第十七章国际收支与内外均衡 本币升值的灾难：日本的金融败战 1985年9月，美国财长角婚斯·贝克，日本藏相竹下，前联邦德国财长杰哈特·斯 托登伯、英国时长奈杰尔·劳森和法国财长皮埃尔·贝格伯及五国中央银行行长在组钓广场 饭店爷行会议，为解读贸易不平衡问思饺降低居高不下的美元汇率而达成协议。这就是著名 的广场协议。广场协议后，日元克美元的汇率大幅上升。 2如世纪0年代开始，由干日美两国间悬殊的利率差异，目木的机构授货者大量购买 了高利率的美国国價。所有这些投空都是以美元结算的，结果，广场静议给日本外净资产 带来的汇率差损，约达3.5万亿日元·这些差损不仅来白人寿保险等机构投资者和个人投 货者。日本的出口商一直将自已在出口中获取的美元投资于美元债券，而这些债券到期偿 还时。由于日元升值，美元贬值，他们得到的支付却比购买封的支出减少了0%。 日本经济学家顿为愤横不平：在三次国际贤本中心输出中，英国维多利亚时代的英榜输 出是以英铸计值的：二战后的美国货本输出是以美元计值的：而惟独0世纪心年代后的 日本宽本输出不是以日本的本币一日元计值的。这样，日元相对于美元的大幅升值使日本人 陷入了霜苦不基的境地： 米源：吉川元吉。《日本金融数战》，中国青年出版社。2000年版。 东南亚金触危机的爆发与蔓廷 19羽7年爆发的东南亚金验危机。迹成了整个量界轻济的严重动落，它是20世纪世界 经济史上仅次于192一一1933年大危机的重大金脍风暴之一。自1997年下半年起， 东南里金融危机从一个国家蔓延到一个区域，维而又发展成全球性的经济风暴，其传播速度 之快、影响面之广是20世纪所罕见的。 19明7年7月2日，素国政府无法詆御国际投机魔本的改击，被迫宣布放弃实行14 年之久的钉住美元的汇率制度，实行浮动汇率制度，素铁当日跌至9.5味/美元，殊幅 近0%，金融危机爆发，这又引起投资者对东南亚新兴市场经济国家金慰稳定性的怀疑， 国际游资趁机兴风作浪，引发多米诺骨牌效应，金慰危机迅速扩散到东南亚各国、菲律宾， 印度尼西亚、马来西重、领间、新加坡等国货币均出现不同程度的贬值。在投机狂湖的延烈 冲击下，经济状况不佳的菲律宾和马来西亚首当其冲。7月11日菲律宾央行宜布实行浮 动汇率制7月14日马米西亚林吉特放宽浮动范围：9月5日，菲律宾比素贬值至1 美元兑32.43比素。贬值17%以上，为近几年的最低点；截至7月25日，东南亚各
第十七章 国际收支与内外均衡 本币升值的灾难：日本的金融败战 1985 年 9 月，美国财长詹姆斯·贝克、日本藏相竹下登、前联邦德国财长杰哈特·斯 托登伯、英国财长奈杰尔·劳森和法国财长皮埃尔·贝格伯及五国中央银行行长在纽约广场 饭店举行会议，为解决贸易不平衡问题就降低居高不下的美元汇率而达成协议。这就是著名 的广场协议。广场协议后，日元兑美元的汇率大幅上升。 20 世纪 80 年代开始，由于日美两国间悬殊的利率差异，日本的机构投资者大量购买 了高利率的美国国债。所有这些投资都是以美元结算的，结果，广场协议给日本对外净资产 带来的汇率差损，约达 3.5 万亿日元 . 这些差损不仅来自人寿保险等机构投资者和个人投 资者 , 日本的出口商一直将自已在出口中获取的美元投资于美元债券 , 而这些债券到期偿 还时 , 由于日元升值 , 美元贬值 , 他们得到的支付却比购买时的支出减少了 60% 。 日本经济学家颇为愤愤不平：在三次国际资本中心输出中，英国维多利亚时代的英镑输 出是以英镑计值的；二战后的美国资本输出是以美元计值的；而惟独 20 世纪 70 年代后的 日本资本输出不是以日本的本币—日元计值的。这样，日元相对于美元的大幅升值使日本人 陷入了痛苦不堪的境地！ 来源：吉川元吉，《日本金融败战》，中国青年出版社， 2000 年版。 