目录 1章导论… 1 投资环境… 2 没资过程… P 小结 1 习题 11 索1 0 2有价证券的奖卖 14 买卖数量 Is 时间限制 16 交易指合的种类 16 保证金帐戶 18 小结 26 习题 26 索引 28 3证券市场 30 定点市场和连续市场 31 美国的主要交易市场 31 信息驱动和流动性驱动的交易者…… 39 价将与信窟 40 中央市场 40 清算过程 41 佣金… 42 交易成本 44 投资银行业务 46 小结… 50 习题 51 索引……… 52 4拿投资价值与市场价格 ST 需求和供给曲线… 58
需求一持有证券 62 卖空对上述过程的影响 64 作为一种“认同”的价格 66 市场效銮 ……… 66 小结 69 习题 69 索引…… 5章无风险证券估价 72 名义利銮与实际利蚕 73 到期攻盒奈… 74 即期利率 76 贴现因子 76 远期利率 77 远期利率和贴现因子 79 复利 80 银行贴现法 81 收盒曲线…… 81 期限结构理论 83 小结 88 习题… 88 索引…… 91 6章风验证券的估价… 93 市场估价写个人估价…… 94 证券估价方法…… 95 或然支付的抽象估价 95 概奉预测… 99 预期特有期收盒奉… 105 预期回报奉与证券的估机… 107 小结…… 108 习题… 108 索引…。 110 7章资产组合选绿问愿……… 112 期初和期末财富…… 113 无差异曲线……… .. 115 不满足与风喻厌恶……… 117 2
计算资产组合的预期收盒羍和标准差 118 小结…… 123 习题… 124 索引…… 128 8章投资组合分折…… 129 有效集定理… 130 有效集的凹自 132 市场模型…… 138 分散化…… 142 小结… 145 习题 146 索引…… 148 9章无风险着贷 150 无风险资产的定义…… 151 允许无风险贷出…… 152 允许无风险借入…… 158 允许同时进行无风险借贷… 161 小结 164 习题… 164 索引… 166 10章资本资产定价模型 167 假设条件… 168 资本市场线…… 169 证券市场线… 172 市场模型 177 小结…… 179 习题 180 索引……… 182 11骤因素摸型 184 因素模型和回报率生成过程 185 单因秦模型…… 186 多因素模型… 190 估计因素模型… 194 因素模型和均衡… 199 3
范… 200 习鞭… 201 裘引… 203 12章喜利定价理论 205 因素模型… 206 对定价的影响… 209 双因素模型……… 21E 多因素模型… 214 APT和CAPM的综合 214 因素的确定… 217 结 217 额… 218 索引… 220 13童税收和通货感账 224 芙园的祝收……… 225 美国的通货膨脉 237 名义收盒李利实际收盒率… 240 利銮和通货膨胀… 241 通货膨张对借入者和贷出者的影响 242 指数化… 242 没票收盒率和通货影张率……… 244 小结…………… 246 习题… 247 索引 249 14量国定收益证券 252 洁蓄存款… 253 货币市场工具… 256 美国政府债券…… 259 联邦机构债券…… 267 州和地方政府债券 … 269 公司债券… 274 外国债券… 279 欧洲债券… 281 优先股… 281 小结…… 282
习题 283 索引 284 15章馈债券分析 …………… 28 收入资本化方法在债券上的应用……… 289 债券的性质…………… 291 利銮的风险结构…… 301 收盒差异的决定因素… 302 利用财务比奉作为违约测度 303 小结… 305 习题… 306 索引 307 16章债券资产组舍管理 …… 312 债综市扬的有效性…… 313 债券定价理论… 315 凸性…… 3i7 车均期暇…… 319 免疫资产………… 322 主动的债券管理……… 326 债券与没票的比较…… 331 小结…… 332 习题… 333 附录 336 索引… 337 5
导论 - 进投资环境 投资过程 小结 ::习题 索引 1
