如何建立一个完整的企业财务模型 2016-02-1810:06 格上私募圈 这篇文章是我初学投资时，做了上百个公司的财务模型后的心得体会。建 立财务模型是基本面投资的基本功，非常重要。由于工程师出身，我对自 己的模型更有信心，因为自己知道所有的假设和算法，即使错了也能很快 修正。在投领域这些年，我从来没有用过卖方的模型，都是自己建模。 建立一个公司的财务模型是进行DCF现金流分析估值的基础。虽然这很 基本，但是并不是所有的专业人士都能掌握这个基本技能。有的基金经理 不知道如何建立财务模型，无法平衡资产负债表。把钱交给这些所谓的“专 业人士”管理，我觉得很不靠谱。当然，很多基金，包括对冲基金，都不 太重视建模型，他们快速的决策过程让耗时费力的建模变成了累赘。所以， 很多基金都会直接拿证券分析师的模型进行分析。还有的基金只做一张表， 也就是利润表的模型。 一个完整的企业财务模型包括三张表：资产负债表、利润表、现金流量表。 这三张表相互联系，互相影响，构成了对一个企业财务运营的完整模拟。 通过对模型参数的调整，可以对企业的各种运营状况进行研究，从而对现 金流和估值有深入的分析。 在建立模型之前，首先要对会计准则和这三张表的内在关系深入了解。我 对这三张表的理解，一图以概之：
如何建立一个完整的企业财务模型 2016-02-18 10:06 格上私募圈 这篇文章是我初学投资时，做了上百个公司的财务模型后的心得体会。建 立财务模型是基本面投资的基本功，非常重要。由于工程师出身，我对自 己的模型更有信心，因为自己知道所有的假设和算法，即使错了也能很快 修正。在投领域这些年，我从来没有用过卖方的模型，都是自己建模。 建立一个公司的财务模型是进行 DCF 现金流分析估值的基础。虽然这很 基本，但是并不是所有的专业人士都能掌握这个基本技能。有的基金经理 不知道如何建立财务模型，无法平衡资产负债表。把钱交给这些所谓的“专 业人士”管理，我觉得很不靠谱。当然，很多基金，包括对冲基金，都不 太重视建模型，他们快速的决策过程让耗时费力的建模变成了累赘。所以， 很多基金都会直接拿证券分析师的模型进行分析。还有的基金只做一张表， 也就是利润表的模型。 一个完整的企业财务模型包括三张表：资产负债表、利润表、现金流量表。 这三张表相互联系，互相影响，构成了对一个企业财务运营的完整模拟。 通过对模型参数的调整，可以对企业的各种运营状况进行研究，从而对现 金流和估值有深入的分析。 在建立模型之前，首先要对会计准则和这三张表的内在关系深入了解。我 对这三张表的理解，一图以概之：
资产负货表 现金流量表 资产负货表 现金 现企变化 资 现金 资产 运营资产 资金 运营资产 资产 折旧 其他资产 其他资产 其他 投短 借德 借款 还绩 借款 负债 444 负债 运营负债 贷金 运营负债 变化 分红1 地发 股东权益 股东权益 净利润 利润表 色岭峰资本 对于一个有过严格工科教育的人来说，财务模型并不难。因为三张表的关 系并不复杂，数学表达上也超不出加减乘除四则运算的范围。但是，只有 真正了解这三张表的内在联系，深入了解公司的运营本质，才能真正建好 一个财务模型。 建模准备 在建立模型前，首先要取得至少过去5年的财务数据，以便根据历史数据 设定对未来的假设。当然，不仅是数字，更要通读过去5年的年报，尤其 是财务报表附注部分，掌握数据后面的信息。 利润表 建立财务模型的第一步就是建立利润表模型。利润表与其它两个表的联系 不是最为复杂，利润表更多的是给现金流量表和资产负债表提供输入，所 以利润表比较容易建立。为了建立利润表，必须对影响利润表的一系列因 素进行假设。一些最基本的假设如下：
