《高级财务管理》课程教学资源（文献资料）独立董事报酬形成机制研究——以中国上市公司为例

第 20卷第 2 期管理科学200JOURNAL OF MANAGEMENT SCIENCES2007年4月（黛）独立董事报酬形成机制研究以中国上市公司为例罗党论",徐璇”,封煜丨中山大学管理学院，广州 5102752广东外语外贸大学国际工商管理学院，广州 510420州是作为激励独立董事务力工作、发挥其在公司治理结构中重要作用独立专事报的主要手段，其合理与否直接影响到独立董事积极性的发挥。。独立董事制度的发展程度不立董事报酬的因素也有所不同,而研究决定独立董事报酬的因素很少从独立董事同，影响独立报酬的形成进行分析根据独立董事制度发展的不同阶段提出声誉假设、按劳分配假设、支付能力假设、风险补偿假设，实证结果表明，独立董事的声誉，工作强度、公司支付能力对其报酬有明显的影响,公司的经营风险在一定程度上也对独立董事的报酬有显著影响，这为制定独立董事的报酬以及对独立董事的激励提供了定的参关键调：独立董事；激励；报酬；声誉中图分类号：F27文章编号：1672-0334（2007）02-0046-08文献标识码：AThe Forming Mechanism of Independent Director-In Case of the Chinese Listed Companiesun XUL Xuan? FENG YJODnou510275,ChiSun Yat-sen Univrersi1510420,activities,As thmthe fachich irtheir.compenersified. Manyied outndentdirectntothen itself. The research infers the incan be delermined by thsity of work, the affordability of theof workn or the risk of takingnake it clear that the rnpact on the independent direcadcontion,of thecorpocan infthe.coensationinThefers.sodown the indepentdindedirorsettKeywords:indensDiation:repu收募日期：2007-03-1蓄金项目：国家自然科学基金（70272021)作害嵩介：罗党论（1979-），男，广东阳江人，中山大学管理学院博士研究生，研究方向：公治理与资

第 20卷第 2期 2007年 4月 管 理 科 学 JOURNAL OF MANAGEMENT SCIENCES Vo1．20 No．2 April，200 7 ⑩ 独立董事报酬形成机制研究 以中国上市公司为例 罗党论’，徐 璇 ，封 煜 1中山大学 管理学院 ，广州 510275 2广东外语外贸大学 国际工商 管理学院 ，广州 510420 ■蔓 ：独 立董事报 酬是作 为激励 独立董事努 力工作 、发挥 其在公 司治理 结构 中重要 作 用 的主要手段 ，其合理与否直接 影响 到独 立董 事积极性 的发挥 。独 立董事 制度 的发展 程度 不 同，影响独立董事报酬的因素也 有所不 同，而研 究 决定独立董 事报酬 的因素很 少从独 立董 事 报 酬的形成进行分析 。根据独立董事制度 发展 的不同阶段提 出声誉假设 、按 劳分配假设 、支 付 能力假设 、风险补偿假设 ，实证 结果表 明，独 立董事 的声誉 、工作 强度 、公 司支付 能力对其报 酬有明显的影响 ，公 司的经营风 险在 一定程度上 也对独 立董事的报 酬有显著影 响，这 为制定 独立董事的报酬 以及对独立董事的激励提供 了一定的参考。 关t调 ：独立董事；激励 ；报酬 ；声誉 中圈分类号：F27 文献标识玛：A 文章编号：1672—0334(2007)02—0046—08 TheForming M echanism ofIndependentDirector — — hlCaseofthe ChineseListed Companies LUO Dangdun ，XU Xuan ，FENG Yu 1 SchoolofBusiness，Sun Yat—sen University，Guangzhou 510275，China 2 SchoolofBusiness，GuangdongUniversityofForeign Studies，Guangzhou5104 20，China Abstract：Compensation isvsedasanimportanttooltoinspiretheindepe ndentdirectors．Theindepe ndent directorswould make more efort forthe improvementofcorporate governance． W hetherthe compensation is reasonable ornothasanimportantimpactontheindepe ndentdirectors managementactivities．Asthedevelop— meritofindependentdirectormechanism ．thefactors which inflHencetheircompe nsationsarediversified．Many papers havestudiedthedeterminantfactors oftheindepe ndentdirectorcompe nsation，butveryfew carried out analysisontheform ationcontentofthecompe nsationitself．Th eresearchinferstheimportantfactors whichin— fluencetheindependentdirectorcompensationfrom thedevelopmentcourseoftheindependentdirectormecha￾nism．Thecompe nsationcan bedetermined bythereputation，intensityofwork，theafordabilityofthecorpo￾rationortheriskoftakingthepo sition．Theempiricalresultsmakeitclearthatthereputation，intensityofwork an daffordabilityofthecorporationhave obviousimpacton theindepe ndentdirectors compensation． In addi— tion，theoperatingriskofthecorporationcaninfluencethecompe nsationinsomeextent．Thepape roffers some ideasforsettingdown theindependentdirectors compe nsation and indepe ndentdir~ tors prompting． Keywords：indepe ndentdirector；inspire；compensation；reputation 收 一 日捆 ：2007—03一lO ■ 金厦 目 ：国 家 自然 科 学基 金 (70272021) t’E誊■介 ：罗党论 (1979一)，男 ，广东阳江人 ，中山大学管理学 院博士研究生 ，研究方 向：公司治理与资本市场等。 维普资讯 http://www.cqvip.com

重告资讯中国上市公司为1第2期罗党论等：独立董事报酬形成机47场的有关规定设立了两名独立董事，成为第一家引1 引言事报酬是作为激励独立董事努力工作进独立董事的境内公司。表1是这一阶段聘请独立独立董事的各公司情况发挥其在公司治理结构中重要作用的主要手段，其合理与否直接影响到独立董事积极性的发挥。一阶段具有如下特点。①聘请独立董事的种董事的报酬问题是两难的问题，报酬过高容易使独司大多数为发行B股、H股等外资股的企业，公司的依赖感，报酬太低又不能调动独数量比较少，只有：这5家公司中除了南文黄家公司玻科控是发行B股外，其余4家均发行H股，根据境董事的积极性。在中国的制度背景下独立董事报酬是如何形成的,哪些因素影响独立董事报酬的形区一阶段上市公外上市的要求，必须设立独立辞电，上市公司按照什么标准来制定独立董事的报酬，司大多数都是出于境外上市的政策要求设立独立董事的。②中国并没有法规要求聘请独立董事，独立本文试图给出这些问题的初步答案董事在上市公司一般不领取报酬述聘请独立董中国独立蓄事报酬形成的制度声票分析事的5家公司都是当年规模比较大的公司，通常认与国外相比，中国独立董事报酬的形成有着自"，担任这类公司为公司规模越大公司的声誉越高！已特殊的制度背景,因此对独立董事报酬的研究也的独立董事可以提高自身的声誉，增加自身的价值。应该放在这一特殊的环境中进行。而中国国内的大阶段，由于独立董事制度在中国尚没有相应的多数文献都是根据国外研究的一些结论来考虑独立执行经验，独立董事基本没有领取报酬，公司能聘请董事报酬的影响因素，并没有考虑中国独立董事报到他们担任独立董事大都是基于他们在国内的声酬形成的历史背景普，而独立董事愿意担任也是因为公司的声誉较好。表面上看，独立重董事报酬完全是由上市公司决2.2第二阶段（1997年2000年）定的，独立董事似乎只能被动的接受，但事实上对于在这个阶段，上市公司聘请独立董事是基于上上市公司和独立董事，双方有各自的利益动机和风市公司的需要，上方面发行H股、N股等境外上市公司根据政策要求聘请险偏爱取得高效用市公司和独立董事为了个讨价还价约过程，在董事，中国也开求境外上市公司应有两名报酬，他们之间公司根据公司的效用制上市董事的专上市中文的报酬效用现知识共ck不子我即低制或的研究显立董事可以运用他们丰富的商影响上市公司给出A电们期望的报配经验技市场方面助企解决经：个讨价还价的出董事报酬的形用难以及构建重要的董耳上市公司博奔的过程不同的历史独产为公司提供更为客观的专门知识③上市公司需阶段，由于独立董事制度的发展程度不同，独立董事要独立董事（上市公司获取报酬约声誉独立黄和上市公司的效用函数也不同，独立董事报酬的影的同时，不仅以提供所拥有的学识和经验作为回报响因素也存在着不同。根据独立董事在中国的发更是以自己的良好声誉和社会地位为担保，上市公展，大致把独立董事的形成划分为4个阶段加以研司通过聘请声誉较高的独立董事可以向外界传递公司治理结构良好、信用度较高的信号。在这个阶段，2.1第一阶段(1993 年~199%6 年)独立董事的效用体现为独立董事的劳动付出、上市1993年青岛啤酒发行H股，并按照香港证券市公司对独立董事知识的需要以及独立董事的声誉。表1第一阶段聘请了独立董事的公司统计表Table1Statistical Table of Company Hiring Indelent Director in the First Stage年份公司简称特征公司规模（元）年度排名1993 年青岛啤酒1993年7月在香港发行H股2 608 336 319第14名194 年南玻科控第53名1991年发行B股1 347 382 872. 93广船国际1993年7月在香港发行H股14 928 957 500第3名1996年第1名上海石化1993年7月在香港发行H股19 025 786 0001995年5月在香港发行H股2 724 421 000第44名吉林化工:表中所列的公司都为在该年度新增的醇请独立董事的公司。公司规模为公司资产总赖,年度排名为公司在年度内资产总额的排名

