巴西金融危机 、案例介绍 1999年1月13日,拉丁美洲第一经济大国一巴西政府宣布对本 国货币雷亚尔实行贬值,并任命费朗西斯科·洛佩斯为中央银行新行 长。此举致使拉美各国以及世界其他地区的股市发生动荡,货币危机 发展成为一场全面的金融危机,举世震惊,令人深思。 巴西此次发生金融危机绝非偶然。事实上,从1999年10月起, 由于受亚洲金融危机的影响,特别是1998年8月俄罗斯金融危机的 冲击,巴西的股市和汇市多次发生动荡,金融动荡引起巴西资金大量 外流,大量的资金外流又打击了巴西经济,并导致巴西外汇储备急剧 减少,货币贬值压力越来越大。 1996年1月6日,巴西发生一特别事件:当年刚刚上任的巴西 第三大州米纳斯吉拉斯州州长伊塔巴尔·佛朗哥宣布,该州欠联邦政 府的154亿美元的债务拖延90天偿还;另有11个州也要求与联邦政 府重新谈判债务问题,加上传出巴西中央银行行长易人的信息,这使 得整个巴西的信誉成了问题,早已十分脆弱的外国投资者信心更加动 摇。随即,他们开始抛售股票和有价证券并大量撒资,美元的外流不 断加快,仅1月12日一天就有12亿美元外逃,达到了顶峰。为了防 止外汇储备过度流失,巴西政府于1月13日扩大了雷亚尔的管理波 幅,从原来的1美元兑1.12~1.22雷亚尔的范围扩大至1美元兑 1.20~1.32雷亚尔,当日雷亚尔贬值近10%。15日,巴西中央银行 被迫放弃爬行式钉住汇率制,任凭雷亚尔自由浮动。到1月19日
巴西金融危机 一、案例介绍 1999 年 1 月 13 日，拉丁美洲第一经济大国--巴西政府宣布对本 国货币雷亚尔实行贬值，并任命费朗西斯科·洛佩斯为中央银行新行 长。此举致使拉美各国以及世界其他地区的股市发生动荡，货币危机 发展成为一场全面的金融危机，举世震惊，令人深思。 巴西此次发生金融危机绝非偶然。事实上，从 1999 年 10 月起， 由于受亚洲金融危机的影响，特别是 1998 年 8 月俄罗斯金融危机的 冲击，巴西的股市和汇市多次发生动荡，金融动荡引起巴西资金大量 外流，大量的资金外流又打击了巴西经济，并导致巴西外汇储备急剧 减少，货币贬值压力越来越大。 1996 年 1 月 6 日，巴西发生一特别事件：当年刚刚上任的巴西 第三大州米纳斯吉拉斯州州长伊塔巴尔·佛朗哥宣布，该州欠联邦政 府的 154 亿美元的债务拖延 90 天偿还；另有 11 个州也要求与联邦政 府重新谈判债务问题，加上传出巴西中央银行行长易人的信息，这使 得整个巴西的信誉成了问题，早已十分脆弱的外国投资者信心更加动 摇。随即，他们开始抛售股票和有价证券并大量撤资，美元的外流不 断加快，仅 1 月 12 日一天就有 12 亿美元外逃，达到了顶峰。为了防 止外汇储备过度流失，巴西政府于 1 月 13 日扩大了雷亚尔的管理波 幅，从原来的 1 美元兑 1.12～1.22 雷亚尔的范围扩大至 1 美元兑 1.20～1.32 雷亚尔，当日雷亚尔贬值近 10%。15 日，巴西中央银行 被迫放弃爬行式钉住汇率制，任凭雷亚尔自由浮动。到 1 月 19 日
雷亚尔贬值了23%。 当有关巴西中央银行行长易人及货币贬值的传闻成为事实后,饱 受巴西金融动荡(在当地被称为“桑巴效应”)惊吓的投资者纷纷逃 离拉美新市场,致使拉美各国以及世界其他地区的股市发生动荡。 据此间媒体报道,连续动荡了4天的拉美两大股市一圣保罗和里 约热内卢股市13日一开盘就直线下泻,13分钟内主要股票指数均跌 破10%大关,股市当局不得不启动“断路装置”,中止交易半小时, 以避免造成更大损失。 巴西总统卡多佐立即发表讲话,解释说央行行长易人及货币平均 年贬值6%并不意味政府经济政策的改变,要求公众保持“镇静”。