海外交易所竞争我国潜在上市资源情况分析 中国证监会研究中心祁斌刘洁张达 2005年12月15日，无锡尚德公司在纽约证券交易所挂牌 上市，融资近4亿美元，以当日收盘价计算的市值达到30.67亿 美元，远远超过新浪、盛大等已在纳斯达克上市的中国公司。在 无锡尚德筹备发行上市的过程中，包括深交所在内的多家证券交 易所加入了这场对拟上市企业的争夺战中。最终，纽交所总裁一 句“最好的企业要到最好的交易所上市”促使无锡尚德下定决心。 然而，事实上，如果严格按照纽交所的标准，无锡尚德是不符合 上市条件的，但纽交所对尚德实施了特殊政策。近年来，世界各 国交易所对中国潜在上市公司资源趋之若鹜，各大知名交易所纷 纷登陆中国，我国潜在上市公司资源不断远渡重洋，赴海外上市， 百度、分众传媒、盛大、携程、新东方、如家酒店…在这张被 境外交易所争取到的企业名单上，不乏很多我国最具成长潜力的 创新型企业。这一方面表明中国经济的健康成长对国际资本具有 巨大的吸引力，我国企业也通过参与到国际资本市场而提高了其 国际竞争力，扩大了我国在国际市场的影响力，从而进一步推动 了我国的经济发展。但是，另一方面，如果这种趋势继续下去， 也会带来一些潜在的忧患，不仅对我国本土资本市场的发展提出 严峻挑战的同时，也使得我国投资者失去分享中国经济增长的很 1本文完成于2006年7月，发表前经作者作少量修改。 -1-
- 1 - 海外交易所竞争我国潜在上市资源情况分析1 中国证监会研究中心 祁斌 刘洁 张达 2005 年 12 月 15 日，无锡尚德公司在纽约证券交易所挂牌 上市，融资近 4 亿美元，以当日收盘价计算的市值达到 30.67 亿 美元，远远超过新浪、盛大等已在纳斯达克上市的中国公司。在 无锡尚德筹备发行上市的过程中，包括深交所在内的多家证券交 易所加入了这场对拟上市企业的争夺战中。最终，纽交所总裁一 句“最好的企业要到最好的交易所上市”促使无锡尚德下定决心。 然而，事实上，如果严格按照纽交所的标准，无锡尚德是不符合 上市条件的，但纽交所对尚德实施了特殊政策。近年来，世界各 国交易所对中国潜在上市公司资源趋之若鹜，各大知名交易所纷 纷登陆中国，我国潜在上市公司资源不断远渡重洋，赴海外上市， 百度、分众传媒、盛大、携程、新东方、如家酒店……在这张被 境外交易所争取到的企业名单上，不乏很多我国最具成长潜力的 创新型企业。这一方面表明中国经济的健康成长对国际资本具有 巨大的吸引力，我国企业也通过参与到国际资本市场而提高了其 国际竞争力，扩大了我国在国际市场的影响力，从而进一步推动 了我国的经济发展。但是，另一方面，如果这种趋势继续下去， 也会带来一些潜在的忧患，不仅对我国本土资本市场的发展提出 严峻挑战的同时，也使得我国投资者失去分享中国经济增长的很 1 本文完成于 2006 年 7 月，发表前经作者作少量修改
多机会，并且不利于我国金融体系间接融资比重过高这一结构性 问题的调整。 一、海外交易所加强攻势，竞争中国潜在上市公司资源 2005年深圳第七届高交会期间，纽约、纳斯达克、美洲、 多伦多、伦敦、韩国、新加坡、东京等全球著名的证券交易所， 集中开展了吸引中国企业海外上市的推介和咨询服务。而在此前 的深圳第八届科博会和第九届中国国际投洽会上，境外主要交易 所分别举办了专场研讨会和世界主要证券交易所峰会，向中国企 业推介海外融资渠道及上市业务。2006年9月在无锡召开的境 内外资本市场高峰论坛上，9家海外交易所前来宣传推介。如此 多的国际证券交易机构对一个国家的企业展开如此盛大的推介 活动，在全球亦十分少见。事实上，由于全球的证券交易所正日 益从互助俱乐部转变为商业性组织，无论是为了生存还是为了盈 利，对优质上市公司资源的争夺已成为各交易所业务的重中之 重。2005年，在国际市场上383家首次公开发行股票企业中有 79家为中国企业，占到企业总数的21%；2006年，共有86家中 国企业在国际市场上首次公开发行股票，融资440亿美元占全球 2006年IP0融资额的19%。中国企业已经成为国际IP0市场最为 炙手可热的追逐对象。深圳交易所一位人士观察到，“一些海外 交易所激烈争夺中国潜在的上市资源，特别是具有高成长性的创 新型公司，几乎到了全力以赴的地步了。” -2-