第 2期 罗党论等 ：独立董事报酬形成机制研究—— 以中国上市公 司为例 47 1 引言 独立董事报 酬是 作为 激励 独立 董 事努 力工 作 、 发挥其在公司治理结 构 中重 要 作用 的主 要手段 ，其 合 理 与 否 直 接影 响 到独 立 董 事 积 极 性 的 发 挥 。 独 立 董事 的报酬问题是 两难 的问题 ，报 酬过 高容 易使独 立 董 事 对 公 司 产 生 依 赖 感 ，报 酬 太 低 又 不 能 调 动 独 立 董 事 的 积 极 性 。 在 中 国 的 制度 背 景 下 独 立 董 事 报 酬 是 如 何 形成 的 ，哪 些 因 素 影 响 独 立 董 事 报 酬 的 形 成 ，上 市 公 司按 照 什 么 标 准 来 制 定 独 立 董 事 的 报 酬 ， 本 文 试 图 给 出 这些 问题 的初 步答 案 。 2 中国独立t，报酮形成的镧度胃景分析 与 国外相 比。中国独 立董 事报 酬 的形成 有 着 自 己特 殊 的 制 度 背 景 ，因此 对 独 立 董 事 报 酬 的 研 究 也 应 该 放 在 这 一特 殊 的 环境 中 进 行 。而 中 国 国 内 的 大 多数文献都是根据 国外研 究的一些结论来 考虑独立 董 事 报 酬 的 影 响 因 素 ，并 没 有 考 虑 中 国 独 立 董 事 报 酬 形 成 的 历 史 背景 。 表 面 上 看 ，独 立 董 事 报 酬 完 全 是 由 上 市 公 司 决 定 的 ，独 立 董 事 似 乎 只 能 被 动 的 接 受 ，但 事 实 上 对 于 上 市 公 司 和 独 立 董 事 ，双 方 有 各 自的 利 益 动 机 和 风 险 偏 爱 。 上市 公 司 和独 立 董 事 为 了各 自取 得 高 效 用 和高报酬 ，他们之间存在着一个 讨价还价 的过程 ，在 这个 过 程 中 ，上 市 公 司 根 据 公 司 的 效 用 制 定 独 立 董 事 的 报 酬 ，独 立 董 事 根 据 自己 的 效 用 要 求 自 己 的 报 酬 ，如 果 他 所 获 得 的报 酬 不 能反 映 其 效 用 时 ，就 可 以 选 择 不 予接 受 、辞 职 等 方 式 来 间 接 或 消 极 地 抵 制 或 影 响 上市 公 司给 出 的不 合 乎 他 们 期 望 的报 酬 。从 这 个 讨 价 还价 的 过 程 可 以 看 出 ，独 立 董 事 报 酬 的 形 成 是 独 立董 事 与上 市 公 司 博 弈 的 过 程 。 在 不 同 的 历 史 阶 段 ，由于 独 立 董 事制 度 的发 展 程 度 不 同 ，独 立 董 事 和 上 市公 司 的 效 用 函数 也 不 同 ，独 立 董 事 报 酬 的 影 响因素也存 在 着不 同。根 据 独立 董事 在 中 国 的发 展 ，大 致 把 独立 董 事 的形 成 划 分 为 4个 阶 段 加 以 研 究 。 2．1 第一 阶段(1993年 一1996年) 1993年青 岛啤酒发行 H股 ，并按照 香港证券 市 场的有关 规定 设立 了两名 独立 董事 ，成 为第一 家引 进 独立 董事的境 内公 司。表 1是 这一阶段聘请 独立 董 事的各公 司情况 。 这 一阶段具有 如下特点 。① 聘请独 立董事 的公 司大多数为发行 B股 、H股等外资股 的企业 ，公司 的 数 量 比较 少 ，只 有 5家 公 司 。 这 5家 公 司 中 除 了 南 玻科控是发行 B股外 ，其余 4家均发行 H股 ，根据境 外 上 市 的要 求 ，必 须 设 立 独立 董 事 ，这 一 阶段 上 市 公 司大多数都是 出于境外上 市的政策要求设立独 立董 事 的。② 中国并 没有法 规要 求聘请 独 立董事 ，独 立 董事在 上市公 司一般不 领取报酬 。上述聘请独 立董 事 的 5家公 司都 是 当年规模 比较 大 的公 司，通 常认 为公 司规模越 大公 司 的声 誉 越高 ，担任这 类公 司 的独立董事可 以提高 自身 的声誉 ，增 加 自身的价值 。 这 一 阶段 ，由于 独 立 董 事 制 度 在 中 国 尚没 有 相 应 的 执行经验 ，独立董事基 本没有 领取报酬 ，公 司能聘请 到他们 担任 独立 董 事 大都 是基 于 他们 在 国 内 的声 誉 ，而独立 董事愿 意担任也是 因为公 司的声誉较好 。 2．2 第二阶段 0997年 一20O0年) 在 这个 阶段 ，上市 公 司聘请 独立 董事是 基 于上 市 公 司 的需 要 ，上 市 公 司 的 需 要 表 现 为 三 方 面 。 ① 发行 H股 、N股等境 外上市 公 司根据政 策要求 聘请 独立董事 ，中国也 开 始要求 境外 上市公 司应 有两 名 以上 的独 立 董 事 。② 上 市 公 司 需 要 独 立 董 事 的 专 业 知识和专业意见 ，以帮助企 业管 理层 解决经 营上 的 困难 和 进 行 经 营 决 策 ，实 现 知 识 共 享 。 Brickly和 James的研究显示 ，独立 董事可 以运用 他们丰富 的商 业 经 验 、技 术 和 市 场 方 面 的知 识 ，帮 助 企 业 解 决 经 营 上 的 困难 以及 构 建 重 要 的 商 业 战 略 ，独 立 董 事 能 为公 司提供更为客观的专 门知 识 。③上 市公 司需 要 独 立 董 事 的 声 誉 。 独 立 董 事 从 上 市 公 司 获 取 报 酬 的 同时 ，不仅 以提供所拥有 的学识和经验作 为 回报 ， 更是以 自己的 良好声 誉 和社会 地位 为担保 ，上 市公 司通过聘 请声誉较 高的独立 董事可 以向外界 传递公 司治理结 构 良好 、信用度较高的信号 。在这个 阶段 ， 独 立 董 事 的效 用 体 现 为 独 立 董 事 的 劳 动 付 出 、上 市 公 司 对 独 立 董 事知 识 的需 要 以 及独 立 董 事 的声 誉 。 表 1 第一阶段聘请了独立t●的公司统计表 Table 1 StatisticalTable ofCom pany Hiring IndependentDirector in the FirstStage 注 ：表 中所 列的 公 司 都 为在 该 年 度 新增 的 聘请 独 立董 事 的 公 司 ，公 司规模 为公 司资 产 总额 ，年 度排 名 为公 司在 年 度 内 资产 总 额 的排 名 。 维普资讯 http://www.cqvip.com

告资讯http://vwWWqvip.co管理科学482007年4月在1997 年~2000年，聘请独立董事的上市公司来越多的上市公司向独立董事支付高报酬。从以上共有68家，向独立董事发放报酬的上市公司一分析可以推断,独立董事报酬的发展趋势将是独立有6家，,1997 年和1998董事的整体报酬水平不断提高，向独立董事支付高均无上市公司向独立董事支付报酬。年吉林化工向每董事支仁报酬的公司也将不断增加至今）万元的报酬，是首家向独立董事支付报酬的公司。2.4第四阶段（202000年共有6家上市公司向独立董事支付报酬，年开始，上市公司的独立董事制度完全建立年上市公司共聘领取报督该阶具经有根据万德数据库的数据，2004事没革然事报酬，但只有区，最大请了3560个家公司2.71个；2005司支1报酬是正虹科技），最小的报酬是0万市公司聘请了4425董事，平均一家公司（亿安科技），其他的是0.5，可3.2到20已经聘请了4836方元事平微藻这主要是可缺乏相应的标准董事属家公司3.57的报刷的提高千兼职，有较高的社会地位和声誉通常主自日的。2004年、2005年和2006年独立董事平均报业工作领域很出色：独立董事是依靠人力资本实现酬分别为33601.7元，37235.4元，38476.5如果自己的利益和效用，其中声誉是独立董事最根本的说2001年～2003年为独立事制度试行与适应阶增值平台[4于这样的独立董事由于他们已经段，那么在这个阶段就是独立董事制度运行走向平有颇为丰厚的主业收入已有满足自己各种基本需稳的阶段，从独立董事报酬制定来说，这个阶段基本要的渠道和途径，担任独立董事只是作为增加和丰以第三阶段为基准，略有上升，体现了市场对独立董富人生经历的一个补充途径！事这个群体人力资本的认知第三阶段(2001年~2003 年）2.54 个阶段的分析2.2001 年中国上市公司推行独立董事制度的步伐4个阶段有着不同的特点。第一阶段由于聘请加快，中国证监会发布《关于在上市公司建立独立董独立董事的人数比较少，所以这个阶段没有涉及到事制度的指导意见》，标志着中国上市公司独立董事独立董事报酬问题，独立董事之所以能担任是基于制度的正式实施，该文件要求2003年6月30日前各他们自身的声誉和公司的声誉。第二阶段是上市公上市公司董事会成员中至少应包括三分之一的独立司自愿设立独立董事的阶段，独立董事还未成然有上市公司给独立董事报#事。在这个文件里第次对独立董事的比例、任种普遍现象，这时候虽职资格或条件、提名和选举、职权范围、报酬等问匙立董事也是基于他们的酬，但都较少，这时候担任做了详细的规定。在2001年后，证监会已经强制要。第三阶段独立董事的设立成制行誉：求上市公司必须聘请独立董事，把独立董事当作上现，其中有兼任客遍现拿成来越多的H会也出台了相关的市公司治理结构不可缺少家公司这个阶段，独立董事基本都领取报酬，并且报对独立的规定，包括风险董事酬相对以前有了很大的增加，见表2。油事的报酬有很大，这时的1酬可以看作是对风险综合位表2 2001 年 ~2003 年独立董事报酬概况这个阶段独立带形成：Table 2 2001 ~ 2003 Ind这些报酬背后的影响因素进行研究可以为上市公Director Reward Structure制定合理的独立董事报酬提供建议，同时也可以为独立董事自身对报酬的要求提供参考。第四阶段独2001年公司2002年公司2003年公司报酬区间立董事制度完全建立，有关独立董事报酬的制度也百分比（%）百分比（%）百分比（%）已经基本稳定，这个阶段是在第三阶段基础上发展未领薪50.512.4711.657和完善的阶段14.5442万元以下20.33910.7713 理论分析与实证过程2万元-5万元3.1 理论分析与假设的提出19.32261.21761.143（含5万元）ama认为，存在一个高度发育的支撑股份公司9.82921.76826.4295万元以上的外部声誉市场，独立事受到这个声誉市场的高董事显然是不够度约束。但是仅声誉激励对独立的正如WJ Salmon 所指出,公司即使有幸请到对2001年~2003年独立董事报酬的结构进行分alter了既有才智又有奉献精神的董事，也无法保证他们析，可以发现2001年不领报酬的公司占50%以上，而年不领报酬的公司比例降低到2.%，在其他怡绘Brickly和的研究显示，独立董报酬区间2002 年的公司数相对2001可以运用他们丰富的商业经验、技术和市场方面自年也有了较大的增加。因此,虽然2002 年与2001 年报酬的最大值没知识，帮助企业经理层解决经营上的困难，帮助企有发生变化，但是2002 年平均报酬有了很大的提高构建重要的商业战略，因此独立董事在企业起着咨2003年的高报酬比2001年和2002年多，可见越询、决策的战略地位[2。独立董事所具有的认知资