东南亚金融危机的爆发与蔓延 1997 年爆发的东南亚金融危机，造成了整个世界经济的严重动荡，它是 20 世纪世界 经济史上仅次于 1929 —— 1933 年大危机的重大金融风暴之一。自 1997 年下半年起， 东南亚金融危机从一个国家蔓延到一个区域，继而又发展成全球性的经济风暴，其传播速度 之快、影响面之广是 20 世纪所罕见的。 1997 年 7 月 2 日 ，泰国政府无法抵御国际投机资本的攻击，被迫宣布放弃实行 14 年之久的钉住美元的汇率制度，实行浮动汇率制度，泰铢当日跌至 29.5 铢 / 美元，跌幅 近 20% ，金融危机爆发。这又引起投资者对东南亚新兴市场经济国家金融稳定性的怀疑， 国际游资趁机兴风作浪，引发多米诺骨牌效应，金融危机迅速扩散到东南亚各国、菲律宾， 印度尼西亚、马来西亚、缅甸、新加坡等国货币均出现不同程度的贬值。在投机狂潮的猛烈 冲击下，经济状况不佳的菲律宾和马来西亚首当其冲。 7 月 11 日 菲律宾央行宣布实行浮 动汇率制；7 月 14 日 马来西亚林吉特放宽浮动范围；9 月 5 日 ，菲律宾比索贬值至 1 美元兑 32.43 比索，贬值 17% 以上，为近几年的最低点 ; 截至 7 月 25 日 ，东南亚各
国资币贬值幅度分别为：素妹29.5%，菲律宾比素119%，印尼盾83%，马米西亚林 吉特29.5%，新如坡元33%·8月14日，印度尼西亚央行宣布取消印尼盾汇率的浮 动幅度限制，实行自由浮动。10月，危机被及东亚的韩国、日术，中国台湾和香港，进而 影响世界 东南亚金验危机的传导煤介是汇率和利率，由秦国首先爆发的金融危机主要通过科利率和 汇率向四周扩收，同样，围际投机资本也是通过汇率和利率冲击东南亚货币，素国由于其瞑 有的汇率政策不能应付国际游资的攻击，被迫变动汇率制度，实行浮动汇率制，导致秦株大 幅贬值。由此，泰国出口商品的竞争力得到大畅提高，面东南亚各国的出口结构类似，这就 使得素国周边国家出现贸易逆差和外汇精备不足，素味贬值实际上降低了泰国周边各国国内 的消费价格番数及对本币的雷求，国内货币需求的减少引起国内外货币的互换，这又减少周 边各国的外汇储备，引发国际投机者的投机攻击。东南亚各国的经济在很大程度上依赖于对 美国的出口，故这些国家的货币存在着竞争性贬值的压力。亚洲一些国家出于自身利整的考 虑，维持本国货币与美元的因定汇率。当它们共同受到不利的外部性冲击时，它们就会共同 贬值以缓解周边贬值的影响。国际投资者正是考虑到这一点，展开对这些国家的资币攻击， 投机性抛售对这些国家形成巨大的货币贬值力， 同时，“金融受懂”心理加速了金险危机的整廷。随着金脸国际化的日登深化，全缘 经济，贸易关系日整紧密，国际间资金调找的电子化程度进一步提高，快速的信息传递使投 资者的心态越来越粒弱。当泰株在索罗斯等国际炒家的攻击下贬植后，公众会预期泰国周边 国家的货币也将贬值。于是面目限风。导致货币在各国问大幅度流动，根据国际金验机构统 计，1996年韩国、印度尼西亚、马来西重，秦国和菲律宾资本流入量为930亿美元。而 1997年变为净流出120亿美元。资金大量撒出导致东南亚各国金避危机实际发生。 泰国首先爆发的金融危机，通过外贸、利半，汇率等诊径导致东南亚地区发生金聪危机， 进而一波波地向世界蔓延。 米源：[美]迈克尔·G.哈吉米可拉齐所、卡马·G.哈吉米可拉齐斯著，聂丹译，《货 币银行与金触市场》，上海人民出版社，2003，P31 世界范围内“巨无葡”的价格 一价定律告诉我们，在自由贸易的条件下，两个国家生产和酒费的同一种商品，其价格 上的差异不会超过运输成本，汇率将移动到使两个国家同一种商品的价格相同的水平上 (当以此汇率转换时】·下表列示了1995年8月”巨无葡”在美国和8个国家的 价格（第2栏），表中间时列出了1羽5年8月各国货币对美无的汇率，以1美元外