- 2 - 多机会，并且不利于我国金融体系间接融资比重过高这一结构性 问题的调整。 一、海外交易所加强攻势，竞争中国潜在上市公司资源 2005 年深圳第七届高交会期间，纽约、纳斯达克、美洲、 多伦多、伦敦、韩国、新加坡、东京等全球著名的证券交易所， 集中开展了吸引中国企业海外上市的推介和咨询服务。而在此前 的深圳第八届科博会和第九届中国国际投洽会上，境外主要交易 所分别举办了专场研讨会和世界主要证券交易所峰会，向中国企 业推介海外融资渠道及上市业务。2006 年 9 月在无锡召开的境 内外资本市场高峰论坛上，9 家海外交易所前来宣传推介。如此 多的国际证券交易机构对一个国家的企业展开如此盛大的推介 活动，在全球亦十分少见。事实上，由于全球的证券交易所正日 益从互助俱乐部转变为商业性组织，无论是为了生存还是为了盈 利，对优质上市公司资源的争夺已成为各交易所业务的重中之 重。2005 年，在国际市场上 383 家首次公开发行股票企业中有 79 家为中国企业，占到企业总数的 21%；2006 年，共有 86 家中 国企业在国际市场上首次公开发行股票，融资 440 亿美元占全球 2006 年 IPO 融资额的 19%。中国企业已经成为国际 IPO 市场最为 炙手可热的追逐对象。深圳交易所一位人士观察到，“一些海外 交易所激烈争夺中国潜在的上市资源，特别是具有高成长性的创 新型公司，几乎到了全力以赴的地步了
伦敦证券交易所董事长高博深平均每三个月就要来一次中 国。伦交所的战略是，一方面，努力吸引中国国内高速增长、亟 需资本的民营企业前往伦敦上市；另一方面，加强与中国大型国 企的沟通，为大型企业到伦敦上市提供便利条件。同时，伦交所 还深入长三角、珠三角等优质企业集中的区域做深度推介。自 2004年伦交所在香港设立办事处以来，共有23家中国公司在伦 敦上市，其中，中国国际航空公司在伦敦主板市场上市，有7 家在伦敦高增长市场(AIM)上市。韩国证券交易所(KRX)也在 近年加强了对中国潜在上市资源的战略攻势，按照KX上市审查 课长申吉秀的说法，“我们对中国的企业有饥饿感”。早在2001 年6月，韩国金融监督委员会与中国证监会就签署了《证券期货 监管合作安排》，KRX在2003年分别与上海和深圳交易所签订了 《凉解备忘录》，使中国企业去韩国上市突破了法律上的障碍， 只要符合中国证监会海外上市条件和达到KX上市要求的中国 企业都可以在韩国上市。为了加速推动这一进程，KX欲进一步 降低上市标准以吸引中国企业。据了解，到目前为止，全球各国 主要证券交易所均通过诸如我国各地高新技术开发区、创投协 会、中介机构或者咨询公司等在我国广泛寻找创新型企业。 二、我国企业在境外交易所上市的基本情况 在海外交易所的积极推介和国内市场一度低迷的背景下，大 量中国企业尤其是中小创新型企业近年来纷纷赴海外交易所上 -3-
- 3 - 伦敦证券交易所董事长高博深平均每三个月就要来一次中 国。伦交所的战略是，一方面，努力吸引中国国内高速增长、亟 需资本的民营企业前往伦敦上市；另一方面，加强与中国大型国 企的沟通，为大型企业到伦敦上市提供便利条件。同时，伦交所 还深入长三角、珠三角等优质企业集中的区域做深度推介。自 2004 年伦交所在香港设立办事处以来，共有 23 家中国公司在伦 敦上市，其中，中国国际航空公司在伦敦主板市场上市，有 17 家在伦敦高增长市场（AIM）上市。韩国证券交易所（KRX）也在 近年加强了对中国潜在上市资源的战略攻势，按照 KRX 上市审查 课长申吉秀的说法，“我们对中国的企业有饥饿感”。