总 统讲话后,圣保罗和里约股市交易略有回升,终盘分别下挫5.04%和 5.5 在遭受巴西“桑巴效应”冲击的地区中,拉美国家首当其冲,南 方共同市场的盟友阿根廷的股指下跌了10.37%,跌幅居拉美之首。 投资者对于巴西“桑巴效应”的恐惧心理也迅速感染到拉美地区以外 的股票交易市场。据报道,亚太地区香港、新加坡和澳大利亚等主要 殷市分别下泻了4.09%,2.01%和0.85%。伦敦、纽约、巴黎、苏黎世 法兰克福、西班牙等世界著名股市全线下泻,其中西班牙股市跌幅达 6.5%,创历史纪录。 二、原因分析 1999年初巴西金融危机爆发,表面上看也是由货币危机引起, 但仔细分析之后可以发现,巴西货币雷亚尔在贬值之前高估的幅度约
雷亚尔贬值了 23%。 当有关巴西中央银行行长易人及货币贬值的传闻成为事实后，饱 受巴西金融动荡（在当地被称为“桑巴效应”）惊吓的投资者纷纷逃 离拉美新市场，致使拉美各国以及世界其他地区的股市发生动荡。 据此间媒体报道，连续动荡了 4 天的拉美两大股市--圣保罗和里 约热内卢股市 13 日一开盘就直线下泻，13 分钟内主要股票指数均跌 破 10%大关，股市当局不得不启动“断路装置”，中止交易半小时， 以避免造成更大损失。 巴西总统卡多佐立即发表讲话，解释说央行行长易人及货币平均 年贬值 6%并不意味政府经济政策的改变，要求公众保持“镇静”。总 统讲话后，圣保罗和里约股市交易略有回升，终盘分别下挫 5.04%和 5.5%。 在遭受巴西“桑巴效应”冲击的地区中，拉美国家首当其冲，南 方共同市场的盟友阿根廷的股指下跌了 10.37%，跌幅居拉美之首。 投资者对于巴西“桑巴效应”的恐惧心理也迅速感染到拉美地区以外 的股票交易市场。据报道，亚太地区香港、新加坡和澳大利亚等主要 股市分别下泻了 4.09%，2.01%和 0.85%。伦敦、纽约、巴黎、苏黎世、 法兰克福、西班牙等世界著名股市全线下泻，其中西班牙股市跌幅达 6.5%，创历史纪录。 二、原因分析 1999 年初巴西金融危机爆发，表面上看也是由货币危机引起， 但仔细分析之后可以发现，巴西货币雷亚尔在贬值之前高估的幅度约
为7.6%,并非是危机的主要根源,真正引发这场危机的是债务危机。 (一)财政赤字靠举债弥补 作为拉美第一大经济强国,巴西从1994年中开始推出以实行“爬 行式钉住美元”为核心的“雷亚尔计划”,成功地遇制了持续十几年 的恶性通货膨胀,通货膨胀率从1994年高达2100%的水平骤降至1998 年的4%左右;国内经济由此走上了平衡发展之路,1994~1998年国 内生产总值平均增长4%。然而,公共部门的赤字问题一直没有得到 有效解决,政府债务占国内生产总值的比重不断上升,到1998年约 为8%;1998年国债余额达到3500亿美元,约占国内生产总值的60%。 政府背负巨额债务的主要原因有:1、虽然通货膨胀率骤然减少,但 是政府的名义支出没有相应减少,仍然保持高通货膨胀时的支出规 模;2、过于宽松的养老保险政策导致养老金支出庞大;3、就业政策 规定不能随便解雇公务员和工人,存在就业刚性;4、中央政府对地 方政府的财政支出无严格约束;5、间接税等税制不合理,等等。 巴西政府的债务问题非“一日之寒”。为了弥补赤字,政府只得 发行巨额国债,据统计,巴西国内银行体系中44%的资产为政府的债 券和贷款。由于政府是在高利率的情况下发行国债(短期国债的利率 高达25%以上),巨额国债的发行又进一步抬高了市场利率,因此, 国债还本付息的压力很大。同时,由于国内私人部门净储蓄率不高, 政府只能通过大量举借外债来满足资金需要。从1994~1997年,巴 西经常项目下的贸易余额从正的108亿美元恶化为负的83亿美元; 从贸易余额体现出政府部门净储蓄与私人部门净储蓄的原理来看,巴
