第十七章金融市场监管 金融领域内存在的垄断、外部性、产品的公共性、信息的不完整性、过度竞争所带来的不稳定 性以及分配的不公平都会导致金融产品和金融服务价格信息的扭曲,这种情况被称为金融市场失灵, 它引致社会资金配置效率下降,所以必须通过一定的手段避免、消除或部分消除由金融市场机制本 身所引起的金融产品和服务价格信息扭曲,以实现社会资金的有效配置。 第一节金融市场监管概论 监管与金融监管 在人类的全部活动中,经济方面的活动始终占据着主导地位,而在现代市场经济社会中,金融 活动又成为市场经济的核心。因此,在研究和探讨人类自身活动的学科中,经济学是一门影响最大 的学科,也是迄今为止社会科学中最成熟的一门学科。经济学为解释人类的经济和金融活动以及经 济行为提出了许多理论和模型,也提出了许多关于经济和金融监管方面的理论和模型。但遗憾的是, 到目前为止,经济学仍然没能给出关于经济和金融监管的一个令人满意的同时为经济学家们所普遍 接受的定义。 虽然经济学家们对监管有着不同的看法,但是,从他们对监管的不同认识中还是可以看出一些 共同的东西。首先,监管应该是由某个或某几个主体进行的活动,而且是有意识进行的活动:其次, 监管是一种有对象和范围的活动:再次,监管必须有手段和方法;最后,监管是具有预定目标的活 动。主体(即监管者)、对象(即被监管者)、手段和目标构成了监管的4大要素,可以这么认为: 监管就是由监管主体(监管者)为了实现监管目标而利用各种监管手段对监管对象(被监管者)所 采取的一种有意识的和主动的干预和控制活动。根据上面对监管的定义,我们可以笼统地说:经济 或者金融监管是经济或者金融监管的主体为了实现监管的目标而利用各种监管手段对监管的对象所 采取的一种有意识的和主动的干预和控制活动。而经济学家们的分歧也正是表现在监管4大要素的 具体内容上。 二、金融监管的主体 金融监管的主体来看,大部分经济学家认为金融监管的主体应该是政府,金融监管是一种政 府行为。但是也有一些经济学家不同意这种看法。事实上,从金融监管的实践来看,虽然绝大多数 的金融监管活动是以政府为主体进行的,但是,有些监管活动却是由非政府机构、金融行业组织甚 至是某个企业来完成的。例如证券商协会对证券商的自律监管、证券交易所对上市公司的监管等等 因此,严格地说,金融监管的主体并不仅仅限于政府机构一种,可以由多个不同性质的监管主体同 时存在。 般说来,在市场经济条件下,对经济和金融的监管是由两类主体完成的,第一类主体是所谓 的“公共机构”①,通常将他们称为“金融当局”,它们的权力是由政府授予的。它们负责制定金融 监管方面的各种规章制度以及这些规章制度的实施,如果有人违反了这些规章制度,就会受到法律 法规的处罚。例如各国的中央银行一般都负责制定和实施金融方面的各种法规,并负责对各种违规 o Kabir,R, Security Market Regulation: An empirical investigation of trading suspension and insider trading restriction, Datawyse Publishing House, Maastricht, 1990
303 第十七章 金融市场监管 金融领域内存在的垄断、外部性、产品的公共性、信息的不完整性、过度竞争所带来的不稳定 性以及分配的不公平都会导致金融产品和金融服务价格信息的扭曲，这种情况被称为金融市场失灵， 它引致社会资金配置效率下降，所以必须通过一定的手段避免、消除或部分消除由金融市场机制本 身所引起的金融产品和服务价格信息扭曲，以实现社会资金的有效配置。 第一节 金融市场监管概论 一、 监管与金融监管 在人类的全部活动中，经济方面的活动始终占据着主导地位，而在现代市场经济社会中，金融 活动又成为市场经济的核心。因此，在研究和探讨人类自身活动的学科中，经济学是一门影响最大 的学科，也是迄今为止社会科学中最成熟的一门学科。经济学为解释人类的经济和金融活动以及经 济行为提出了许多理论和模型，也提出了许多关于经济和金融监管方面的理论和模型。但遗憾的是， 到目前为止，经济学仍然没能给出关于经济和金融监管的一个令人满意的同时为经济学家们所普遍 接受的定义。 虽然经济学家们对监管有着不同的看法，但是，从他们对监管的不同认识中还是可以看出一些 共同的东西。首先，监管应该是由某个或某几个主体进行的活动，而且是有意识进行的活动；其次， 监管是一种有对象和范围的活动；再次，监管必须有手段和方法；最后，监管是具有预定目标的活 动。主体（即监管者）、对象（即被监管者）、手段和目标构成了监管的 4 大要素，可以这么认为： 监管就是由监管主体（监管者）为了实现监管目标而利用各种监管手段对监管对象（被监管者）所 采取的一种有意识的和主动的干预和控制活动。根据上面对监管的定义，我们可以笼统地说：经济 或者金融监管是经济或者金融监管的主体为了实现监管的目标而利用各种监管手段对监管的对象所 采取的一种有意识的和主动的干预和控制活动。而经济学家们的分歧也正是表现在监管 4 大要素的 具体内容上。 二、金融监管的主体 从金融监管的主体来看，大部分经济学家认为金融监管的主体应该是政府，金融监管是一种政 府行为。但是也有一些经济学家不同意这种看法。事实上，从金融监管的实践来看，虽然绝大多数 的金融监管活动是以政府为主体进行的，但是，有些监管活动却是由非政府机构、金融行业组织甚 至是某个企业来完成的。例如证券商协会对证券商的自律监管、证券交易所对上市公司的监管等等。 因此，严格地说，金融监管的主体并不仅仅限于政府机构一种，可以由多个不同性质的监管主体同 时存在。 一般说来，在市场经济条件下，对经济和金融的监管是由两类主体完成的，第一类主体是所谓 的“公共机构” ，通常将他们称为“金融当局”，它们的权力是由政府授予的。它们负责制定金融 监管方面的各种规章制度以及这些规章制度的实施，如果有人违反了这些规章制度，就会受到法律 法规的处罚。例如各国的中央银行一般都负责制定和实施金融方面的各种法规，并负责对各种违规 Kabir, R., Security Market Regulation: An empirical investigation of trading suspension and insider trading restriction, Datawyse Publishing House, Maastricht, 1990
行为进行处罚。第二类主体是各种非官方的民间机构或者私人机构,它们的权力不是来自于政府, 而是来自于其成员对机构决策的普遍认可。出现违规现象并不会造成法律后果,但可能会受到机构 纪律的处罚。世界上绝大多数证券交易所或者证券商自律组织就属于这类监管机构。 金融监管的对象与范围 从金融监管的对象及其内容范围来看,它是金融监管的核心,也是在认识上分歧最大的方面 绝大多数人认为政府应该对那些明显损害他人利益和公共利益的金融犯罪行为实施干预,但是对诸 如某种金融产品或金融服务的产量和价格实施政府控制、给某种金融产品或某种金融服务提供补贴 或者采取不同的税收政策、对金融中介的各种活动进行监督、给投资者或者相关团体提供必要的信 息以及规定商号的作息时间等等行为,经济学家们的看法往往很不一致。有人认为政府必须对此 进行干预,有人认为这些应该留给市场本身决定 那么,金融监管的对象究竟是什么?笼统地说,金融监管的对象是人类的金融行为和金融活动 领域,或者说是人类的某些金融行为和某些金融活动领域。但是,在人类的全部金融行为和金融活 动领域中,有哪些是必须受到监管的行为?它们应该包括哪些内容?它们的范围又如何确定?对这 些问题的回答首先取决于金融监管对象本身,取决于金融监管对象的性质和特点。其次还取决于人 们对金融监管目标的认识,取决于所使用的监管手段和监管工具,取决于金融监管所涉及到的成本 所有这些在不同的时间、不同的地点、不同的环境下都可能是不同的,这是金融监管的灵活性之所 在,必须根据具体的情况进行具体的分析才能得到具体的、合理可行的结果 不同的监管对象是区分不同种类金融监管的标准。尽管可以根据监管的主体、目标、手段等对 监管进行分类,但是,人们更多地是按照监管的具体对象对监管进行分类。