早在 2001 年 6 月，韩国金融监督委员会与中国证监会就签署了《证券期货 监管合作安排》，KRX 在 2003 年分别与上海和深圳交易所签订了 《谅解备忘录》，使中国企业去韩国上市突破了法律上的障碍， 只要符合中国证监会海外上市条件和达到 KRX 上市要求的中国 企业都可以在韩国上市。为了加速推动这一进程，KRX 欲进一步 降低上市标准以吸引中国企业。据了解，到目前为止，全球各国 主要证券交易所均通过诸如我国各地高新技术开发区、创投协 会、中介机构或者咨询公司等在我国广泛寻找创新型企业。 二、我国企业在境外交易所上市的基本情况 在海外交易所的积极推介和国内市场一度低迷的背景下，大 量中国企业尤其是中小创新型企业近年来纷纷赴海外交易所上
市。据有关统计，2003年中国内地企业在海外发行上市的有48 家，筹资金额约70亿美元；2004年有84家，筹资金额111.51 美元，约为中国内地市场的3倍；在2005年，81家中国内地企 业分别在香港、新加坡、纳斯达克及多伦多交易所上市，首次公 开发行募集资金约200亿美元，远远超出沪深两市2003年和2004 年首发募集约100亿美元的融资额。2006年国内企业在境外上 市首发融资440亿美元，是国内市场首发融资额的2.5倍2（详 见表，) 表，2006年中国企业海外发行上市情况 2006年 2005年 市场 IP0数 筹资额（百万美元） 量 筹资额（百万美元） IP0数量 NASDAQ 527.07 6 718.84 纽约证券交易所 480.55 3 395.7 1 香港主板 41,284.14 39 19,012.72 37 香港创业板 227.49 6 74.74 8 新加坡主板 1,336.79 24 201.83 20 新加坡创业板 11.55 2 23.94 6 东京证券交易所 0 0 0 0 AIM 130.42 6 62.09 2 合计 43,997.99 86 20,490.32 81 资料来源：清科公司《清科一2006年度中国企业上市年度报告》 从在海外上市的企业类型上看，（互联网）T类企业在美国 受欢迎的程度较高，而中国网络类企业也将纳斯达克作为上市首 选，目前在海外上市的公司中有18家属此类企业，其中16家在 2数据来源：清科公司《清科一2006年度中国企业上市年度报告》 -4-
- 4 - 市。据有关统计, 2003 年中国内地企业在海外发行上市的有 48 家，筹资金额约 70 亿美元；2004 年有 84 家，筹资金额 111.51 美元，约为中国内地市场的 3 倍；在 2005 年，81 家中国内地企 业分别在香港、新加坡、纳斯达克及多伦多交易所上市，首次公 开发行募集资金约200亿美元，远远超出沪深两市2003年和2004 年首发募集约 100 亿美元的融资额。2006 年国内企业在境外上 市首发融资 440 亿美元，是国内市场首发融资额的 2.5 倍2（详 见表 1） 表 1 2006 年中国企业海外发行上市情况 2006 年 2005 年 市场 筹资额（百万美元） IPO 数 量 筹资额（百万美元） IPO 数量 NASDAQ 527.07 6 718.84 7 纽约证券交易所 480.55 3 395.7 1 香港主板 41,284.14 39 19,012.72 37 香港创业板 227.49 6 74.74 8 新加坡主板 1,336.79 24 201.83 20 新加坡创业板 11.55 2 23.94 6 东京证券交易所 0 0 0 0 AIM 130.42 6 62.09 2 合计 43,997.99 86 20,490.32 81 资料来源：清科公司《清科—2006 年度中国企业上市年度报告》 从在海外上市的企业类型上看，（互联网）IT 类企业在美国 受欢迎的程度较高，而中国网络类企业也将纳斯达克作为上市首 选，目前在海外上市的公司中有 18 家属此类企业，其中 16 家在 2 数据来源：清科公司《清科—2006 年度中国企业上市年度报告》