为 7.6%，并非是危机的主要根源，真正引发这场危机的是债务危机。 （一）财政赤字靠举债弥补 作为拉美第一大经济强国，巴西从 1994 年中开始推出以实行“爬 行式钉住美元”为核心的“雷亚尔计划”，成功地遏制了持续十几年 的恶性通货膨胀，通货膨胀率从1994年高达2100%的水平骤降至1998 年的 4%左右；国内经济由此走上了平衡发展之路，1994～1998 年国 内生产总值平均增长 4%。然而，公共部门的赤字问题一直没有得到 有效解决，政府债务占国内生产总值的比重不断上升，到 1998 年约 为 8%；1998 年国债余额达到 3500 亿美元，约占国内生产总值的 60%。 政府背负巨额债务的主要原因有：1、虽然通货膨胀率骤然减少，但 是政府的名义支出没有相应减少，仍然保持高通货膨胀时的支出规 模；2、过于宽松的养老保险政策导致养老金支出庞大；3、就业政策 规定不能随便解雇公务员和工人，存在就业刚性；4、中央政府对地 方政府的财政支出无严格约束；5、间接税等税制不合理，等等。 巴西政府的债务问题非“一日之寒”。为了弥补赤字，政府只得 发行巨额国债，据统计，巴西国内银行体系中 44%的资产为政府的债 券和贷款。由于政府是在高利率的情况下发行国债（短期国债的利率 高达 25%以上），巨额国债的发行又进一步抬高了市场利率，因此， 国债还本付息的压力很大。同时，由于国内私人部门净储蓄率不高， 政府只能通过大量举借外债来满足资金需要。从 1994～1997 年，巴 西经常项目下的贸易余额从正的 108 亿美元恶化为负的 83 亿美元； 从贸易余额体现出政府部门净储蓄与私人部门净储蓄的原理来看，巴
西巨额的贸易逆差在很大程度上反映出政府部门的净储蓄缺口必须 通过境外的资金来支持。从1993~1997年,巴西资本项目余额从76 亿美元增长到至260亿美元。除外国直接投资大幅增长以外,外国投 资人购买巴西债券的数额平均每年递增几十亿美元,境外贷款也快速 增长。据统计,到1998年底,巴西的外债余额为2300亿美元左右。 由于巴西公司部门借用外债的水平不是很高,所以巴西外债中有很大 部分为政府外债。另据统计,巴西的偿债率为40%,远远高于20% 的国际警戒水平。对外支付的巨额外债利息在很大程度上造成了经常 项目的赤字。 (二)巨额债务使政府偿债压力过大 从1997年开始,巴西进入偿还内债的高峰期,政府必须从国内 外市场借入巨额新债来偿还旧债。这一方面加大了国内货币市场的压 力;另一方面,也给外汇市场造成相当大的冲击。与此同时,1998 年8月爆发的俄罗斯金融危机进一步影响了国际市场对发展中国家 的信心,这既提高了巴西政府借用外债的成本,又造成了大量资金外 流,从8月起至10月,巴西损失了近300亿美元的外汇储备。 为了应付这一局面,巴西政府推出了一系列措施,其中包括提高 官方利率、降低外国固定收入投资的所得税和改进财政状况等。1998 年11月,国际货币基金组织为巴西安排了415亿美元的一揽子经济 调整计划。上述措施在一定程度上有助于减少国内债券市场和外汇市 场的压力。12月份,巴西仍需偿还大量外债,许多外国银行不再为 巴西提供贷款展期,国内公司为了防止本币贬值提前赎回发行的债
