金融学概论 3.有效市场理论及其困境 )光竿管理礼吃 91898 Guanghua School of Management
3. 有效市场理论及其困境 金融学概论
)光华管理说 g5 Guanghua School of Management 3有效市场理论及其困境 31有效市场的内涵及其表现 32有效市场假说的理论基础 33有效市场理论的逻辑困境 34有效市场理论的实践异象 35对有效市场的新认识
3. 有效市场理论及其困境 3.1 有效市场的内涵及其表现 3.2 有效市场假说的理论基础 3.3 有效市场理论的逻辑困境 3.4 有效市场理论的实践异象 3.5 对有效市场的新认识
光华情理 CiGs, Guanghua School of Management ③31有救市场的内涵及其表现 31.1有效市场与随机游走 312有效市场与公平博弈 313有效市场与充分统计量 314有效市场下的市场信念:同质性信念
3.1 有效市场的内涵及其表现 3.1.1 有效市场与随机游走 3.1.2 有效市场与公平博弈 3.1.3 有效市场与充分统计量 3.1.4 有效市场下的市场信念：同质性信念
Q31有数市场的内涵及其表现 Fama(1970):“价格总是‘完全反映( fully reflect 了所有可得信息 all available information)的市场 被称为是‘有效的’。” 弱有效市场 半强有效市场 强有效市场 Jensen(1978):“价格反映信息的程度正好使得获 取信息的受益不超过边际成本 there is no other proposition in economics which has more solid empirical evidence supporting it than the efficient Market Hypothesis” 2021/2/22 光华管狸学院
2021/2/22 光华管理学院 4 3.1 有效市场的内涵及其表现 Fama(1970)：“价格总是‘完全反映(fully reflect)’ 了所有可得信息(all available information)的市场 被称为是‘有效的’。” – 弱有效市场 – 半强有效市场 – 强有效市场 Jensen(1978)：“价格反映信息的程度正好使得获 取信息的受益不超过边际成本” – “there is no other proposition in economics which has more solid empirical evidence supporting it than the Efficient Market Hypothesis
Q31有数市场的内涵及其表现 311有效市场与随机游走 个年轻的法国数学家, Louis bachelier,的博士论 文:“投机的理论”,1900 过去、现在、甚至“折现”后的将来事件,都会反 映到市场价格中,但他却发现这些事件却与价格的 变化没有显示出明显的关系。 发现时间序列几乎是随机游走,价格变化之间的序 列相关性相互独立 f(r/+1B)=f( j, t+I =(P-p) P 在他的那个时代,他并不成功,不为人知;直到 1954才被 Savage发现;在 Paul samuelson早期关于 投机的研究受 Bachelier的影响很大。 2021/2/22 光华管狸学院
2021/2/22 光华管理学院 5 3.1 有效市场的内涵及其表现 3.1.1 有效市场与随机游走 –一个年轻的法国数学家, Louis Bachelier, 的博士论 文: “投机的理论”, 1900 – 过去、现在、甚至“折现”后的将来事件，都会反 映到市场价格中，但他却发现这些事件却与价格的 变化没有显示出明显的关系 。 – 发现时间序列几乎是随机游走，价格变化之间的序 列相关性相互独立。 –在他的那个时代，他并不成功，不为人知；直到 1954才被Savage发现；在Paul Samuelson 早期关于 投机的研究受Bachelier 的影响很大。 , 1 , 1 ( | ) ( ) j t t j t f r f r + + = , 1 , 1 , , ( ) / j t j t j t j t r p p p + + = −
Q31有数市场的内涵及其表现 312有效市场与公平博弈 对有效市场假说的检验必须一个资产定价模型同时 被检验,说明信息如何被定价模型决定的证券价 格“完全反映”。 预期均衡条件【PA1)1+4(mA) 信息集在决定均衡预期收益时得到了充分的利用, 也就是在这个意义上说信息集在价格的形成过程中 得到了“充分反映”。 它消除了获取高于均衡期望收益的交易策略,使得 有效市场下的证券交易是“公平博弈( fair game)” 数学上表现为具有鞅性质。 +=F E j,1+1 2021/2/22 光华管狸学院