48 管理科学 2007年 4月 在 1997年 一2000年 ，聘 请 独 立 董 事 的 上 市 公 司 一 共 有68家 ，向独 立 董事 发 放 报 酬 的 上 市 公 司一 共 有 6家 ，1997年 和 1998年 均 无 上 市 公 司 向 独 立 董 事 支付报酬。1999年吉林化 工向每位独立 董事支 付 1 万 元 的 报 酬 ，是 首 家 向 独 立 董 事 支 付 报 酬 的 公 司 。 2000年共 有 6家 上 市 公 司 向 独 立 董 事 支 付 报 酬 ，l5 个 独 立 董事 领 取 报 酬 。可 见 在 该 阶 段 虽 然 已 经 有 上 市公 司支付独立董事报酬 ，但只有 区区 6家 +最 大的 报酬 是 6万 元 (正 虹 科 技 )，最 小 的 报 酬 是 0．2万 元 (亿安科技 )，其他 的是0．5万元 一1万元之 间 ，可谓 微薄 ，这 主要 是因为 缺乏相应 的标 准。独立 董事 属 于兼 职 ，有 较 高 的 社 会 地 位 和声 誉 ，通 常 在 自己 的 主 业 工 作 领 域很 出 色 ；独 立 董 事 是 依 靠 人 力 资 本 实 现 自己的利益和效用 ，其 中声誉是 独立董 事最 根本 的 增值平台MJ。对 于这 样 的独 立董 事，由于他们 已经 有颇为丰厚 的主业收 入 ，已有满 足 自己各 种基 本需 要 的渠 道 和 途 径 ，担 任 独 立 董 事 只 是 作 为 增 加 和 丰 富人 生 经 历 的一 个 补 充 途径 J。 2．3 第三阶段(2001年 一2003年) 2001年 中 国 上 市公 司 推 行 独 立 董事 制 度 的 步 伐 加 快 ，中 国证 监 会 发 布 《关 于 在 上 市公 司 建立 独 立 董 事 制 度 的 指 导 意见 》，标 志 着 中国 上 市公 司独 立 董 事 制度 的正式 实施 ，该 文件要求2003年 6月30日前各 上 市 公 司 董 事会 成 员 中至 少 应 包 括 三 分 之 一 的 独 立 董事 。在 这 个文 件 里 ，第 一 次对 独 立 董 事 的 比 例 、任 职 资格 或 条 件 、提 名 和 选 举 、职 权 范 围 、报 酬 等 问 题 做 了详 细 的规 定 。在 2001年 后 ，证 监 会 已 经 强 制 要 求 上 市 公 司 必 须 聘 请 独 立 董 事 ，把 独 立 董 事 当作 上 市 公 司治 理 结 构 不 可 缺 少 的一 部 分 。 在这个阶段 ，独立董事基 本都领取报酬 ，并且 报 酬 相 对 以 前 有 了 很 大 的 增 加 ，见 表 2。 表 2 2001年 ~2003年独立董事报酬概况 Table2 2001—2003 Independent Director Reward Strueture 对 2001年 一2003年独 立 董 事 报 酬 的 结 构 进 行 分 析 ，可 以 发 现2001年 不领 报酬 的公 司 占50％ 以上 ，而 2002年不 领 报 酬 的 公 司 比例 降低 到 2．471％ ，在 其 他 报 酬 区间2002年 的公 司数 相 X,~2001年也 有 了较 大 的 增 加 。因 此 ，虽 然 2002年 与 2001年 报 酬 的 最 大 值 没 有 发 生 变 化 ，但 是2002年 平均 报 酬 有 了很 大 的 提 高 。 2003年 的高报 酬 比2001年 和2002年 多 ，可见越 来 越 多 的 上 市公 司 向独 立 董 事 支 付 高 报 酬 。从 以 上 分析 可 以推 断 ，独 立 董 事 报 酬 的 发 展 趋 势 将 是 独 立 董事 的整体报 酬水平 不断提 高 ，向独立 董事 支付 高 报 酬 的公 司也 将 不 断 增 加 。 2．4 第 四阶段 (2004年 一至今) 从 2004年 开 始 ，上 市 公 司 的 独 立 董 事 制 度 完 全 建 立 ，根 据 万德 数 据 库 的 数 据 ，2004年上 市公 司 共 聘 请 了3560个 独 立 董 事 ，平 均 一 家 公 司 2．71个 ；2005 年 上市 公 司聘 请 了4425个 独 立 董 事 ，平 均 一 家 公 司 3．22个 ；~lJ2006年 已 经 聘 请 了4836个 独 立 董 事 ，平 均 一 家 公 司3．57个 ，而 独 立 董 事 的 报 酬 也 有 了 一 定 的 提 高 。2004年 、2005年 和 2006年 独 立 董 事 平 均 报 酬 分 别 为 33601．7元 、37235．4元 、38476．5元 。如 果 说 2001年 ～2003年 为 独 立 董 事 制 度 试 行 与 适 应 阶 段 ，那 么在 这个 阶 段 就 是 独 立 董 事 制 度 运 行 走 向 平 稳 的 阶段 ，从 独 立 董 事 报 酬 制 定 来 说 ，这 个 阶 段 基 本 以 第 三 阶 段 为基 准 ，略 有 上 升 ，体 现 了 市场 对 独 立 董 事 这 个 群 体人 力 资本 的认 知 。 2．5 4个 阶段 的 分 析 4个 阶 段 有 着 不 同 的 特 点 。第 一 阶 段 由 于 聘 请 独 立 董事 的人 数 比较 少 ，所 以 这 个 阶 段 没 有 涉 及 到 独 立 董 事 报 酬 问 题 ，独 立 董 事 之 所 以 能 担 任 是 基 于 他 们 自身 的声 誉 和 公 司 的 声 誉 。第 二 阶段 是 上 市 公 司 自愿 设 立 独 立 董 事 的 阶 段 ，独 立 董 事 还 未 成 为 一 种 普 遍 现 象 ，这 时 候 虽 然 有 上 市 公 司 给 独 立 董 事 报 酬 ，但 都 较 少 ，这 时候 担 任 独 立 董 事 也 是 基 于 他 们 的 声 誉 。 第 三 阶段 独立 董事 的 设 立 成 为 一 种 强 制 行 为 和普遍 现象 ，越来越多的独立 董事 出现 ，其 中有兼 任 几 家公 司 的独 立 董事 。证 监 会 也 出 台 了 相 关 的 一 些 对独立 董事 的规定 ，包括 风险 、职责 、报 酬等 。不 同 的公 司 给予 独 立 董 事 的 报 酬 有 很 大 差 别 ，这 时 的报 酬可以看作是对风险 、劳动付 出、自身声誉 的综合体 现 。在 这 个 阶段 独 立 董 事 的报 酬 机 制 基 本 形 成 ，对 这 些 报 酬 背 后 的影 响 因素 进 行 研 究 可 以 为 上 市 公 司 制 定 合 理 的 独 立 董 事 报 酬 提 供 建 议 ，同 时 也 可 以 为 独 立 董 事 自身 对 报酬 的要 求 提 供 参 考 。第 四 阶 段 独 立 董 事 制 度 完 全 建 立 ，有 关 独 立 董 事 报 酬 的 制 度 也 已经 基 本 稳定 ，这 个 阶 段 是 在 第 三 阶 段 基 础 上 发 展 和 完 善 的 阶段 。 3 理 论 分 析 与 实 证 过 程 3．1 理 论 分 析 与假 设 的提 出 Fama认 为 ，存 在 一 个 高度 发 育 的 支 撑 股 份 公 司 的外部声誉市场 ，独立 董事受 到这 个声 誉市场 的 高 度 约 束 J。 但 是 仅 声誉 激 励 对 独 立 董 事 显 然 是 不 够 的 ，正 如 WalterJSalmon所 指 出 ，公 司 即 使 有 幸 请 到 了既有才智又有奉 献精神 的董事 ，也 无法 保证他 们 始 终 如 一i7J。Briekly和 James的 研 究 显 示 ，独 立 董 事 可 以运 用 他 们 丰 富 的 商 业 经 验 、技 术 和 市 场 方 面 的 知识 ，帮 助 企 业 经 理 层 解 决经 营上 的 困 难 ，帮 助 企 业 构 建 重要 的 商业 战 略 ，因此 独 立 董 事 在 企 业 起 着 咨 询 、决 策 的 战 略 地 位 I。独 立 董 事 所 具 有 的 认 知 资 维普资讯 http://www.cqvip.com