对于一个有过严格工科教育的人来说，财务模型并不难。因为三张表的关 系并不复杂，数学表达上也超不出加减乘除四则运算的范围。但是，只有 真正了解这三张表的内在联系，深入了解公司的运营本质，才能真正建好 一个财务模型。 建模准备 在建立模型前，首先要取得至少过去 5 年的财务数据，以便根据历史数据 设定对未来的假设。当然，不仅是数字，更要通读过去 5 年的年报，尤其 是财务报表附注部分，掌握数据后面的信息。 利润表 建立财务模型的第一步就是建立利润表模型。利润表与其它两个表的联系 不是最为复杂，利润表更多的是给现金流量表和资产负债表提供输入，所 以利润表比较容易建立。为了建立利润表，必须对影响利润表的一系列因 素进行假设。一些最基本的假设如下：
利润表 利润表基本假设 单价增长率 销售额 销售额增长率 销量增长率 毛利率 毛利 销售费用 费用率 管理费用 运营利润 财务费用 其他运营费用 营业外收入 税前利润 营业外支出 税率 净利润 。岭峰资本 在所有的假设中，销售额增长率是最为关键的一个，因为很多的其它参数 的假设都是基于销售额的一个比例而来。在做假设时，既要参考历史数据， 也要考虑公司未来的发展，可以说是没有绝对的正确与否。 但是，在利润表上，有一个重要的质量监控指标，这就是运营杠杆。一般 来讲，一个公司的运营杠杆相对固定。如果预测未来公司的各项数字，发 现运营杠杆与历史相比有重大变化，这时候就要重新检查各种假设，看是 不是有不合理的地方。一般的模型假设都没有深入的固定成本与费用和可 变成本与费用的分析，很容易把运营杠杆的效果就忽视了。 利润表上另外一个重要的质量监控指标就是净利润增长率与ROE的关系。 在盈利能力与资本结构不变的情况下，ROE就是净利增长的极限。如果 净利润增长远远超过历史平均ROE水平，那么这个公司一定有重大的改 变，比如增发或借贷这样的资本结构变化，或者盈利能力的大幅度提高。 如果没有这些重大改变，肯定有一些假设是错误的
在所有的假设中，销售额增长率是最为关键的一个，因为很多的其它参数 的假设都是基于销售额的一个比例而来。在做假设时，既要参考历史数据， 也要考虑公司未来的发展，可以说是没有绝对的正确与否。 但是，在利润表上，有一个重要的质量监控指标，这就是运营杠杆。一般 来讲，一个公司的运营杠杆相对固定。如果预测未来公司的各项数字，发 现运营杠杆与历史相比有重大变化，这时候就要重新检查各种假设，看是 不是有不合理的地方。一般的模型假设都没有深入的固定成本与费用和可 变成本与费用的分析，很容易把运营杠杆的效果就忽视了。 利润表上另外一个重要的质量监控指标就是净利润增长率与 ROE 的关系。 在盈利能力与资本结构不变的情况下， ROE 就是净利增长的极限。如果 净利润增长远远超过历史平均 ROE 水平，那么这个公司一定有重大的改 变，比如增发或借贷这样的资本结构变化，或者盈利能力的大幅度提高。 如果没有这些重大改变，肯定有一些假设是错误的
