股权分置改革路径预类 及对应策略选择 XXⅩ
股权分置改革路径预判 及对应策略选择 XXX
对股权分置政策未来路径和 调整趋势的研判 1、解以后解决股权分置的方式可能更趋多样性, 决方案 最可能的表现形式是流通权被分离出来,伴 及未来 生认购权证(流通权证) 演变方 式 通权被分离出来,伴生认购权证(流通 有限多 送股[金融剑新深化x权证),即非流通股向流通股简单支付相 样化及 关权证和股份作为对价以获得流通权。 流通权 分离第一阶段,证监 第二阶段,交易所审批,对解决方案 会审批。 多样化的必然诉求
一、对股权分置政策未来路径和 调整趋势的研判 ▪ 1、解 决方案 及未来 演变方 式—— 有限多 样化及 流通权 分离 ▪ 以后解决股权分置的方式可能更趋多样性， 最可能的表现形式是流通权被分离出来，伴 生认购权证（流通权证） 送股 通权被分离出来，伴生认购权证（流通 权证），即非流通股向流通股简单支付相 关权证和股份作为对价以获得流通权。 金融创新深化 第一阶段，证监 会审批。 第二阶段，交易所审批，对解决方案 多样化的必然诉求
解决路径及阶段 判断基础:股权分置改革不会再次暂停 努3 分置改革不会再次暂停,其中只有不断试错和修正。可以佐证的论 第二5月16媒体刊登x会恚席x就“图松分置改第“焦点问题接 斗情偷量￥1翻2第雪 没有回头箭,必须搞好 的前数次试点天折已使改庭感信受维 最高管理层对股 关切言语,面对股指下挫显其尴尬,改革的试点深入,不是司 不可 木为 繪莉益防咸续盒邊个r旁體导和蹺乘晳酋刳
解决路径及阶段 ▪ 判断基础：股权分置改革不会再次暂停 ▪ 股权分置改革不会再次暂停，其中只有不断试错和修正。可以佐证的论 据为： ▪ 第一、5月16日媒体刊登XX会主席XXX就“股权分置改革”焦点问题接 受XX社记者采访，指出“解决股权分置的本质是推动资本市场的机制转 换，而不是解决包括国有股在内的非流通股减持变现问题；股权分置不 仅是中国资本市场的一件大事，也是党中央、国务院的重大决策，开弓 没有回头箭，必须搞好”. ▪ 第二、先前数次试点夭折，已使政府威信受挫，继之最高管理层对股市 表达的关切言语，面对股指下挫显其尴尬，改革的试点深入，不是可为 不可为，是不得不为； ▪ 第三、从此次试点的配合协调，例如舆论环境的引导和监督，相关部委 的利益妥协，应该非证监会这个层面的力量所能搅动，决策来自国务院
解决路径的三段论 先以小市值上市公司作为突 期间,以对舆论和 证监会 破口,先期试点,试探市场 市场主体的窗口1审批,更 反应,逐步过渡到代表性强 指导来影响市场 高管理 的大市值上市公司 预规和比价基础 层协调 视市场反应作政策修补 其次,在完成从民营、地方 的“相机抉择”,将是管 届时 国资委到中央国资委为代表 理层主要运用的手段, 将直 的非流通股性质上市公司的 即可期对策更多是制度心接由 试点改革,并在各个行业基 建设,比如通过配套措 有两 本都有试点并积累到一定的 施提高非流通股的改革 个交 量时,就全面出台解决股权 动机等,真正会调用的 易所 分置的改革 救市资源反而有限。可 审批 以判定的是,配套的手 段中最重要的还是引导 同时,随着试点开始全面的推增量资金入市 开,“新老划断”应该就是管理 层理解的合适的推出时机了
解决路径的三段论 先以小市值上市公司作为突 破 口，先期试点，试探市场 反应，逐步过渡到代表性强 的大市值上市公司。 其次，在完成从民营、地方 国资委到中央国资委为代表 的非流通股性质上市公司的 试点改革，并在各个行业基 本都有试点并积累到一定的 量时，就全面出台解决股权 分置的改革。 同时，随着试点开始全面的推 开，“新老划断”应该就是管理 层理解的合适的推出时机了。 期间，以对舆论和 市场主体的窗 口 指 导 来影响市场 预期和比价基础。 证监会 审批，更 高管理 层协调 定调 视市场反应作政策修补 的“相机抉择”，将是管 理层主要运用的手段， 即可期对策更多是制度 建设，比如通过配套措 施提高非流通股的改革 动机等，真正会调用的 救市资源反而有限。可 以判定的是，配套的手 段中最重要的还是引导 增量资金入市。 届 时 将 直 接 由 有 两 个 交 易 所 审批
改革实施阶段市场反应的推断 改革实施过程中,市场 务币驱逐良币 的反应将是复杂的,因 市场的初期下挫 为这取决于管理层运用 证监会审批的试点资源的底线和次序,以 阶段,初步估计半年及稳定市场预期的手段 估值送茫期 左右 和责任心。 政策配套的手段中最重 局部活跃期 交易所审批的铺开 要的还是引导增量资金 入市 阶段 试点之初会导致市场的 下越
改革实施阶段市场反应的推断 劣币驱逐良币 市场的初期下挫 估值迷茫期 局部活跃期 证监会审批的试点 阶段，初步估计半年 左右 交易所审批的铺开 阶段 ▪ 改革实施过程中，市场 的反应将是复杂的，因 为这取决于管理层运用 资源的底线和次序，以 及稳定市场预期的手段 和责任心。 ▪ 政策配套的手段中最重 要的还是引导增量资金 入市 ▪ 试点之初会导致市场的 下挫