国货币贬值幅度分别为 : 泰铢 29.5% ，菲律宾比索 11.9% ，印尼盾 8.3% ，马来西亚林 吉特 29.5% ，新加坡元 3.3% 。 8 月 14 日 ，印度尼西亚央行宣布取消印尼盾汇率的浮 动幅度限制，实行自由浮动。 10 月，危机波及东亚的韩国、日木、中国台湾和香港，进而 影响世界。 东南亚金融危机的传导媒介是汇率和利率。由泰国首先爆发的金融危机主要通过利率和 汇率向四周扩散，同样，国际投机资本也是通过汇率和利率冲击东南亚货币。泰国由于其原 有的汇率政策不能应付国际游资的攻击，被迫变动汇率制度，实行浮动汇率制，导致泰铢大 幅贬值。由此，泰国出口商品的竞争力得到大幅提高，而东南亚各国的出口结构类似，这就 使得泰国周边国家出现贸易逆差和外汇储备不足。泰铢贬值实际上降低了泰国周边各国国内 的消费价格指数及对本币的需求，国内货币需求的减少引起国内外货币的互换，这又减少周 边各国的外汇储备，引发国际投机者的投机攻击。东南亚各国的经济在很大程度上依赖于对 美国的出口，故这些国家的货币存在着竞争性贬值的压力。亚洲一些国家出于自身利益的考 虑，维持本国货币与美元的固定汇率，当它们共同受到不利的外部性冲击时，它们就会共同 贬值以缓解周边贬值的影响。国际投资者正是考虑到这一点，展开对这些国家的货币攻击， 投机性抛售对这些国家形成巨大的货币贬值力。 同时， “ 金融恐慌”心理加速了金融危机的蔓延。随着金融国际化的日益深化，全球 经济、贸易关系日益紧密，国际间资金调拨的电子化程度进一步提高，快速的信息传递使投 资者的心态越来越脆弱。当泰铢在索罗斯等国际炒家的攻击下贬值后，公众会预期泰国周边 国家的货币也将贬值。于是盲目跟风，导致货币在各国问大幅度流动，根据国际金融机构统 计， 1996 年韩国、印度尼西亚、马来西亚，泰国和菲律宾资本流入量为 930 亿美元。而 1997 年变为净流出 120 亿美元。资金大量撤出导致东南亚各国金融危机实际发生。 泰国首先爆发的金融危机。通过外贸、利率、汇率等途径导致东南亚地区发生金融危机， 进而一波波地向世界蔓延。 来源：［美］迈克尔 ·G. 哈吉米可拉齐斯、卡马 ·G. 哈吉米可拉齐斯著，聂丹译，《货 币银行与金融市场》，上海人民出版社， 2003 ， P 331 世界范围内 “巨无霸”的价格 一价定律告诉我们，在自由贸易的条件下，两个国家生产和消费的同一种商品，其价格 上的差异不会超过运输成本，汇率将移动到使两个国家同一种商品的价格相同的水平上 ( 当以此汇率转换时 ) 。下表列示了 1995 年 8 月 “ 巨无霸 ” 在美国和 8 个国家的 价格 ( 第 2 栏 ) ，表中间时列出了 1995 年 8 月各国货币对美无的汇率，以 1 美元外
国货币的数量表示（第3老）。 “巨无需”的国外价格和实际汇率使我可以把1995年外国“巨无霸”的美 元价格于美国国内“巨无霸”价格1,90美元进行比较（第4栏）。“巨无霸” 的美元价格从瑞上最高的3.98美元到澳大利亚最低的1.51美元不等。第5栏是相应的 购买力平价汇率，以各国“巨无霸”的国外价格（第2栏）除以其美元价格19美 元得出。由于各国，“巨无霸”的美元价格不同，因面相应的PP汇率与实际汇率也 不同，如果国外”巨无霸”比美国的便宜，那么实际汇率（外国资币除以美元）比PP 汇率高，美元被高估。如果国外“巨无霸”比美国的贵，实际汇率就低于叩P汇率， 美元被低佑。 从这个例子可以看出，在15年8月美元相对表中8个重要国家货币中的6种货 币按低估。“巨无霸”在欧洲和日本的价格高于美国。实际上这种简单的发现与1995年 和1的6年经过精心测算得出的美元被低估的结论是一改的。这些发现说明，即使忽略蓝 费一个美国人在美国旅游比到国外旅行更便宜〔除了澳大利亚和知拿大)。 