譬如,人们把以经济领 域和经济活动为对象的监管统称为经济监管;把以金融领域为对象的监管称为金融监管:把以商业 银行领域为对象的监管称为商业银行监管;把以证券领域为对象的监管称为证券监管:把以保险为 对象的监管称为保险监管:把以投资基金为对象的监管称为投资基金监管,等等。人们之所以把监 管对象作为区分不同种类金融监管的最常用的标准,是因为不同的金融监管对象往往具有不同的特 性,监管对象自身的特性决定了它们的监管目标、监管主体和监管手段往往是不同的。因此,把监 管对象作为区分标准可以方便人们认识和考察监管问题,也有利于金融监管的实施。 从监管的实践来看,在市场经济条件下,由于人类的大部分活动集中在经济领域,而金融活动 又是人类经济活动的一个重要组成部分,因此,监管的对象往往也集中在经济方面,以经济监管为 主。而在全部的经济监管中,又以金融监管为主要的监管活动。因为在市场经济条件下,作为社会 微观经济主体的个人和企业,它们在金融方面的活动和行为是受“看不见的手”一一金融市场机制 作用的驱使,通常认为通过金融市场的作用就能够实现社会资源之一的一一资金一一的有效配置, 但市场经济发展的实践却表明仅仅依靠金融市场的力量不可能完全实现资金这一资源的有效配置。 金融领域内存在的垄断、外部性、产品的公共性、信息的不完整性、过度竞争所带来的不稳定性以 及分配的不公平都会导致金融产品和金融服务价格信息的扭曲,这种情况被称为金融市场失灵,它 引致社会资金配置效率下降,所以社会必须通过一定的手段避免、消除或部分消除由金融市场机制 本身所引起的金融产品和服务价格信息扭曲,以实现社会资金的有效配置。其中一个重要的手段就 是对容易产生上述现象的金融活动和金融行为实施监管。根据经济学的研究结果,垄断、外部性、 信息不对称性、过度竞争等容易引起价格信息扭曲以至市场机制失灵的现象往往发生在资本密集型 信息密集型、高风险型和属于公共产品或准公共产品的行业,金融业中的商业银行业、保险业、证 券业正是属于这类行业 般认为,解决金融市场失灵的办法是找到一种与市场不同的机制,具体地说就是利用超市场 o Viscusi, W.K., Vernon, J M, Harrington, J.E., Jr, Economics of Regulation and Antitrust, D. C. Heath and Company, 1992
304 行为进行处罚。第二类主体是各种非官方的民间机构或者私人机构，它们的权力不是来自于政府， 而是来自于其成员对机构决策的普遍认可。出现违规现象并不会造成法律后果，但可能会受到机构 纪律的处罚。世界上绝大多数证券交易所或者证券商自律组织就属于这类监管机构。 三、金融监管的对象与范围 从金融监管的对象及其内容范围来看，它是金融监管的核心，也是在认识上分歧最大的方面。 绝大多数人认为政府应该对那些明显损害他人利益和公共利益的金融犯罪行为实施干预，但是对诸 如某种金融产品或金融服务的产量和价格实施政府控制、给某种金融产品或某种金融服务提供补贴 或者采取不同的税收政策、对金融中介的各种活动进行监督、给投资者或者相关团体提供必要的信 息以及规定商号的作息时间等等行为，经济学家们的看法往往很不一致。 有人认为政府必须对此 进行干预，有人认为这些应该留给市场本身决定。 那么，金融监管的对象究竟是什么？笼统地说，金融监管的对象是人类的金融行为和金融活动 领域，或者说是人类的某些金融行为和某些金融活动领域。但是，在人类的全部金融行为和金融活 动领域中，有哪些是必须受到监管的行为？它们应该包括哪些内容？它们的范围又如何确定？对这 些问题的回答首先取决于金融监管对象本身，取决于金融监管对象的性质和特点。其次还取决于人 们对金融监管目标的认识，取决于所使用的监管手段和监管工具，取决于金融监管所涉及到的成本。 所有这些在不同的时间、不同的地点、不同的环境下都可能是不同的，这是金融监管的灵活性之所 在，必须根据具体的情况进行具体的分析才能得到具体的、合理可行的结果。 不同的监管对象是区分不同种类金融监管的标准。尽管可以根据监管的主体、目标、手段等对 监管进行分类，但是，人们更多地是按照监管的具体对象对监管进行分类。譬如，人们把以经济领 域和经济活动为对象的监管统称为经济监管；把以金融领域为对象的监管称为金融监管；把以商业 银行领域为对象的监管称为商业银行监管；把以证券领域为对象的监管称为证券监管；把以保险为 对象的监管称为保险监管；把以投资基金为对象的监管称为投资基金监管，等等。人们之所以把监 管对象作为区分不同种类金融监管的最常用的标准，是因为不同的金融监管对象往往具有不同的特 性，监管对象自身的特性决定了它们的监管目标、监管主体和监管手段往往是不同的。因此，把监 管对象作为区分标准可以方便人们认识和考察监管问题，也有利于金融监管的实施。 从监管的实践来看，在市场经济条件下，由于人类的大部分活动集中在经济领域，而金融活动 又是人类经济活动的一个重要组成部分，因此，监管的对象往往也集中在经济方面，以经济监管为 主。而在全部的经济监管中，又以金融监管为主要的监管活动。因为在市场经济条件下，作为社会 微观经济主体的个人和企业，它们在金融方面的活动和行为是受“看不见的手”——金融市场机制 作用的驱使，通常认为通过金融市场的作用就能够实现社会资源之一的——资金——的有效配置， 但市场经济发展的实践却表明仅仅依靠金融市场的力量不可能完全实现资金这一资源的有效配置。 金融领域内存在的垄断、外部性、产品的公共性、信息的不完整性、过度竞争所带来的不稳定性以 及分配的不公平都会导致金融产品和金融服务价格信息的扭曲，这种情况被称为金融市场失灵，它 引致社会资金配置效率下降，所以社会必须通过一定的手段避免、消除或部分消除由金融市场机制 本身所引起的金融产品和服务价格信息扭曲，以实现社会资金的有效配置。其中一个重要的手段就 是对容易产生上述现象的金融活动和金融行为实施监管。根据经济学的研究结果，垄断、外部性、 信息不对称性、过度竞争等容易引起价格信息扭曲以至市场机制失灵的现象往往发生在资本密集型、 信息密集型、高风险型和属于公共产品或准公共产品的行业，金融业中的商业银行业、保险业、证 券业正是属于这类行业。 一般认为，解决金融市场失灵的办法是找到一种与市场不同的机制，具体地说就是利用超市场 Viscusi, W.K., Vernon, J.M., Harrington, J.E., Jr., Economics of Regulation and Antitrust, D.C. Heath and Company, 1992
的力量人为地干预市场。这种超市场的力量可能来自政府,也可能来自其他的权威机构。对于金融 市场的失灵问题,经济学提出了3种手段,经济监管只是用来解决市场失灵问题的3种手段之 但显然不是唯一的手段。市场机制、市场失灵、政府干预与金融监管的关系可以用图17.1表示。从 图上可以看出,金融监管的对象是人类的金融活动和金融行为:但并不是人类全部的金融活动和金 融行为都属于金融监管的内容,只有金融市场失灵的部分才有可能成为金融监管的内容:而金融监 管也不是解决金融市场全部失灵问题的唯一手段,它只是解决金融市场某些失灵问题的手段。一般 来说,对于通过政府财政经济金融政策引导金融市场就能解决的金融市场失灵问题,通常都诉诸于 财政经济金融政策:在政府直接提供金融产品和金融服务比实施金融监管效率更高、成本更低的时 候,就采取直接提供金融产品或者服务的做法;只有在上述两种方法失效或者成本太高的情况下, 才考虑采用金融监管的做法。而且在很多时候,为了解决金融市场失灵问题,所采取的往往是多种 手段并用的做法。可见,金融监管与金融市场机制之间并不矛盾,它们之间是一种相互补充的关系。 金融市场机制 市场机制作用部分 政府金融监管部分 市场失灵部分 非政府(私人)监管部分 图17.1市场机制、市场失灵、金融监管的关系 四、金融监管的目标 监管目标是与监管对象同样重要的一个问题。监管目标首先取决于监管的原因,人们之所以要 对人类活动的某些领域和某些行为进行干预、施加某些限制,是因为如果不对这些行为或活动领域 进行必要的限制和干预的话,这些行为和活动自身的发展可能会偏离人类为这些活动和行为所预定 的目标,从而带来人们所不愿意看到的结果。监管的目标就是要消除或者部分消除人类的某些活动 或者行为所带来的目标上的偏差,从而避免出现人们不愿意看到的结果。但是,什么是人们不愿意 看到的结果?如何通过监管去消除这些偏差以及在多大程度上能够消除这些偏差?前者与监管对象 305