西巨额的贸易逆差在很大程度上反映出政府部门的净储蓄缺口必须 通过境外的资金来支持。从 1993～1997 年，巴西资本项目余额从 76 亿美元增长到至 260 亿美元。除外国直接投资大幅增长以外，外国投 资人购买巴西债券的数额平均每年递增几十亿美元，境外贷款也快速 增长。据统计，到 1998 年底，巴西的外债余额为 2300 亿美元左右。 由于巴西公司部门借用外债的水平不是很高，所以巴西外债中有很大 一部分为政府外债。另据统计，巴西的偿债率为 40%，远远高于 20% 的国际警戒水平。对外支付的巨额外债利息在很大程度上造成了经常 项目的赤字。 （二）巨额债务使政府偿债压力过大 从 1997 年开始，巴西进入偿还内债的高峰期，政府必须从国内 外市场借入巨额新债来偿还旧债。这一方面加大了国内货币市场的压 力；另一方面，也给外汇市场造成相当大的冲击。与此同时，1998 年 8 月爆发的俄罗斯金融危机进一步影响了国际市场对发展中国家 的信心，这既提高了巴西政府借用外债的成本，又造成了大量资金外 流，从 8 月起至 10 月，巴西损失了近 300 亿美元的外汇储备。 为了应付这一局面，巴西政府推出了一系列措施，其中包括提高 官方利率、降低外国固定收入投资的所得税和改进财政状况等。1998 年 11 月，国际货币基金组织为巴西安排了 415 亿美元的一揽子经济 调整计划。上述措施在一定程度上有助于减少国内债券市场和外汇市 场的压力。12 月份，巴西仍需偿还大量外债，许多外国银行不再为 巴西提供贷款展期，国内公司为了防止本币贬值提前赎回发行的债
券,这些因素导致巴西资本项目恶化,外汇储备日益减少。在这种情 况下,地方政府的发难对联邦政府来说是雪上加霜,这大大动摇了投 资者对巴西政府偿还内外债的信心,终于引发了债务危机。 (三)外资大量流出、外汇储备急剧下降 巴西在1994年进行经济改革,由于改革成功,1995年以后外资 大举流入巴西,特别是美国金融机构在巴西有大量投资。1998年巴 西对外债务上升到2940亿美元。其中短期外债达500亿美元,加上 国内短期债务,巴西短期债务总额达1500亿美元。高额债务令巴西 财政负担沉重,而1997年爆发的亚洲金融危机使石油价格下跌,令 巴西出口收入下降,国际收支状恶化。在卢布贬值之后,投资者担心 巴西货币雷亚尔也将贬值,因此外资大量出逃。7月份巴西有23亿 美元的资金流入,但到了8月份就出现83亿美元的流出。到9月上 旬,平均每天有15亿美元流出。资金流失令巴西外汇储备急剧下降, 从7月份700多亿美元减少到9月份490亿美元。为阻止资金外流巴 西将短期利率提高到近50厘,使巴西经济受到严重打击。8月初到9 月中旬,巴西股市下跌55.5%,巴西1998年经济增长率将从1997年 3.1%下降到1.5%。巴西金融危机将严重损害美国的经济增长,美国 股市债市在10月上旬大幅下挫,道·琼斯股指从9月28日810884 点下跌到10月25日的7726.24点,美国长债年利率10月9日升破 5%,达5.12%。国际货币基金组织为避免巴西危机引发全球性经济衰 退,迅速向巴西伸出援手,宣布给予巴西400多亿美元贷款。巴西政 府为取得这项贷款,在10月份宣布一项为期三年,削减800亿美元
券，这些因素导致巴西资本项目恶化，外汇储备日益减少。在这种情 况下，地方政府的发难对联邦政府来说是雪上加霜，这大大动摇了投 资者对巴西政府偿还内外债的信心，终于引发了债务危机。 （三）外资大量流出、外汇储备急剧下降 巴西在 1994 年进行经济改革，由于改革成功，1995 年以后外资 大举流入巴西，特别是美国金融机构在巴西有大量投资。1998 年巴 西对外债务上升到 2940 亿美元。其中短期外债达 500 亿美元，加上 国内短期债务，巴西短期债务总额达 1500 亿美元。高额债务令巴西 财政负担沉重，而 1997 年爆发的亚洲金融危机使石油价格下跌，令 巴西出口收入下降，国际收支状恶化。在卢布贬值之后，投资者担心 巴西货币雷亚尔也将贬值，因此外资大量出逃。7 月份巴西有 23 亿 美元的资金流入，但到了 8 月份就出现 83 亿美元的流出。到 9 月上 旬，平均每天有 15 亿美元流出。