书是关于有价证券投资的，故而其内容主要集中在投资环境和投资过程 本 上。投资环境包括各种可交易的证券以及在什么地方和如何进行交易； 投资过程涉及有价证券投资对象、投资规模和投资时机的确定。在深入 讨论投资环境和过程之前，我们先来考察一下“投资”这概念。 从“义上讲，投资是为未来收入货币而奉献当前的货币。投资一般具有两 点特征：时间和风险。奉献是当前发生的、确定的，要是有回报的话，也是以 后才有，而且数量是不确定的。有时，时间因素是主要的，如政府债券；有 时，风险因素是主要的，如普通股的买进期权；有时，两者都是重要的，如普 通股。 人们经常对投资和储蓄进行区分。储蓄被定义为放弃消费的结果；投资则 被定义为可导致未来国民收入增加的实际投资。这种定义在其他地方或许是有 用的，但在这儿的意义不大，这里区分一下实物投资和金融投资倒是很有用 的。 实物投资总与实际资产有关，如土地、机器、厂房；金融投资离不开一纸 合同，如普通股、偾券。在原始经济中，大多数投资是实物性的，面在现代经 济中，大部分投资都是金融的，投资机构在提供高度发达的金融投资服务的同 时大大促进了实物投资。总的说来，这两种设资形式是相互补充的，而不是相 互竞争的。 公寓房的融资是一个最好的例子。就砖和灰泥而言，公寓无疑是实物投 资，但是，用于支付土地和公寓建设的钱是从哪来的呢？有些是来自直接投 资，如一位有钱的医生要建造一所公寓房的话，可能会用他自己的部分钱来 资助建设工程，其他资金来自住房抵押，从本质上说，就是有人贷款给医生， 贷款的偿还在以后的很多年内按特定的方式、固定的数量偿还。在典型的情况 下，贷款人不是个人而是充当金融中介的机构，这样，医生对公寓房做了实物 投资，而机构对医生做了金融投资。 第二个例子，我们来看一下当通用汽车公司需要资金支持工“建设时的情 况。这里，实物投资可能来自在初级市场上新发行的普通股票，普通股对购买 者来说是一种金融投资，他们以后可能会在二级市场（如纽约股票交易所）把 这些股票卖出。二级市场的交易是不会给通用汽车公司带来任何货币的，但 是，这一市场的存在，使普通股更有吸引力，从而促进了实物投资。 以上这些例子，介绍了投资环境的三个主要因素：证券（也被称为金融投 资和金融资产)、证券市场（也被称为金融市场）和金融中介（也被称为金融 机构)，下面将对它们作更详细的讨论。 投资环境 口证券 人们向典当商借钱的时候，必须留下一些有价值的东西作抵押，如果不偿 还本息，典当商就可以把当品卖掉，以收回贷款本息，甚至获利。协议的条款 2
记录在当票上。当·个大学生借线买车时，在贷款还清之前，汽车是在贷款人 名下的、一旦发生：违约，货款人就能收回并卖掉汽车，以拿回成本，在这种情 况下，州签发的正式的所有权证明就是贷款的-种保障。 当一个人为度假而借钱时，他可能仅仅是在一张纸上签字，承诺偿还木息 而门，由于没有抵押品，这笔贷款就是无保漳的（所得抵押品是指当发生违约 时，归贷款人所有的特定资产)，在这种情况下，贷款人为追回贷款就不得不 与借款人诉诸法庭，而这种贷款的证明只是一纸借据而已。 公司在借款的时候不+定要提交抵押品。例如，有些贷款可能会有特定的 财产（如建筑物或设备）作抵押，这些贷款以抵押俏券为载体，债券上注明偿 付条款和抵押给贷款人以备违约的特殊贷产。然而，更一般的做法是公司以它 的信普作担保，也许还会附上一一些当违约事件发生时的处理办法的条款。这种 字据被称为信用债券。 最后，一家公司可斌予投资者分享利润的权力，在这种情况下，公司无须 提供抵押品，也不必作不可撤销的承诺，公司只是不断地以童事们认为合适的 数量进行支付，为防止严重的渎职，投资者被斌予选举董事会成员的权力，投 资者的财产权以普通股股份的形式表示，这种股份可以被转让，股份所具有的 权力也同时发生转移。普通股的持有人被说成是公司的所有者，从理论上说， 可以通过董事会对公司的运营进行控制。 一般来说，投资者对一定财产或财富的权力以及行使这些权力的条件是以 -一纸凭证为代表的。这-纸财产权利的证明被称为证券，它可以被转让给另· 位投资者，权利和条件随之同时转移，从当票到通用汽车的普通股股份都是证 券，所以，证券一词被解释为在规定条件下取得未来收益权利的法定代表。证 券分析的基本任务就是通过分析未来收益的大小、获取条件和可能性来确定价 格偏离价值的资产。 总的说来，本书的重点在于那些能容易和有效地在投资者之间转移的证 券，因此，我们将讨论的是普通股、债券而不是当票，尽管本书中的大部分资 料对这三种工具都适用。 图1-1和表1一1显示了自1926年至1993年这68年间，投资于4种证 券的年收益状况。图表反映的是投资者的财富在各种证券上年初到年末变化的 百分比，这一数值被称为收益率，或简称为收益，具体计算公式如下： 4 收益率=摆未财客期初财宣 期初财富 (1.1) 在计算证券的收益时，很设投资者在期初购买一个单位的证券，投资的成太就 是公式(1.1)中的分母值，分子值回答的是一个简单的问题：投资者在期末 是盈还是亏？ 例如，假设威吉特公司的普通股年初售价为每股40美元，年未售价为45 美元，年中按每股3元派息，威吉特公司股票的年收益率就可计算如下： (45美元+3美元)-40美元=0.20（或20%） 40美元 段库券(Treaury Bills) 图1一1中所列的第一种证券涉及对美国财政 部的短期贷放款，这种贷款的风险很小，偿付无须作承诺，尽管收益率在不同 3