305 的力量人为地干预市场。这种超市场的力量可能来自政府，也可能来自其他的权威机构。对于金融 市场的失灵问题，经济学提出了 3 种手段，经济监管只是用来解决市场失灵问题的 3 种手段之一， 但显然不是唯一的手段。市场机制、市场失灵、政府干预与金融监管的关系可以用图 17.1 表示。从 图上可以看出，金融监管的对象是人类的金融活动和金融行为；但并不是人类全部的金融活动和金 融行为都属于金融监管的内容，只有金融市场失灵的部分才有可能成为金融监管的内容；而金融监 管也不是解决金融市场全部失灵问题的唯一手段，它只是解决金融市场某些失灵问题的手段。一般 来说，对于通过政府财政经济金融政策引导金融市场就能解决的金融市场失灵问题，通常都诉诸于 财政经济金融政策；在政府直接提供金融产品和金融服务比实施金融监管效率更高、成本更低的时 候，就采取直接提供金融产品或者服务的做法；只有在上述两种方法失效或者成本太高的情况下， 才考虑采用金融监管的做法。而且在很多时候，为了解决金融市场失灵问题，所采取的往往是多种 手段并用的做法。可见，金融监管与金融市场机制之间并不矛盾，它们之间是一种相互补充的关系。 图 17.1 市场机制、市场失灵、金融监管的关系 四、金融监管的目标 监管目标是与监管对象同样重要的一个问题。监管目标首先取决于监管的原因，人们之所以要 对人类活动的某些领域和某些行为进行干预、施加某些限制，是因为如果不对这些行为或活动领域 进行必要的限制和干预的话，这些行为和活动自身的发展可能会偏离人类为这些活动和行为所预定 的目标，从而带来人们所不愿意看到的结果。监管的目标就是要消除或者部分消除人类的某些活动 或者行为所带来的目标上的偏差，从而避免出现人们不愿意看到的结果。但是，什么是人们不愿意 看到的结果？如何通过监管去消除这些偏差以及在多大程度上能够消除这些偏差？前者与监管对象 金融市场机制 市场机制作用部分 市场失灵部分 政 府 金 融 干 预 部 分 非 政 府 金 融 干 预 部 分 政 府 金 融 监 管 部 分 私 人 监 管 政府金融监管部分 非政府(私人)监管部分
有关,后者则与监管工具和监管成本有关。 就人类对金融活动的监管目标而言,经济学家们比较认同的观点是:各经济个体参与金融活动 是为了满足自己的需求,需求的满足可以用效用来衡量,因此,作为理性的经济个体,他所赋予自 己金融活动的目标必然是追求效用的最大化。在市场经济条件下,个体经济主体效用的实现是通过 市场机制的作用来完成的。但是,在每个个体追求自己效用最大化的过程中,经济个体的某些活动 和行为可能会影响到其他经济个体效用最大化的实现,从而阻碍整个社会经济福利水平的提高,这 种情况被称为“市场失灵”( Market failure)⑩。金融市场失灵会带来3个方面的负面作用:社会资 金配置的不经济、收入分配的不公平以及金融市场乃至整个经济的不稳定。为了消除或者减少这些 负面影响,必须有一个权威性的机构来干预金融市场,约束每个个体的行为,而这个角色往往是由 政府来充当的。通常政府的基本选择有3种②:第一,采取直接行动。具体有两种做法:一是政府自 己直接生产某些金融产品或者金融服务提供给需求者;二是政府向私人金融部门购买某些金融产品 或者服务,然后转手再提供给需求者。第二,命令私人金融部门采取行动。政府制定各种各样的规 章制度,迫使私人金融部门(经济个体)按照政府制定的规范行事;第三。利用经济政策和经济杠 杆通过金融市场机制的作用引导经济个体自动地按政府的意愿行事。除此之外,还可以将这3种选 择进行组合应用。在这3种选择中,第二种选择是属于公认的政府对金融业的监管,对于第一和第 三种选择以及各种选择的组合是否属于金融监管的范畴,目前经济学家仍然存在分歧。但是,无论 这3种选择是否属于金融监管的范畴,他们的目标是一致的,就是尽可能地消除或避免金融市场失 灵所带来的资金配置不经济、收入分配不公平和金融和经济不稳定的后果,以确保市场机制能够在 金融领域更好地发挥其应有的作用。具体地说,金融监管的目标应该体现在以下4个方面:(1)促 进全社会金融资源的配置与政府的政策目标相一致,从而得以提高整个社会金融资源的配置效率 (2)消除因金融市场和金融产品本身的原因而给某些市场参与者带来的金融信息的收集和处理能力 上的不对称性,以避免因这种信息的不对称性而造成的交易的不公平性:(3)克服或者消除超出个 别金融机构承受能力的、涉及到整个经济或者金融的系统性风险;(4)促进整个金融业的公平竞争 五、金融监管的工具和监管原则 监管工具是实现监管目标的手段,是监管主体得以行使其职责的工具。由于人类的金融行为很 复杂,金融活动的领域也相当广泛,对这些行为及活动的管理也是多方面的。就管理的方式和手段 来说,大体上可以分为两种形式:第一种方式是直接对这些活动和行为进行干预和规范:第二种方 式是先对影响人类金融行为和活动领域的各种因素进行干预,以改变这些因素对人类金融行为及金 融活动的作用方向或者作用程度,然后间接地影响人类的金融行为和金融活动领域。人们可以通过 制定各种规定限制进入金融业的企业的数量或者通过直接给某种金融产品或者金融服务规定一个价 格或利润率来达到控制该金融产品或者金融服务供应量的目的,也可以先通过税收、利率等财政金 融政策来影响金融企业的投资,间接地达到控制该金融产品或者金融服务供应量的目的。对于这两 种不同的管理方式,大部分经济学家认为这是两个不同的领域,应该进行区分,通常把前者称为“金 融监管”,而把后者称为“经济政策”Φ。但是,在现实生活中,要真正正确区分“监管”和“政策” 仍然是一件很困难的事情,必须根据具体的情形进行具体的分析。就金融活动方面的监管来说, 般认为,如果某种管理手段必须借助于金融市场机制的作用才能影响到金融主体的行为和活动领域, 那么,它就属于经济金融政策的范畴;而如果它是被直接施加于金融活动的主体,那么,就属于金 ①斯蒂格利茨,《经济学》,中国人民大学出版社,1997 ②斯蒂格利茨,《经济学》,中国人民大学出版社,1997。 o Viscusi, W.K., Vernon, J M, Harrington, J.E., Jr, Economics of Regulation and Antitrust, D. C. Heath and Company, 1992
306 有关，后者则与监管工具和监管成本有关。 就人类对金融活动的监管目标而言，经济学家们比较认同的观点是：各经济个体参与金融活动 是为了满足自己的需求，需求的满足可以用效用来衡量，因此，作为理性的经济个体，他所赋予自 己金融活动的目标必然是追求效用的最大化。在市场经济条件下，个体经济主体效用的实现是通过 市场机制的作用来完成的。但是，在每个个体追求自己效用最大化的过程中，经济个体的某些活动 和行为可能会影响到其他经济个体效用最大化的实现，从而阻碍整个社会经济福利水平的提高，这 种情况被称为“市场失灵”（Market failure）。金融市场失灵会带来 3 个方面的负面作用：社会资 金配置的不经济、收入分配的不公平以及金融市场乃至整个经济的不稳定。为了消除或者减少这些 负面影响，必须有一个权威性的机构来干预金融市场，约束每个个体的行为，而这个角色往往是由 政府来充当的。通常政府的基本选择有 3 种：第一，采取直接行动。具体有两种做法：一是政府自 己直接生产某些金融产品或者金融服务提供给需求者；二是政府向私人金融部门购买某些金融产品 或者服务，然后转手再提供给需求者。第二，命令私人金融部门采取行动。政府制定各种各样的规 章制度，迫使私人金融部门（经济个体）按照政府制定的规范行事；第三。利用经济政策和经济杠 杆通过金融市场机制的作用引导经济个体自动地按政府的意愿行事。除此之外，还可以将这 3 种选 择进行组合应用。在这 3 种选择中，第二种选择是属于公认的政府对金融业的监管，对于第一和第 三种选择以及各种选择的组合是否属于金融监管的范畴，目前经济学家仍然存在分歧。