资金流失令巴西外汇储备急剧下降， 从 7 月份 700 多亿美元减少到 9 月份 490 亿美元。为阻止资金外流巴 西将短期利率提高到近 50 厘，使巴西经济受到严重打击。8 月初到 9 月中旬，巴西股市下跌 55.5%,巴西 1998 年经济增长率将从 1997 年 3.1%下降到 1.5%。巴西金融危机将严重损害美国的经济增长，美国 股市债市在 10 月上旬大幅下挫，道·琼斯股指从 9 月 28 日 8108.84 点下跌到 10 月 25 日的 7726.24 点，美国长债年利率 10 月 9 日升破 5%，达 5.12%。国际货币基金组织为避免巴西危机引发全球性经济衰 退，迅速向巴西伸出援手，宣布给予巴西 400 多亿美元贷款。巴西政 府为取得这项贷款，在 10 月份宣布一项为期三年，削减 800 亿美元
财政支出的改革计划,以加强投资者对巴西金融财政的信心。 11月份巴西议会否决政府计划中关于福利改革的方案,令巴西 金融市场再度动荡,12月份外资流出又呈上升趋势。12月份巴西平 均每天资金流失量从11月份的1.07亿美元增加到1.83亿美元。对 此,巴西政府被迫调整汇率,宣布本国货币雷亚尔贬值8.5%,债务 危机引发了货币危机,又进一步演变为全面的金融危机。 巴西金融动荡引发的“桑巴效应威胁着拉美经济,也使其近邻 美国甚为担心。“后院"起火对美国的股市乃至经济产生了影响 股市受影响。1999年新头两周的纽约股市因巴西政府宣布其货 币贬值而下滑,而且在1月14日一天内大跌228点,当巴西政府决 定不再捍卫本国货币对美元的汇率后,纽约股市随即大幅反弹,飙升 219点。即使这样,该周纽约股市仍然总体下跌了303点。危机在继 续深化,据报道,1月27日,纽约股市受影响而全面下挫,道·琼 斯指数开盘半小时曾上升61点,最后却急挫124.35点,以9200.23 点报收。大盘交易标准普尔500种股票综合指数下滑9.14点,以 1243.17点报收。纳斯达克综合指数重挫26.27点,以2407.14点收 盘 市场受影响。1月9日,在纽约和芝加哥两个大宗农产品交易市 场上,食糖、咖啡、小麦、大豆等价格全面滑落,其中食糖价格下降 9%,至近3年来的最低点,咖啡价格降幅也达8%。市场分析家认为, 农产品的新一轮降价是由巴西货币大幅贬值引起的。美国市场农产品 价格将继续走低,这对已陷入困境的美国农场主更是雪上加霜。进出
财政支出的改革计划，以加强投资者对巴西金融财政的信心。 11 月份巴西议会否决政府计划中关于福利改革的方案，令巴西 金融市场再度动荡，12 月份外资流出又呈上升趋势。12 月份巴西平 均每天资金流失量从 11 月份的 1.07 亿美元增加到 1.83 亿美元。对 此，巴西政府被迫调整汇率，宣布本国货币雷亚尔贬值 8.5%，债务 危机引发了货币危机，又进一步演变为全面的金融危机。 巴西金融动荡引发的“桑巴效应"威胁着拉美经济，也使其近邻 美国甚为担心。“后院"起火对美国的股市乃至经济产生了影响。 股市受影响。1999 年新头两周的纽约股市因巴西政府宣布其货 币贬值而下滑，而且在 1 月 14 日一天内大跌 228 点，当巴西政府决 定不再捍卫本国货币对美元的汇率后，纽约股市随即大幅反弹，飙升 219 点。即使这样，该周纽约股市仍然总体下跌了 303 点。危机在继 续深化，据报道，1 月 27 日，纽约股市受影响而全面下挫，道·琼 斯指数开盘半小时曾上升 61 点，最后却急挫 124.35 点,以 9200.23 点报收。大盘交易标准普尔 500 种股票综合指数下滑 9.14 点，以 1243.17 点报收。纳斯达克综合指数重挫 26.27 点，以 2407.14 点收 盘。 市场受影响。1 月 9 日，在纽约和芝加哥两个大宗农产品交易市 场上，食糖、咖啡、小麦、大豆等价格全面滑落，其中食糖价格下降 9%，至近 3 年来的最低点，咖啡价格降幅也达 8%。市场分析家认为， 农产品的新一轮降价是由巴西货币大幅贬值引起的。美国市场农产品 价格将继续走低，这对已陷入困境的美国农场主更是雪上加霜。进出