维告资讯h以中国上市公司为保第2司战略决策中发挥着重要作用[8]，独立董事假设3公司支付能力越强，独立董事的报酬越原在公能为公司提供更为客观的专门知识[5]。由此可！独立董事的专业知识对上市公司是有贡献的，上市独立董事是在社会上或者专业领域内有声誉的人士，上市公司的违规行为对董事和管理者个人声公司需要独立董事的知识为上市公司服务。因此上艮大伤害，因此那些被ST 的公司和被处市公司对独立聘用独了都会造成很业知温的嘉水高罚的司都存在很大的对声誉构成威胁的风险，因事白的报上市公日以补偿方面，高报付出艾本比其其风险成正日首业市星口事的租仕理文金事声会的补偿票宏H普来提高公司的形象也是面借助独是说独立董当然还有可能是随很难吸先独：示讼案件不断增多，大的业类似经理人市场店到新独立董事，那就可容易信号，表明公事市场，公司的风险较大，容高的下界传独报酬出应当较高也认为有良好的治理？用度上易得的补所承担1信司中不天之间存専请：信息不对称理层地信息具谐对利生认为有的风工发挥作用要U所E信不对称就必然带来风险的不确北上市公司来说公司发生了重大关联、重大诉及重大担保等事件都是些经营不确定性的表拍保本研究认为这些事件的发生也会影响到独立董诚高要支付的报酬也越度的不意味着他们不要报酬事的报酬制定，因此有风险补偿假设业人士不太注重报反给予与其知识价值相应的报酬是合理的。假设4 公司风险越高，独立董事的报酬越高。声誉对独立董事报酬的影响在各个阶段都有所体3.2样本选择与数据来源年聘请独立董事的上市公司现，因此提出声誉假于1993年独立董事的声誉越高，独立董事的报酬比较少,为了更好的对这段时间独立董事制度的发股设越高展状况进行统计，选取了1993 年~2000 年间所有聘根据按劳分配的原则，独立董事的报酬也应该请独立董事的公司为样本（包括A股，B股、H股）与独立董事的劳动付出相关。在2001年后国强制聘请独立董事，聘请独立董事一般来说，独立董事的实际工作时间难以观察，独立董事的工作是通力的上市公司比较多，因此在这段时间开究选取的样本的选取标其参加董事会会议来体现的。《指导意见》明确规样本取董事制度并聘请了独立董事：#每事在同：一家上市公司每全准是：①已经设立独立，并确保有足够的精力有效②披露了独立董事年度报酬的具体金额，同时剔除五个工作日的工作时间地履行独立董事的职责。因此以参加董事会次数作了那些报营：3别为替代变量来衡量独立董事的工作时间罗党论身资料披露缺失和的上杜胜利和张杰以及夏冬林、朱松等的研究都表明，参个楼数值的极端值后：加董事会会议次数越多，独立董事报酬越高1.1，其中2001002000为93因此有按劳分配假议研究并没有将外币的上市公司工作量越大，独立董事报酬越别除在折金新算比率假设2民人民新加坡董事报酬的制定要主公牛云轴民币=5数据上市公司披路考其自身的经营状的各年年报、公告、巨潮资讯网、《中国证券报）C设来说，业续好的公司能负担独立董事高报酬的支出MAR数据库董事报酬数据、重大事项数据是置动税松设M欣2的角度考虑，业绩越好的公司越容易负担高报酬的从金融界网个股资料中的各年年报中获得，独立重支出；从信息传递的角度考虑，公司独立董事的报酬事背景资料来自金融界网的高管人员以及http：//fi-越高，越可以向外界传递公司业绩良好的信息，使投n/realstock中的高管资料资者和政府部门容易将业绩好的公司与业绩差的公3.3变量设计与模型建立司区分开来1)独立董事的声誉。由于独立董事的个人声Morck,Shleiferishny以誉很难确定，本研究以独立董事的学历和职务为主现公司支付能力越强，给予独立董事的报酬就越高[13.14]，因此有支付假设。要参照。本研究认为，具有硕士以上学位的独立董

