接收款。对于大额货款,企业可派专人将大额票据送到付款银行提出 交换,交换后立即存入存款帐户 3,付款管理。对于应付帐款,在不影响企业信誉的前提下,企业应尽可能地 延缓支付,同时企业还可以利用开出支票到资金实际从银行帐户上划出的时间差, 以提高现金的利用率
例 12-2 某公司确定的最小现金余额为 10000 元。估计日现金流量的方差为 625000，短期证券的市场利率为每日 0.025%，每次证券买卖的交易成本为 20 元。 求该公司的目标现金持有量和控制上限。 解：首先计算现金余额的上下限之差： 21600 4 0.025% 3 20 625000 3 4 3 3 3 3 2 = − = = r F H L 现金余额的上限为： H=10000+21600=31600 元 最佳现金持有量为： M=10000+21600/3=17200 元 该公司现金余额的决策规则为，如果现金余额上升到 31600 元，就投资 31600-17200=14400 元于短期证券，如果现金余额下降到 10000 元，就卖出 7200 元的短期证券以恢复目标现金持有量。 随机模型的实际有用性受它的假设前提的限制。企业的财务管理人员很少相信 企业的现金流量完全不可预测。但是，企业的现金流量仍然存在不可预测的随机波 动。因此，可以把随机模型的结果看成是对这部分不可预测的现金流量的反映。目 标现金持有量的随机模型可以加深人们对现金管理问题的了解。但是，数学模型并 不能代替财务管理人员的经验判断。 三、提高现金管理效率的手段 编制现金预算、确定目标现金持有量是现金管理的主要内容，但现金管理还有 一些其它因素需要考虑，这些因素对现金管理的效率有很大的影响。 1，尽量使现金流量相匹配。如果企业的现金流入量和现金流出量在时间上能 够相匹配，企业就能使现金余额减少到最低限度。因此，企业在安排收款和付款 时，就尽量做到在时间上相一致。 2，提高收款的效率。收款管理的任务在于缩短客户付款（开出支票）到支票 兑现并存入企业帐户的时间。可以采取如下措施。 （1）集中与银行往来，根据客户分布情况及收款量将客户分成若干区域，在 每一区域设一个收款中心。该区域的客户将款项直接汇入该收款中心，该中心收到 款项后立即存入当地银行，然后转给企业所在地银行或需要现金支出的其他银行。 由此可以减少收款时间。 （2）设立专用信箱，企业可在各主要城市租用邮政信箱，并授权银行定时开 启。客户将付款支票送至信箱，银行取得支票后立即登记办理存款手续。 （3）直接收款。对于大额货款，企业可派专人将大额票据送到付款银行提出 交换，交换后立即存入存款帐户。 3，付款管理。对于应付帐款，在不影响企业信誉的前提下，企业应尽可能地 延缓支付，同时企业还可以利用开出支票到资金实际从银行帐户上划出的时间差， 以提高现金的利用率
4,利用透支计划。对于一些企业,通常会安排某种类型的透支计划。即当企 业的存款余额不足以支付开出的支票总额时,银行会自动借出一定的数额来补充 但是,企业应注意银行透支额的限额,分析银行透支借款的利率高低。 第三节应收帐款管理 应收帐款是企业流动资产中的一个重要项目。应收帐款的产生主要是由于两种 原因。一是款项结算的时间而产生的应收帐款,对于这种应收帐款企业除了可以选 择结算方式外,一般无法控制。应收帐款产生的第二原因是企业实行信用销售,即 销售企业允许购买方延迟一段时间付款。应收帐款的管理对象主要是第二种原因产 生的应收帐款。 般来说,企业不愿意进行信用销售,但是竞争的压力迫使大部分企业提供商 业信用。在市场竞争比较激烈的情况下,信用销售是企业促进销售的一种主要手 段。当企业进行信用销售时,实际上是向顾客提供了两项交易。一是向客户销售产 品;二是在一个有限的时间内向客户提供了信用。因此,信用销售往往能增加企业 的产品销售量。但是信任销售也涉及到直接和间接的成本。所以应收帐款管理的目 标就是在收入和成本之间的权衡,使企业的利润最大。 应收帐款管理主要包括如下几方面的内容 1,信用条件 2,信用分析 3,信用决策 4,收帐政策。 信用条件 当企业进行信用销售时,首先必须确定销售的条件。信用条件包括信用期限, 即企业打算给予客户多长延期付款的时间。为了使客户在最终付款前付款,同时也 增加企业产品的销售量,企业通常对于立即付款的客户以一定的现金折扣。因此 信用条件还包括现金折扣率和折扣期限。例如,一个企业可能给予客户30天的信 用期限,而当客户在10天内付款时给予1%的现金折扣。