第五章证券发行市场第四节证券的信用评级 一、证券评级制度的产生 , , 为了促使证券市场活动有序地进行，使证券发行者以较高的信誉发行证 券：同时也是为了给证券投资者提供选择投资对象的参考，都涉及到证券的质量 问题，需要确定证券质量的高低，由一个专门的机构，按照一定的程序和方法来 进行这项工作。因此，许多国家都实行了证券评级制度，对证券发行主体或证券 的信用进行等级评定。 证券评级，是指专门的信用等级评定机构根据证券发行者提供的信息材 料，并通过调查、预测等手段，运用科学的分析方法，按照一定的标准，对拟发 行或已发行的证券质量、信用、风险等进行公开、客观的质量评价定级的活动。 证券评级的目的是将评定的证券信用等级指标公诸于众，以弥补信息不充分或不 对称的缺陷，保护投资者的利益。 证券评级机构，是专门从事证券投资研究、统计咨询和对有价证券（包括 股票和债券)的优劣或证券发行者的还本付息能力进行等级评定的机构。证券评 级机构在接受证券发行者提出的证券评级申请后，就发行者所处的产业部门，发 行者的经营状况以及证券的收益率，安全性和担保情况等进行全面的分析，作出 综合评价，并依确定的标准评估出不同的等级，以供投资者在作证券投资时根据 自己所能承担的风险能力，选择合适的证券。证券评级机构在对发行者及其证券 评定级别后，按时公布，并根据发行者各方面情况的变化随时调整评定的等级。 在西方发达国家，证券评级机构是专门从事证券评级的股份公司，都是独 立的企业，不受政府控制，也是独立于证券发行者、投资者以及证券交易所、证 券经营机构等中介人之外。因此，他们评定的结果都比较客观。而且，证券评级 机构都聚集了大量的证券分析、市场研究、会计、统计、法律等方面的专家，采 取严格评级程序，从而保证了评级的准确性、权威性、可靠性。 证券评级制度最早起源于美国。1909年，美国人约翰·穆迪(John Mody)在 《铁路投资分析》(Analysis of Roilroad Investments)一文中首先运用了证券评级 的分析方法。从此以后，证券评级的方法便推广开来，并为许多国家所采用。现 在，无论在国际金融市场，还是在主要的资本主义国家，发行有价证券（主要是 股票和债券)一般都要经过国际知名的信用评级机构的评级。世界上许多国家都
第五章 证券发行市场 第四节 证券的信用评级 一、证券评级制度的产生 为了促使证券市场活动有序地进行，使证券发行者以较高的信誉发行证 券；同时也是为了给证券投资者提供选择投资对象的参考，都涉及到证券的质量 问题，需要确定证券质量的高低，由一个专门的机构，按照一定的程序和方法来 进行这项工作。因此，许多国家都实行了证券评级制度，对证券发行主体或证券 的信用进行等级评定。 证券评级，是指专门的信用等级评定机构根据证券发行者提供的信息材 料，并通过调查、预测等手段，运用科学的分析方法，按照一定的标准，对拟发 行或已发行的证券质量、信用、风险等进行公开、客观的质量评价定级的活动。 证券评级的目的是将评定的证券信用等级指标公诸于众，以弥补信息不充分或不 对称的缺陷，保护投资者的利益。 证券评级机构，是专门从事证券投资研究、统计咨询和对有价证券（包括 股票和债券）的优劣或证券发行者的还本付息能力进行等级评定的机构。证券评 级机构在接受证券发行者提出的证券评级申请后，就发行者所处的产业部门，发 行者的经营状况以及证券的收益率，安全性和担保情况等进行全面的分析，作出 综合评价，并依确定的标准评估出不同的等级，以供投资者在作证券投资时根据 自己所能承担的风险能力，选择合适的证券。证券评级机构在对发行者及其证券 评定级别后，按时公布，并根据发行者各方面情况的变化随时调整评定的等级。 