纳斯达克上市，2家在香港上市。在香港上市的多为国有大型企 业，以制造、T、金融以及食品业的公司为主。新加坡交易所则 吸引了大量规模较小的国内民营企业，这与其上市条件较为宽松 有关，其中，以食品、农业、环境和制造等行业的企业居多。 近几年的情况显示，在大型国有企业资源的发掘暂时告一段 落的情况下，中小型企业和高科技、互联网等创新型企业成为境 外交易所争夺的重点，一些专注于某个细分市场，具有较高成长 性的小行业“领导者”也成为海外交易所关注的焦点。目前，在 国内有大量海外直接投资基金和风险投资基金，他们大多注册于 百慕大、开曼群岛，投资于国内企业，再将这些企业带到海外上 市。 三、海外交易所吸引中国企业上市的主要因素 我国大量创新型企业赴海外上市，主要原因在于海外交易所 和资本市场有以下特点： 1、上市门槛低，筹资速度快 境外交易所通常上市门槛较低，尤其海外创业板对于中小创 新型企业上市条件相当宽松（详见表2）。此外，海外市场股票发 行一般采取注册制，申请程序简单、周期短，各国交易所纷纷打 出“筹资速度快”这张牌来吸引中国企业。例如，新加坡一般能 在4个月内完成审批手续，韩国则为3个月，纳斯达克仅为2个 月。此外，海外交易所再融资速度也相当快，如南京鸿国国际控 -5-
- 5 - 纳斯达克上市，2 家在香港上市。在香港上市的多为国有大型企 业，以制造、IT、金融以及食品业的公司为主。新加坡交易所则 吸引了大量规模较小的国内民营企业，这与其上市条件较为宽松 有关，其中，以食品、农业、环境和制造等行业的企业居多。 近几年的情况显示，在大型国有企业资源的发掘暂时告一段 落的情况下，中小型企业和高科技、互联网等创新型企业成为境 外交易所争夺的重点，一些专注于某个细分市场，具有较高成长 性的小行业“领导者”也成为海外交易所关注的焦点。目前，在 国内有大量海外直接投资基金和风险投资基金，他们大多注册于 百慕大、开曼群岛，投资于国内企业，再将这些企业带到海外上 市。 三、海外交易所吸引中国企业上市的主要因素 我国大量创新型企业赴海外上市，主要原因在于海外交易所 和资本市场有以下特点： 1、 上市门槛低，筹资速度快 境外交易所通常上市门槛较低，尤其海外创业板对于中小创 新型企业上市条件相当宽松（详见表 2）。此外，海外市场股票发 行一般采取注册制，申请程序简单、周期短，各国交易所纷纷打 出“筹资速度快”这张牌来吸引中国企业。例如，新加坡一般能 在 4 个月内完成审批手续，韩国则为 3 个月，纳斯达克仅为 2 个 月。此外，海外交易所再融资速度也相当快，如南京鸿国国际控
股公司2003年在新加坡上市3个月后，即进行了一次再融资， 募集895万新元（约4500万元人民币）。我国有大量质地优良、 急需融资的创新型企业尚未达到国内交易所上市要求，或者在需 要资金来突破发展瓶颈时却又不得不在审批的通道中排队，这严 重制约了其发展进程。在国内市场暂时无法满足其发展需求的情 况下，相当一部分创新型企业只好转赴海外资本市场。 表？部分海外创业板上市条件 项目 香港创业板 新加坡创业板 英国AIM 中小企业板 实收资本 无具体要求 无具体要求 无具体要求 不少于5000万 营运记录 需显示有两年"存 无具体要求 设立至少三年 续"业务记录 最近三个会计年度净 利润为正且累计超过 无要求（业务具备 3000万；最近三个会 盈利要求 不设盈利要求 可行性、盈利性并 计年度经营性现金流 有发展潜力) 累计超过5000万或者 最近三个会计年度营 业收入累积超过3亿 向社会公开发行的股 份达公司股份总数的 3,000万港元或如 发行不少于15% 25%以上；公司股本总 最低公众持 果市值不超过40亿 股份或50,000股 无具体要求 额超过人民币4亿元 股量 港元，占已发行股 份（两者取较高者） 的，其向社会公开发 本至少20% 行股份的比例为10% 以上 持有股票面值 达人民币1000 公众股东的 不能少于100名 有不少于500名 元以上的股东 最少数目 的公众股东 人数不少于 1000人。 资料来源：根据公开资料整理 -6-