(a)美国国库券 20- 0 10 (o)长期政府偾券 50 40L 0 t00 (c)长期公司货券 50, 10 10 (d)普通股 00 10 10 a 40 50 192619301935194019451950195519601965197019751980198519901993 图1一11926一1993年年收益 时期是不同的，但在每一时期的期初都可确切地知道。国库券投资的年收益率 最高为1981年的14.71%，最低为1938年的近乎为零的0.2%，在这68年 中，年均收益率为3.74%
表1一1 股票、债券、国库券的年收益率和消费物价指数变化 年份 国库券 长期政府债券 长期公司债券 普通股 CPI变化 1926 3.27% 7.77% 7,37% 11.62% -1,49% 1927 3.12 8.93 7.44 37.49 2.08 1928 3.56 0.10 2.84 43.61 -0.97 1929 4.75 3.42 3.27 -8.42 0.20 1930 2.41 4.66 7.98 -24.90 -6.03 1931 1.07 ·5.31 -1.75 -43.34 -9.52 1932 0.96 16.84 10.82 -8.19 -10.30 1933 0.30 0.07 10.38 53.99 0.51 1934 0.16 10.03 13.84 -1.44 2.03 1935 0.17 4.98 9.6i 47.67 2.99 1936 0.18 7.52 6.74 33.92 1.21 1937 0.31 0,23 2.75 -35.03 3.10 1938 -0.02 5.53 6.13 31.12 -2.78 1939 0.02 5.94 3.97 -0.41 -0.48 1940 0.00 6.09 3.39 -9.78 0.96 1941 0.06 0.93 2.73 -11.59 9.72 1942 0.27 3.22 2.60 20.34 9.29 1943 0.35 2.08 2.83 25.90 3.16 1944 0.33 2.81 4.73 19.75 2.11 1945 0.33 10.73 4.08 36.44 2.25 1946 0.35 -0.10 1.72 -8.07 18.16 1947 0.50 -2.62 -2.34 5.71 9.01 1948 0.81 3.40 4.14 5.50 2.71 1949 1.10 6.45 3.31 18.79 -1.80 1950 1.20 0.06 2.12 31.71 5.79 1951 1.49 -3.93 -2.69 24.02 5.87 1952 1.66 1.16 3.52 18.37 0.88 1953 1.82 3.64 3.41 -0.99 0.62 1954 0.86 7.19 5.39 52.62 0.50 1955 1.57 -1.29 0.48 31.56 0.37 1956 2.46 -5.59 -6.81 6.56 2.86 1957 3.14 7.46 8.71 -10.78 3.02 1958 1.54 -6.09 -2.22 43.36 1.76 1959 2.95 -2.26 -0.97 11.96 1.50 1960 2.66 13.78 9.07 0.47 1.48 1961 2.13 0.97 4.82 26.89 0.67 1962 2.73 6.89 7.95 -8.73 1.22 1963 3.12 1.21 2.19 22.80 1.65 1964 3.54 3.51 4.77 16.48 1.19 1965 3.93 0.71 -0.46 12.45 1.92 1966 4.76 3.65 0.20 -10.06 3.35 1967 4.21 -9.18 -4.85 23.98 3.04