但是，无论 这 3 种选择是否属于金融监管的范畴，他们的目标是一致的，就是尽可能地消除或避免金融市场失 灵所带来的资金配置不经济、收入分配不公平和金融和经济不稳定的后果，以确保市场机制能够在 金融领域更好地发挥其应有的作用。具体地说，金融监管的目标应该体现在以下 4 个方面：（1）促 进全社会金融资源的配置与政府的政策目标相一致，从而得以提高整个社会金融资源的配置效率； （2）消除因金融市场和金融产品本身的原因而给某些市场参与者带来的金融信息的收集和处理能力 上的不对称性，以避免因这种信息的不对称性而造成的交易的不公平性；（3）克服或者消除超出个 别金融机构承受能力的、涉及到整个经济或者金融的系统性风险；（4）促进整个金融业的公平竞争。 五、金融监管的工具和监管原则 监管工具是实现监管目标的手段，是监管主体得以行使其职责的工具。由于人类的金融行为很 复杂，金融活动的领域也相当广泛，对这些行为及活动的管理也是多方面的。就管理的方式和手段 来说，大体上可以分为两种形式：第一种方式是直接对这些活动和行为进行干预和规范；第二种方 式是先对影响人类金融行为和活动领域的各种因素进行干预，以改变这些因素对人类金融行为及金 融活动的作用方向或者作用程度，然后间接地影响人类的金融行为和金融活动领域。人们可以通过 制定各种规定限制进入金融业的企业的数量或者通过直接给某种金融产品或者金融服务规定一个价 格或利润率来达到控制该金融产品或者金融服务供应量的目的，也可以先通过税收、利率等财政金 融政策来影响金融企业的投资，间接地达到控制该金融产品或者金融服务供应量的目的。对于这两 种不同的管理方式，大部分经济学家认为这是两个不同的领域，应该进行区分，通常把前者称为“金 融监管”，而把后者称为“经济政策”。但是，在现实生活中，要真正正确区分“监管”和“政策” 仍然是一件很困难的事情，必须根据具体的情形进行具体的分析。就金融活动方面的监管来说，一 般认为，如果某种管理手段必须借助于金融市场机制的作用才能影响到金融主体的行为和活动领域， 那么，它就属于经济金融政策的范畴；而如果它是被直接施加于金融活动的主体，那么，就属于金 斯蒂格利茨，《经济学》，中国人民大学出版社，1997。 斯蒂格利茨，《经济学》，中国人民大学出版社，1997。 Viscusi, W.K., Vernon, J.M., Harrington, J.E., Jr., Economics of Regulation and Antitrust, D.C. Heath and Company, 1992
融监管的范畴。通常认为,金融监管可以通过立法、行政和经济等手段就金融产品和金融服务的定 价或利润水平、金融产品和金融服务的种类、产量或供应量、金融产品和金融服务的质量、金融产 品和金融服务的交易过程以及从事金融产品生产和金融服务供应的企业的准入和退出等进行监督和 调控。要指出的是,即便承认某种做法已经是属于金融监管的范畴,由于监管对象、监管目标和监 管主体的不同,所采取的监管手段也可以是不同的。因此,具体的金融监管手段必须根据金融监管 对象的性质特点、监管主体的层次等级、监管目标实现的难易程度以及实现金融监管目标所付出的 代价高低而定 但是,无论采取什么样的金融监管手段,都必须遵循以下原则:(1)合法原则。一切金融活动 和金融行为都必须合法进行,一切金融监管都必须依法实施。(2)公正原则。金融监管部门在实施 金融监管的过程中,必须站住公正的立场上,秉公办事,以保证金融活动的正常秩序,保护各方面 的合法权益。(3)公开原则。金融监管的实施过程和实施结果都必须向有关当事人公开,必须保证 有关当事人对金融监管过程和金融监管结果方面信息的知情权。(4)公平原则。金融监管的实施要 考虑到金融市场全部参与者的利益,保证交易各方在交易过程中的平等地位,不得有任何偏袒。(5) 系统风险控制原则。金融业属于高风险行业,其风险主要表现在两个方面:单个金融机构所特有的 个别风险和所有金融机构都面临的系统风险。个别风险应当由金融机构自己承担,金融监管主要是 控制金融业的系统风险 六、金融监管体系 如前所述,金融监管就是由监管主体(金融当局)为了实现监管目标而利用各种监管手段对监 管对象(金融市场参与者的活动和行为)所采取的一种有意识的和主动的干预和管理活动,这种干 预活动的直接结果是限制了被监管者(金融市场参与者)的选择。它涉及到监管主体(金融当局) 与监管对象(金融活动和金融行为)之间、监管者和被监管者之间、不同监管主体之间、监管主体 与其他相关组织、监管对象与其他相关组织之间的关系的定位,这种关系定位构成了监管体系。就 金融监管而言,在市场经济条件下,其监管体系一般可以用下图17.2表示 在图中,根据立法要求创立了金融监管机构,目的是对金融业实施监管。一方面,金融行业的 活动将会对该行业的消费者产生影响,同时金融产品和金融服务供应量的变化又会影响到有关集团 的利益。另一方面,金融行业本身又受到来自消费者和有关利益集团的影响。除此之外,金融产品 和金融服务的消费者和有关利益集团,以及金融企业自己都可能向金融监管机构提出采取金融监管 行动的建议和要求,或者可能向立法机关提出修改金融方面法律法规的建议。同时,金融监管机构 所采取的某些监管行动,有可能被上诉到法院,而法院的判决则可能导致金融监管机构又改变自己 的行为。另外,金融监管机构本身可能向立法机关提出改变自己职责和使命的要求,而其他监管部 门也可以向立法机关提出修改法律法规的要求。 除了上面所描述的各种复杂的关系之外,一旦金融监管进入实施阶段,还有一个金融执法过程 中的决策问题。如果这个问题不解决,那么,金融监管的目标就不可能实现。金融执法活动可以被 看成是一个“合规机制”或一个“防范机制”Φ。“合规机制”的基本任务是通过一定的合规手段使 被监管者—一金融市场的参与者——的行为符合有关的金融法律法规,或者采取各种监管行动防止 被监管者可能的越轨或犯规行为,但并不一定是调査、处理和处罚犯规者或越轨者。因此,可以认 为,“合规机制”的首要职责是防止被监管者一一也就是金融市场的参与者—一的越轨或犯规行为并 就出现的问题进行补救。而“防范机制”的基本任务是通过调查各种金融犯法、犯规和越轨行为, 通过确定谁应该对这些行为负责以及通过对犯法者的处罚来确保被监管者的行为符合有关的金融法 律法规,以防止犯法者在未来继续出现犯法、犯规或者越规的行为。 O Reiss, A.J., Jr, "Selecting Strategies of Social Control Over Organizational Life", in Enforcing Regulation, edited by K Hawkins J M. Thomas, Kluwer-Nijhoff, 1980 307
307 融监管的范畴。通常认为，金融监管可以通过立法、行政和经济等手段就金融产品和金融服务的定 价或利润水平、金融产品和金融服务的种类、产量或供应量、金融产品和金融服务的质量、金融产 品和金融服务的交易过程以及从事金融产品生产和金融服务供应的企业的准入和退出等进行监督和 调控。要指出的是，即便承认某种做法已经是属于金融监管的范畴，由于监管对象、监管目标和监 管主体的不同，所采取的监管手段也可以是不同的。因此，具体的金融监管手段必须根据金融监管 对象的性质特点、监管主体的层次等级、监管目标实现的难易程度以及实现金融监管目标所付出的 代价高低而定。 但是，无论采取什么样的金融监管手段，都必须遵循以下原则：（1）合法原则。一切金融活动 和金融行为都必须合法进行，一切金融监管都必须依法实施。（2）公正原则。金融监管部门在实施 金融监管的过程中，必须站住公正的立场上，秉公办事，以保证金融活动的正常秩序，保护各方面 的合法权益。（3）公开原则。金融监管的实施过程和实施结果都必须向有关当事人公开，必须保证 有关当事人对金融监管过程和金融监管结果方面信息的知情权。（4）公平原则。金融监管的实施要 考虑到金融市场全部参与者的利益，保证交易各方在交易过程中的平等地位，不得有任何偏袒。（5） 系统风险控制原则。