第 2期 罗党论 等 ：独立董事报酬形成机制研究—— 以中国上市公 司为例 49 源 在 公 司 战 略 决 策 中 发 挥 着 重 要 作 用 ，独 立 董 事 能 为 公 司 提 供 更 为 客 观 的 专 门 知 识 。 由 此 可 见 ， 独 立 董 事 的 专 业 知 识 对 上 市 公 司 是 有 贡 献 的 ，上 市 公 司 需 要 独立 董事 的 知识 为 上 市 公 司 服 务 。 因 此 上 市公司对独立 董事专 业知 识的 需求越 高 ，聘用 独立 董 事 的 上 市公 司 就 必 须 给 予 独 立 董 事 更 高 的 报 酬 ， 以补偿独立董事为提 高知识水平所 付出的成本 。独 立 董 事 的 社会 背 景 、学 术 地 位 等 因 素 是 独 立 董 事 声 誉 的 一个 重 要体 现 ，从 而 也 必 定 影 响 报 酬 高 低 ，也 就 是 说 独 立 董 事 的 声 誉 对 其 报 酬 有 着 很 大 影 响 。 首 先 ，独 立 董 事 的 声 誉 越 高 ，对 公 众 来 说 其 公 正 性 就 越 强 ，越容 易得到信任。因此 ，上市公 司通过 聘请声誉 较 高 的 独 立董 事 ，可 以 向 外 界 传递 一 个 信 号 ，表 明 公 司有 着 良好 的 治 理 结 构 和信 用 度 ，上 市 公 司 容 易 得 到 投 资 者 和 公 众 的 信 任 。从 实 践 来 看 ，上 市 公 司 在 聘 请 独 立 董事 时 也 十 分 重 视 独 立 董 事 的 声 誉 ，国 外 聘请的独立董事大 多为企业 家 ，而 中国上 市公 司聘 请的独立董事大 多为专 家学 者或退 休 官 员。其 次 ， 担 任 上 市 公 司 的独 立 董 事 ，其 声誉 存 在 一 定 的 风 险 。 独 立 董 事 从所 聘 上 市 公 司 获 取 报 酬 的 同 时 ，不 但 以 提 供 所 拥 有 的 学 识 和 经 验 作 为 回 报 ，更 是 以 自己 的 良好 声 誉 和社 会 地 位 为 担 保 ，因 此 独 立 董 事 的 声 誉 越 高 ，公 司需 要 支 付 的 报 酬 也 越 高 。 高 知 名 度 的 专 业 人 士 不 太 注重 报 酬 ，并 不 意 味 着 他 们 不 要 报 酬 ，相 反 给 予 与 其 知 识价 值 相 应 的 报 酬 是 合 理 的 。 这 种 声 誉 对 独 立 董 事 报 酬 的 影 响 在 各 个 阶 段 都 有 所 体 现 ，因此 提 出声 誉假 设 。 假 设 1 独 立 董 事 的 声 誉 越 高 ，独 立 董 事 的 报 酬 越 高 。 根 据按 劳 分 配 的 原 则 ，独 立 董 事 的 报 酬 也 应 该 与 独 立 董 事 的 劳 动 付 出 相 关 。一 般 来 说 ，独 立 董 事 的 实 际 工 作 时 间 难 以 观 察 ，独 立 董 事 的 工 作 是 通 过 其参加董事会会 议来 体 现 的。《指 导 意 见》明确 规 定 ，每 个 独 立 董 事 在 同 一 家 上 市 公 司 每 年 不 少 于 十 五 个 工 作 日的 工 作 时 间 ，并 确 保 有 足 够 的 精 力 有 效 地 履 行 独立 董 事 的职 责 。因 此 以参 加 董 事 会 次 数 作 为 替 代 变量 来 衡 量 独 立 董 事 的 工 作 时 间 。 罗 党 论 、 杜胜 利 和 张杰 以及 夏 冬 林 、朱 松 等 的 研 究 都 表 明 ，参 加 董事 会 会议 次 数 越 多 ，独 立 董 事 报 酬 越 高 ’“ ， 因 此有 按 劳分 配 假 设 。 假 设 2 上 市公 司工 作 量 越 大 ，独 立 董 事 报 酬 越 高 。 上 市公 司公 告 显 示 ，独 立 董 事 报 酬 的 制 定 要 参 考其 自身 的经 营 状 况 ，一 般 来 说 ，业 绩 好 的 公 司 能 够 负 担独 立 董 事 高 报 酬 的 支 出 。 谭 劲 松 认 为 ，从 成 本 的角度考虑 ，业绩越好 的公 司越 容易 负担 高报酬 的 支 出 ；从 信 息 传递 的角 度 考 虑 ，公 司 独 立 董 事 的报 酬 越高 ，越可以向外界传递公 司业绩 良好 的信息 ，使 投 资 者 和政 府 部 门容 易 将 业 绩 好 的公 司 与 业 绩 差 的 公 司 区 分 开 来 。Morck、Shleifer和 Vishny以 及 Davis 等也发现公 司支付能 力越强 ，给 予独立 董事 的报 酬 就 越 高 ，因 此有 支 付假 设 。 假 设 3 公 司 支 付 能 力 越 强 ，独 立 董 事 的 报 酬 越 高 。 独 立 董事 是 在 社 会 上 或 者 专 业 领 域 内 有 声 誉 的 人 士 ，上 市 公 司 的 违 规 行 为 对 董 事 和 管 理 者 个 人 声 誉 都 会 造 成 很 大伤 害 ，因此 那 些 被 的 公 司 和 被 处 罚 的公 司都 存 在 很 大 的 对 声 誉 构 成 威 胁 的 风 险 ，因 此 其 收益 就 应 当 与 其 风 险 成 正 比 。一 方 面 ，高 报 酬 可 以作 为 对 其 担 任 独 立 董 事 声 誉 的 补 偿 ，另 一 方 面借 助 独 立 董 事 的个 人 声 誉 来 提 高 公 司 的形 象 也 是 上 市 公 司愿 意 提 高 报 酬 的 原 因 。 当 然 还 有 可 能 是 随 着 公 司诉 讼 案 件 不 断 增 多 ，风 险 较 大 的 企 业 很 难 吸 引 到新 的独 立 董 事 ，那 就 可 能 存 在 类 似 经 理 人 市 场 一 样 的独立董事市场 ，公司的风险较大 ，独 立董事 的 报 酬 也 应 当较 高 。Hempel和 Fay的研 究 也 认 为 独 立 董 事 的 报 酬 可 能 是 公 司 给 予 其 所 承 担 风 险 的 补 偿 J。 一般 地 ，公 司 中 不 仅 经 营 者 与 股 东 之 间存 在 信息不对称 ，董事会 与管理 层 也存在 严重 的信息 不 对称 ，郭强 、蒋东生认为有效 的信息获取和 沟通制 度 与机 制 的建 立 与 否 ，是 独 立 董 事 发 挥 作 用 的 重 要 约 束条件 l，这种信息不对 称就必 然带来 风险 的不确 定 性 ，对 上 市公 司来 说 公 司 发 生 了 重 大 关 联 、重 大 诉 讼 以及 重 大 担 保 等 事 件 都 是 一 些 经 营 不 确 定 性 的 表 现 。本 研 究 认 为 这 些 事 件 的发 生 也 会 影 响 到 独 立 董 事 的报 酬 制 定 ，因此 有 风 险 补偿 假 设 。 假 设 4 公 司 风 险 越 高 ，独 立 董 事 的 报 酬 越 高 。 3．2 样 本 选 择 与 数 据 来 源 由于 1993年 ～2000年聘请独 立董事 的上市公 司 比较 少 ，为 了更 好 的 对 这 段 时 间 独 立 董 事 制 度 的 发 展 状 况 进 行 统 计 ，选 取 了 1993年 ～2000年 间 所 有 聘 请 独 立 董 事 的公 司 为 样 本 (包 括 A股 、B股 、H 股 )。 在2001年后中国强制 聘请 独立 董事 ，聘 请独 立董 事 的上 市 公 司 比较 多 ，因 此 在 这 段 时 间本 研 究 选 取 的 样 本 取 自深 沪 两 地 上 市 公 司 (A股 )。样 本 的选 取 标 准是 ：① 已经设立独立董事制度并聘请 了独立董事 ； ②披露 了独立董事 年度 报酬 的具体 金 额 ，同时剔 除 了那 些 报 酬 小 于 1万 元 的 上 市 公 司 ；③ 剔 除 了 对 独 立 董 事 本 身 资 料 披 露 缺 失 和 不 详 的 上 市 公 司 ；④ 剔 除 了一 些 数 值 的 极 端 值 。 最 后 共 选 择 了 1989个 样 本 ，其 中2001年 为 100个 、2002年 为935个 、2003年 为 954个 。本 研 究 并 没 有 将 支 付 独 立 董 事 外 币 的 上 市 公 司 剔 除 在 外 ，而 是 将 外 币 折 算 为 人 民 币 ，折 算 比 率 为 美 元／人 民 币 =8，港 币／人 民 币 =1．2，新 加 坡 元／ 人 民 币 =5。本 研 究 数 据 主 要 来 源 于 上 市 公 司 披 露 的各年年报 、公告 、巨潮 资讯 网 、《中国证券报》、CS— MAR数据库 ，独 立 董事 报酬 数 据 、重 大事项 数 据 是 从 金 融 界 网 个 股 资 料 中 的 各 年 年 报 中 获 得 ，独 立 董 事背景资料来 自金融界网的高管人员以及 http：／／fi— nance．sina．con．cn／realstock中的 高 管 资 料 。 3．3 变 置 设 计 与 模 型 建 立 (1)独 立 董 事 的 声 誉 。 由 于 独 立 董 事 的 个 人 声 誉 很 难 确 定 ，本 研 究 以 独 立 董 事 的 学 历 和 职 务 为 主 要 参 照 。 本 研 究 认 为 ，具 有 硕 士 以 上 学 位 的独 立 董 维普资讯 http://www.cqvip.com

50管理科学年4月事由于具有更高的知识水平和社会地位，因而具有模型的各变量定义如表4所示。更高的声誉。而对于独立董事的职务，按实务界与银据理论分析认为，独立董事的报酬会受到以上因素的影响,在研究这些影响因素时通常采用线学术界进行界定。在实务界，那些具有最高职位的性回归模型,如 Hempel 和 Fay 17] 、杜胜利和张杰["公司总经理和董事长作为独立董事具有更高的主业以及夏冬林和朱松"，本研究根据以上指标建立模收入，社会地位和认能力，因而具有更高的声誉在学术界，本研究认为那些取得最高学术头衔的教型如授、研究员和院士有更高的认知能力、社会地位，因PAY=α+β,EDU+B,Zhi+B.ROA而具有更高的声誉（B,ST + β,Pun+BR表 3 独立董事的声凿分类B,Danbao+β.Lege+β,Ina:Table3Director's Prestige Classificationβ2NO1+BSOE+BMarindependent I+Bs3.Ver声誉高3.4实证统计与分析学历硕士以上硕士及硕士以下各变量的描述性统计见表5从表5可以看出，样本中独立董事报酬连续3年学术界、教授、院士、研究员其他职务的均值为3.648万元，最大为20万元。本研究在收集实业界董事长、总经理其他数据的过程中发现，独立董事当年最高报酬是48万(2）独立董事的劳动付出。参加会议越多，独立元，48家公司的独立董事报酬在1万元以下，考虑到董事的劳动付出越多，因此参加董事会会议次样本数据的一学历方一致性，将其作为极端值别除数作为独立董事付出劳动的替代变量。面有26%为高学历公司每年2%的职务较高般来说、ROA越好，说明(3)公司支付能力。的董事会议次数为7.99联事项、诉讼事项，发生关公司经营状况好，而业绩越好的公司越容易负担高和担保事项的概率分别为81%25%和53%。ST的公报酬的支出同占了12%，受到证监会处罚的公司有5%国有正风险指标包括是否ST、是否受过处罚、重大9.74,最小为3.61,市公司为76%，市场化诉讼和仲裁、重、重大担保等。对上市公司来说明市场发展情况在不同地区是不一样的。同是 ST、受过处罚、发生了重大关联、重里模型的回归结果见表6诉讼以及重大担保负债比例等，这些都是公司风各变量之间不存在共线性从模型验存在的表我从回归结果看，独立董事的报酬与独立董事的5)控制变量包括资产规模、第一大股东持股比声誉有很强的正相关性，EDU利独立量享、股东性质、城市发展市场水平、行业和年度等为6. 000 和3. 634,关于独立酬亚著正观模是因为 Hermalin 和 Weisbach 的研空制资产董事声誉的假设1得到支持，这说明上市公司在制董事的补偿之间有正相关充结果百靓模计结果例这经济上约认是显著白XT此付出代受日任侣周得出影氏手报款履职的绝对必要条件的结论通常因为独立董事职任职的充分务州产影外，还需要文乐对行能力的要控股股的利益有充分的知识积十全管理幸方询阅独来松得相关的知2历职务等前等从独立董茶国有公司绩的影响，研对公司业绩银行谐累化进地中国纪研等目应的作用，根据其声茂的市场金会国民就致力子监给予相应的报酬关于中国市场立董事劳动的董事会会化进程进行调查研究，并发布童事报酬与衡量独中国市场化指数》（2000议次数存进程在着较强的正相关性（t值为1.872），关于2001、2002)[211,上市公司所在地不同，其市场化程度独立董事劳动的假设4得到支持。这说明上市公司二样，从而对给子独立董事报酬也有影响，因此电不在制定独立董事报酬时考虑了独立董事劳动付出这给予控制。不同的行业，其基本情况不一样，给予独事有特所般地，董事会的会议除非立董事的报酬基准也就不一样，也给予控制。至于原因不参加外都必须参加，因此独立董事参加董事年度，从措述性统计可以看出，独立董事的报酬在各会会议的次数越多，说明独立董事的劳动付出越多年度是逐渐递升，也给予控制。上市公司愿意为独立董事支付更多的报酬

