第四章金融市场客体--外汇 4.1学习要求 本章要求掌握金融市场一个重要的客体一外汇。学习外汇要掌握外汇的概念和外汇的 表示方法一汇率，同时学习外汇市场的各种交易方式，包括即期外汇交易、远期外汇交易、 掉期交易、4套汇交易和套利交易。 4.2内容简述 4.2.1外汇市场概述 4.2.1.1外汇 外汇这一概念有动态和静态两种表述形式，而静态的外汇又有广义和狭义之分。动态的 外汇是指一国货币兑换或折算为另一种货币的运动过程。广义的静态外汇是指一切用外币表 示的资产。狭义的静态外汇概念是指以外币表示的可用于进行国际间结算的支付手段。 外汇的特点：一是外币性，即外汇必须是以外币表示的国外资产；二是可偿性，即外汇 必须是在国外能得到清偿的债权：三是可兑换性，即外汇必须能自由兑换成其他货币表示的 支付手段。 外汇的种类：按照不同的标准，可以把外汇分成不同的种类： 根据是否可以自由兑换，外汇可分成自由外汇和记账外汇。根据外汇的来源和用途，外 汇可分为贸易外汇和非贸易外汇。根据外汇管理的对象，外汇可分为居民外汇和非居民外汇。 4.2.1.2汇率 汇率就是两种不同货币之间的折算比价，也就是以一国货币表示的另一国货币的价格， 也称汇价、外汇牌价或外汇行市。汇率的表达方式有两种：直接标价法(Direct Quotation) 和间接标价法(Indirect Quotation)。按照不同的标准，汇率可分为：基本汇率和套算汇率、 固定汇率和浮动汇率、即期汇率和远期汇率、单一汇率与复汇率、买入汇率、卖出汇率和中 间汇率、官方汇率与市场汇率、电汇汇率、信汇汇率和票汇汇率等。 影响汇率变动的主要因素： 一是一国的经济增长速度。这是影响汇率波动的最基本的因素。国民总产值的增长会引 起国民收入和支出的增长。收入增加会导致进口产品的需求扩张，继而扩大对外汇的需求， 推动本币贬值。而支出的增长意味着社会投资和消费的增加，有利于促进生产的发展，提高 产品的国际竞争力，刺激出口增加外汇供给。所以从长期来看，经济增长会引起本币升值。 由此看来，经济增长对汇率的影响是复杂的。同时货币的价值还取决于外汇供需双方对货币 所作的主观评价，这种主观评价的对比就是汇率。而一国经济发展态势良好，则主观评价相 对就高，该国货币坚挺。 二是国际收支平衡的情况。这是影响汇率的最直接的一个因素。所谓国际收支，简单的 说，就是商品、劳务的进出口以及资本的输入和输出。国际收支中如果出口大于进口，资金 流入，意味着国际市场对该国货币的需求增加，则本币会上升。反之，若进口大于出口，资 金流出，则国际市场对该国货币的需求下降，本币会贬值。 三是物价水平和通货膨胀水平的差异。在纸币制度下，汇率从根本上来说是由货币所代 表的实际价值所决定的。按照购买力评价说，货币购买力的比价即货币汇率。如果一国的物 价水平高，通货膨胀率高，说明本币的购买力下降，会促使本币贬值。反之，就趋于升值。 四是利率水平的差异。利率对汇率的影响主要是通过对套利资本流动的影响来实现的。 温和的通货膨胀下，较高利率会吸引外国资金的流入，同时抑制国内需求，进口减少，使得 PDF文件使用"pdfFactory Pro"试用版本创建www.fineprint..cn
第四章 金融市场客体----外汇 4． 1 学习要求 本章要求掌握金融市场一个重要的客体——外汇。学习外汇要掌握外汇的概念和外汇的 表示方法——汇率，同时学习外汇市场的各种交易方式，包括即期外汇交易、远期外汇交易、 掉期交易、4 套汇交易和套利交易。 4． 2 内容简述 4． 2． 1 外汇市场概述 4． 2． 1． 1 外汇 外汇这一概念有动态和静态两种表述形式，而静态的外汇又有广义和狭义之分。动态的 外汇是指一国货币兑换或折算为另一种货币的运动过程。广义的静态外汇是指一切用外币表 示的资产。狭义的静态外汇概念是指以外币表示的可用于进行国际间结算的支付手段。 外汇的特点：一是外币性，即外汇必须是以外币表示的国外资产；二是可偿性，即外汇 必须是在国外能得到清偿的债权；三是可兑换性，即外汇必须能自由兑换成其他货币表示的 支付手段。 外汇的种类：按照不同的标准，可以把外汇分成不同的种类： 根据是否可以自由兑换，外汇可分成自由外汇和记账外汇。根据外汇的来源和用途，外 汇可分为贸易外汇和非贸易外汇。根据外汇管理的对象，外汇可分为居民外汇和非居民外汇。 4． 2． 1． 2 汇率 汇率就是两种不同货币之间的折算比价，也就是以一国货币表示的另一国货币的价格， 也称汇价、外汇牌价或外汇行市。汇率的表达方式有两种：直接标价法（Direct Quotation） 和间接标价法（Indirect Quotation）。按照不同的标准，汇率可分为：基本汇率和套算汇率、 固定汇率和浮动汇率、即期汇率和远期汇率、单一汇率与复汇率、买入汇率、卖出汇率和中 间汇率、官方汇率与市场汇率、电汇汇率、信汇汇率和票汇汇率等。 影响汇率变动的主要因素： 一是一国的经济增长速度。