- 6 - 股公司 2003 年在新加坡上市 3 个月后，即进行了一次再融资， 募集 895 万新元（约 4500 万元人民币）。我国有大量质地优良、 急需融资的创新型企业尚未达到国内交易所上市要求，或者在需 要资金来突破发展瓶颈时却又不得不在审批的通道中排队，这严 重制约了其发展进程。在国内市场暂时无法满足其发展需求的情 况下，相当一部分创新型企业只好转赴海外资本市场。 表 2 部分海外创业板上市条件 项目 香港创业板 新加坡创业板 英国 AIM 中小企业板 实收资本 无具体要求 无具体要求 无具体要求 不少于 5000 万 营运记录 需显示有两年"存 续"业务记录 无具体要求 设立至少三年 盈利要求 不设盈利要求 无要求 （业务具备 可行性、盈利性并 有发展潜力） 最近三个会计年度净 利润为正且累计超过 3000 万；最近三个会 计年度经营性现金流 累计超过5000万或者 最近三个会计年度营 业收入累积超过 3 亿 最低公众持 股量 3,000 万港元或如 果市值不超过 40 亿 港元，占已发行股 本至少 20% 发行不少于 15％ 股份或 50,000 股 份（两者取较高者） 无具体要求 向社会公开发行的股 份达公司股份总数的 25%以上；公司股本总 额超过人民币 4 亿元 的，其向社会公开发 行股份的比例为 10% 以上 公众股东的 最少数目 不能少于 100 名 有不少于 500 名 的公众股东 持有股票面值 达人民币 1000 元以上的股东 人 数 不 少 于 1000 人。 资料来源：根据公开资料整理
2、市场和投资者相对成熟 海外资本市场以机构投资者为主，经过长期的市场演进后逐 渐形成了较为成熟的投资理念，而成熟的机构投资者也更易于理 解创新型企业的业务模式。同时，境外已有很多类似创新型企业 成功上市的先例。例如，我国的中文搜索引擎公司百度在美国上 市前，美国的英文搜索引擎公司Go0gle就已经以其在华尔街耀 眼的表现确立了搜索引擎在网络时代的主要地位，因此，百度的 赢利模式极易为美国市场所接受，再加上其中国概念，使得百度 在纳斯达克上市首日便获得了国际机构投资者空前的追捧。正如 百度首席财务官所说：“选择美国上市，是由于没有哪个市场比 美国更能理解百度的业务。如果资本市场已有类似的企业，就很 容易被投资者接受，选择那样的市场发行，就很容易发出去，股 价表现也比较好。” 3、市场约束机制有助于企业成长 海外资本市场对企业尤其是创新型企业有良好的培育机制， 通过海外上市，我国企业受到更成熟的国际机构投资者和更规范 的市场机制的监督，对企业自身治理结构和管理水平的提高有很 大的促进作用。例如，国外资本市场对企业上市后持续的信息披 露要求比较高，长期与机构投资者维持良好的关系对于企业再次 融资从而实现长期发展比较重要。同时，要想使得上市公司长期 获得市场的认可，公司必须在自身管理水平、资金运用效率和企 业发展规划等方面有实质性的提高。我国大量中小型、创新型企 -7-
- 7 - 2、 市场和投资者相对成熟 海外资本市场以机构投资者为主，经过长期的市场演进后逐 渐形成了较为成熟的投资理念，而成熟的机构投资者也更易于理 解创新型企业的业务模式。同时，境外已有很多类似创新型企业 成功上市的先例。例如，我国的中文搜索引擎公司百度在美国上 市前，美国的英文搜索引擎公司 Google 就已经以其在华尔街耀 眼的表现确立了搜索引擎在网络时代的主要地位，因此，百度的 赢利模式极易为美国市场所接受，再加上其中国概念，使得百度 在纳斯达克上市首日便获得了国际机构投资者空前的追捧。正如 百度首席财务官所说：“选择美国上市，是由于没有哪个市场比 美国更能理解百度的业务。如果资本市场已有类似的企业，就很 容易被投资者接受，选择那样的市场发行，就很容易发出去，股 价表现也比较好。” 3、 市场约束机制有助于企业成长 海外资本市场对企业尤其是创新型企业有良好的培育机制， 通过海外上市，我国企业受到更成熟的国际机构投资者和更规范 的市场机制的监督，对企业自身治理结构和管理水平的提高有很 大的促进作用。例如，国外资本市场对企业上市后持续的信息披 露要求比较高，长期与机构投资者维持良好的关系对于企业再次 融资从而实现长期发展比较重要。同时，要想使得上市公司长期 获得市场的认可，公司必须在自身管理水平、资金运用效率和企 业发展规划等方面有实质性的提高。我国大量中小型、创新型企