管理科学 2007年 4月 事由于具有更高 的知识水 平和 社会地 位 ，因而具 有 更高 的声誉。而对 于独立 董事 的职务 ，按实 务界 与 学术界进行界定 。在 实务 界 ，那 些具有 最 高职位 的 公司总经理 和董事 长作为独立董事 具有 更高的主业 收 人 、社 会 地 位 和认 知 能力 ，因 而 具 有 更 高 的声 誉 ； 在学术界 ，本研究认 为那些 取得最 高学术 头衔 的教 授 、研究员和院士有 更高 的认知能 力 、社会 地位 ，因 而具有更高 的声誉 J。 衰 3 独立t，的声誉分类 Table 3 IndependentDirector S Prestige Classification 学术界 职务 — — 实业 界 教授、院士 、研究员 董事长、总经理 其他 其他 (2)独立董事 的劳动付出。参加会议越多 ，独立 董事 的劳动付 出越 多 ，因此选 取参加 董事会 会议 次 数作为独立董事付出劳动的替代变量 。 (3)公 司支付 能力。一般 来说 ，ROA越 好 ，说 明 公司经营状况好 ，而业绩 越好 的公 司越容 易负担 高 报 酬 的 支 出 。 (4)风 险指 标 包 括 是 否 sT、是 否 受 过 处 罚 、重 大 诉讼 和仲裁 、重大关联 、重大担保 等。对上市公 司来 说 ，如 果公 司 是 sT、受 过 处 罚 、发 生 了 重 人 关 联 、重 大诉讼 以及重大担保 、负债 比例等 ，这些都 是公 司风 险存 在 的表 现 。 (5)控制变量包括资产规模 、第一 大股东持股 比 例 、股东 性 质 、城 市 发展 市场 水 平 、行 业 和年 度 等 。 控制资产规模 是 因为 Hermalin和 Weisbach的研 究结果表明 ，公 司规模 与董事 的补偿之 间有 正相关 比例 ，这 些 关 系 在 经 济 上具 有 普遍 性 ，而 且 统 计 结 果 是显著的 19]；Finkelstein等 以香港 公 司为研 究对 象 ， 也得 出了公 司规模是影响董事报酬 的一 个重要 因素 的结论 。通常来说 ，大股 东控制会对 独立董 事报 酬产生影响 ，独 立董事 作为 中小股 东的利 益代 表者 会与控股股东产生一定的利益冲突，杜胜利 、张杰以 及夏冬林 、朱松 等 的研 究都表 明控 股股东 比例与 独 立董事报酬负相关 川 。中 国绝 大部分上 市公 司是 国 有公 司 ，国 有 公 司 的 报 酬应 该 与 民 营 公 司 不 一 样 ， 因 此 给予 控 制 。 中 国不 同区 域 的经 济 转 型 路 径 呈 现 出明显 的不 同，不同地 区的资本积累方式 、市场化进 程 也是 互 不 相 同 。 自2000年 开始 中 国经 济 改 革 研 究 基金 会 国 民经 济 所 就 致 力 于 对 中 国 不 同 区 域 的 市 场 化进 程 进 行 调 查 研 究 ，并 发 布 了 3个 关 于 中 国 市 场 化进 程 的研究 报 告——《中 国市 场 化指 数 》(2000、 2001、2002)L2Z，上 市 公 司所 在地 不 同 ，其 市 场 化 程 度 也 不 一样 ，从 而 对 给 予 独 立 董 事报 酬 也 有 影 响 ，因 此 给 予控 制 。不 同 的行 业 ，其 基本 情 况 不 一 样 ，给 予 独 立董 事 的报 酬 基 准 也 就 不 一 样 ，也 给 予 控 制 。至 于 年度 ，从 描述性统计 可以看 出，独立 董事的报酬在各 年度 是 逐 渐 递 升 ，也 给 予 控 制 。 模型的各变量定 义如表 4所示 。 根据理 论分 析认 为 ，独 立董 事 的报酬会 受到 以 上因素的影响 ，在 研究这些 影 响因素 时通常 采用 线 性 回归 模 型 ，如 Hempel和 Fay 、杜 胜 利 和 张 杰 以及 夏 冬 林 和 朱 松 j，本 研 究 根 据 以 上 指 标 建 立 模 型 如 下 。 PAY=Ot+卢1EDU+ Zhiwu+卢3Meeting+ ROA+ 母5ST +母6Punish+母1Relation+母sSusong+ 卢9Danbao+卢10Leverage+卢IIlnassert+ 卢12NO1+ 13SOE+卢14Marindex+ 15Indusi+ I6Years 3．4 实证 统 计 与分 析 各 变量 的描述性统计见表 5。 从 表 5可 以看 出 ，样 本 中 独立 董 事 报 酬 连 续 3年 的均 值 为 3．648万 元 ，最 大 为20万 元 。本 研 究 在 收 集 数据的过程中发现 ，独 立董事 当年最 高报酬 是48万 元 ，48家公 司的独立董事报酬在 1万元 以下 ，考虑到 样本数据的一致 性 ，将 其作 为极端 值剔 除 。学历 方 面 有26％ 为 高 学 历 ，有 52％ 的 职 务 较 高 。 公 司 每 年 的董事 会议 次数为7．99次 ，发生关联事项 、诉讼 事项 和担保 事项 的概率分别为81％、25％和53％。ST的公 司 占 了12％ ，受 到 证 监 会 处 罚 的 公 司 有5％。 国 有 上 市公 司 为76％ ，市场 化 指 数 最 大 为9．74，最 小 为 3．61， 说 明市 场 发 展 情 况 在 不 同地 区是 不 一 样 的 。 模 型 的 回归 结 果 见 表 6。 · 从模型看 ，各变量之间不存在共线性。 从 回 归 结 果 看 ，独 立 董 事 的 报 酬 与 独 立 董 事 的 声誉有很强的正相关 性 ，EDU和Zhiwu都与独立董事 报 酬 显 著 正 相 关 ，t值 分 别 为6．000和3．634，关 于 独 立 董事声誉 的假设 1得 到支持。这 说 明上 市 公 司在 制 定独立 董事报酬 时考虑 了独立 董事 声誉 ，独立董 事 过 去 建 立 起 来 的 声 誉 得 到 了上 市 公 司 的 认 可 ，并 愿 意为此付 出代价 。尽 管不能说具备何种学 历 、担任 何 种 职 务 是 独 立 董 事 能 否 按 需 履 职 的 绝 对 必 要 条 件 ， 但 至 少 是 其 任 职 的一 个 充 分 条 件 。因 为 独 立 董 事 职 位除对行业专业能力 具有一 定 的要求 以外 ，还 需要 在金融 、会 计 、法律 、管理 等方 面具有 充分 的知识积 累 ，而 学 历 背 景 、职 务 等无 疑 为 任 职 者取 得 相 关 的知 识储备提供了坚实 的基础 。魏刚 、肖泽忠 等从独立董 事 背 景 的角 度 检 验 了其 对 公 司 经 营 业 绩 的 影 响 ，研 究 发 现政 府 背 景 与 银 行 背 景 的独 立 董 事 对 公 司业 绩 有正 面影 响 J，这 从 另 外一 个 角 度 印 证 了 由独 立 董 事背景形成 的声誉 对公 司有相 应 的作 用 ，根 据其声 誉 给 予 相 应 的报 酬 是 一 个 市 场 理 性 的 表 现 。 独立董事报酬 与衡量 独立董事劳 动的董 事会会 议 次 数 存 在 着 较 强 的 正 相 关 性 (t值 为 1．872)，关 于 独立董事劳动的假设 4得 到支持。这说 明上市公 司 在制定独立董事报酬时考 虑了独立董事 劳动付 出这 一 因素 ，一般地 ，董事会 的会议除非独立 董事有特殊 原因不参加 外都必 须参加 ，因此独立 董事 参加 董事 会会议 的次数越多 ，说明独立董事 的劳动付 出越 多 ， 上市公 司愿意为独立董事支付更多的报酬。 维普资讯 http://www.cqvip.com

维告资讯ht第2期罗党论等：独立董事报酬形成机制研究—以中国上市公司为例表4模型的变量定义Table 4 Model Variable Definition变量定义变量简称因变量PAY上市公司每位独立董事的报酬独立董事的学历背景，虚拟变量，如果上市公司中独立董事的学历背景大多数为高学历，则EDU取值为1,否则取值为0。独立董事的职务，虚拟变量，如果上市公司中独立董事的职务大多数为高职务，则取值为1，Zhieu否则取值为0Meeting参加董事会会议次数，用于衡量独立董事的劳动ROA上市公司的总资产收益率,ROA=意梨测ST上市公司是否 ST,虚拟变量，是则取值为1,否则取值为0。Punish上市公司是否受到处罚，虚拟变量，是则取值为1,否则取值为0。自变量Relation上市公司是否发生重大关联事项，虚拟变量，发生则取值为1，未发生则取值为0Susong上市公司是否发生重大诉讼，虚拟变量，发生则取值为1,未发生则取值为0Danbao上市公司是否发生重大担保，虚拟变量，发生则取值为1,未发生则取值为0。费总额Leverage市公司的资，用于衡量上市公司的潜在风险，Leverage=Inassert上市公司的总资产对数NO1第一大股东的持股比例SOE股东性质，如果是国有企业则为1,否则为0。Marindex该变量取值范围为0~10,数值越大，表示市场越发达Indus行业控制变量。若该公司处于该行业，则取值为1,否则为0。Years,年度控制变量。若该报酬数据处于该年度，则取值1，否则为0表55变量的描述性统Table 5Variable Description Statistics样本量最小值最大值均值方差Pay1.9891.00020.0003.6482.171EDU1.9830.0001.0000.2600. 439Zhiwu1.9890. 004. 0000. 5200.5061.9892.0002 879Meeting19.0007.9901.982ROA 0. 982500.3030.0170. 082ST1.9890. 001. 0000. 1200. 325Punish1.9890.0001. 0000. 0500.2161.989Relation0. 0001. 0000.8100.3891.9890. 0001. 0000.2500.434Susong1.9890.00Danbao1. 0000. 5300.4991.980Leverage0.0112.5260.4690.2101.98917.55321, 1030.878Inassert26. 6091.989NOI0. 0700. 9200.4280. 172SOE1.9890. 001.0000.7600. 4271.9893.610Marindex9.7406.9981.742