国家巨无霸价格实际汇率巨无霸美元价格购买力平价汇率高估 澳大利重A$2.0%13651.511.08+26% 英国￡1.450.6552.230.7615 加拿大C52271.3651.67119+14 法国15.45.0653.048.1038 德国DW3.91.4852.6420528 意大利【3700162352.281947-17 日本￥32296.93.32169543 W士5r48912353.982.57-52 美国5190一--一一 米源：[美]迈克尔·G.哈古米可拉齐斯，卡马·G.哈吉米可拉齐斯著，亚丹译，《货 币银行与金脸市场》，上海人民出版社，2003，P133 开放经济中的货币威策 20世纪0年代初，黄国陷入了战后的第四次经济衰递。从1990年第三季度开始， 英国国内生产总值在连线下降四个季度后，19明1年第三季度上升Q.2%,但全年经济出现 了2%的负增长。1992年又连续出现了0.5%的负增长。在经济髮温明影的笼罩下，工 业生产菱摩不叛，支柱产业之一的房地产市场钱软。企业倒闭之风骤行，失业猛增。为刺薰
国货币的数量表示 ( 第 3 栏 ) 。 “ 巨无霸 ” 的国外价格和实际汇率使我们可以把 1995 年外国 “ 巨无霸 ” 的美 元价格于美国国内 “ 巨无霸 ” 价格 1 ， 90 美元进行比较 ( 第 4 栏 ) 。“ 巨无霸 ” 的美元价格从瑞上最高的 3.98 美元到澳大利亚最低的 1.51 美元不等。第 5 栏是相应的 购买力平价汇率，以各国 “ 巨无霸 ” 的国外价格 ( 第 2 栏 ) 除以其美元价格 1.9 美 元得出。由于各国， “ 巨无霸 ” 的美元价格不同，因而相应的 PPP 汇率与实际汇率也 不同。如果国外 “ 巨无霸 ” 比美国的便宜，那么实际汇率 ( 外国货币除以美元 ) 比 PPP 汇率高，美元被高估。如果国外 “ 巨无霸 ” 比美国的贵，实际汇率就低于 PPP 汇率， 美元被低佑。 从这个例子可以看出，在 1995 年 8 月美元相对表中 8 个重要国家货币中的 6 种货 币被低估。“ 巨无霸 ”在欧洲和日本的价格高于美国。实际上这种简单的发现与 1995 年 和 1996 年经过精心测算得出的美元被低估的结论是 -- 致的。这些发现说明，即使忽略旅 费一个美国人在美国旅游比到国外旅行更便宜 ( 除了澳大利亚和加拿大 ) 。 国家 巨无霸价格 实际汇率 巨无霸美元价格 购买力平价汇率 高估 澳大利亚 A$2.06 1.36 $1.51 1.08 +26% 英国 ￡ 1.45 0.65 $2.23 0.76 -15 加拿大 C$2.27 1.36 $1.67 1.19 +14 法国 Fr15.4 5.06 $3.04 8.10 -38 德国 DM3.9 1.48 $2.64 2.05 -28 意大利 L3700 1623 $2.28 1947 -17 日本 ￥ 322 96.9 $3.32 169.5 -43 瑞士 SFr4.89 1.23 $3.98 2.57 -52 美国 $1.90 ---- ----- ----- ---- 来源：［美］迈克尔 ·G. 哈吉米可拉齐斯、卡马 ·G. 哈吉米可拉齐斯著，聂丹译，《货 币银行与金融市场》，上海人民出版社， 2003 ， P 133 开放经济中的货币政策 20 世纪 90 年代初，英国陷入了战后的第四次经济衰退。从 1990 年第三季度开始， 英国国内生产总值在连续下降四个季度后， 1991 年第三季度上升 0.2% ，但全年经济出现 了 2% 的负增长。 1992 年又连续出现了 0.5% 的负增长。在经济衰退阴影的笼罩下，工 业生产萎靡不振，支柱产业之一的房地产市场疲软，企业倒闭之风骤行，失业猛增。为刺激
