Lecture 11 资本结构理论与应用
资本结构理论与应用 1 Lecture 11
关于资本结构理论 资本结构理论是西方国家财务理论的重要组成部分之一。资本结构 理论经历了旧资本结构理论和新资本结构理论两个阶段。 旧资本结构理论是基于一系列严格假设进行研究的，包括传统理论 (价值最大就是公司WACC最小)、MM理论和权衡理论等。主要的研 究成果包括： (I)在理想条件下，MM理论得出资本结构与公司价值无关的结论； (2)存在公司所得税条件下，MM理论得出公司价值随负债的增加而增加的结论； (③)存在破产成本的条件下，权衡理论得出实现公司价值最大化要权衡避税利 益和破产成本的结论。 新资本结构理论是基于非对称信息进行研究的，包括代理理论、控 制权理论、信号理论和啄序理论等。主要的研究成果就是分析了在 非对称信息条件下资本结构的治理效应及对公司价值的影响
关于资本结构理论 资本结构理论是西方国家财务理论的重要组成部分之一。资本结构 理论经历了旧资本结构理论和新资本结构理论两个阶段。 旧资本结构理论是基于一系列严格假设进行研究的，包括传统理论 （价值最大就是公司WACC最小）、MM理论和权衡理论等。主要的研 究成果包括： ⑴在理想条件下，MM理论得出资本结构与公司价值无关的结论； ⑵存在公司所得税条件下，MM理论得出公司价值随负债的增加而增加的结论； ⑶存在破产成本的条件下，权衡理论得出实现公司价值最大化要权衡避税利 益和破产成本的结论。 新资本结构理论是基于非对称信息进行研究的，包括代理理论、控 制权理论、信号理论和啄序理论等。主要的研究成果就是分析了在 非对称信息条件下资本结构的治理效应及对公司价值的影响。 2
主要内容(Ch.16/17/30) 理解财务杠杆（即资本结构）对公司盈利的影响 理解什么是自制杠杆(homemade leverage) 理解无税和有税环境下的资本结构理论 能计算有负债的价值 理解强调公司负债水平的理论 权衡理论/信号理论/代理成本理论/优序融资理论 知道真实世界里哪些因素会影响公司的负债权益之比 理解清算与重组之间的差别 理解Z-Score在预测公司破产方面的应用 3
主要内容（Ch.16/17/30） 理解财务杠杆（即资本结构）对公司盈利的影响 理解什么是自制杠杆（homemade leverage） 理解无税和有税环境下的资本结构理论 能计算有负债的价值 理解强调公司负债水平的理论 权衡理论/信号理论/代理成本理论/优序融资理论 知道真实世界里哪些因素会影响公司的负债权益之比 理解清算与重组之间的差别 理解Z-Score在预测公司破产方面的应用 3
本章大纲 6.1资本结构问题与馅饼理论(The Pie The 16.2公司价值最大化与股东利益最大化 16.3财务杠杆与莫迪利安尼与米勒：命题公M 值的案例 16.4Ⅱ（无税） 16.5税
本章大纲 16.1 资本结构问题与馅饼理论（The Pie Theory） 16.2 公司价值最大化与股东利益最大化 16.3 财务杠杆与莫迪利安尼与米勒：命题公司价 值的案例 16.4 II（无税） 16.5 税 4
本章大纲 17.1 财务困境成本 17.2 财务困境成本的说明 17.3 能够降低债务成本吗？ 17.4 税收和财务困境成本的综合影响 17.5 信号 17.6 怠工、在职消费与有害投资：一个关于权益代理成本的注释 17.7 优序融资理论 17.8 个人所得税 17.9 公司如何确定资本结构
本章大纲 17.1 财务困境成本 17.2 财务困境成本的说明 17.3 能够降低债务成本吗？ 17.4 税收和财务困境成本的综合影响 17.5 信号 17.6 怠工、在职消费与有害投资：一个关于权益代理成本的注释 17.7 优序融资理论 17.8 个人所得税 17.9 公司如何确定资本结构
本章大纲 30.1什么是财务困境 30.2财务困境时会发生什么？ 30.3破产清算与重组 30.4私下和解或破产：哪种更好 30.5破产前重组 30.6公司破产预测：Z-Score模型
本章大纲 30.1 什么是财务困境 30.2 财务困境时会发生什么？ 30.3 破产清算与重组 30.4 私下和解或破产：哪种更好 30.5 破产前重组 30.6 公司破产预测：Z-Score模型
贾跃亭旗下法拉第面临债务危 机苦苦寻求5亿美元融资
贾跃亭旗下法拉第面临债务危 机 苦苦寻求5亿美元融资 7
资本结构问题与馅饼理论 公司的价值被定义为公司的负债价值与权益价值之和： V=B+S B:负债 S:权益 如果公司管理层的目标是 S B 尽可能使公司增值，则公 司应选择使馅饼一公司 总价值尽可能大的负债一 权益比。 公司价值
资本结构问题与馅饼理论 公司的价值被定义为公司的负债价值与权益价值之和： V = B + S B:负债 S:权益 8 • 如果公司管理层的目标是 尽可能使公司增值，则公 司应选择使馅饼——公司 总价值尽可能大的负债— 权益比。 公司价值 S B
公司财务目标：股东利益 有两个非常重要的问题： 1为什么股东会关注整个企业的价值最大化？也许他 们会更关心仅仅使股东价值最大化的策略？ 2.使股东利益最大化的负债权益比是多少？ 事实已经表明，当且仅当能增大公司价值时，资本结构的变化才会对股东有利
9 有两个非常重要的问题： 1.为什么股东会关注整个企业的价值最大化？也许他 们会更关心仅仅使股东价值最大化的策略？ 2.使股东利益最大化的负债权益比是多少？ 事实已经表明，当且仅当能增大公司价值时，资本结构的变化才会对股东有利。 公司财务目标：股东利益
财务杠杆，EPS与ROE 假定一个全部使用权益资金的公司正在考虑是否使用负 债融资（也许是一些原始股东想要拿钱退出了） 表1 当崩前 预计 $20,000 资产 $20,000 $8,000 负债 $0 $12,000 2/3 权益 $20.000 8% 240 负债权益比 0.00 $50 利息率 n/a
财务杠杆, EPS与ROE 当前 资产 $20,000 负债 $0 权益 $20,000 负债权益比 0.00 利息率 n/a 外发股数 400 股票价格 $50 10 当前 预计 $20,000 $8,000 $12,000 2/3 8% 240 $50 假定一个全部使用权益资金的公司正在考虑是否使用负 债融资（也许是一些原始股东想要拿钱退出了） 表1