第十一章个人投资者的非理性投资 行为 第一节风险分散不足 个人投资风险分散不足表现如下：资产组合的数量 远远低于分散风险所需要的数量；幼稚性分散风 险策略的应用；投资者常常以跨期投资来分散风 险。 一、分散风险不足 马歇尔.布鲁姆等(1974)研究：在17056个样本中， 有34.1%的投资者只有1只分红的股票，50%的投 资者有1只、2只股票，.只有10.7%的投资者超过 10只股票。美联储调查显示(1975)：投资者资 产组合中股票的平均数量只有3.41只
第十一章 个人投资者的非理性投资 行为 第一节 风险分散不足 个人投资风险分散不足表现如下：资产组合的数量 远远低于分散风险所需要的数量；幼稚性分散风 险策略的应用；投资者常常以跨期投资来分散风 险。 一、分散风险不足 马歇尔.布鲁姆等（1974）研究：在17056个样本中， 有34.1%的投资者只有1只分红的股票，50%的投 资者有1只、2只股票，只有10.7%的投资者超过 10只股票。美联储调查显示（1975）：投资者资 产组合中股票的平均数量只有3.41只
总风险 可分散的（非系统性）风险 不可分散的（系统性）风险 20 230 40 投资组合中股票的数量 图9.3随着投资组合规模增加的系统性风险与非系统性风险 除大部分或者所有的系统性风险需要多少证券呢？大约10~15只证券
摩根凯利(1995)利用1983年的数据进行研究显 示，美国投资者的资产组合中股票种类中值为2， 仅有不到三分之一的投资者的资产组合中超过10 种的不同股票。 威廉.歌泽曼与阿洛克.库马尔(2000)对美国某一 大型折扣经纪公司的1991-1996年间超过40000个 股市投资账户进行了分析：超过25%的投资者只 有1种股票，超过50%的投资者的投资组合中只有 不到3种股票，只有大约5%-10%的投资者的资产 组合中超过10种不同的股票
摩根.凯利（1995）利用1983年的数据进行研究显 示，美国投资者的资产组合中股票种类中值为2， 仅有不到三分之一的投资者的资产组合中超过10 种的不同股票。 威廉.歌泽曼与阿洛克.库马尔（2000）对美国某一 大型折扣经纪公司的1991-1996年间超过40000个 股市投资账户进行了分析：超过25%的投资者只 有1种股票，超过50%的投资者的投资组合中只有 不到3种股票，只有大约5%-10%的投资者的资产 组合中超过10种不同的股票
马歇尔.布鲁姆等(1978)的研究表明，对于大约 70%的投资者来说他们投资组合的风险的实际分 散程度低于他们资产组合中资产数量表面上显示 的风险分散程度。 威廉.歌泽曼与阿洛克.库马尔(2000)的研究证实， 投资者的资产组合的波动性非常高一一在他们的 研究样本中，75%的投资者的资产组合的波动性 高于市场波动性。此外，他们的风险回报比甚至 高于随机组成的股市资产组合的风险/回报比
马歇尔.布鲁姆等（1978）的研究表明，对于大约 70%的投资者来说他们投资组合的风险的实际分 散程度低于他们资产组合中资产数量表面上显示 的风险分散程度。 威廉.歌泽曼与阿洛克.库马尔（2000）的研究证实， 投资者的资产组合的波动性非常高——在他们的 研究样本中，75%的投资者的资产组合的波动性 高于市场波动性。此外，他们的风险/回报比甚至 高于随机组成的股市资产组合的风险/回报比
肯尼斯.弗伦奇与詹姆斯.波特巴(1991)指出：投 资者对自己的投资风险分散不足最突出的现象可 能是投资者没有分散自己最主要的资产一人力 资本与房地产的风险。投资者常常将自己的住房 选择在自己的就职地点附近，因此他们的人力资 本的回报与房地产的回报之间可能存在高度的相 关性，如果通过投资于一个包含全国性房地产的 投资信托基金，完全可以大幅度降低自己的人力 资本回报与房地产回报之间的相关性
肯尼斯.弗伦奇与詹姆斯.波特巴（1991）指出：投 资者对自己的投资风险分散不足最突出的现象可 能是投资者没有分散自己最主要的资产——人力 资本与房地产的风险。投资者常常将自己的住房 选择在自己的就职地点附近，因此他们的人力资 本的回报与房地产的回报之间可能存在高度的相 关性，如果通过投资于一个包含全国性房地产的 投资信托基金，完全可以大幅度降低自己的人力 资本回报与房地产回报之间的相关性
