第四章资本资产定价模型 CAPM 均值方差模型提出了的证券选择问题,解决 了最优地持有有效证券组合,即在同等收益 水平之下风险最小的证券组合 夏普等人在该模型基础上发展了经济含义 任何证券组合收益率与某个共同因素的关系 资产定价模型(CAPM)
第四章 资本资产定价模型 CAPM 均值方差模型提出了的证券选择问题，解决 了最优地持有有效证券组合，即在同等收益 水平之下风险最小的证券组合 夏普等人在该模型基础上发展了经济含义 任何证券组合收益率与某个共同因素的关系 资产定价模型（CAPM）
第一节传统标准CAPM的 定价公式推导 般所说的CAPM就是传统的标准的 ●在一定假设条件下成立 不“传统的标准的”CAPM,是对假设 条件的一些放宽 ●本章主要介绍“传统的
第一节 传统标准CAPM的 定价公式推导 ⚫ 一般所说的CAPM就是传统的标准的 ⚫ 在一定假设条件下成立 ⚫ 不“传统的标准的”CAPM，是对假设 条件的一些放宽 ⚫ 本章主要介绍“传统的
CAPM的假设条件及其说明 ●根据“版本”不同,假设条件略有差异, 但基本含义相同 ●本教材列举了9条假设 ●1.投资者仅依据投资收益率的均值和方 差作决策,投资者永不满足 ●2.投资者对预期回报率、标准差和证券 之间的协方差具有相同的理解。 ●3.单期( single period)投资
CAPM的假设条件及其说明 ⚫ 根据“版本”不同，假设条件略有差异， 但基本含义相同 ⚫ 本教材列举了9条假设 ⚫ 1．投资者仅依据投资收益率的均值和方 差作决策，投资者永不满足 ⚫ 2．投资者对预期回报率、标准差和证券 之间的协方差具有相同的理解。 ⚫ 3．单期（single period）投资
●4.资产都无限可分,可以购买一个股份的任 意比例的部分。市销的( Marketed),即, 可以随意买入卖出 ●5.对卖空没有约束 6.存在无风险资产,可以以无风险利率贷出 或借入任意数量的该种资产。利率对所有投 资者相同 7.忽略税收和交易成本,信息是免费并可立 即得到 8.没有通货膨胀和利率的变化 9.单个投资者不能通过其买卖行为影响资产 价格,即完全竞争
⚫ 4．资产都无限可分，可以购买一个股份的任 意比例的部分。市销的（Marketed），即， 可以随意买入卖出 ⚫ 5．对卖空没有约束 ⚫ 6．存在无风险资产，可以以无风险利率贷出 或借入任意数量的该种资产。利率对所有投 资者相同 ⚫ 7．忽略税收和交易成本，信息是免费并可立 即得到 ⚫ 8．没有通货膨胀和利率的变化 ⚫ 9．单个投资者不能通过其买卖行为影响资产 价格，即完全竞争
假设条件的放宽问题 ●这些假设条件是标准的CAPM的假设 ●有一些明显与实际情况相违背 本章后面将讨论这些假设的放宽问题 用效用函数的方式等方式讨论更一般形式 的最优证券组合选择的问题 ●这些定价公式的“模样”基本相同
假设条件的放宽问题 ⚫ 这些假设条件是标准的CAPM的假设 ⚫ 有一些明显与实际情况相违背 ⚫ 本章后面将讨论这些假设的放宽问题 ⚫ 用效用函数的方式等方式讨论更一般形式 的最优证券组合选择的问题 ⚫ 这些定价公式的“模样”基本相同
市场有效性假设EMH (efficient Market hypothesis 假设2是以有效性假设EMH为前提 ●EMH是指价格已经反映了所有可能得到的信息。 基于某一信息集的交易是否赚取较高的收益,若不 能,则说明价格反映了该信息集的所有信息 ●3种形式:弱、半强、强有效 ●弱有效(weak form efficiency 信息集仅包含价格 或收益的历史记录信息:现在的市场价格反映了有 关该证券的所有历史记录中的信息 半强有效(semi- strong form efficiency):信息集包 括所有公开的,投资者共知的所有信息;现在的市 场价格不仅反映了该证券过去的信息,而且还反映 了有关该证券的所有公布于众的信息