金融业属于高风险行业，其风险主要表现在两个方面：单个金融机构所特有的 个别风险和所有金融机构都面临的系统风险。个别风险应当由金融机构自己承担，金融监管主要是 控制金融业的系统风险。 六、金融监管体系 如前所述，金融监管就是由监管主体（金融当局）为了实现监管目标而利用各种监管手段对监 管对象（金融市场参与者的活动和行为）所采取的一种有意识的和主动的干预和管理活动，这种干 预活动的直接结果是限制了被监管者（金融市场参与者）的选择。它涉及到监管主体（金融当局） 与监管对象（金融活动和金融行为）之间、监管者和被监管者之间、不同监管主体之间、监管主体 与其他相关组织、监管对象与其他相关组织之间的关系的定位，这种关系定位构成了监管体系。就 金融监管而言，在市场经济条件下，其监管体系一般可以用下图 17.2 表示。 在图中，根据立法要求创立了金融监管机构，目的是对金融业实施监管。一方面，金融行业的 活动将会对该行业的消费者产生影响，同时金融产品和金融服务供应量的变化又会影响到有关集团 的利益。另一方面，金融行业本身又受到来自消费者和有关利益集团的影响。除此之外，金融产品 和金融服务的消费者和有关利益集团，以及金融企业自己都可能向金融监管机构提出采取金融监管 行动的建议和要求，或者可能向立法机关提出修改金融方面法律法规的建议。同时，金融监管机构 所采取的某些监管行动，有可能被上诉到法院，而法院的判决则可能导致金融监管机构又改变自己 的行为。另外，金融监管机构本身可能向立法机关提出改变自己职责和使命的要求，而其他监管部 门也可以向立法机关提出修改法律法规的要求。 除了上面所描述的各种复杂的关系之外，一旦金融监管进入实施阶段，还有一个金融执法过程 中的决策问题。如果这个问题不解决，那么，金融监管的目标就不可能实现。金融执法活动可以被 看成是一个“合规机制”或一个“防范机制”。“合规机制”的基本任务是通过一定的合规手段使 被监管者——金融市场的参与者——的行为符合有关的金融法律法规，或者采取各种监管行动防止 被监管者可能的越轨或犯规行为，但并不一定是调查、处理和处罚犯规者或越轨者。因此，可以认 为，“合规机制”的首要职责是防止被监管者——也就是金融市场的参与者——的越轨或犯规行为并 就出现的问题进行补救。而“防范机制”的基本任务是通过调查各种金融犯法、犯规和越轨行为， 通过确定谁应该对这些行为负责以及通过对犯法者的处罚来确保被监管者的行为符合有关的金融法 律法规，以防止犯法者在未来继续出现犯法、犯规或者越规的行为。 Reiss, A.J., Jr., “Selecting Strategies of Social Control Over Organizational Life”, in Enforcing Regulation, edited by K. Hawkins & J.M. Thomas, Kluwer-Nijhoff, 1980
司法机关 立法机关 其他监管部门 金融监管机构 金融企业 消费者 其他利益集团 图17.2金融监管体系 因此,可以说,金融监管体系包括了3个方面的内容:金融监管的法律制度体系、金融监管的 组织体系和金融监管的执行体系。法律制度体系从法律制度的角度界定了金融监管过程中有关当事 人的法律地位,规定每一方当事人在金融监管过程中的权利和义务:监管的组织体系从当事人自身 的行为的角度展现出有关各方在金融监管过程中的互动关系,说明当事人出于本能或者在外部刺激 下可能作出的反应以及对其他当事人的影响;执行体系描述的是金融监管者具体实施某项监管时的 手段、步骤和做法。在实际的金融监管过程中,金融监管体系的这3个方面往往是同时存在并发挥 作用的 第二节金融监管理论依据 经济学关于监管的理论 (一)一般均衡模型 传统经济学认为市场机制是实现社会资源最佳配置的最有效机制,也是满足经济效率正常发挥的 最佳机制。传统经济学对市场机制与经济效率之间关系的描述,是通过对完全竞争的市场情形 308
308 图 17.2 金融监管体系 因此，可以说，金融监管体系包括了 3 个方面的内容：金融监管的法律制度体系、金融监管的 组织体系和金融监管的执行体系。法律制度体系从法律制度的角度界定了金融监管过程中有关当事 人的法律地位，规定每一方当事人在金融监管过程中的权利和义务；监管的组织体系从当事人自身 的行为的角度展现出有关各方在金融监管过程中的互动关系，说明当事人出于本能或者在外部刺激 下可能作出的反应以及对其他当事人的影响；执行体系描述的是金融监管者具体实施某项监管时的 手段、步骤和做法。在实际的金融监管过程中，金融监管体系的这 3 个方面往往是同时存在并发挥 作用的。 第二节 金融监管理论依据 一、 经济学关于监管的理论 （一）一般均衡模型 传统经济学认为市场机制是实现社会资源最佳配置的最有效机制，也是满足经济效率正常发挥的 最佳机制。传统经济学对市场机制与经济效率之间关系的描述，是通过对完全竞争的市场情形—— 司法机关 立法机关 其他监管部门 金融监管机构 金融企业 消费者 其他利益集团
也就是不存在政府监管的市场情形的考察来实现的。传统经济学对完全竞争的情形已经有相当完整 的阐述,并且已经建立起了各种各样的模型,其中最有代表性的一个模型就是一般均衡模型。该模 型的主要条件可以归纳如下: (1)全部产品都是私人产品,消费者能够完全掌握全部产品的信息 (2)生产者的生产函数中剔除了生产规模和技术变化带来的收益增加 (3)在给定的预算约束之下,消费者尽可能地使自己的效用最大化 (4)在给定的生产函数之下,生产者尽可能地使自己的利润最大化 (5)除了价格之外,经济主体之间的其他因素如外部性等都被剔除在外,所有的经济主体都 是只对价格做出反应,价格决定一切: (6)在此基础之上建立起一种竞争性的均衡,确定使得所有市场都得以结清的一系列价格。 根据传统经济学的分析,在上述条件之下建立起来的竞争性均衡满足了经济效率的一个最基本 的原则——一帕累托最优原则。也就是说,不可能有另外一种既能够提高某些消费者的福利而又不影 响其他消费者福利的更好的均衡来取代目前这种均衡,这种均衡被称为帕累托均衡。帕累托均衡的 一个重要的特征是:在所有的市场上,价格等于边际成本。除了涉及到收入分配的政策之外,这种 理想的完全竞争市场是不需要政府干预的。满足帕累托最优原则的一般均衡模型的一个最关键的假 定条件是价格决定一切,而政府监管所关注的问题仅仅是造成了企业拥有使其产品价格高于边际成 本这种能力的原因以及由此所带来的后果 般均衡模型满足帕累托最优原则,这种情况被称为帕累托效率,传统经济学将它简称为经济 效率。它给我们提供了衡量政府监管效果的第一个原则——帕累托效率原则,这就是:如果每一个 人都因为某种政府监管措施而使自己的景况变好(或者至少有一个人因此而景况变好且没有人因此 而景况变坏),那么,该监管措施就被认为是一种好的监管措施。 二)局部均衡与补偿原则 般均衡模型描述了所有市场都达到竞争性均衡的情形,在这里不存在垄断、外部性、产品信 息不完整等可能导致市场价格扭曲的现象。也就是说,这种模型所描写的经济状态与现实的经济生 活是有一定的距离的,它不能处理现实经济生活中因垄断、外部性、产品信息不完整等原因而可能 引起的价格扭曲现象。为了处理现实生活中因各种原因所引起的与一般均衡模型不相付的现象,传 统经济学提出了另外一种模型——局部均衡模型。同时,由于在现实经济生活中,总是有一部分人 的利益会因为某种政府监管措施而受到损害,因而人们很难用帕累托效率原则来衡量政府监管的效 果。那么,如果出现这种情形,又如何来衡量政府监管的效果呢?传统经济学为此提岀了另一个衡 量标准——补偿原则。这就是:如果某种监管措施给获利一方带来的好处足于弥补由此而给遭受伤 害的一方所造成的损失而且还有剩余,从而使得每一个人都因此而景况变好,那么,这种监管措施 就被认为是一种好的监管措施。所带来的经济剩余越大,该监管措施的效果就越好 (三)垄断与价格扭曲 公共利益论的关键是因市场价格机制的扭曲可能带来的产品价格超过产品的边际成本问题。经 济学的研究表明,造成市场价格扭曲的原因通常来自3个方面:垄断、外部性和市场信息不完善。 而公共利益论认为市场价格扭曲的发生主要是由于自然垄断的存在。由于垄断的存在,导致产品价 格超过边际成本的情况,这一点在传统经济学中已经有了充分的论述 垄断又可以分为自然垄断和非自然垄断两种情况,在满足社会理想的生产水平时,如果市场上 只能存在一个供应商时该产业的生产成本才能达到最低,那么这个产业所在的市场就是属于一种“自 然垄断”的市场。什么样的产业容易形成“自然垄断”呢?经济学的研究表明:当产业成本中有很 大一部分是固定成本时,该产业就容易产生自然垄断,例如公共事业、通讯业、航空业等等。在这 种情况下,固定成本很大程度上相当于边际成本,因此产出越大,平均成本就越低。自然垄断使得