经济，英格兰银行实行扩张性货币政策。仅1991年一年中，英格兰根行先后7次下调利 率，1991年底，英国银行的基木利率己由上一年的15%下降到10.5%，而邻近的德国， 白20世纪80年代以来经济一直保特着强劲的增长势头，1990年德国国内生产总值增 长率达到5.1%，1990年最后两个季度和1991年第一季度的增长率达6%·再加上德 国自1990年10月统一后，振兴东部经济成为政府的重要任务，大量投入的东部货金加重 了德国政府剩政负粗，导致国内通货张率的上升，德国政府相应提高了利率 英德两国利率差距的拉大，导致英国资本大量外流，英膀贬值压力增大。当时，英物从 属干欢洲资币体系，该体系有着相应的汇率协调机制，即成员国之间的汇率只能在固定汇率 的上下窄幅液动，这就使得欧共体内部实行固定汇率，对外实行浮动汇率。英榜因此与欲洲 各国的汇率保持固定。 面对严重经济兼条的英国，在政松银根，增加货币供给的同时，又不得不维持欧共体内 的固定汇率。于是，英格兰恨行只能在外汇市场上动用外汇储备大量回购英榜，试图扭转英 镑对欧洲货币（尤其是德国马克】的顾势，并大幅提高国内利率，这样的操作在银大程度 上抵消了扩张性货币政策的效果，致使英国经济毫无起色，失业率居高不下。由此可见，在 固定汇率条件下，英国无法实行鞋立的货币政策，其扩张性货币政策被推持固定汇率的情施 所抵消。从而无法刺潘国内经济的复苏。 英国在推持英榜与德国马克汇率的过程中，也受到国际授机资本的写烈攻击，迫使英国 政府在1992年8月16日直布英镜贬值，以及英锈退出因定汇率体系，英锈对马克自由 浮动。英膀题值，提高了英国产品在国际市场上的竟争力，农产品、纺飘品以及加工工业产 品的出口大幅增长，当年英国的外贸赤字减少儿十亿美元，失业率下降，经济出现复苏迹象。 在浮动汇率条件下，英国实行独立的货币政策，扩张性货币政策取得了比较积慢的效果。 米源：[美]迈克尔·G.哈吉米可拉齐斯、卡马·G.哈吉米可拉齐斯著，聂丹译，《货 币银行与金融市场》，上海人民出版社，2003，P318319 美国双泰字之醚 米a源：http:/www.hnho89189.com/bts/showthread.phpt=43909 美国曲默大师成尔·罗杰斯(W国R©吧e说：”◆我们痛心的并不是自己所不知 的，面是认识到我们所知的其实并非如此。· 人们对美国预算及经常帐户“双赤字”的关注便是一个明证，传统观点认为这两者 互为镜像，经常帐户赤字反肤的是投资超出国内储蓄，而预算赤字则是负储蓄的一大主要米 源
经济，英格兰银行实行扩张性货币政策。仅 1991 年一年中，英格兰银行先后 7 次下调利 率， 1991 年底，英国银行的基本利率已由上一年的 15% 下降到 10.5% 。而邻近的德国， 自 20 世纪 80 年代以来经济一直保持着强劲的增长势头， 1990 年德国国内生产总值增 长率达到 5.1% ， 1990 年最后两个季度和 1991 年第一季度的增长率达 6% 。再加上德 国自 1990 年 10 月统一后，振兴东部经济成为政府的重要任务。大量投入的东部资金加重 了德国政府财政负担 , 导致国内通货膨胀率的上升 , 德国政府相应提高了利率 . 英德两国利率差距的拉大，导致英国资本大量外流，英镑贬值压力增大。当时，英镑从 属于欧洲货币体系，该体系有着相应的汇率协调机制，即成员国之间的汇率只能在固定汇率 的上下窄幅波动，这就使得欧共体内部实行固定汇率，对外实行浮动汇率，英镑因此与欧洲 各国的汇率保持固定。 面对严重经济萧条的英国，在放松银根，增加货币供给的同时，又不得不维持欧共体内 的固定汇率。于是，英格兰银行只能在外汇市场上动用外汇储备大量回购英镑，试图扭转英 镑对欧洲货币 ( 尤其是德国马克 ) 的颓势，并大幅提高国内利率，这样的操作在很大程度 上抵消了扩张性货币政策的效果，致使英国经济毫无起色，失业率居高不下。由此可见，在 固定汇率条件下，英国无法实行独立的货币政策，其扩张性货币政策被维持固定汇率的措施 所抵消，从而无法刺激国内经济的复苏。 