在西方发达国家，证券评级机构是专门从事证券评级的股份公司，都是独 立的企业，不受政府控制，也是独立于证券发行者、投资者以及证券交易所、证 券经营机构等中介人之外。因此，他们评定的结果都比较客观。而且，证券评级 机构都聚集了大量的证券分析、市场研究、会计、统计、法律等方面的专家，采 取严格评级程序，从而保证了评级的准确性、权威性、可靠性。 证券评级制度最早起源于美国。1909 年，美国人约翰·穆迪(John Mody)在 《铁路投资分析》（Ana1ysis of Roilroad lnvestments）一文中首先运用了证券评级 的分析方法。从此以后，证券评级的方法便推广开来，并为许多国家所采用。现 在，无论在国际金融市场，还是在主要的资本主义国家，发行有价证券（主要是 股票和债券）一般都要经过国际知名的信用评级机构的评级。世界上许多国家都
有专门的证券评级机构，大致可分为三种类型： 1.美国、加拿大和澳大利亚为一类。这一类的特点是，证券评级机构对 发行者所发行的证券进行评级，同一发行者在一年内发行不同种类的证券时，可 能得到不同的评级结果。 2.日本和英国为一类。这一类的特点是，证券评级机构对证券发行者进 行评级，发行者一旦获得评级，在一年内都可使用这一级别发行的任何证券。 3.瑞典是独特的一类。其特点是，根据评级结果来决定证券的发行条件。 目前，世界上著名的证券评级公司，美国主要有：标准·普尔公司、穆迪 投资服务公司、费奇投资服务公司（该公司1997年底与英国的IBCA公司合并 而成惠誉国际(Fitch Rating)。达富·费系普斯公司和麦克阿瑟·克里斯蒂·麦菲公 司；日本主要有公社债研究所、日本投资家服务公司和日本评级研究所：加拿大 主要是加拿大债券评级公司和多米宁债券评级公司两家；英国主要有国家银行业 和信贷分析公司：澳大利亚主要是澳大利亚评级公司。 二、证券评级的主要内容及其程序 , : 证券评级是对证券发行者及其证券信誉质量的综合评价，包括的内容主要 有： 1.考察证券发行公司的实力与资信。主要考察发行公司的资产规模和以 往业绩：公司所在行业的发展状况与前景；公司在行业中的经济地位，业务能力： 公司在金融市场上的声誉，有无违约历史记录等。 2.考察证券发行公司的财务状况，主要考察公司的资产负债表、收益表 等会计报表：公司盈利能力、资产价值、收入的安全性与稳定性；公司的营运资 金、营业比率、偿债能力、流动负债额等经济指标以及与银行的关系、财务计划 等。 3.考察证券发行公司的经营管理水平、人员素质，以及公司的特许经营 权、租赁关系和专利等无形因素。 4.考察投资者承担的风险，主要是分析公司破产的可能性大小，预计公 司若一旦发生意外，债权人或股东根据破产法和公司法所能受到的法律保护程度 和所能得到的投资补偿程度。 根据证券评级的内容要求，证券评级遵循的具体程序包括：
有专门的证券评级机构，大致可分为三种类型： 1．美国、加拿大和澳大利亚为一类。这一类的特点是，证券评级机构对 发行者所发行的证券进行评级，同一发行者在一年内发行不同种类的证券时，可 能得到不同的评级结果。 2．日本和英国为一类。这一类的特点是，证券评级机构对证券发行者进 行评级，发行者一旦获得评级，在一年内都可使用这一级别发行的任何证券。 3．瑞典是独特的一类。其特点是，根据评级结果来决定证券的发行条件。 目前，世界上著名的证券评级公司，美国主要有：标准·普尔公司、穆迪 投资服务公司、费奇投资服务公司（该公司 1997 年底与英国的 IBCA 公司合并 而成惠誉国际（Fitch Rating）。达富·费系普斯公司和麦克阿瑟·克里斯蒂·麦菲公 司；日本主要有公社债研究所、日本投资家服务公司和日本评级研究所；加拿大 主要是加拿大债券评级公司和多米宁债券评级公司两家；英国主要有国家银行业 和信贷分析公司；澳大利亚主要是澳大利亚评级公司。 