第2期 罗党论等：独立董事报酬形成机制研究——以中国上市公司为例 51 Par EDU Zhiwu Meeting R |s Punish Relation Susong Danbao Leverage 1na．~seft ⅣOl |sOE Marindex l989 l983 l989 l989 l982 l989 l989 l989 l989 I989 l980 1989 l989 l989 l989 1．000 0．000 O．00o 2．000 — 0．98250 0．000 0．000 0．000 0．000 0．Ooo 0．0ll l7．553 0．070 0．000 3．6l0 20．000 1．000 4．00o l9．000 0．303 1．000 1．000 1．000 1．000 I．0oo 2．526 26．6O9 0．920 1．000 9．740 3．648 0．260 O．52O 7．990 0．0l7 0．120 0．050 0．8l0 0．250 0．530 0．469 21．103 0．428 0．760 6．998 2．17l 0．439 O．506 2．879 0．082 0．325 0．2l6 0．389 0．434 0．499 0．2l0 0．878 0．172 0．427 1．742 维普资讯 http://www.cqvip.com

维告资讯htp:/www.cqvip.com52管理科学2007 年 4月表 模型口归结果Table6 Model Regresion Result非标准化系数标准化系数共线性诊断sitB误差Beta容忍度膨胀系数1. 269(Constant)2.3671. 8650.0620.1120. 135EDU0. 6706. 000. 0000. 9611. 0400. 0813.6340. 000.9861.014Zhiou0.3470. 0960. 017 0. 0431.8720. 0610.9251. 082Meeting0. 033ROA0.0410. 060 0. 017 0.6900.4900. 8421. 1881.202ST- 0. 6040. 162 0. 0903. 220. 0000. 8321. 080Punish0. 9070. 2300. 0903. 9360.0000.9260.9461, 057Relation- 0. 0570. 126- 0. 0100. 4500.653- 0. 0810.119 0. 016- 0. 6820.4960.8671.153SusongDanbao0.1150. 102 0. 026-1. 1250.2610. 8901, 1230.7800.2880.0712.713 0. 0070.7041.421 LeverageInassert0.2810. 6870. 0112.4090.018.0. 7221.385- 0. 172- 0. 014 0. 5800. 562 0.8911. 123NOI0.2960. 0351. 095SOE0. 1790.118(1.5210. 1280.9130. 0522.2310. 0261. 132Marinder0. 0650. 029 0.883Indus:控制Years控制Ad.rR0. 02 4.201F值样本数1.989可能承担更高的风险公司财务业绩对独立董事报酬影响有显著的正的违规事件，导致独立重相关关系,这与夏冬林、朱松["的研究结论一致,说这就要求上市公司支付更高的报酬，才能聘请到独立董事。而独立董事报酬与重大关联及重大担保变明公司业绩确实影响到上市公司对独立董事报酬的量的系数均为负，其原因还需要进一步分析。负债支付比例与独立董事报酬显著正相关,说明潜在的财务关于报酬与风险之间的关系，是否ST与独立董事高度负相关,这与本研究的假设有差别，但与夏冬风险会影响到独立董事报酬制定。总之风险假设得林、朱松"的发现是一致的。独立董事的报酬与公到了部分验证司是否受到处罚这个变量的系数为正，并且具有很立董事的报酬与上市公司的总资产对数较强的正相关性，一般地，规模越大，说明公司越复强的相关性。这是因为公司一旦受到处罚，说明该杂,给予独立董事高报酬也是正常。此外,市场越发上市公司存在道德风险，独立董事在这类公司任职达，独立董事报酬越高，说明上市公司在制定独立董无助于声誉的提高：而且对于这一类有前科的公司，事报酬的时候考虑了当地的经济发展情况。独立董事有理由认为该公司以后还有可能发生类他

52 管理科学 2007年 4月 公 司财 务 业 绩 对独 立 董 事 报 酬 影 响 有 显 著 的 正 相 关关 系 ，这 与 夏 冬 林 、朱 松. 的 研 究 结 论 一 致 ，说 明公 司业 绩 确 实 影 响 到 上 市 公 司对 独 立 董 事 报 酬 的 支 付 。 关 于报 酬 与 风 险之 间 的关 系 ，是 否 sT与 独 立 董 事高度负相关 ，这与本研究 的假设有差别 ，但与夏冬 林 、朱 松 的 发 现 是 一 致 的 。独 立 董 事 的 报 酬 与 公 司是 否 受 到 处 罚 这 个 变 量 的 系 数 为 正 ，并 且 具 有 很 强 的 相 关性 。这 是 因 为 公 司 一 旦 受 到 处 罚 ，说 明 该 上市公司存 在道德风 险 ，独立 董事在这 类公 司任 职 无助 于声誉 的提高 ；而且对 于这一类有前 科的公 司， 独 立 董事 有 理 由认 为 该 公 司 以后 还 有 可 能 发 生 类 似 的违规事件 ，导致 独立 董 事可 能 承担 更 高 的风 险。 这 就 要 求 上 市 公 司 支 付 更 高 的报 酬 ，才 能 聘 请 到 独 立 董 事 。 而独 立 董 事 报 酬 与 重 大 关 联 及 重 大 担 保 变 量 的系数均 为负 ，其原 因还需 要进 一步 分析 。负债 比例 与独立 董事报酬 显著正 相关 ，说 明潜 在的财 务 风险会影响到独立董事报酬制定 。总之 风险假设得 到 了部 分 验 证 。 独立董事的报酬与上 市公 司的总 资产对数 有着 较强的正相关性 ，一般 地 ，规 模越大 ，说 明公 司越 复 杂 ，给予独立董事高报酬也是正常 。此外 ，市场越发 达 ，独立董事报酬越高 ，说 明上市公 司在 制定独立董 事 报酬 的 时候 考 虑 了 当地 的经 济 发 展 情 况 。 维普资讯 http://www.cqvip.com

维告资讯htp:/vw.cqvip.c罗党论等：独立董事报酬形成机制研究53 第2期以中国上市公司为例Contol[ ] Jouma3.5 稳健性检验wand onomics9alofLa本研究还进行了稳健性检验，不剔除独立董事(2);301-325[7] John Pound.治理型公司的前景[//Walter报酬的极端值，并没有对主要结果产生影响，用精粹译丛主要结果还是相当显著。此ROE、EPS来代替ROalmo等.《哈佛商业评论》精外，分年度的回归结果也显示，声誉假设、按劳报酬治理（中京：中国人民大学出版社、北假设相当稳定。因为篇幅关系,这里没有哈佛商学院出版社，2001列表[8］唐清泉，如何看待公司董事会的认知资源[]说明。开管理评论，2002.（2）：14-16[9】高明华，马守莉。独立董事制度与公司绩效关4结论和讨论随着独立董事制度的不断发展，独立董事也由系的实证分析一兼论中国独立董事有效行刚开始不领取报酬到逐渐领取报酬，独立董事制度权的制度环境【J].南开经济研究，2002，（2）的发展程度不同，影响独立董事报酬的因素也有所54-68[10]罗党论：上市公司独立董事薪酬实证分析[J].不同。，本研究根据独立董事制度发展的不同阶段推导出独立董事报酬形成的影响因素，以中国上市公经济管理，2004，（3）：35-利,张杰.独立董事薪酬影响因素的实证[11] 司为样本，采用实证分析的方法，研究了独立董事报杜性利研究[J].会计研究，2004,(9);24-3酬的影！结论如[12] 谭劲松：独立董与公司治理基于我国上时原意上市公司王制定独了黄市白日劳动付出付更高的报市公司的研究【M].北京：中国财政经济出版酬，这说明上市公司在制定报酬时认可了独立董事社.2003的声誉及独立董事工作量对上市公司所做的贡献[13] Morck R, ShleifeA,Vishny RW.ManagementOwnership and Market Valuation : An Empirical Anal并且愿意为购买独立董声誉及独立董事专业知识水平支付代价ysis[J]. Journal of Financial Economics, 1988,2((2)上市公司的经营状况会影响独立董事的报(1) ;293-315酬。受到处罚、负债比例越高的公司，独立董事报酬[14] Davis G F.The Significance of Board Interlocks for高于其他公司的独立董事报酬，说明上市公司暴露CorporateGovernanceJ1+CorpoGovermance : An的风险越高，越需要支付更高的报酬才能聘请到独Intemational Review,1996,4(3):154-9[15] Sahlman W A. Why Sane People should not立董事，也说明独立董事会对这类公司要求更高的风险补偿。而其他重大事项的的发生导致公司的经营oard [J].inessReview,1990uhlierdBus58(3）:28-35不稳定，使独立董事的报酬支付水平比较低于影响独立童事报酬的因素很复杂,而目[16] John E Core, RobeidEIa较难以计量,本文在替代变量的选取上一定是最Offia优的，这在一定程度上影响到本文的结论，mPerurnal ofFinancial Econonmics,1999,51(3)：371-406参考文献：[17] J Hempel P,Fay C. Outside Director Compensation夏冬林，朱松.独立董事报酬的决定因索与公and Firm Performance[J]. Human Resource Man司治理特征[J].南开管理评论，2005,（1)：24nt, 1994,33(1) :111-133[18]郭强，蒋东生。不完全契约与独立董事作用的[2] Brickley JA,James C M. The Takeover Market,Cor本质及有效性分析一从传统法人治理结构and Ownership Structur的缺陷论起[J].管理世界，2003,(2):78-98.oorateBoardComposJJ. Journal of Law and Eco[19] S0UREels,1987,30(1):161-18oardn[J].RAND Journal of Econom[3] Byrd J W,HA. Do Outside DAE-cs,1988,19(4):5896Hiek[20] Finkelk D C. Chief ExectiveCormTenderOffer[J]. Joumal of Financial Eation:ASynthesisliation[J].Stranics,1992,32(2)195-22egic Management Jourmal,1988,9(6):543-55［4]徐碧琳：上市公司独立董事制度研究——中美[21]樊纲，王小鲁中国市场化指数-各地区市上市公司独立董事制度之比较【J].外国经济场化相对进程2000（2001,2002）年度报告［M】与管理，2002,（1)22-26北京：经济科学出版社，2004.[22] 魏刚,肖泽忠,Nick Travlos,邹宏,独立董事背景[5】唐清泉.知识型花瓶式有威胁作用的独立董事【M］广州：中山大学出版社，2005.与公司经营绩效[J].经济研究，2007，（3)：92-[6] Fama EF,Jensen M C. Separation of Ownership and口