资产负债表 资产负债表相对比较复杂，与利润表和现金流量表都有紧密的内在联系。 资产负债表 资产 负债 见金流量表现金变化 现金及等价物 短期猎款 现金流量表等资部分 按销售额假设比例 应收款 应付款项 按销售额假设比例 按销售额假设比例 存费 长期借款 现金流量表等资部分 按销售额假设比例 其他流动资产 其他非流动负债 按销售额假设比例 现金流量表折旧 现金流量表投资部分 固定资产 情本及公积 现金流量表筹资部分 现金流量表摊销 现金流量表筹资部分 现金流量表投资部分 无形资产 存留收益 利润表归属股东净利润 现金流量表经营部分 现金流量表投资部分 商营 少效般东权益 现金流量表等资部分 利润表少数股东净利润 现金流量表经营部分 现金流量表投资部分 其他固定资产 股东权益 冬岭峰资本 来自现金流量表： 第一，资产负债表中现金部分是来自于现金流量表。第二，借款部分来自 于现金流量表的筹资部分。第三，固定资产及无形资产与现金流量表的经 营现金流和投资现金流都有关系。第四，股东权益也与现金流量表的筹资 部分紧密相连。总之，资产负债表反映的是公司在某一个时间点的状态， 而现金流量表就是资产负债表变化的记录。 来自利润表： 利润表的净利润会进入资产负债表的存留收益，增加股东权益
资产负债表 资产负债表相对比较复杂，与利润表和现金流量表都有紧密的内在联系。 来自现金流量表： 第一，资产负债表中现金部分是来自于现金流量表。第二，借款部分来自 于现金流量表的筹资部分。第三，固定资产及无形资产与现金流量表的经 营现金流和投资现金流都有关系。第四，股东权益也与现金流量表的筹资 部分紧密相连。总之，资产负债表反映的是公司在某一个时间点的状态， 而现金流量表就是资产负债表变化的记录。 来自利润表： 利润表的净利润会进入资产负债表的存留收益，增加股东权益
剩下的很多项目就必须假设了。一般来讲，都是根据历史与经营按销售额 比例做假设。 资产负债表的一个重要质量监控指标就是现金转换周期。一般来讲，没有 重大改变，一个企业的现金转换周期是比较稳定的。如果做出来的模型的 现金转换周期有大的改变，这就说明有的假设是不合适的，需要修改。 当然，整个模型是否有问题也要靠资产负债表来进行质量监控。如果模型 建好后发现资产负债表不平衡，资产不等于负债加股东权益，那么模型肯 定有问题。 现金流量表 现金流量表的历史并不长。1987年，美国的FASB才规定现金流量表是 公司必须报告的财务信息。1992年，国际会计准则委员会才规定现金流 量表是公司必须报告的财务信息。现金流量表提供了资产负债表变化的重 要信息
剩下的很多项目就必须假设了。一般来讲，都是根据历史与经营按销售额 比例做假设。 资产负债表的一个重要质量监控指标就是现金转换周期。一般来讲，没有 重大改变，一个企业的现金转换周期是比较稳定的。如果做出来的模型的 现金转换周期有大的改变，这就说明有的假设是不合适的，需要修改。 当然 , 整个模型是否有问题也要靠资产负债表来进行质量监控。如果模型 建好后发现资产负债表不平衡，资产不等于负债加股东权益，那么模型肯 定有问题。 现金流量表 现金流量表的历史并不长。 1987 年，美国的 FASB 才规定现金流量表是 公司必须报告的财务信息。 1992 年，国际会计准则委员会才规定现金流 量表是公司必须报告的财务信息。现金流量表提供了资产负债表变化的重 要信息
现金流量表 经营 净利滴 非现金 假设排销折旧比例 非运营 假设利息及投资收益 流动资金 资产负债表运营资金项目变化 经营现金流 投资收益 投壹，投资现金流 +盗产负债表固定及无形被产 利息支出 筹资 等资现金流 +资产负债表负债及股东权益 现金变化 +资产负债表现金部分 岭峰资本 现金流量表里面的经营现金流与利润表和资产负债表关系紧密。首先，净 利润就来自于利润表。其次，流动资金的变化是从资产负债表而来。最后， 在经营现金流中需要做出对摊销与折旧的假设。这就需要查询公司历史上 的摊销折旧占资产原值的比例，根据自己的判断做出合理的假设。 投资现金流最重要的是资本支出假设。这个数字的大小对DCF估值影响 重大。