二、证券评级的主要内容及其程序 证券评级是对证券发行者及其证券信誉质量的综合评价，包括的内容主要 有： 1．考察证券发行公司的实力与资信。主要考察发行公司的资产规模和以 往业绩；公司所在行业的发展状况与前景；公司在行业中的经济地位，业务能力； 公司在金融市场上的声誉，有无违约历史记录等。 2．考察证券发行公司的财务状况，主要考察公司的资产负债表、收益表 等会计报表；公司盈利能力、资产价值、收入的安全性与稳定性；公司的营运资 金、营业比率、偿债能力、流动负债额等经济指标以及与银行的关系、财务计划 等。 3．考察证券发行公司的经营管理水平、人员素质，以及公司的特许经营 权、租赁关系和专利等无形因素。 4．考察投资者承担的风险，主要是分析公司破产的可能性大小，预计公 司若一旦发生意外，债权人或股东根据破产法和公司法所能受到的法律保护程度 和所能得到的投资补偿程度。 根据证券评级的内容要求，证券评级遵循的具体程序包括：
1.由证券发行者向证券评级机构提出申请，并根据评级公司的要求对本 身的经营状况和财务状况提供详细的书面材料。 2.证券评级机构就书面说明中一些需要进一步调查的问题和公司的有关 情况提出询问；然后，证券评级机构的分析人员对证券发行公司的各方面情况进 行分析，包括产业分析、财务分析、信用分析、风险分析等等。 3.在调查分析的基础上，证券评级委员会通过投票决定被评级者的等级， 并与被评级者联系，征求其对评级结果的意见。若被评级者不服，可提交理由书 和追加资料。申请变更等级，由评级机构据以重新评定等级。但这种变更申请只 能有一次。 4.证券评级机构将评级结果通知被评级者，并汇集一批发行公司评级结 果汇编成册，公布它的信用评级。 5.证券评级机构根据各申请评级单位的财务状况和经营活动的变化，按 月或按季不断调整其证券等级。 三、证券评级方法   不同的证券评级机构一般要把证券划分为若干个等级并用一定的符号表 示出来。由于我国尚未形成系统的、专门化的证券评级制度，我国目前开展的评 级活动也是借鉴西方国家的评级方法，因此，这里主要介绍具有典型意义的美国 权威证券评级公司对债券、股票的评级方法。 (一)债券的评级方法 对债券的评级，一般都是由知名的证券评级机构根据申请者向证券管理委 员会和评级机构所提供的档案资料和会计报表进行评定。评级者对申请者拟售证 券的质量评定只负有道义上的责任，而不负任何法律上的责任。证券的级别仅供 投资者参考。资信评级只是一种客观公正的评价，以帮助投资者在对比分析的基 础上作出投资决策，而不具有向投资者推荐这些债券的含义。 美国是世界上证券评级要求最严的国家，其债券的级别分为A、B、C、D 四等。A级债券表示最高级别的债券，有人称之为信誉良好的大公司的“金边债 券”。它们的共同特点是：(1)本金和收益的安全性最大；(2)收益水平较低， 筹资成本也较低：(3)经济波动对其影响的程度较小；(4)对这些债券来说，利 率的变化比经济状况的变化更为重要
1．由证券发行者向证券评级机构提出申请，并根据评级公司的要求对本 身的经营状况和财务状况提供详细的书面材料。 2．证券评级机构就书面说明中一些需要进一步调查的问题和公司的有关 情况提出询问；然后，证券评级机构的分析人员对证券发行公司的各方面情况进 行分析，包括产业分析、财务分析、信用分析、风险分析等等。 3．在调查分析的基础上，证券评级委员会通过投票决定被评级者的等级， 并与被评级者联系，征求其对评级结果的意见。若被评级者不服，可提交理由书 和追加资料。申请变更等级，由评级机构据以重新评定等级。但这种变更申请只 能有一次。 4．证券评级机构将评级结果通知被评级者，并汇集一批发行公司评级结 果汇编成册，公布它的信用评级。 