2021/2/22 光华管理学院 6 3.1 有效市场的内涵及其表现 3.1.2 有效市场与公平博弈 – 对有效市场假说的检验必须一个资产定价模型同时 被检验 ，说明信息如何被定价模型决定的证券价 格“完全反映”。 – 预期均衡条件 – 信息集在决定均衡预期收益时得到了充分的利用， 也就是在这个意义上说信息集在价格的形成过程中 得到了“充分反映”。 – 它消除了获取高于均衡期望收益的交易策略，使得 有效市场下的证券交易是“公平博弈(fair game)”。 数学上表现为具有鞅性质。 , 1 , 1 , ( | ) [1 ( | )] E p E r p j t t j t t j t + + = + , 1 , 1 , 1 ( | ) j t j t j t t z r E r + + + = − , 1 ( | ) 0 E zj t t + =
Q31有数市场的内涵及其表现 313有效市场与充分统计量 充分统计量的概念是描述两个统计变量之间某种 “等价关系” 如果你知道可得信息与知道证券价格对你的预期形 成和决策是一样的,你是否认为信息与证券价格对 你的参考价值是相同的呢?若认为是相同的,则可 以说证券价格是信息的“充分统计量”。 E(1)=E(11p1 2021/2/22 光华管狸学院
2021/2/22 光华管理学院 7 3.1 有效市场的内涵及其表现 3.1.3 有效市场与充分统计量 – 充分统计量的概念是描述两个统计变量之间某种 “等价关系” – 如果你知道可得信息与知道证券价格对你的预期形 成和决策是一样的，你是否认为信息与证券价格对 你的参考价值是相同的呢？若认为是相同的，则可 以说证券价格是信息的“充分统计量”。 , 1 , 1 , ( | ) ( | ) E r E r p j t t j t j t + + =
Q31有数市场的内涵及其表现 314有效市场下的市场信念:同质性信念 “客观”存在的可得信息型 证券价格之间有一个“真实”的概率分布 (P1 1,t+r,51n,t+r ,),z=0,1,2 市场就似乎拥有自己的信息集圆 fm(n1+12…,pnm|e 有效市场假说表明证券市场能够有效地处理信息 市场“意识到”了所有可利用的信息 正确地利用了这些信息 mn(P11…, pui e/)=f(P 1t+1n.t+1 ) 2021/2/22 光华管狸学院
2021/2/22 光华管理学院 8 3.1 有效市场的内涵及其表现 3.1.4 有效市场下的市场信念：同质性信念 – “客观”存在的可得信息集 – 证券价格之间有一个“真实”的概率分布 – 市场就似乎拥有自己的信息集 – 有效市场假说表明证券市场能够有效地处理信息 • 市场“意识到”了所有可利用的信息 • 正确地利用了这些信息 t m t 1, , ( , , | ), 0,1,2, t n t t f p p + + = 1, 1 , 1 ( , , | ) m m t n t t f p p + + m t t = 1, 1 , 1 1, 1 , 1 ( , , | ) ( , , | ) m m t n t t t n t t f p p f p p + + + + =
Q)光竿管理无 KIngs Guanghua School of Management 32有效市场假说的理论基础 321理性与证券价格的形成 322理性预期与有效市场 323理性套利与有效市场
3.2 有效市场假说的理论基础 3.2.1 理性与证券价格的形成 3.2.2 理性预期与有效市场 3.2.3 理性套利与有效市场
Q3有数市场低说的理论基础 ◆按照安德瑞史莱佛(安德瑞·史莱佛,2003)的观点,有 效市场假说“奠基于三个逐渐放松的假定之上。首先 投资者被认为是理性的,所以他们能对证券做出合理的 价值评估;其次,在某种程度上某些投资者并非理性 但由于他们之间的证券交易是随机进行的,所以他们的 非理性会相互抵消,所以证券价格不会受到影响;最后 在某些情况下,非理性的投资者会犯同样的错误,但是 他们在市场中会遇到理性的套利者,后者会消除前者对 价格的影响。 证券市场被理性交易者所“控制”,非理性行为是极其少数的, 不会影响证券市场价格。 为什么理性交易者就能够使证券市场价格“充分反映”了相关 信息呢? 交易者需要什么样的理性呢? 2021/2/22 光华管狸学院
2021/2/22 光华管理学院 10 3.2 有效市场假说的理论基础 按照安德瑞·史莱佛(安德瑞·史莱佛，2003)的观点，有 效市场假说“奠基于三个逐渐放松的假定之上。首先， 投资者被认为是理性的，所以他们能对证券做出合理的 价值评估；其次，在某种程度上某些投资者并非理性， 但由于他们之间的证券交易是随机进行的，所以他们的 非理性会相互抵消，所以证券价格不会受到影响；最后， 在某些情况下，非理性的投资者会犯同样的错误，但是 他们在市场中会遇到理性的套利者，后者会消除前者对 价格的影响。 ” – 证券市场被理性交易者所“控制”，非理性行为是极其少数的， 不会影响证券市场价格。 – 为什么理性交易者就能够使证券市场价格“充分反映”了相关 信息呢？ – 交易者需要什么样的理性呢？