业经过海外资本市场洗礼后脱颖而出，例如，UT斯达康、分众 传媒等公司在纳斯达克上市后迅速成长，增强了企业竞争力；蒙 牛公司在香港上市后更是具备了与伊利集团分庭抗礼的实力，这 与国际资本市场较严格的市场约束机制是密不可分的。 此外，企业在海外交易所上市往往会赢得较高声誉，并加入 到国内或国际知名公司的行列。同时，海外上市也可以带来丰富 的国际合作资源，吸引高质量的投资者来提高企业本身的信誉 度，而国际知名度的提升和来自各方面的合作机会为很多企业提 供了走向长期发展的契机。因此，品牌效应也是众多企业选择在 纳斯达克、纽交所等上市的重要原因。例如，无锡尚德登陆有“富 人俱乐部”之称的纽交所之后，其品牌价值大大提升，进而增强 了其拓展国际市场的能力。 四、中国企业在海外交易所上市遇到的问题 海外上市对我国企业来说仍然是一把“双刃剑”，对于大部 分中国企业来说，海外上市也并非“一上就灵”，往往会面临如 下问题： 1、发行成本较高 我国企业赴境外上市通常要付出比境内更为高昂的成本，主 要体现在股票发行价格和发行费用两个方面。 由于我国企业的市场主要在境内，海外投资者对我国企业不 -8-
- 8 - 业经过海外资本市场洗礼后脱颖而出，例如，UT 斯达康、分众 传媒等公司在纳斯达克上市后迅速成长，增强了企业竞争力；蒙 牛公司在香港上市后更是具备了与伊利集团分庭抗礼的实力，这 与国际资本市场较严格的市场约束机制是密不可分的。 此外，企业在海外交易所上市往往会赢得较高声誉，并加入 到国内或国际知名公司的行列。同时，海外上市也可以带来丰富 的国际合作资源，吸引高质量的投资者来提高企业本身的信誉 度，而国际知名度的提升和来自各方面的合作机会为很多企业提 供了走向长期发展的契机。因此，品牌效应也是众多企业选择在 纳斯达克、纽交所等上市的重要原因。例如，无锡尚德登陆有“富 人俱乐部”之称的纽交所之后，其品牌价值大大提升，进而增强 了其拓展国际市场的能力。 四、中国企业在海外交易所上市遇到的问题 海外上市对我国企业来说仍然是一把“双刃剑”，对于大部 分中国企业来说，海外上市也并非“一上就灵”，往往会面临如 下问题： 1、发行成本较高 我国企业赴境外上市通常要付出比境内更为高昂的成本，主 要体现在股票发行价格和发行费用两个方面。 由于我国企业的市场主要在境内，海外投资者对我国企业不
够熟悉，因而企业难以以较高的价格发行股票。一般来说，国内 首次公开发行的募集资金量比海外市场尤其是海外创业板市场 高，首次发行市盈率一般为海外市场的两倍左右。 在发行过程的直接成本上，企业在境内上市要远低于海外。 企业在海外上市所聘请的承销商一般都是一些实力强、水平高、 信誉好的国际性大投资银行，其承销费远远高于国内承销商（详 见表4)。而且海外上市企业必须聘请海外有专业资格的公司和人 士来担任律师和会计师。因此，即使不考虑其它如市场推广、公 关服务顾问以及上市等费用差异的影响，企业在海外上市与在内 地上市相比，要付出更高的成本。 表3有关市场承销费率对比 上市地点 承销费率 我国中小企业板 1.5%~2.5% 香港创业板 2.5%-3.5% NASDAQ 8%-10% 新加坡 3%~4% 资料来源：根据相关资料整理 2、上市后维护成本高 首先，从直接的维护费用来说，企业海外上市后要支付较高 的会计师、律师、交易所年费等后续费用。以交易所年费为例， 香港对上市公司收取14.5万到119万港元不等的年费，而上海 证券交易所每年只收6000元人民币，深圳证券交易所每年只收 6000至3万元不等的年费。 -9-