5．证券评级机构根据各申请评级单位的财务状况和经营活动的变化，按 月或按季不断调整其证券等级。 三、证券评级方法 不同的证券评级机构一般要把证券划分为若干个等级并用一定的符号表 示出来。由于我国尚未形成系统的、专门化的证券评级制度，我国目前开展的评 级活动也是借鉴西方国家的评级方法，因此，这里主要介绍具有典型意义的美国 权威证券评级公司对债券、股票的评级方法。 （一）债券的评级方法 对债券的评级，一般都是由知名的证券评级机构根据申请者向证券管理委 员会和评级机构所提供的档案资料和会计报表进行评定。评级者对申请者拟售证 券的质量评定只负有道义上的责任，而不负任何法律上的责任。证券的级别仅供 投资者参考。资信评级只是一种客观公正的评价，以帮助投资者在对比分析的基 础上作出投资决策，而不具有向投资者推荐这些债券的含义。 美国是世界上证券评级要求最严的国家，其债券的级别分为 A、B、C、D 四等。 A 级债券表示最高级别的债券，有人称之为信誉良好的大公司的“金边债 券”。它们的共同特点是：（1）本金和收益的安全性最大；（2）收益水平较低， 筹资成本也较低；（3）经济波动对其影响的程度较小；（4）对这些债券来说，利 率的变化比经济状况的变化更为重要
B级债券是所谓的“投资家的债券”。这一级债券对那些熟练的证券投资者 来说特别具有吸引力。因为这些投资者不情愿只购买收益较低的A级债券，而 甘愿冒些风险购买收益较高的B级债券。B级债券的共同特点是：(1)投资有一 定的风险，但收益水平较高，筹资成本与费用也较高；(2)债券的安全性、稳定 性以及利息收益会受到经济中不稳定因素的影响：(3)经济形势的变化对这类债 券的价值影响很大。对这类债券的投资，投资者必须具有选择与管理证券的良好 能力。投资选择是否正确将极大地影响投资收益。 C级和D级债券属于投机性或赌博性的债券。从正常的投资角度来看，没 有多大的经济意义。 在债券的四个等级中，每一等级中又可以细分为更具体的级别。这里以美 国的标准·普尔公司、穆迪公司、费奇公司为例，对债券评级进行的比较（见表 5-1)。 表5-1美国著名证券评级公司的债券评级 , 注：①③从AA到B五级还可用+”或”进一 步加以细分： ②从Aa到B五级又各分为1、2、3三级，如 Baa-l,Baa-2,Baa-3。 (二)股票的评级方法 与债券的评级相比，股票评级的科学性与实用性都不如前者。由于股票的 所有者是拥有公司股份的股东而不是债权人，股东是否能按期得到股息的很大程 度上取决于公司的内部管理政策和分配制度，而且股票的市场价格也不稳定，因 此，证券评级机构一般不对股票评定等级，而是按股息和红利水平将它们编类排 队
B 级债券是所谓的“投资家的债券”。这一级债券对那些熟练的证券投资者 来说特别具有吸引力。因为这些投资者不情愿只购买收益较低的 A 级债券，而 甘愿冒些风险购买收益较高的 B 级债券。B 级债券的共同特点是：（1）投资有一 定的风险，但收益水平较高，筹资成本与费用也较高；（2）债券的安全性、稳定 性以及利息收益会受到经济中不稳定因素的影响；（3）经济形势的变化对这类债 券的价值影响很大。对这类债券的投资，投资者必须具有选择与管理证券的良好 能力。投资选择是否正确将极大地影响投资收益。 C 级和 D 级债券属于投机性或赌博性的债券。从正常的投资角度来看，没 有多大的经济意义。 在债券的四个等级中，每一等级中又可以细分为更具体的级别。这里以美 国的标准·普尔公司、穆迪公司、费奇公司为例，对债券评级进行的比较（见表 5-1）。 表 5-1 美国著名证券评级公司的债券评级 注：①③从 AA 到 B 五级还可用“+”或“-”进一 步加以细分； ②从 Aa 到 B 五级又各分为 1、2、3 三级，如 Baa-1，Baa-2，Baa-3。 （二）股票的评级方法 与债券的评级相比，股票评级的科学性与实用性都不如前者。由于股票的 所有者是拥有公司股份的股东而不是债权人，股东是否能按期得到股息的很大程 度上取决于公司的内部管理政策和分配制度，而且股票的市场价格也不稳定，因 此，证券评级机构一般不对股票评定等级，而是按股息和红利水平将它们编类排 队
