案例19:货币互换 某化工厂在1987年底筹措了250亿日元的项目资金,期限十年,固定利率5%。计划 1992年项目投产后以创汇的美元来归还日元贷款。这样企业到偿还贷款时,将承受一个较 大的汇率风险。如果汇率朝着不利于企业的方向波动,那么即使1美元损失10元,企业亦 将多支付16.56亿日元。而日元兑美元的汇率几年里波动三四十日元是极平常的事情。所以, 未雨绸缪,做好保值工作对于企业十分重要。以下是该企业通过货币互换对债务进行保值的 具体做法。 (一)交易的目的及市场行情分析 1990年上半年,某化工厂在金融机构专家的指导下,通过对美、日两国基本经济因素 的分析和比较,认为从中长期来看,日元升值的可能性是很大的。预期日元经过三次大的升 值和回跌循环期(第一次循环期:1971年—-1975年:第二次循环期,1975年——7985 年;第三次循环期:1985年至目前),从1992年可能进入一个新的日元升值周期。这样企 业从1992年还款起,将会有很大的汇率风险。在1988年日元曾两度升值,其汇率为120 日元,到1990年初已贬值到145日元。从技术图上分析日元还将从145日元兑1美元向下 贬值至155日元水平。另外,有信息表明日本资金正大量外流,这对日元汇价造成很大的压 力。因此,该企业预计1990年可能出现美元兑日元的相对高值时机,到时可以通过货币互 换这一有效的保值工具,把250亿日元债务互换为美元债务,以避免长期汇率波动的风险 在筹资时,该企业请有关金融专家为项目制定过一个筹资方案,如果借日元,项目设 计的汇率水平应该是1美元兑148日元,如果是借美元,浮动利率是6个月,或者是固定利 率8.7%。由于1987年底,日元货款利率明显比美元利率低37个百分点,如果还款时日元 平均升值达1美元兑121.50日元,那么借日元所得到的利差好处正好抵销对美元的汇率损 失。如果企业能在行情有利的情况下,不失时机地运用货币互换,把汇率固定在一个比较理 想的水平,这样不但能避免以后日元升值带来的汇率风险,另一方面企业已经得到前三年借 日元的利差好处。如果汇率能固定在设计的汇率水平以上,这样又可以大大降低项目的预算 成本 (二)实际交易 1990年2月下旬,日本股票连连暴跌,日经平均指数跌幅达30‰,由此引起日元汇价 大跌。美元兑日元汇价从145日元经过不到一个月的时间,冲破了150日元台阶,3月下旬 已达154日元,以后又升至160日元。当时有的国外金融专家分析美元兑日元汇价会抵170 日元,甚至有的预测可能会到180日元。但是该企业比较客观实际,认为外汇趋势是很观预 测的,把握当前才是十分重要。1美元兑160日元已比该企业预期和希望的汇价要好,比项 目筹资方案中设计的汇价高出12日元(设计汇价是1美元兑148日元)。利率方面,由于 1990年初市场日元利率已是高水平,比原债务5%固定利率约上升了3个百分点。所以,按 当时的互换市场已能对日元债务进行保值,并且从汇率和利率得益中可以大大降低项目预算
案例 19： 货币互换 某化工厂在 1987 年底筹措了 250 亿日元的项目资金，期限十年，固定利率 5%。计划 1992 年项目投产后以创汇的美元来归还日元贷款。这样企业到偿还贷款时，将承受一个较 大的汇率风险。如果汇率朝着不利于企业的方向波动，那么即使 1 美元损失 10 元，企业亦 将多支付 16.56 亿日元。而日元兑美元的汇率几年里波动三四十日元是极平常的事情。所以， 未雨绸缪，做好保值工作对于企业十分重要。以下是该企业通过货币互换对债务进行保值的 具体做法。 （一）交易的目的及市场行情分析 1990 年上半年，某化工厂在金融机构专家的指导下，通过对美、日两国基本经济因素 的分析和比较，认为从中长期来看，日元升值的可能性是很大的。预期日元经过三次大的升 值和回跌循环期（第一次循环期：1971 年——1975 年；第二次循环期，1975 年——7985 年；第三次循环期；1985 年至目前），从 1992 年可能进入一个新的日元升值周期。这样企 业从 1992 年还款起，将会有很大的汇率风险。在 1988 年日元曾两度升值，其汇率为 120 日元，到 1990 年初已贬值到 145 日元。从技术图上分析日元还将从 145 日元兑 1 美元向下 贬值至 155 日元水平。另外，有信息表明日本资金正大量外流，这对日元汇价造成很大的压 力。因此，该企业预计 1990 年可能出现美元兑日元的相对高值时机，到时可以通过货币互 换这一有效的保值工具，把 250 亿日元债务互换为美元债务，以避免长期汇率波动的风险。 在筹资时，该企业请有关金融专家为项目制定过一个筹资方案，如果借日元，项目设 计的汇率水平应该是 1 美元兑 148 日元，如果是借美元，浮动利率是 6 个月，或者是固定利 率 8.7%。