- 9 - 够熟悉，因而企业难以以较高的价格发行股票。一般来说，国内 首次公开发行的募集资金量比海外市场尤其是海外创业板市场 高，首次发行市盈率一般为海外市场的两倍左右。 在发行过程的直接成本上，企业在境内上市要远低于海外。 企业在海外上市所聘请的承销商一般都是一些实力强、水平高、 信誉好的国际性大投资银行，其承销费远远高于国内承销商（详 见表 4）。而且海外上市企业必须聘请海外有专业资格的公司和人 士来担任律师和会计师。因此，即使不考虑其它如市场推广、公 关服务顾问以及上市等费用差异的影响，企业在海外上市与在内 地上市相比，要付出更高的成本。 表 3 有关市场承销费率对比 上市地点 承销费率 我国中小企业板 1.5%～2.5% 香港创业板 2.5%～3.5% NASDAQ 8%～10% 新加坡 3%～4% 资料来源：根据相关资料整理 2、 上市后维护成本高 首先，从直接的维护费用来说，企业海外上市后要支付较高 的会计师、律师、交易所年费等后续费用。以交易所年费为例， 香港对上市公司收取 14.5 万到 119 万港元不等的年费，而上海 证券交易所每年只收 6000 元人民币，深圳证券交易所每年只收 6000 至 3 万元不等的年费
其次，对于我国大部分企业而言，海外市场在提供较为完备 的约束机制的同时，也具有巨大的语言、文化和法律壁垒。我国 一些企业在境外上市后，由于不熟悉海外成熟资本市场的运作方 式，与投资者信息沟通不畅，造成后续市场表现不佳，股价不断 下挫，难以进行再融资，甚至面临被摘牌的危险。同时，因信息 沟通不畅及语言文化等方面的问题，也使得国外投资者不能充分 了解我国企业的投资价值，不利于我国企业建立国际品牌和声 誉。 再者，我国企业不熟悉境外法律体系，这不仅使企业要付出 更高的律师费用，并且会面临种种诉讼风险，如联想美国遭遇“安 全门”事件，中国银行纽约分行反欺诈案，中国人寿、中华网、 空中网、网易、中航油、前程无忧网在美国上市遭遇的集体诉讼 案…近几年，随着中国企业海外上市的增多，越来越多的跨境 争议发生，这无疑增加了企业上市后的维护成本。而境外法规的 变动也会给企业带来额外的负担。例如，“萨班斯”法案有关“完 善内部控制”条款将使在美上市的大型企业第一年建立内部控制 系统的平均成本超过460万美元。有关专家指出，在美国上市的 中国公司投入可能会更高，估算下来，44家在美上市的中国公 司此项的花费将逼近2亿美元。 3、与本土市场的脱节，将对一些海外上市企业的长期发展产 生影响。 除去一些主要业务依托于国际市场的企业以外，从长远看， -10-
- 10 - 其次，对于我国大部分企业而言，海外市场在提供较为完备 的约束机制的同时，也具有巨大的语言、文化和法律壁垒。我国 一些企业在境外上市后，由于不熟悉海外成熟资本市场的运作方 式，与投资者信息沟通不畅，造成后续市场表现不佳，股价不断 下挫，难以进行再融资，甚至面临被摘牌的危险。同时，因信息 沟通不畅及语言文化等方面的问题，也使得国外投资者不能充分 了解我国企业的投资价值，不利于我国企业建立国际品牌和声 誉。 再者，我国企业不熟悉境外法律体系，这不仅使企业要付出 更高的律师费用，并且会面临种种诉讼风险，如联想美国遭遇“安 全门”事件，中国银行纽约分行反欺诈案，中国人寿、中华网、 空中网、网易、中航油、前程无忧网在美国上市遭遇的集体诉讼 案……近几年，随着中国企业海外上市的增多，越来越多的跨境 争议发生，这无疑增加了企业上市后的维护成本。而境外法规的 变动也会给企业带来额外的负担。例如，“萨班斯”法案有关“完 善内部控制”条款将使在美上市的大型企业第一年建立内部控制 系统的平均成本超过 460 万美元。有关专家指出，在美国上市的 中国公司投入可能会更高，估算下来，44 家在美上市的中国公 司此项的花费将逼近 2 亿美元。 3、 与本土市场的脱节，将对一些海外上市企业的长期发展产 生影响。 除去一些主要业务依托于国际市场的企业以外，从长远看