以美国的标准·普尔公司为例，将股票划分为A+、A、A-、B+、B、B-、C、 D等八个等级，分别表示不同的股东收益。其中A+级表示股东收益率最高，而 D级则表示股东无收益甚至负收益。下面对标准·普尔公司和穆迪公司的股票评 级列表作具体比较：（表5-2） 四、证券评级制度的作用  , 建立证券评级制度，对于证券发行者和投资者都非常必要，它的提高证券 投资的安全性、收益性以及促进证券的销售与流通、维护证券市场的稳定与发展 等方面都起到十分良好的作用，并直接推动投资与经济的发展。具体地与，证券 评级的作用表现的以下几个方面： 1.证券评级有利于提高发行者的经济地位和社会知名度，从而能够在一 走程度上降低发行者的筹资费用，方便其证券的销售和流通，吸引投资者踊跃投 资。 2.证券评级可以节省广大投资者对投资对象调查了解的时间和精力，从而 有利于广大投资者正确合理地选择投资对象与投资组合，提高投资的安全性和收 益性。 3.证券经纪商可利用评级结果作为投资决策的参考，并可为其顾客提供 证券投资的咨询服务。 4.投资公司、信托公司、保险公司以及财务公司等投资机构可以利用评 级和评级结果，有效地管理证券业务活动，及时地分散风险，提高证券投资收益。 5.证券评级有利于银行的投资证券组合决策，特别是对中、小银行，由 于其市场调查能力有限，评级制度可为其投资决策提供依据，避免对证券质量无 底而可能带来的投资风险。 证券评级作为一种检验证券质量的技术手段，其科学性和准确性也不可避 免地有一定的限度，这种局限性主要反映在以下几个方面：
以美国的标准·普尔公司为例，将股票划分为 A+、A、A-、B+、B、B-、C、 D 等八个等级，分别表示不同的股东收益。其中 A+级表示股东收益率最高，而 D 级则表示股东无收益甚至负收益。下面对标准·普尔公司和穆迪公司的股票评 级列表作具体比较：（表 5-2） 四、证券评级制度的作用 建立证券评级制度，对于证券发行者和投资者都非常必要，它的提高证券 投资的安全性、收益性以及促进证券的销售与流通、维护证券市场的稳定与发展 等方面都起到十分良好的作用，并直接推动投资与经济的发展。具体地与，证券 评级的作用表现的以下几个方面： 1．证券评级有利于提高发行者的经济地位和社会知名度，从而能够在一 走程度上降低发行者的筹资费用，方便其证券的销售和流通，吸引投资者踊跃投 资。 2.证券评级可以节省广大投资者对投资对象调查了解的时间和精力，从而 有利于广大投资者正确合理地选择投资对象与投资组合，提高投资的安全性和收 益性。 3．证券经纪商可利用评级结果作为投资决策的参考，并可为其顾客提供 证券投资的咨询服务。 4．投资公司、信托公司、保险公司以及财务公司等投资机构可以利用评 级和评级结果，有效地管理证券业务活动，及时地分散风险，提高证券投资收益。 5．证券评级有利于银行的投资证券组合决策，特别是对中、小银行，由 于其市场调查能力有限，评级制度可为其投资决策提供依据，避免对证券质量无 底而可能带来的投资风险。 证券评级作为一种检验证券质量的技术手段，其科学性和准确性也不可避 免地有一定的限度，这种局限性主要反映在以下几个方面：