309 也就是不存在政府监管的市场情形的考察来实现的。传统经济学对完全竞争的情形已经有相当完整 的阐述，并且已经建立起了各种各样的模型，其中最有代表性的一个模型就是一般均衡模型。该模 型的主要条件可以归纳如下： （1） 全部产品都是私人产品，消费者能够完全掌握全部产品的信息； （2） 生产者的生产函数中剔除了生产规模和技术变化带来的收益增加； （3） 在给定的预算约束之下，消费者尽可能地使自己的效用最大化； （4） 在给定的生产函数之下，生产者尽可能地使自己的利润最大化； （5） 除了价格之外，经济主体之间的其他因素如外部性等都被剔除在外，所有的经济主体都 是只对价格做出反应，价格决定一切； （6） 在此基础之上建立起一种竞争性的均衡，确定使得所有市场都得以结清的一系列价格。 根据传统经济学的分析，在上述条件之下建立起来的竞争性均衡满足了经济效率的一个最基本 的原则——帕累托最优原则。也就是说，不可能有另外一种既能够提高某些消费者的福利而又不影 响其他消费者福利的更好的均衡来取代目前这种均衡，这种均衡被称为帕累托均衡。帕累托均衡的 一个重要的特征是：在所有的市场上，价格等于边际成本。除了涉及到收入分配的政策之外，这种 理想的完全竞争市场是不需要政府干预的。满足帕累托最优原则的一般均衡模型的一个最关键的假 定条件是价格决定一切，而政府监管所关注的问题仅仅是造成了企业拥有使其产品价格高于边际成 本这种能力的原因以及由此所带来的后果。 一般均衡模型满足帕累托最优原则，这种情况被称为帕累托效率，传统经济学将它简称为经济 效率。它给我们提供了衡量政府监管效果的第一个原则——帕累托效率原则，这就是：如果每一个 人都因为某种政府监管措施而使自己的景况变好（或者至少有一个人因此而景况变好且没有人因此 而景况变坏），那么，该监管措施就被认为是一种好的监管措施。 （二）局部均衡与补偿原则 一般均衡模型描述了所有市场都达到竞争性均衡的情形，在这里不存在垄断、外部性、产品信 息不完整等可能导致市场价格扭曲的现象。也就是说，这种模型所描写的经济状态与现实的经济生 活是有一定的距离的，它不能处理现实经济生活中因垄断、外部性、产品信息不完整等原因而可能 引起的价格扭曲现象。为了处理现实生活中因各种原因所引起的与一般均衡模型不相付的现象，传 统经济学提出了另外一种模型——局部均衡模型。同时，由于在现实经济生活中，总是有一部分人 的利益会因为某种政府监管措施而受到损害，因而人们很难用帕累托效率原则来衡量政府监管的效 果。那么，如果出现这种情形，又如何来衡量政府监管的效果呢？传统经济学为此提出了另一个衡 量标准——补偿原则。这就是：如果某种监管措施给获利一方带来的好处足于弥补由此而给遭受伤 害的一方所造成的损失而且还有剩余，从而使得每一个人都因此而景况变好，那么，这种监管措施 就被认为是一种好的监管措施。所带来的经济剩余越大，该监管措施的效果就越好。 （三）垄断与价格扭曲 公共利益论的关键是因市场价格机制的扭曲可能带来的产品价格超过产品的边际成本问题。经 济学的研究表明，造成市场价格扭曲的原因通常来自 3 个方面：垄断、外部性和市场信息不完善。 而公共利益论认为市场价格扭曲的发生主要是由于自然垄断的存在。由于垄断的存在，导致产品价 格超过边际成本的情况，这一点在传统经济学中已经有了充分的论述。 垄断又可以分为自然垄断和非自然垄断两种情况，在满足社会理想的生产水平时，如果市场上 只能存在一个供应商时该产业的生产成本才能达到最低，那么这个产业所在的市场就是属于一种“自 然垄断”的市场。什么样的产业容易形成“自然垄断”呢？经济学的研究表明：当产业成本中有很 大一部分是固定成本时，该产业就容易产生自然垄断，例如公共事业、通讯业、航空业等等。在这 种情况下，固定成本很大程度上相当于边际成本，因此产出越大，平均成本就越低。自然垄断使得
经济的产出效率实现了最大化,但却严重损害了经济的分配效率,导致分配效率和产出效率之间的 根本性冲突以及严重的价格扭曲。因为如果只有1个供应商生产时效率最高,那么该供应商为追求 利润最大化,必然将产品价格置于边际成本之上,分配效率就会丧失。为了取得分配效率,市场就 需要有许多的供应商,以便使他们在竞争的压力下使其供应价格等于其生产的预边际成本,但是在 这种情况下产出效率就会下降。因此,为了协调产出效率和分配效率之间的矛盾,自然垄断式的市 场就需要政府的干预,或者说需要政府的监管 非自然垄断是指不是属于自然垄断的产业或市场,由于各种不同的原因和出于各种不同的目的, 最终形成了不同形式的市场垄断。非自然垄断的情况比较复杂,可以分为各种不同的具体情形,但 总的情况与自然垄断相似。一方面,生产的集中有利于生产成本的降低和产出效率的提高:另一方 面,生产的集中又容易使得厂商形成操纵价格和产量的市场力量,引起价格扭曲,从而损害经济的 分配效率 四)外部性( Externality)与价格扭曲 制度经济学认为发生市场价格扭曲的原因除了垄断外,还有一个重要的原因就是外部经济效应 的存在。当某个独立的个体的生产和消费行为对其他人产生附带的成本或效益时,就发生了所谓的 外部经济效应。也就是说,某些人获得了利益却没有承担相应的成本,而另一些人分担了成本却没 有能够享有应得的利益,从而出现了所谓的“免费搭车者”。外部经济效应的极端情形是所谓的“公 共产品”( Public goods)和“准公共产品”( Quasi Public goods),即某些产品的效用(正的或负 的)是由全部经济个体或者某一部分经济个体所享用,因而其成本也是由全部经济个体或者某一部 分经济个体所承担。例如国防、治安、自然环境保护、稳定的金融环境和投资环境等。外部经济效 应的存在会带来两个直接后果:一是产品成本失真:二是效用失真。产品成本和效用的不真实必然 会导致产品价格与边际成本不符的情况,从而造成市场价格扭曲。因此,当存在外部经济效应时 仅靠自由竞争就不能保证资源的有效配置,不能保证正常的经济效率 在出现外部经济效应时,如果社会具备产权明晰的条件,那么供应商可能会走到一起协商解决 经济外部性的问题。但是,如果协商的成本太高,那么就会导致协商不成功。因此,在存在外部经 济效应的情况下,比较好的办法是通过政府监管来消除外部性所带来的成本效用分摊不公以及由此 造成的价格扭曲和经济效率降低问题 (五)信息不对称( Information Asymmetry)与价格扭曲 信息经济学认为造成市场价格扭曲的最重要的原因是由于信息的不对称性。信息不对称性的第 种情况是信息在产品生产者和消费者之间、在合同的双方或者多方之间分配的不对称性。产品的 生产者或者供货方对产品的价格、产量和质量方面信息的掌握程度要多于购买者,买卖双方之间的 信息不对称,会导致产品价值和价格的不符,尤其是当所销售的产品特别依赖于信息时,或者产品 本身就是一种信息含量很大的产品时,那么产品的价值与价格之间的这种不符合性就会增大。这样 在同一价格之下销售价值较高产品的销售者将会退出市场以逃避损失,而一些含价值比较低产品的 销售者会利用这种机会占据市场,结果是“劣币驱逐良币”的市场逆向选择,从而最终导致市场崩 溃。信息不对称性的另一种情形是一方试图以另一方的信息减少为代价来取胜,因此发生遏制对方 信息来源的道德风险。信息不对称性存在的事实要求揭示更多有关产品和劳务的信息,使消费者能 把高质量产品和低质量产品区别出来。因此,从经济学的角度来看,市场上存在要求提高市场效率 的强力愿望:一方面,生产者有揭示信息给市场参与者的愿望,另一方面,生产者也有不愿意披露 信息的预期。因此,经济学认为,当公司内部的信息太专门化,不能及时披露,或者是披露代价太 大时,政府监管可能就是修正信息不对称性的一种有效办法。 (六)监管的供求 根据监管经济学的观点,之所以会存在对监管的需求,是因为国家可以通过监管使得利益集团 的经济地位获得改善。企业可以从政府监管那里获得至少4个方面的利益:直接的货币补贴、控制 Stigler, G.J., The Theory of Economic Regulation", Bell Journal of Economics and Management 310