这些信用条件表示为 1/10,N/30。 当企业确定信用条件时,需要考虑多方面的因素。企业的信用销售水平通常要 与企业的管理目标相一致。例如,当企业试图开拓一个新的市场时,往往会采用比 较优惠的信用条件。而当企业财务上遇到困难时,又会减少应收帐款的投资以腾出 部分资金。 信用条件的确定还要考虑竞争的压力。由于信用销售是企业促进销售的重要手 段,所以信用条件与企业在市场上所面临的竞争环境直接相关。例如在经济紧缩期 间或对于一些季节性商品,往往需要向客户提供优惠的信用条件。 确定信用条件还要考虑企业产品的需求弹性。如果产品的需求弹性很大,则放 宽信用条件有利于增加产品的销售量。如果产品的需求弹性小,信用条件的改变对 企业销售量的影响不会很大 最优信用条件的确定需要分析信用条件对企业利润的影响
4，利用透支计划。对于一些企业，通常会安排某种类型的透支计划。即当企 业的存款余额不足以支付开出的支票总额时，银行会自动借出一定的数额来补充。 但是，企业应注意银行透支额的限额，分析银行透支借款的利率高低。 第三节 应收帐款管理 应收帐款是企业流动资产中的一个重要项目。应收帐款的产生主要是由于两种 原因。一是款项结算的时间而产生的应收帐款，对于这种应收帐款企业除了可以选 择结算方式外，一般无法控制。应收帐款产生的第二原因是企业实行信用销售，即 销售企业允许购买方延迟一段时间付款。应收帐款的管理对象主要是第二种原因产 生的应收帐款。 一般来说，企业不愿意进行信用销售，但是竞争的压力迫使大部分企业提供商 业信用。在市场竞争比较激烈的情况下，信用销售是企业促进销售的一种主要手 段。当企业进行信用销售时，实际上是向顾客提供了两项交易。一是向客户销售产 品；二是在一个有限的时间内向客户提供了信用。因此，信用销售往往能增加企业 的产品销售量。但是信任销售也涉及到直接和间接的成本。所以应收帐款管理的目 标就是在收入和成本之间的权衡，使企业的利润最大。 应收帐款管理主要包括如下几方面的内容： 1，信用条件； 2，信用分析； 3，信用决策； 4，收帐政策。 一、信用条件 当企业进行信用销售时，首先必须确定销售的条件。信用条件包括信用期限， 即企业打算给予客户多长延期付款的时间。为了使客户在最终付款前付款，同时也 增加企业产品的销售量，企业通常对于立即付款的客户以一定的现金折扣。因此， 信用条件还包括现金折扣率和折扣期限。例如，一个企业可能给予客户 30 天的信 用期限，而当客户在 10 天内付款时给予 1%的现金折扣。这些信用条件表示为 1/10，N/30。 当企业确定信用条件时，需要考虑多方面的因素。企业的信用销售水平通常要 与企业的管理目标相一致。例如，当企业试图开拓一个新的市场时，往往会采用比 较优惠的信用条件。而当企业财务上遇到困难时，又会减少应收帐款的投资以腾出 一部分资金。 信用条件的确定还要考虑竞争的压力。由于信用销售是企业促进销售的重要手 段，所以信用条件与企业在市场上所面临的竞争环境直接相关。例如在经济紧缩期 间或对于一些季节性商品，往往需要向客户提供优惠的信用条件。 确定信用条件还要考虑企业产品的需求弹性。如果产品的需求弹性很大，则放 宽信用条件有利于增加产品的销售量。如果产品的需求弹性小，信用条件的改变对 企业销售量的影响不会很大。 最优信用条件的确定需要分析信用条件对企业利润的影响
信用条件的效益是企业产品销售量的增加,只要产品的售价高于变动成本,增 加销售量就能增加销售毛利。而信用销售的成本则是由此带来的成本增加,即企业 增加应收帐款的成本。应收帐款的成本主要有 1,应收帐款投资的资金成本。企业的资金如果不投资于应收帐款,便可投资 于其他方面并获得投资收益。如投资于短期证券可获得利息收入。 应收帐款的管理成本。它主要包括调查客户的信用情况的费用,收集各种 有关信息的费用,收帐费用和其他费用。 3,应收帐款的坏帐损失。应收帐款是企业的债权,但只有能收回的应收帐款 才是企业的资产。应收帐款因故不能收回而发生的损失就是坏帐损失 例12-3某企业目前实行现金销售政策。预计全年销售收入为10万元,变动 成本为销售收入的60%,企业有剩余的生产能力(所以当企业增加销售量时没有新 的固定成本发生)。该企业正考虑给予客户30天的信用期限。预计在新的信用条 件下,年销售收入为15万元。应收帐款的资金成本为10%。应收帐款的坏帐损失 为销售收入的2%。分析该企业是否应给予客户信用期限。 