英国在维持英镑与德国马克汇率的过程中，也受到国际投机资本的猛烈攻击，迫使英国 政府在 1992 年 8 月 16 日 宣布英镑贬值，以及英镑退出固定汇率体系，英镑对马克自由 浮动。英镑贬值，提高了英国产品在国际市场上的竞争力，农产品、纺织品以及加工工业产 品的出口大幅增长，当年英国的外贸赤字减少几十亿美元，失业率下降，经济出现复苏迹象。 在浮动汇率条件下，英国实行独立的货币政策，扩张性货币政策取得了比较积极的效果。 来源：［美］迈克尔 ·G. 哈吉米可拉齐斯、卡马 ·G. 哈吉米可拉齐斯著，聂丹译，《货 币银行与金融市场》，上海人民出版社， 2003 ， P 318-319 美国双赤字之谜 来源： http://www.lanzhou89189.com/bbs/showthread.php?t=43909 美国幽默大师威尔 · 罗杰斯 (Will Rogers) 说： “ 令我们痛心的并不是自己所不知 的，而是认识到我们所知的其实并非如此。 ” 人们对美国预算及经常帐户 “ 双赤字 ” 的关注便是一个明证。传统观点认为这两者 互为镜像。经常帐户赤字反映的是投资超出国内储蓄，而预算赤字则是负储蓄的一大主要来 源
可情，最令人难过的，莫过于合理的理论数令人难堪的证据否定。华盛懒国际经济研究 院Washington Institute for International Economics】成康·克莱因Mliam Clne)有力地 闹明顶算及美元调整的论点·。但他在提供数据方面一丝不萄，竟然到了这些数据可让人 果取不同视点的地步。 他的一个图表晶示：在20世纪90年代，传统关系被颜倒。在19的2年至2000年 克林顿时期，预算转为盈余。但经常帐户却出现恶化。并且持铁如此，不管财政结余如何起 伏。 出现这种情况毫不奇怪。正如克莱思博士所说，首先，2如世起90年代后期曾浦现与 ”新经济”有关的投资湘。其次。住宅物业价格暴灌触发了消费者支出狂湘，在根大程 度上促使家避储著总刚下降，英国的情况便是一例。 因此，即使预算赤字到20感年布什总统任期届满削减一半，也不能因此认为经常帐户 赤字也会相应下体，甚至根本不会下降，美国国民帐户可能会出现许多抵搭变化， 美国联邦储备委贝会主席艾伦·格林斯潘Alan Greerspan)在联合经济委员会cint Economic Committee】f作证时，就预算赤字的危险惊概陈词，但只字未提经常餐户平衡。他 的主要担心在未米：布什政府正为保健及退休计划积需债务，而国家税收不是以支付， 对美国经常帐户赤字还有另一种分析，前卡特政府成员理查德·库珀佩ichardC0ce 表示，国境外的储蓄超过潜在的授资机会中，这体现在所丽的实际长期利率较低之速上。 库珀教授相信，这些储蓄本身不足以平衡世界经济，而真正的平衡力量来自非美国出口盈余。 所有这些都不是说，可以成者应该允许美国经常帐户素字沿着克莱恩顶测的趋势无限期 增加，面不实行任何政策调节。克莱恩预测：经常帐户赤字到2010年将达到国内生产总值 的7.5%，到2024年将达到14%。克莱思的药方是将美元贬值和海外（如欧洲）增长 适度提速相结合。他相信这会使2010年的美国经常餐户赤字降低至可特续的3%·他提 雪通过“亚洲广场”snP叫za协调汇率调整，”以配合中国人民币的一步到位式 大幅升值。： 与格林斯语一样，我对平衡汇率的估算一直颜为怀疑。以英国为例，尽管许多主流经济 学家和制违企业认为英铸汇率过高。但英国至少在过去10年阿发展事常顺利： 也有更具积极意义的一方面。如果各国政附切实执行线本国而言明智的政策，汇率会自 然到位。如果美国着手实燕可信的赤字刚减政策，如果欧元区的货币政策能稍微少一点僵化， 如果东亚各国更如重程本国公民福杜，那么汇率格局问题将会连刃而解， 然而，决定美国国内需求下降的不仅是财政调节，格林斯潘在最近一次as0mHOe会