因为资本支出减少自由现金流。一般来讲，一个公司维持运营需要 的资本支出至少需要与摊销折旧相似，如果公司快速增长，则资本支出要 超过摊销折旧。 筹资现金流最重要的是分红比例。这就需要看历史数据，然后做出合理的 假设。 对于现金流量表，一个重要的质量控制指标就是杜邦分析中的资产周转率。 一个公司的资产周转率会随着公司的发展不断变化。但是，一个行业内相 似企业的资产周转率是类似的。比如说物美的资产周转率大约是沃尔玛 的60%左右。如果做出来的物美模型的未来资产周转率超过了沃尔玛
现金流量表里面的经营现金流与利润表和资产负债表关系紧密。首先，净 利润就来自于利润表。其次，流动资金的变化是从资产负债表而来。最后， 在经营现金流中需要做出对摊销与折旧的假设。这就需要查询公司历史上 的摊销折旧占资产原值的比例，根据自己的判断做出合理的假设。 投资现金流最重要的是资本支出假设。这个数字的大小对 DCF 估值影响 重大。因为资本支出减少自由现金流。一般来讲，一个公司维持运营需要 的资本支出至少需要与摊销折旧相似，如果公司快速增长，则资本支出要 超过摊销折旧。 筹资现金流最重要的是分红比例。这就需要看历史数据，然后做出合理的 假设。 对于现金流量表，一个重要的质量控制指标就是杜邦分析中的资产周转率。 一个公司的资产周转率会随着公司的发展不断变化。但是，一个行业内相 似企业的资产周转率是类似的。比如说物美的资产周转率大约是沃尔玛 的 60% 左右。如果做出来的物美模型的未来资产周转率超过了沃尔玛
那就要问一问到底是什么让物美比沃尔玛更加高效。如果没有神奇的因素 出现，多半是销售额增长假设过高，或者资本支出假设过低，或者摊销折 旧假设过高，或者三者都有，让资产周转率变得不合理。 另外一个重要的质量控制指标就是杜邦分析中的财务杠杆。一般来讲，一 个企业的财务杠杆不能无限提高，否则就有倒闭的风险。如果模型算出来 的未来财务杠杆显著高于历史平均水平，那么一定要检查相关的假设。 至此，我们就把三张报表联系在了一起，形成了一个完整的企业财务模型。 这个模型是一个企业财务状况的模拟。用这个模型，我们可以进行几乎所 有的估值。当然，如果有统计方面的强大背景，还可以把统计模型融入财 务模型，用蒙特卡罗的方式对企业估值进行模拟。 需要指出的是，无论模型有多完美，数据的质量永远是第一位的。如果数 据质量有问题，那么不论模型有多好，永远是垃圾输入，垃圾输出。 企业财务模型 ·资产负债表平衡质量控制 利淘表 。输入数据质量控衔 。净利增长与ROE质量控制 资产负债表 ·运营杠杆质量控并 。现金转换周期质量控制 现金流量表 ·杜邦分析质量控制 ·综合分析质量控制 心岭峰资本
那就要问一问到底是什么让物美比沃尔玛更加高效。如果没有神奇的因素 出现，多半是销售额增长假设过高，或者资本支出假设过低，或者摊销折 旧假设过高，或者三者都有，让资产周转率变得不合理。 另外一个重要的质量控制指标就是杜邦分析中的财务杠杆。一般来讲，一 个企业的财务杠杆不能无限提高，否则就有倒闭的风险。如果模型算出来 的未来财务杠杆显著高于历史平均水平，那么一定要检查相关的假设。 至此，我们就把三张报表联系在了一起，形成了一个完整的企业财务模型。 这个模型是一个企业财务状况的模拟。用这个模型，我们可以进行几乎所 有的估值。当然，如果有统计方面的强大背景，还可以把统计模型融入财 务模型，用蒙特卡罗的方式对企业估值进行模拟。 需要指出的是，无论模型有多完美，数据的质量永远是第一位的。如果数 据质量有问题，那么不论模型有多好，永远是垃圾输入，垃圾输出