随后市场会进入所谓的“估值迷茫期” 届时,管理层对市场的指导尤其重要。因此 该阶段重要的是关注资金政策和流向,选择 对应策略。 管理层作为对市场影响推测 管理层作为 相关市场表现推测 放任发展,片面追求市场化 股市有短期拉美化可能 推出税收优惠政策 对市场影响几乎可以忽略; 安排了制度补丁,例如通过融资限制制造上市市场博弈环境将趋向平衡,流通股信心增 公司非流通股的改革动机 强,但效应也仅有限 安排增量资金入市 市场可能出现转折
随后市场会进入所谓的“估值迷茫期” ▪ 届时，管理层对市场的指导尤其重要。因此 该阶段重要的是关注资金政策和流向，选择 对应策略。 ▪ 管理层作为对市场影响推测 管理层作为 相关市场表现推测 放任发展，片面追求市场化 股市有短期拉美化可能； 推出税收优惠政策 对市场影响几乎可以忽略； 安排了制度补丁，例如通过融资限制制造上市 公司非流通股的改革动机 市场博弈环境将趋向平衡，流通股信心增 强，但效应也仅有限； 安排增量资金入市 市场可能出现转折
局部活跃期 渡过“估值迷茫期”,市场将进入“局部活 跃期”,由于形成稳定的含权预期和比价基 准,届时会有市场化的增量资金流入,市场 局部机会将会聚集,进一步活跃,股价也将 趋向稳定。 但局部机会可能更多表现在新的金融产品的 套利和大面积铺开试点的个股机会,此后新 老划断也将诞生众多交易机会。因此加大投 行力度以及新产品研究至关重要
局部活跃期 ▪ 渡过“估值迷茫期”，市场将进入“局部活 跃期”，由于形成稳定的含权预期和比价基 准，届时会有市场化的增量资金流入，市场 局部机会将会聚集，进一步活跃，股价也将 趋向稳定。 ▪ 但局部机会可能更多表现在新的金融产品的 套利和大面积铺开试点的个股机会，此后新 老划断也将诞生众多交易机会。因此加大投 行力度以及新产品研究至关重要
国企管理体制改革对股权分置改革路 径的延伸和深化 1、关于“进退”的行业判断 “有所为”的行业主要集中在交通、能源、 通信等行业,以及关系经济命脉的电子信息、 装备制造、石油化工等行业;对于终端产业 基本采取放开竞争的发展策略,是国有资产 “有所不为”的产业群
国企管理体制改革对股权分置改革路 径的延伸和深化 ▪ 1、关于“进退”的行业判断 ▪ “有所为”的行业主要集中在交通、能源、 通信等行业，以及关系经济命脉的电子信息、 装备制造、石油化工等行业；对于终端产业 基本采取放开竞争的发展策略，是国有资产 “有所不为”的产业群
关于“缓急”的行业和规模特征判断 大型国企的改革推进非常慎重和缓慢 试点可能沿着民营一>地方国企一>中央国企; 竞争性行业一>经济命脉行业一>国家安全行 业这样一种路径由快而慢地推进
关于“缓急”的行业和规模特征判断 ▪ 大型国企的改革推进非常慎重和缓慢 ▪ 试点可能沿着民营－>地方国企－>中央国企; ▪ 竞争性行业－>经济命脉行业－>国家安全行 业这样一种路径由快而慢地推进
股权分置改革影响面面观¨ (一)股权分置改革对市场估值影响分析 送股方案全市场PE全市场PB剔除亏损和净资产小于1的剔除亏损和净资产小于1的股 股票后的市场PE 票后的市场PB 10送1.5 18.49 1.66 14.56 1.64 10送2 17.72 1.59 13.95 1.57 10送2.5 17.01 1.53 13.39 1.51 pE(配售价格为PB(配售价格为PE(配售价格为PB(配售价格为P(配售价格为PB(配售价格为 1倍净资产)1倍净资产)1.1倍净资产)1.1倍净资产)1.2倍净资产)1.2倍净资产) 0配816.7713.24 150.49116138155:714081.50.58 0配617.46/13781.571.5617.87/14121.61.918.2914.51.641.67 0配418:37141.610418.6914741.681.619.00491.70.9
二、股权分置改革影响面面观 （一）股权分置改革对市场估值影响分析 送股方案 全市场 PE 全市场 PB 剔除亏损和净资产小于1的 股票后的市场 PE 剔除亏损和净资产小于1的股 票后的市场 PB 10 送 1.5 18.49 1.66 14.56 1.64 10 送 2 17.72 1.59 13.95 1.57 10 送 2.5 17.01 1.53 13.39 1.51 PE（配售价格为 1 倍净资产） PB（配售价格为 1 倍净资产） PE （配售价格为 1.1 倍净资产） PB（配售价格为 1.1 倍净资产） PE （配售价格为 1.2 倍净资产） PB（配售价格为 1.2 倍净资产） 10 配 8 16.77/13.24 1.51/1.49 17.26/13.63 1.55/1.53 17.75/14.03 1.59/1.58 10 配 6 17.46/13.78 1.57/1.56 17.87/14.12 1.61/1.59 18.29/14.45 1.64/1.67 10 配 4 18.37/14.49 1.65/1.64 18.69/14.74 1.68/1.66 19.00/14.99 1.71/1.69