第 2期 罗党论 等 ：独立董事报酬形成机制研究—— 以中国上市公 司为例 53 3．5 稳健 性 检验 本研 究 还 进 行 了 稳 健 性 检 验 ，不 剔 除 独 立 董 事 报 酬 的 极 端 值 ，并 没 有 对 主 要 结 果 产 生 影 响 ，用 ROE、EPS来 代 替 ROA，主 要 结 果 还 是 相 当 显 著 。此 外 ，分 年 度 的 回归 结 果 也 显 示 ，声 誉 假 设 、按 劳 报 酬 假 设 相 当稳 定 。 因 为 篇 幅 关 系 ，这 里 没 有 一 一 列 表 说 明 。 4 结 论 和 讨 论 随 着 独 立 董 事 制 度 的 不 断 发 展 ，独 立 董 事 也 由 刚 开 始 不领 取 报 酬 到 逐 渐 领 取 报 酬 ，独 立 董 事 制 度 的 发展 程 度不 同 ，影 响 独 立 董 事 报 酬 的 因 素 也 有 所 不 同 。本 研 究 根 据 独 立 董 事 制 度 发 展 的不 同 阶 段 推 导 出独 立 董 事 报 酬 形 成 的 影 响 因 素 ，以 中 国 上 市 公 司 为样 本 ，采用 实证 分 析 的方 法 ．研 究 了独 立 董 事 报 酬 的影 响 因素 。其 基 本 结 论 如 下 。 (1)上 市 公 司 在 制 定 独 立 董 事 报 酬 时 愿 意 为 独 立董事 的声誉 、知识水 平 和劳动 付 出支付 更高 的报 酬 ，这 说 明 上市 公 司 在 制 定 报 酬 时 认 可 了 独 立 董 事 的声 誉 及 独 立 董 事 工 作 量 对 上 市 公 司 所 做 的 贡 献 ， 并且 愿 意 为购 买 独 立 董 事 声 誉 及 独 立 董 事 专 业 知 识 水 平 支付 代 价 。 (2)上 市 公 司 的 经 营 状 况 会 影 响 独 立 董 事 的 报 酬 。受 到处 罚 、负债 比例 越 高 的公 司 ，独 立 董 事 报 酬 高 于其 他 公 司 的 独 立 董 事 报 酬 ，说 明 上 市 公 司 暴 露 的 风 险 越高 ，越 需 要 支 付 更 高 的 报 酬 才 能 聘 请 到 独 立 董事 ，也 说 明 独 立 董 事 会 对 这 类 公 司 要 求 更 高 的 风 险补 偿 。而 其 他 重 大 事 项 的发 生 导 致 公 司 的 经 营 不稳定 ，使独立董事 的报酬支付水平 比较低 。 由 于影 响 独 立 董 事 报 酬 的 因 素 很 复 杂 ，而 且 比 较难 以 计量 ，本 文 在 替 代 变 量 的 选 取 上 不 一 定 是 最 优 的 ，这 在 一定 程 度 上 影 响到 本文 的结 论 。 参 考 文 献 ： [1] 夏 冬 林 ，朱 松 ．独 立 董 事 报 酬 的 决 定 因 素 与 公 司 治理 特 征 [J]．南 开 管 理 评 论 ，2005，(1)：24— 28． [2] BrickleyJA，JamesC M．TheTakeoverMarket，Cor— porate Board Composition and Ownership Structure： The CaseofBanking『J]．JournalofLaw and Eco— nomics，1987，30(1)：161—180． 『3] ByrdJW 。HickmanK A．DoOutsideDirectors Moni— tor Managers? Evidence from Tender Ofer Bids [J]．JournalofFinancialEconomics，1992，32(2)： 195—221． [4] 徐 碧 琳 ．上 市 公 司独 立 董 事 制 度 研 究 —— 中 美 上市 公 司独 立 董 事 制 度 之 比较 [J]．外 国 经 济 与 管理 ，2002，(1)：22—26． [5] 唐 清 泉 ．知 识 型 花 瓶 式 有 威 胁 作 用 的 独 立 董 事 [M]．广 州 ：中 山大 学 出版 社 ，2005． [6] FamaE F，JensenM C．SeparationofOwnershipand Control『J]．JournalofLaw andEconomics，1983，26 (2)：301-325． [7] JohnPound．治理 型公 司的前 景 [C]∥WalterJ． Salmon等．《哈佛商业评 论》精 粹译丛——公 司 治 理 (中译 本 )．北 京 ：中 国 人 民大 学 出 版 社 、 哈佛 商 学 院 出 版社 ，2001． [8] 唐 清 泉 ．如 何 看 待 公 司董 事 会 的认 知 资 源 [J]． 南 开 管 理 评论 ，2002，(2)：14-16． [9] 高 明 华 ，马 守 莉 ．独 立 董 事 制 度 与 公 司 绩 效 关 系 的 实 证 分 析—— 兼 论 中 国 独 立 董 事 有 效 行 权 的 制 度 环 境 [J]．南 开 经 济 研 究 ，2002，(2)： 64—68． [10]罗 党 论 ．上 市 公 司 独 立 董 事 薪 酬 实 证 分 析 [J]． 经 济管 理 ，2004，(3)：35—42． [11]杜 胜 利 ，张 杰 ．独 立 董 事 薪 酬 影 响 因 素 的 实 证 研 究 [J]．会 计 研 究 ，2004，(9)：24—31． [12]谭 劲 松 ．独 立 董 事 与 公 司 治 理 —— 基 于 我 国上 市公 司 的研 究 [M]．北 京 ：中 国 财 政 经 济 出 版 社 ，2003． [13] Morck R，Shlei~r A，Vishny R W．Management Ownership and MarketValuation：An EmpiricalAnal— ysis『J]．JournalofFinancial Economics，1988，20 (1)：293-315． [14]DavisG F．TheSignificanceofBoard Interlocksfor CorporateGovernance『J]．CorporateGo vernance：An InternationalReview，1996，4(3)：154—159． 『15] SahlmanW A．WhySanePeopleshould notServeon PublicBoardlJ1．HarvardBusinessReview，1990， 68(3)：28-35． [16]JohnE Core，Robea W Hohhausen，DavidFLarck— er． Corporate Covernance，Chief Executive Officer Compensation，andFinnPerformance[J]．Journalof FinancialEconomics，1999，51(3)：371—406． [17]JHempelP，FayC．OutsideDirectorCompensation and Fin Perfon ance『J]．Human Resource Man— agement，1994，33(1)：111—133． [18]郭强 ，蒋 东生．不 完 全契 约与 独立董 事作 用 的 本质及 有效 性 分 析—— 从传 统 法人 治 理结 构 的缺 陷 论 起 [J]．管 理 世 界 ，2003，(2)：78—98． 『19] Hen alin B E。WeisbachM S．TheDeterminantsof Board Composition『J]．RAND JournalofEconom— ics，1988，19(4)：589—606． 『20] Finkelstein S。Hambrick D C．ChiefExecutiveCom— pensation：A SynthesisandReconciliation[J]．Stra— tegicManagementJournal，1988，9(6)：543—558． [21]樊 纲 ，王 小 鲁 ．中 国 市 场 化 指 数—— 各 地 区 市 场 化 相 对 进 程 2000(2001，2002)年 度 报 告 [M]． 北 京 ：经 济科 学 出 版 社 ，2004． [22]魏 刚 ，肖泽 忠 ，NickTravlos，邹 宏 ．独 立 董 事 背 景 与 公 司 经 营 绩 效 [J]．经 济研 究 ，2007，(3)：92— 105． 口 维普资讯 http://www.cqvip.com