1.证券评级具有预测性。证券评级需要考察众多的经济因素，而这些因 素是在不断变化的。因此，证券评级的动态性与评级者静态的分析方法的矛盾， 决定了证券评级具有预测和实验的性质。 2.证券评级的有效性不足。证券评级的依据，如最重要的统计资料，主 要来源于公司过去的业绩记录，这就在一定程度上影响了评级的有效性。在现代 经济迅速发展的情况下，许多历史上实力雄厚的大公司变得越来越不安全了，而 许多很有发展前途的行业正是从最初高度不稳定状态中发育成长起来的，因而它 们的统计资料记载的内容并不一定好。 3.证券评级缺乏市场性。证券的评级并不是以证券的市场价格为基础， 如A级证券在市场上并非总是最佳的投资对象。因为其市场价格除自身质量的 影响外，还要受到市场供求和许多因素的影响。因此，证券的级别并不是进行证 券市场投资的指南。 4.证券评级相对忽视了管理的因素。管理对所有的公司，特别是产业公 司来说是非常重要的，其重要性常常超过公司的资产甚至过去的盈利。但评级者 对管理价值的估计常常只是一个推测，缺少深入细致的研究。 5.证券评级难以保证绝对的客观准确性。证券评级工作量非常大，需要进 行评级的证券非常多，因此，证券评级机构难以保证每一次评级都能客观地考察 到所有应当考虑的因素。 为此，证券投资者在进行投资时，应综合考虑多种信息和资料，进行通盘 的考虑和慎重的选择，而不能完全依赖于评级机构的证券评级结果。 复习思考题： 1.主要概念：直接发行与间接发行、公募发行与私募发行、IPO与增资 发行、招标发行与议价发行、完全摊薄法与加权平均法、荷兰式招标与美国式 招标、证券信用评级 2.简述证券发行市场的特点与结构。 3.简述我国企业债券发行的条件与程序。 4.试分析影响股票发行价格的主要因素。 5.试分析我国新股定价方法的优缺点及完善对策。 6.试分析我国股票市场的发展与股票发行方式选择的关系
1．证券评级具有预测性。证券评级需要考察众多的经济因素，而这些因 素是在不断变化的。因此，证券评级的动态性与评级者静态的分析方法的矛盾， 决定了证券评级具有预测和实验的性质。 2．证券评级的有效性不足。证券评级的依据，如最重要的统计资料，主 要来源于公司过去的业绩记录，这就在一定程度上影响了评级的有效性。在现代 经济迅速发展的情况下，许多历史上实力雄厚的大公司变得越来越不安全了，而 许多很有发展前途的行业正是从最初高度不稳定状态中发育成长起来的，因而它 们的统计资料记载的内容并不一定好。 3．证券评级缺乏市场性。证券的评级并不是以证券的市场价格为基础， 如 A 级证券在市场上并非总是最佳的投资对象。因为其市场价格除自身质量的 影响外，还要受到市场供求和许多因素的影响。因此，证券的级别并不是进行证 券市场投资的指南。 4．证券评级相对忽视了管理的因素。管理对所有的公司，特别是产业公 司来说是非常重要的，其重要性常常超过公司的资产甚至过去的盈利。但评级者 对管理价值的估计常常只是一个推测，缺少深入细致的研究。 5.证券评级难以保证绝对的客观准确性。证券评级工作量非常大，需要进 行评级的证券非常多，因此，证券评级机构难以保证每一次评级都能客观地考察 到所有应当考虑的因素。 为此，证券投资者在进行投资时，应综合考虑多种信息和资料，进行通盘 的考虑和慎重的选择，而不能完全依赖于评级机构的证券评级结果。 复习思考题： 1．主要概念：直接发行与间接发行、公募发行与私募发行、IPO 与增资 发行、招标发行与议价发行 、完全摊薄法与加权平均法、荷兰式招标与美国式 招标、证券信用评级 2．简述证券发行市场的特点与结构。 3．简述我国企业债券发行的条件与程序。 4．试分析影响股票发行价格的主要因素。 5．试分析我国新股定价方法的优缺点及完善对策。 6. 试分析我国股票市场的发展与股票发行方式选择的关系
7.简述债券评级的主要内容
7．简述债券评级的主要内容