市场有效性假设EMH （efficient Market hypothesis） ⚫ 假设2是以有效性假设EMH为前提 ⚫ EMH是指价格已经反映了所有可能得到的信息。 ⚫ 基于某一信息集的交易是否赚取较高的收益，若不 能，则说明价格反映了该信息集的所有信息 ⚫ 3种形式：弱、半强、强有效 ⚫ 弱有效（weak form efficiency）：信息集仅包含价格 或收益的历史记录信息；现在的市场价格反映了有 关该证券的所有历史记录中的信息 ⚫ 半强有效（semi-strong form efficiency）：信息集包 括所有公开的，投资者共知的所有信息；现在的市 场价格不仅反映了该证券过去的信息，而且还反映 了有关该证券的所有公布于众的信息
强有效( strong form efficiency):信息集包括 任何市场参与者所掌握的一切信息;现在的市 场不仅反映了有关该证券过去的信息和公布于 众的信息,而且还反映任何交易者掌握的私人 强有效表明,即使是内线人( insider)也无法垄 断信息,研究者的成果与基金管理者对市场的 评估均已反映到市场价格中 些学者用统计检验方法证明,对于半强有效, 在一些规范成熟的证券市场中成立 证券市场中许多异常现象( anormal phenomenon) 说明,市场不符合强有效 ●在实际证券市场中应用CAPM,还有很大障碍
⚫ 强有效（strong form efficiency）：信息集包括 任何市场参与者所掌握的一切信息；现在的市 场不仅反映了有关该证券过去的信息和公布于 众的信息，而且还反映任何交易者掌握的私人 信息 ⚫ 强有效表明，即使是内线人（insider）也无法垄 断信息，研究者的成果与基金管理者对市场的 评估均已反映到市场价格中 ⚫ 一些学者用统计检验方法证明，对于半强有效， 在一些规范成熟的证券市场中成立 ⚫ 证券市场中许多异常现象（anormal phenomenon） 说明，市场不符合强有效 ⚫ 在实际证券市场中应用CAPM，还有很大障碍
资本市场线CML (capital market line ●投资者的最优证券组合是风险资产组合e和无风险资 产P的线性组 所有的投资者面对同一个有效前沿进行最优组合选择, 他们的差异体现在无差异曲线上 如果有效前沿是“直的”射线,最优组合有“简单的” 叙述—用点P0和e将最优组合线性表示 ●用无风险资产和风险资产组合e的线性组合将最优证 券组合表示;线性组合中的系数就是投资的权重 ●投资者之间,无差异曲线的不同将导致选择的最优组 合中,无风险P与有风险组合e的比例发生变化 ●愿意“冒险”的投资者,风险资产组合e的比例大
资本市场线CML （capital market line） ⚫ 投资者的最优证券组合是风险资产组合e和无风险资 产P0的线性组合 ⚫ 所有的投资者面对同一个有效前沿进行最优组合选择， 他们的差异体现在无差异曲线上 ⚫ 如果有效前沿是“直的”射线，最优组合有“简单的” 叙述——用点P0和e将最优组合线性表示 ⚫ 用无风险资产和风险资产组合e的线性组合将最优证 券组合表示；线性组合中的系数就是投资的权重 ⚫ 投资者之间，无差异曲线的不同将导致选择的最优组 合中，无风险P与有风险组合e的比例发生变化 ⚫ 愿意“冒险”的投资者，风险资产组合e的比例大
E(r) CML m 0
f r CML e＝ m E (r ) 0 ) ~( p r P0
分离定理 separation theorem 如果把投资者持有的风险资产“挑出来”比较 相对于总的资产,单个风险证券的权重不相同 ●仅仅相对于风险资产来说,每种单个的风险资 产在总的风险资产中占的比例,对于每个投资 者来说是相同的,而且与组合e点“同结构” ●投资者投资于风险资产的“相对权重”与投资 者个人的“风险喜好”程度无关 ●两者是分离的——分离定理
分离定理 separation theorem ⚫ 如果把投资者持有的风险资产“挑出来”比较 ⚫ 相对于总的资产，单个风险证券的权重不相同 ⚫ 仅仅相对于风险资产来说，每种单个的风险资 产在总的风险资产中占的比例，对于每个投资 者来说是相同的，而且与组合e点“同结构” ⚫ 投资者投资于风险资产的“相对权重”与投资 者个人的 “风险喜好”程度无关 ⚫ 两者是分离的——分离定理