可惜，最令人难过的，莫过于合理的理论被令人难堪的证据否定。华盛顿国际经济研究 院 (Washington Institute for International Economics) 威廉 · 克莱因 (William Cline) 有力地 阐明预算及美元调整的论点 * 。但他在提供数据方面一丝不苟，竟然到了这些数据可让人 采取不同观点的地步。 他的一个图表显示：在 20 世纪 90 年代，传统关系被颠倒。在 1992 年至 2000 年 克林顿时期，预算转为盈余。但经常帐户却出现恶化，并且持续如此，不管财政结余如何起 伏。 出现这种情况毫不奇怪。正如克莱恩博士所说，首先， 20 世纪 90 年代后期曾涌现与 “ 新经济 ” 有关的投资潮。其次，住宅物业价格暴涨触发了消费者支出狂潮，在很大程 度上促使家庭储蓄急剧下降，英国的情况便是一例。 因此，即使预算赤字到 2008 年布什总统任期届满削减一半，也不能因此认为经常帐户 赤字也会相应下降，甚至根本不会下降。美国国民帐户可能会出现许多抵偿变化。 美国联邦储备委员会主席艾伦 · 格林斯潘 (Alan Greenspan) 在联合经济委员会 (Joint Economic Committee) 作证时，就预算赤字的危险慷慨陈词，但只字未提经常帐户平衡。他 的主要担心在未来：布什政府正为保健及退休计划积累债务，而国家税收不足以支付。 对美国经常帐户赤字还有另一种分析。前卡特政府成员理查德 ·库珀 (Richard Cooper) 表示，美国境外的储蓄超过潜在的投资机会 ** 。这体现在所谓的实际长期利率较低之谜上。 库珀教授相信，这些储蓄本身不足以平衡世界经济，而真正的平衡力量来自非美国出口盈余。 所有这些都不是说，可以或者应该允许美国经常帐户赤字沿着克莱恩预测的趋势无限期 增加，而不实行任何政策调节。克莱恩预测：经常帐户赤字到 2010 年将达到国内生产总值 的 7.5% ，到 2024 年将达到 14% 。克莱恩的药方是将美元贬值和海外 ( 如欧洲 ) 增长 适度提速相结合。他相信这会使 2010 年的美国经常帐户赤字降低至可持续的 3% 。他提 倡通过 “ 亚洲广场 ”(Asian Plaza) 协调汇率调整， “ 以配合中国人民币的一步到位式 大幅升值。 ” 与格林斯潘一样，我对平衡汇率的估算一直颇为怀疑。以英国为例，尽管许多主流经济 学家和制造企业认为英镑汇率过高，但英国至少在过去 10 年间发展非常顺利。 也有更具积极意义的一方面。如果各国政府切实执行就本国而言明智的政策，汇率会自 然到位。如果美国着手实施可信的赤字削减政策，如果欧元区的货币政策能稍微少一点僵化， 如果东亚各国更加重视本国公民福祉，那么汇率格局问题将会迎刃而解。 然而，决定美国国内需求下降的不仅是财政调节。格林斯潘在最近一次 Jackson Hole 会
议中就表示，美国房屈市场热灌“必将降祖，房价升幅将趋缓、甚至下欧。因而，房产殿 本提取将停止，个人消费支出劳头将随之受阻。扇产股本提取增长和经常帐户赤字之间令人 惊讶的高关联性显示：房屋市场热满终止可能会导致个人储蓄率大幅上升，进口下践、经常 帐户赤字也会出现相应好转。“ 我的猜测是：一且资产价格上瘙确实停止，美国贤币政策的缓慢收紧将告终，其至出现 芝转。这将会促使美元汇率朝着人们希望的方向发展，无需任何豪言壮语或国际协定
议中就表示，美国房屋市场热潮 “ 必将降温，房价升幅将趋缓、甚至下跌。因而，房产股 本提取将停止，个人消费支出势头将随之受阻。房产股本提取增长和经常帐户赤字之间令人 惊讶的高关联性显示：房屋市场热潮终止可能会导致个人储蓄率大幅上升、进口下跌、经常 帐户赤字也会出现相应好转。 ” 我的猜测是：一旦资产价格上涨确实停止，美国货币政策的缓慢收紧将告终，甚至出现 逆转。这将会促使美元汇率朝着人们希望的方向发展，无需任何豪言壮语或国际协定