310 经济的产出效率实现了最大化，但却严重损害了经济的分配效率，导致分配效率和产出效率之间的 根本性冲突以及严重的价格扭曲。因为如果只有１个供应商生产时效率最高，那么该供应商为追求 利润最大化，必然将产品价格置于边际成本之上，分配效率就会丧失。为了取得分配效率，市场就 需要有许多的供应商，以便使他们在竞争的压力下使其供应价格等于其生产的预边际成本，但是在 这种情况下产出效率就会下降。因此，为了协调产出效率和分配效率之间的矛盾，自然垄断式的市 场就需要政府的干预，或者说需要政府的监管。 非自然垄断是指不是属于自然垄断的产业或市场，由于各种不同的原因和出于各种不同的目的， 最终形成了不同形式的市场垄断。非自然垄断的情况比较复杂，可以分为各种不同的具体情形，但 总的情况与自然垄断相似。一方面，生产的集中有利于生产成本的降低和产出效率的提高；另一方 面，生产的集中又容易使得厂商形成操纵价格和产量的市场力量，引起价格扭曲，从而损害经济的 分配效率。 （四）外部性（Externality）与价格扭曲 制度经济学认为发生市场价格扭曲的原因除了垄断外，还有一个重要的原因就是外部经济效应 的存在。当某个独立的个体的生产和消费行为对其他人产生附带的成本或效益时，就发生了所谓的 外部经济效应。也就是说，某些人获得了利益却没有承担相应的成本，而另一些人分担了成本却没 有能够享有应得的利益，从而出现了所谓的“免费搭车者”。外部经济效应的极端情形是所谓的“公 共产品”（Public Goods）和“准公共产品”（Quasi Public Goods），即某些产品的效用（正的或负 的）是由全部经济个体或者某一部分经济个体所享用，因而其成本也是由全部经济个体或者某一部 分经济个体所承担。例如国防、治安、自然环境保护、稳定的金融环境和投资环境等。外部经济效 应的存在会带来两个直接后果：一是产品成本失真；二是效用失真。产品成本和效用的不真实必然 会导致产品价格与边际成本不符的情况，从而造成市场价格扭曲。因此，当存在外部经济效应时， 仅靠自由竞争就不能保证资源的有效配置，不能保证正常的经济效率。 在出现外部经济效应时，如果社会具备产权明晰的条件，那么供应商可能会走到一起协商解决 经济外部性的问题。但是，如果协商的成本太高，那么就会导致协商不成功。因此，在存在外部经 济效应的情况下，比较好的办法是通过政府监管来消除外部性所带来的成本效用分摊不公以及由此 造成的价格扭曲和经济效率降低问题。 （五）信息不对称（Information Asymmetry）与价格扭曲 信息经济学认为造成市场价格扭曲的最重要的原因是由于信息的不对称性。信息不对称性的第 一种情况是信息在产品生产者和消费者之间、在合同的双方或者多方之间分配的不对称性。产品的 生产者或者供货方对产品的价格、产量和质量方面信息的掌握程度要多于购买者，买卖双方之间的 信息不对称，会导致产品价值和价格的不符，尤其是当所销售的产品特别依赖于信息时，或者产品 本身就是一种信息含量很大的产品时，那么产品的价值与价格之间的这种不符合性就会增大。这样， 在同一价格之下销售价值较高产品的销售者将会退出市场以逃避损失，而一些含价值比较低产品的 销售者会利用这种机会占据市场，结果是“劣币驱逐良币”的市场逆向选择，从而最终导致市场崩 溃。信息不对称性的另一种情形是一方试图以另一方的信息减少为代价来取胜，因此发生遏制对方 信息来源的道德风险。信息不对称性存在的事实要求揭示更多有关产品和劳务的信息，使消费者能 把高质量产品和低质量产品区别出来。因此，从经济学的角度来看，市场上存在要求提高市场效率 的强力愿望：一方面，生产者有揭示信息给市场参与者的愿望，另一方面，生产者也有不愿意披露 信息的预期。因此，经济学认为，当公司内部的信息太专门化，不能及时披露，或者是披露代价太 大时，政府监管可能就是修正信息不对称性的一种有效办法。 （六）监管的供求 根据监管经济学的观点，之所以会存在对监管的需求，是因为国家可以通过监管使得利益集团 的经济地位获得改善。企业可以从政府监管那里获得至少 4 个方面的利益：直接的货币补贴、控制 Stigler, G.J., “The Theory of Economic Regulation”, Bell Journal of Economics and Management
竞争者的进入、获得影响替代品和互补品的能力和定价能力。而监管的供应则来自于那些千方百计 谋求当选的政治家,他们需要选票和资源。由于愿意接受监管的利益集团十分明白通过监管能够从 政治家那里获得的好处,因此,他们就愿意承担相应的成本。同时,会千方百计地寻找能够给它们 提供政策庇护的合适的庇护者。监管就是在这种供求关系的相互作用下产生的。由于政治决策具有 间断性、整体性、强制性和一次性的特点,因此,政治决策过程与一般的市场决策过程之间存在着 一些本质上的差别,这就是为什么许多企业和行业都能够同时利用政治手段来实现自己各自的不同 目的。从这一点上讲,监管已经超出了纯经济现象的范畴。可以这么认为:“监管问题是一个寻找某 个企业、行业或者团体在什么时候和为什么能够利用国家的力量来为自己的目的服务的问题,或者 是寻找国家在什么时候和为什么将这些具有共同政治目的的企业集中起来加以利用的问题”② (七)监管成本 第一,道德风险。既然监管是一种产品,那么就存在着一个生产成本的问题,同时,由于监管 这种产品与一般的产品在供求上有着本质的区别,因此,除了成本问题以外,它还有自己的特点 监管经济学认为,监管的成本除了维持监管机构存在和执行监管任务的行政费用之外,还会带来4 个方面看不见的成本,而且这4个方面的成本都很大。其中第一个方面的成本是所谓的“道德风险 ( Moral hazard)③。“道德风险”是指由于制度方面或者其他方面的变化而引发的私人部门行为的变 化,进而产生有害的、而且往往是消极的作用。道德风险的典型例子是火灾保险:当某个人为自己 的房子购买了火灾保险后,反而会放松对烟火的警惕,从而更加容易冒险而引发火灾。虽然在大多 数情况下发生火灾的绝对次数仍然不是很多,但是,会大大高于未购买保险时的情况。因此,对监 管持怀疑态度的人认为,监管会导致私人部门有意地或无意地去冒更大的风险,换言之,监管会造 成人们放松正常的谨慎标准。这在实际上反而可能会增加本来旨在避免的风险,造成适得其反的结 果。银行和其他金融机构的监管就是一个例子。在完全自由的市场中,个人和企业必须自己去评价 银行和金融机构的安全性,但在一个受监管的市场中,个人和企业认为政府监管会确保这些金融机 构的安全性,或者至少保证在发生违约时会得到偿付,因而在存款时就不假思索。从某种意义上说 这是监管所起的积极作用,因为监管的作用就在于为私人部门减少交易成本。进一步的分析还表明 无论是对整个银行体系还是对其客户来说,对银行业或者整个金融业的信心都是一种公共产品,向 消费者提供这种信心理所当然应该是政府公共部门的职责。因而可以这么说,从弥补市场失灵的角 度看,政府公共部门所提供的对银行体系和整个金融业稳定性的信心是有其积极意义的。然而,从 另外一个角度看,当存款人普遍地以不假思索的方式去存款时,就会使那些不良的金融机构很容易 获得存款。尽管这么做并没有什么不好,因为至少它减少了进入银行业的障碍,但是,如果监管本 意上是为了保证金融业的稳定性,以减少存款人的风险,但实际上却又有利于不良金融机构获得存 款,那么,这显然是违背其初衷的。极端的情况可能是:也许正是由于政府通过监管提供了某种金 融业务许可证,才能使得不良的金融机构获得资金。 除了道德风险之外,监管还可能产生其他不利后果。研究表明,金融机构可能因为监管而増加 其信贷资产的凤险程度。理由是:某些监管措施可能会导致被监管者成本增加或者利润下降,金融 机构为了消除或者至少部分地消除这一影响,于是就提高其信贷资产中收益率较高但也是风险较大 部分资产的比例,从而增加了整个信贷资产的风险程度 Science. Volume 2. 1971 Stigler, G.J., The Theory of Economic Regulation", Bell Journal of Economics and Management Science. Volume 2. 1971 ③贝多广,《证券经济理论》,上海人民出版社,1995。 o Gowland, D, The Regulation Of Financial Market in The 1990s, Edward Elgar Publishing Limited 311