由于 1987 年底，日元货款利率明显比美元利率低 3.7 个百分点，如果还款时日元 平均升值达 1 美元兑 121.50 日元，那么借日元所得到的利差好处正好抵销对美元的汇率损 失。如果企业能在行情有利的情况下，不失时机地运用货币互换，把汇率固定在一个比较理 想的水平，这样不但能避免以后日元升值带来的汇率风险，另一方面企业已经得到前三年借 日元的利差好处。如果汇率能固定在设计的汇率水平以上，这样又可以大大降低项目的预算 成本。 （二）实际交易 1990 年 2 月下旬，日本股票连连暴跌，日经平均指数跌幅达 30%，由此引起日元汇价 大跌。美元兑日元汇价从 145 日元经过不到一个月的时间，冲破了 150 日元台阶，3 月下旬 已达 154 日元，以后又升至 160 日元。当时有的国外金融专家分析美元兑日元汇价会抵 170 日元，甚至有的预测可能会到 180 日元。但是该企业比较客观实际，认为外汇趋势是很观预 测的，把握当前才是十分重要。1 美元兑 160 日元已比该企业预期和希望的汇价要好，比项 目筹资方案中设计的汇价高出 12 日元（设计汇价是 1 美元兑 148 日元）。利率方面，由于 1990 年初市场日元利率已是高水平，比原债务 5%固定利率约上升了 3 个百分点。所以，按 当时的互换市场已能对日元债务进行保值，并且从汇率和利率得益中可以大大降低项目预算
成本。故该企业毅然决定于1990年4月份委托一家金融机构及时成交了该笔日元对美元的 债务互换。最终把250亿日债务以160日元兑1美元的汇率互换成1.5625亿美元债务,并 且支付美元浮动利率6个月 与项目设计的汇率和利率水平比较,汇率部分比设计水平降低:(250亿日元÷148日 元/l美元)(250亿日元÷160日元/美元)=1269万美元 利率部分比设计成本降低:1.5625亿美元(互换后的本金)×1.9%(降低的利差)× 4.8584(平均年限)=1442万美元 因此,汇率和利率部分合计比设计水平降低2709万美元,经济效益十分显著。这是 笔十分成功的货币互换交易。 (三)互换期限的计算 互换交易中,如果本金是一次性到期归还,那么,该互换期限的计算就是从交易日以后 的第二个营业日开始到归还本金这一天结東,如果这个期限是五年,我们就称此为一笔五年 期的互换交易。如果债务的本金是分次归还的,那么,互换期限就要用平均期限来计算。从 结构上讲,一笔分次还本的互换交易可视作为由一系列不同期限的互换交易所组成。以本货 币互换为例,这是一笔分十二次还本的货币互换,通过下面的计算(见表4-6),得出互换 平均年限是4.8584年,差不多是一笔五年期的货币互换,而不能因为整个交易期限为七年 半(1990年4月到1997年11月),而认定它是一笔七年半期限的互换交易。这点要十分注 意,不能疏漏。 表4-6 分期还本互换的平均年限的计算 还本日期(A) 年限(B) 还本金额(C) D=B×C 1992年5月8日 2 12500000.00 25000000.00 1992年11月8日 12500000.00 31250000.00 1993年5月8日 12500000.00 7500000.00 1993年11月8日 3.5 12500000.00 43500000.00 1994年5月8日 4 12500000.00 50000000.00 1994年11月8日 4.5 12500000.00 56250000.00 1995年5月8日 12500000.00 62500000.00 1995年11月8日 12500000.00 68750000.00 1996年5月8日 12500000.00 75000000.00 1996年11月8日 6.5 12500000.00 81250000.00 1997年5月8日 12500000.00 87500000.00 1992年11月8日 18750000.00 140625000.00 156250000.00 759125000.00 平均年限=75912500048584年 156250000
成本。故该企业毅然决定于 1990 年 4 月份委托一家金融机构及时成交了该笔日元对美元的 债务互换。最终把 250 亿日债务以 160 日元兑 1 美元的汇率互换成 1.5625 亿美元债务，并 且支付美元浮动利率 6 个月。 与项目设计的汇率和利率水平比较，汇率部分比设计水平降低：（250 亿日元÷148 日 元/1 美元）（250 亿日元÷160 日元/1 美元）=1269 万美元 利率部分比设计成本降低：1.5625 亿美元（互换后的本金）×1.9%（降低的利差）× 4.8584（平均年限）=1442 万美元 因此，汇率和利率部分合计比设计水平降低 2709 万美元，经济效益十分显著。这是一 笔十分成功的货币互换交易。 （三）互换期限的计算 互换交易中，如果本金是一次性到期归还，那么，该互换期限的计算就是从交易日以后 的第二个营业日开始到归还本金这一天结束，如果这个期限是五年，我们就称此为一笔五年 期的互换交易。如果债务的本金是分次归还的，那么，互换期限就要用平均期限来计算。从 结构上讲，一笔分次还本的互换交易可视作为由一系列不同期限的互换交易所组成。以本货 币互换为例，这是一笔分十二次还本的货币互换，通过下面的计算（见表 4-6），得出互换 平均年限是 4.8584 年，差不多是一笔五年期的货币互换，而不能因为整个交易期限为七年 半（1990 年 4 月到 1997 年 11 月），而认定它是一笔七年半期限的互换交易。这点要十分注 意，不能疏漏。 表 4-6 分期还本互换的平均年限的计算 还本日期（A） 年限（B） 还本金额（C） D=B×C 1992 年 5 月 8 日 2 12500000.00 25000000.00 1992 年 11 月 8 日 2.5 12500000.00 31250000.00 1993 年 5 月 8 日 3 12500000.00 37500000.00 1993 年 11 月 8 日 3.5 12500000.00 43500000.00 1994 年 5 月 8 日 4 12500000.00 50000000.00 1994 年 11 月 8 日 4.5 12500000.00 56250000.00 1995 年 5 月 8 日 5 12500000.00 62500000.00 1995 年 11 月 8 日 5.5 12500000.00 68750000.00 1996 年 5 月 8 日 6 12500000.00 75000000.00 1996 年 11 月 8 日 6.5 12500000.00 81250000.00 1997 年 5 月 8 日 7 12500000.00 87500000.00 1992 年 11 月 8 日 7.5 18750000.00 140625000.00 —— —— 156250000.00 759125000.00 平均年限 4.8584年 156250000 759125000 = =
(四)交易中须注意的细节 1.认真分析研究原贷款协议:在发出互换交易询价书以前,一定要认真分析和研究日 元贷款的协议文本,内容包括:本金、宽限期、贷款终止日、利率、适用法律、还款日期 利息支付日、计算利率的基准日期等,特别是还款日期、利息支付日和计算利率的基准日期 如果这些日期在贷款执行和互换中有不一致,将会带来结算日期等不匹配的情况,也可能造 成不必要的差额损失。按照惯例,日元固定利率贷款是以365天为一年计算利息,日元浮动 利率贷款是以360天为一年来计算利息,而美元无论是浮动利率还是固定利率贷款均以360 天为一年计算利息 2.询价书中要明确资金流量。资金流量表是最简捷、最好的结算交割的计算依据,它 包括支付(交割)日期、还款金额和计算利息的金额。有了这样一个资金流量表,互换结算 中就可避免一些计算上的差错。交蝗双方可以根据资金流量表中的日期、余额和还本计划来 互相交换本金和利息 3.认真审核交易行发来的确认电传。逐项审核确认电传的内容,特别是交易有效日、 终止日、名义本金、汇率、利率、资金流量、营业日、适用法律、结算帐户等,不能有一点 错漏,因为每一笔货币互换交易尽管受到“互换主协议”条款的约束,但交易双方履行每笔 互换的主要依据是确认电传。 讨论题: 通过该案例,了解与掌握货币互换的基本程序与过程
（四）交易中须注意的细节 1．认真分析研究原贷款协议：在发出互换交易询价书以前，一定要认真分析和研究日 元贷款的协议文本，内容包括：本金、宽限期、贷款终止日、利率、适用法律、还款日期、 利息支付日、计算利率的基准日期等，特别是还款日期、利息支付日和计算利率的基准日期， 如果这些日期在贷款执行和互换中有不一致，将会带来结算日期等不匹配的情况，也可能造 成不必要的差额损失。按照惯例，日元固定利率贷款是以 365 天为一年计算利息，日元浮动 利率贷款是以 360 天为一年来计算利息，而美元无论是浮动利率还是固定利率贷款均以 360 天为一年计算利息。 2．询价书中要明确资金流量。资金流量表是最简捷、最好的结算交割的计算依据，它 包括支付（交割）日期、还款金额和计算利息的金额。有了这样一个资金流量表，互换结算 中就可避免一些计算上的差错。交蝗双方可以根据资金流量表中的日期、余额和还本计划来 互相交换本金和利息。 3．认真审核交易行发来的确认电传。逐项审核确认电传的内容，特别是交易有效日、 终止日、名义本金、汇率、利率、资金流量、营业日、适用法律、结算帐户等，不能有一点 错漏，因为每一笔货币互换交易尽管受到“互换主协议”条款的约束，但交易双方履行每笔 互换的主要依据是确认电传。 讨论题： 通过该案例，了解与掌握货币互换的基本程序与过程