口贸易受影响。对美国企业来说,雷亚尔贬值使它向巴西的出口变得 更加困难。在美国全部出口商品中,有23%是销往拉丁美洲的,同时 由美国各银行提供的国际信贷中也有50%投向拉美。由于巴西的经济 规模占拉美一半,巴西经济衰退,势必把邻国也拖入经济泥潭。连锁 反应必将殃及池鱼,严重打击美国在拉美地区的投资及现有债权关 系。连带冲击美国本土的金融市场。 巴西的金融动荡影响波及世界各地,欧洲也未能幸免,股市普遍 下跌。1月19西欧股市全线走低,欧洲其他几大股市也告下跌。当 日,伦敦《金融时报》100种股票平均价格指数比前一交易日下跌96.3 点,以6027.6点报收。法兰克福DAK30种股票平均价格指数比前一 交易日下跌38.40点,以5038.45点报收。巴黎CAC40种股票平均 指数比前一交易日下跌35.69点,以4115.99点报收 启示 1998年我国出口到巴西及整个拉美地区的商品,仅占全部出口 额的3%左右。因此巴西金融动荡对我国经济的直接影响不大。但巴 西发生金融动荡的教训值得我们引以为戒。 (一)国内财政严重的不平衡难以持久,在国内储蓄率不高的情 况下,财政赤字必然靠举借巨额外债来弥补; (二)一旦国际市场对政府的偿债能力失去信心,将对该国的货 币造成巨大压力,引起汇率大幅波动,最终会影响国内整个金融环境 和经济增长; (三)为了避免债务危机引发全面的金融危机,一国必须振兴财
口贸易受影响。对美国企业来说，雷亚尔贬值使它向巴西的出口变得 更加困难。在美国全部出口商品中，有 23%是销往拉丁美洲的，同时 由美国各银行提供的国际信贷中也有 50%投向拉美。由于巴西的经济 规模占拉美一半，巴西经济衰退，势必把邻国也拖入经济泥潭。连锁 反应必将殃及池鱼，严重打击美国在拉美地区的投资及现有债权关 系。连带冲击美国本土的金融市场。 巴西的金融动荡影响波及世界各地，欧洲也未能幸免，股市普遍 下跌。1 月 19 西欧股市全线走低，欧洲其他几大股市也告下跌。当 日，伦敦《金融时报》100 种股票平均价格指数比前一交易日下跌 96.3 点，以 6027.6 点报收。法兰克福 DAX30 种股票平均价格指数比前一 交易日下跌 38.40 点，以 5038.45 点报收。巴黎 CAC40 种股票平均 指数比前一交易日下跌 35.69 点，以 4115.99 点报收。 三、启示 1998 年我国出口到巴西及整个拉美地区的商品，仅占全部出口 额的 3%左右。因此巴西金融动荡对我国经济的直接影响不大。但巴 西发生金融动荡的教训值得我们引以为戒。 （一）国内财政严重的不平衡难以持久，在国内储蓄率不高的情 况下，财政赤字必然靠举借巨额外债来弥补； （二）一旦国际市场对政府的偿债能力失去信心，将对该国的货 币造成巨大压力，引起汇率大幅波动，最终会影响国内整个金融环境 和经济增长； （三）为了避免债务危机引发全面的金融危机，一国必须振兴财
政,减少财政缺口。 (四)对外资既要大胆利用,并积极为之改善投资环境,引导投 向,但又要避免过分依赖。 (五)必须加大力度整顿金融秩序,坚持循序渐进的原则开放我 国的资本市场,切实防范和化解金融风险
政，减少财政缺口。 （四）对外资既要大胆利用，并积极为之改善投资环境，引导投 向，但又要避免过分依赖。 （五）必须加大力度整顿金融秩序，坚持循序渐进的原则开放我 国的资本市场，切实防范和化解金融风险