311 竞争者的进入、获得影响替代品和互补品的能力和定价能力。而监管的供应则来自于那些千方百计 谋求当选的政治家，他们需要选票和资源。由于愿意接受监管的利益集团十分明白通过监管能够从 政治家那里获得的好处，因此，他们就愿意承担相应的成本。同时，会千方百计地寻找能够给它们 提供政策庇护的合适的庇护者。监管就是在这种供求关系的相互作用下产生的。由于政治决策具有 间断性、整体性、强制性和一次性的特点，因此，政治决策过程与一般的市场决策过程之间存在着 一些本质上的差别，这就是为什么许多企业和行业都能够同时利用政治手段来实现自己各自的不同 目的。从这一点上讲，监管已经超出了纯经济现象的范畴。可以这么认为：“监管问题是一个寻找某 个企业、行业或者团体在什么时候和为什么能够利用国家的力量来为自己的目的服务的问题，或者 是寻找国家在什么时候和为什么将这些具有共同政治目的的企业集中起来加以利用的问题”。 （七）监管成本 第一，道德风险。既然监管是一种产品，那么就存在着一个生产成本的问题，同时，由于监管 这种产品与一般的产品在供求上有着本质的区别，因此，除了成本问题以外，它还有自己的特点。 监管经济学认为，监管的成本除了维持监管机构存在和执行监管任务的行政费用之外，还会带来 4 个方面看不见的成本，而且这 4 个方面的成本都很大。其中第一个方面的成本是所谓的“道德风险” （Moral Hazard）。“道德风险”是指由于制度方面或者其他方面的变化而引发的私人部门行为的变 化，进而产生有害的、而且往往是消极的作用。道德风险的典型例子是火灾保险：当某个人为自己 的房子购买了火灾保险后，反而会放松对烟火的警惕，从而更加容易冒险而引发火灾。虽然在大多 数情况下发生火灾的绝对次数仍然不是很多，但是，会大大高于未购买保险时的情况。因此，对监 管持怀疑态度的人认为，监管会导致私人部门有意地或无意地去冒更大的风险，换言之，监管会造 成人们放松正常的谨慎标准。这在实际上反而可能会增加本来旨在避免的风险，造成适得其反的结 果。银行和其他金融机构的监管就是一个例子。在完全自由的市场中，个人和企业必须自己去评价 银行和金融机构的安全性，但在一个受监管的市场中，个人和企业认为政府监管会确保这些金融机 构的安全性，或者至少保证在发生违约时会得到偿付，因而在存款时就不假思索。从某种意义上说， 这是监管所起的积极作用，因为监管的作用就在于为私人部门减少交易成本。进一步的分析还表明， 无论是对整个银行体系还是对其客户来说，对银行业或者整个金融业的信心都是一种公共产品，向 消费者提供这种信心理所当然应该是政府公共部门的职责。因而可以这么说，从弥补市场失灵的角 度看，政府公共部门所提供的对银行体系和整个金融业稳定性的信心是有其积极意义的。然而，从 另外一个角度看，当存款人普遍地以不假思索的方式去存款时，就会使那些不良的金融机构很容易 获得存款。尽管这么做并没有什么不好，因为至少它减少了进入银行业的障碍，但是，如果监管本 意上是为了保证金融业的稳定性，以减少存款人的风险，但实际上却又有利于不良金融机构获得存 款，那么，这显然是违背其初衷的。极端的情况可能是：也许正是由于政府通过监管提供了某种金 融业务许可证，才能使得不良的金融机构获得资金。 除了道德风险之外，监管还可能产生其他不利后果。研究表明，金融机构可能因为监管而增加 其信贷资产的风险程度。理由是：某些监管措施可能会导致被监管者成本增加或者利润下降，金融 机构为了消除或者至少部分地消除这一影响，于是就提高其信贷资产中收益率较高但也是风险较大 部分资产的比例，从而增加了整个信贷资产的风险程度。 Science, Volume 2, 1971. Stigler, G.J., “The Theory of Economic Regulation”, Bell Journal of Economics and Management Science, Volume 2, 1971. 贝多广，《证券经济理论》，上海人民出版社，1995。 Gowland, D., The Regulation Of Financial Market in The 1990s, Edward Elgar Publishing Limited, 1990
第二,合规成本与经济福利损失。监管的第二种成本是所谓的“合规成本”,即被监管者为了遵 守或者符合有关监管规定而额外承担的成本。就金融监管而言,这种“合规成本”的数额可能非常 之大。例如,有人估计,为了满足1986年《金融服务法》的要求,英国金融机构至少多支出了1亿 英镑②。 管的第三种成本是社会经济福利的损失,这是由于在存在监管的情况下,各经济主体的产量 可能会低于不存在监管时的产量。监管的“合规成本”和由此造成的经济福利损失如图17.3所示 价格 Snew=(MC+RC) 供给S=MC Pn E 净额 PrRc 需求D 产量 图173监管的社会经济利损失 某一竞争性行业在接受监管之前的均衡点位于PaQn,是需求曲线D和供给曲线S(也是该行业 的边际成本曲线MC)的交点。在引入监管以后,有效供给曲线Sncw等于原来的边际成本曲线加上 监管的合规成本RC(假定监管的合规成本RC与产品产量呈反比例变化),它与需求曲线D形成了 个新的均衡交叉点,新均衡点位于PAQ。因此 管对生产者的影响 Qn-Qr 监管对消费者的影响 Pr-P 消费者剩余的损失 (A+B+C) 监管前的利润 (D+E+F) 监管后的利润 (A+E) Gowland, D, The Regulation Of Financial Market in The 1990s, Edward Elgar Publishing Limited 312
312 第二，合规成本与经济福利损失。监管的第二种成本是所谓的“合规成本”，即被监管者为了遵 守或者符合有关监管规定而额外承担的成本。就金融监管而言，这种“合规成本”的数额可能非常 之大。例如，有人估计，为了满足 1986 年《金融服务法》的要求，英国金融机构至少多支出了 1 亿 英镑。 监管的第三种成本是社会经济福利的损失，这是由于在存在监管的情况下，各经济主体的产量 可能会低于不存在监管时的产量。监管的“合规成本”和由此造成的经济福利损失如图 17.3 所示。 图 17.3 监管的社会经济 利损失 某一竞争性行业在接受监管之前的均衡点位于 PnQn，是需求曲线 D 和供给曲线 S（也是该行业 的边际成本曲线 MC）的交点。在引入监管以后，有效供给曲线 Snew 等于原来的边际成本曲线加上 监管的合规成本 RC（假定监管的合规成本 RC 与产品产量呈反比例变化），它与需求曲线 D 形成了 一个新的均衡交叉点，新均衡点位于 PrQr。因此， 监管对生产者的影响 Q n– Qr 监管对消费者的影响 Pr – Pn 消费者剩余的损失 （A + B + C） 监管前的利润 （D + E + F） 监管后的利润 （A + E） Gowland, D., The Regulation Of Financial Market in The 1990s, Edward Elgar Publishing Limited, 1990. 供给 S=MC 需求 D Pr Qn 产量 F Qr 0 E A C D 净额= Pr-RC Pn Snew=(MC+RC) 价格 B G