解:计算销售政策的改变对企业利润的影响 1,计算年销售毛利的变化 年销售毛利的增加=年销售收入的增加×(1-变动成本率) (15-10)×(1-60%) =2万元 2,计算应收帐款的资金成本。资金成本等于应收帐款的投资增量乘以资金成 本率。应收帐款投资增量由两部分构成。一部分是与原销售政策相关的销售收入相 关的应收帐款,而销售收入增量有关的应收帐款投资则是应收帐款増量乘以变动成 本率。我们假定在新的信用条件下的平均收帐期为30天,即等于信用期限。则应 收帐款投资增量为: 30×(10/360)+0.6×30×(15-10)/360 =1.0833万元 应收帐款的资金成本=0.1×1.0833=0.1083万元 3,计算坏帐损失的增量。由于企业现实行现金销售,没有应收帐款,所以现 有销售政策下的坏帐损失为零。坏帐损失的增量即为新的销售政策下的坏帐损失, 即: 0.02×15=0.3万元 与信用期限改变相关的利润增量等于年销售毛利的增量减去应收帐款的资金成 本和坏帐损失。即: 2-0.1083-0.3=1.5917万元 为了进一步说明如何分析现金折扣政策变化的影响,我们仍以上例的企业来说 明。假定上例中的企业在实行30天的信用期限一年后正在考虑是否给予客户在10 天内付款2%的现金折扣。即新的信用条件为2/10,N/30。估计在新的信用条件下 总销售额为16万元,49%的客户将接受现金折扣在第10天付款,另外49%的客户 将在第30天付款,其余2%的应收帐款将为坏帐。所以新的平均收帐期为20天。 我们仍然首先计算信用条件改变带来的应收帐款投资的变化。即应收帐款投资 增量为:
信用条件的效益是企业产品销售量的增加，只要产品的售价高于变动成本，增 加销售量就能增加销售毛利。而信用销售的成本则是由此带来的成本增加，即企业 增加应收帐款的成本。应收帐款的成本主要有： 1，应收帐款投资的资金成本。企业的资金如果不投资于应收帐款，便可投资 于其他方面并获得投资收益。如投资于短期证券可获得利息收入。 2，应收帐款的管理成本。它主要包括调查客户的信用情况的费用，收集各种 有关信息的费用，收帐费用和其他费用。 3，应收帐款的坏帐损失。应收帐款是企业的债权，但只有能收回的应收帐款 才是企业的资产。应收帐款因故不能收回而发生的损失就是坏帐损失。 例 12-3 某企业目前实行现金销售政策。预计全年销售收入为 10 万元，变动 成本为销售收入的 60%，企业有剩余的生产能力（所以当企业增加销售量时没有新 的固定成本发生）。该企业正考虑给予客户 30 天的信用期限。预计在新的信用条 件下，年销售收入为 15 万元。应收帐款的资金成本为 10%。应收帐款的坏帐损失 为销售收入的 2%。分析该企业是否应给予客户信用期限。 解：计算销售政策的改变对企业利润的影响。 1，计算年销售毛利的变化。 年销售毛利的增加=年销售收入的增加×(1-变动成本率) =（15-10）×(1-60%) =2 万元 2，计算应收帐款的资金成本。资金成本等于应收帐款的投资增量乘以资金成 本率。应收帐款投资增量由两部分构成。一部分是与原销售政策相关的销售收入相 关的应收帐款，而销售收入增量有关的应收帐款投资则是应收帐款增量乘以变动成 本率。我们假定在新的信用条件下的平均收帐期为 30 天，即等于信用期限。则应 收帐款投资增量为： 30×(10/360)+0.6×30×(15-10)/360 =1.0833 万元 应收帐款的资金成本=0.1×1.0833=0.1083 万元 3，计算坏帐损失的增量。由于企业现实行现金销售，没有应收帐款，所以现 有销售政策下的坏帐损失为零。坏帐损失的增量即为新的销售政策下的坏帐损失。 即： 0.02×15=0.3 万元 与信用期限改变相关的利润增量等于年销售毛利的增量减去应收帐款的资金成 本和坏帐损失。即： 2-0.1083-0.3=1.5917 万元 为了进一步说明如何分析现金折扣政策变化的影响，我们仍以上例的企业来说 明。假定上例中的企业在实行 30 天的信用期限一年后正在考虑是否给予客户在 10 天内付款 2%的现金折扣。即新的信用条件为 2/10，N/30。估计在新的信用条件下 总销售额为 16 万元，49%的客户将接受现金折扣在第 10 天付款，另外 49%的客户 将在第 30 天付款，其余 2%的应收帐款将为坏帐。所以新的平均收帐期为 20 天。 我们仍然首先计算信用条件改变带来的应收帐款投资的变化。即应收帐款投资 增量为：