为什么投资者没有按金融经济学家的建议， 投资于足够的不同资产以最大限度地分散 风险呢？ 一个重要原因是投资者过度自信与过度乐观。 由于过度自信，投资者相信他们具有准确 地选择股票的能力，因此高估自己资产组 合的回报，同时低估了自己的资产组合的 风险；由于过度乐观，投资者相信自己选 择的股票的回报将超过市场整体回报
为什么投资者没有按金融经济学家的建议， 投资于足够的不同资产以最大限度地分散 风险呢？ 一个重要原因是投资者过度自信与过度乐观。 由于过度自信，投资者相信他们具有准确 地选择股票的能力，因此高估自己资产组 合的回报，同时低估了自己的资产组合的 风险；由于过度乐观，投资者相信自己选 择的股票的回报将超过市场整体回报
特伦斯.奥丁等人(1998)发现：过度自信与投资者 资产组合的风险量之间存在正相关性；男性比女 性更容易过度自信。 布拉德.巴伯等(2001)研究显示：在资产组合的波 动性、单个股票的波动性、B、资产组合大小四 个方面衡量男性承担的风险都大于女性。 投资者的过度乐观、过度自信导致他们相信自己可 以通过对公司进行研究而获得某些信息，并相信 自己具有正确选择股票的能力
特伦斯.奥丁等人（1998）发现：过度自信与投资者 资产组合的风险量之间存在正相关性；男性比女 性更容易过度自信。 布拉德.巴伯等（2001）研究显示：在资产组合的波 动性、单个股票的波动性、β、资产组合大小四 个方面衡量男性承担的风险都大于女性。 投资者的过度乐观、过度自信导致他们相信自己可 以通过对公司进行研究而获得某些信息，并相信 自己具有正确选择股票的能力
二、幼稚性分散风险 投资者在分配自己的投资资金时，将资金在各种资 产中平均分配，从而导致风险分散不足。 按照传统金融学资产组合理论，调整自己的资产组 合中各种资产的比例达到回报/风险比最大化。 实践中，投资者常常将资金在N种不同资产中平均 分配。 按照1N简单法则分配投资资金得到塞勒等人的实验 证实。 按照1N简单法则分配投资资金可能导致投资者付出 很大的代价
二、幼稚性分散风险 投资者在分配自己的投资资金时，将资金在各种资 产中平均分配，从而导致风险分散不足。 按照传统金融学资产组合理论，调整自己的资产组 合中各种资产的比例达到回报/风险比最大化。 实践中，投资者常常将资金在N种不同资产中平均 分配。 按照1/N简单法则分配投资资金得到塞勒等人的实验 证实。 按照1/N简单法则分配投资资金可能导致投资者付出 很大的代价
为什么很多投资者使用这种幼稚型 自己分配方法呢？ 解释之一：幼稚型地分配资金可以帮助投资者减少 未来的遗憾。根据遗憾理论，对大多数人来说， 没有选择一个自己本来就没有的物品同转让一个 自己最初就有的物品对人们的心理影响是不一样 的。事后聪明这一非常普遍的认知偏差常常会加 重人们的遗憾。 解释之二：幼稚型地分散风险符合人们的维持现状 偏好。由于有限理性，人们在处理复杂的问题时 常常尽量将问题简化
为什么很多投资者使用这种幼稚型 自己分配方法呢？ 解释之一：幼稚型地分配资金可以帮助投资者减少 未来的遗憾。根据遗憾理论，对大多数人来说， 没有选择一个自己本来就没有的物品同转让一个 自己最初就有的物品对人们的心理影响是不一样 的。事后聪明这一非常普遍的认知偏差常常会加 重人们的遗憾。 解释之二：幼稚型地分散风险符合人们的维持现状 偏好。由于有限理性，人们在处理复杂的问题时 常常尽量将问题简化
三、跨期分散风险 跨期分散风险就是进行5年甚至更长时间的投资，在 投资期间各年份的风险会相互抵消，因此就平均 而言，随着投资期限的延长，投资者将获得相当 于市场整体水平的回报。 跨期分散风险的支持者给投资者一个投资建议：青 年人应该将自己的投资的很大部分投资于股市， 但应随着自己年龄的递增而降低投资股市的比例
三、跨期分散风险 跨期分散风险就是进行5年甚至更长时间的投资，在 投资期间各年份的风险会相互抵消，因此就平均 而言，随着投资期限的延长，投资者将获得相当 于市场整体水平的回报。 跨期分散风险的支持者给投资者一个投资建议：青 年人应该将自己的投资的很大部分投资于股市， 但应随着自己年龄的递增而降低投资股市的比例