这是影响汇率波动的最基本的因素。国民总产值的增长会引 起国民收入和支出的增长。收入增加会导致进口产品的需求扩张，继而扩大对外汇的需求， 推动本币贬值。而支出的增长意味着社会投资和消费的增加，有利于促进生产的发展，提高 产品的国际竞争力，刺激出口增加外汇供给。所以从长期来看，经济增长会引起本币升值。 由此看来，经济增长对汇率的影响是复杂的。同时货币的价值还取决于外汇供需双方对货币 所作的主观评价，这种主观评价的对比就是汇率。而一国经济发展态势良好，则主观评价相 对就高，该国货币坚挺。 二是国际收支平衡的情况。这是影响汇率的最直接的一个因素。所谓国际收支，简单的 说，就是商品、劳务的进出口以及资本的输入和输出。国际收支中如果出口大于进口，资金 流入，意味着国际市场对该国货币的需求增加，则本币会上升。反之，若进口大于出口，资 金流出，则国际市场对该国货币的需求下降，本币会贬值。 三是物价水平和通货膨胀水平的差异。在纸币制度下，汇率从根本上来说是由货币所代 表的实际价值所决定的。按照购买力评价说，货币购买力的比价即货币汇率。如果一国的物 价水平高，通货膨胀率高，说明本币的购买力下降，会促使本币贬值。反之，就趋于升值。 四是利率水平的差异。利率对汇率的影响主要是通过对套利资本流动的影响来实现的。 温和的通货膨胀下，较高利率会吸引外国资金的流入，同时抑制国内需求，进口减少，使得 PDF 文件使用 "pdfFactory Pro" 试用版本创建 www.fineprint.cn
本币升高。但在严重通货膨胀下，利率就与汇率成负相关的关系。 五是人们的心理预期。这一因素在目前的国际金融市场上表现得尤为突出外汇汇率是外 汇供求双方对货币主观心理评价的集中体现。评价高，信心强，则货币升值。这一理论在解 释短线或极短线的汇率波动上起到了至关重要的作用。 除此之外，影响汇率波动的因素还包括政府的货币和汇率政策、突发事件、国际投机的 冲击、经济数据的公布甚至政府要员的言论等。这些因素之间也会相互加强或相互抵消。 4.2.2外汇市场的交易方式 外汇市场上的各种交易可按不同的标准作不同的种类划分。按合同的交割期限或交易的 形式特征来区分，可分为即期外汇交易和远期外汇交易两大类；按交易的目的或交易的性质 来区分，可分成套利交易、掉期交易、互换交易、套期保值交易、投机交易以及中央银行的 外汇干预交易等。此外，随着国际金融业的竞争发展与金融工具的创新，外汇市场上还出现 了许多新的交易方式，如外汇期货、期权交易。 4.2.2.1即期外汇交易 即期外汇交易又称现汇买卖，是交易双方以当时外汇市场的价格成交，并在成交后的两 个营业日内办理有关货币收付交割的外汇交易。 交易惯例：即期交易的汇率是即期汇率，或称现汇汇率。通常采用以美元为中心的报价 方法，即以某个货币对美元的买进或卖出的形式进行报价。报价时同时报出买入价和卖出价， 买入价与卖出价之间的价格差称为价差。报价的最小单位（市场称基本点）是标价货币的最 小价值单位的1%。 交易程序：包括自报家门、询价、报价、成交和证实。 即期外汇交易主要是交叉汇率的计算，在国际外汇市场上，各种货币的汇率普遍以美元 标价，即与美元直接挂钩，非美元货币之间的买卖必须通过美元汇率进行套算。通过套算得 出的汇率叫交叉汇率。交叉汇率的套算遵循以下几条规则： 如果两种货币的即期汇率都以美元作为单位货币，那么计算这两种货币比价的方法是交 叉相除。 例：假定目前外汇市场上的汇率是： USD1=DEM1.8100-1.8110 USD1=JPY127.10-127.20 这时单位马克兑换日元的汇价为： DEM1=JPY70.182-70.276 如果两个即期汇率都以美元作为计价货币，那么，汇率的套算也是交叉相除。 例：假如目前市场汇率是： GBP1=USD1.6125-1.6135 AUD1=USD0.7120-0.7130 则单位英镑换取澳元的汇价为： GBP1=AUD2.2616-2.2662 如果一种货币的即期汇率以美元作为计价货币，另一种货币的即期汇率以美元为单位货 币，那么，此两种货币间的汇率套算应为同边相乘。 例：假设市场汇率如下： USD1=DEM1.8100-1.8110 GBP1=USD1.7510-1.7520 则英镑对美元的汇价为： GBP1=DEM1.7510×1.8100-1.7520×1.8110=DEM3.1693-3.1729。 即期外汇交易的方式包括： PDF文件使用"pdfFactory Pro"试用版本创建www,fineprint..cn
本币升高。但在严重通货膨胀下，利率就与汇率成负相关的关系。 五是人们的心理预期。这一因素在目前的国际金融市场上表现得尤为突出外汇汇率是外 汇供求双方对货币主观心理评价的集中体现。评价高，信心强，则货币升值。这一理论在解 释短线或极短线的汇率波动上起到了至关重要的作用。 除此之外，影响汇率波动的因素还包括政府的货币和汇率政策、突发事件、国际投机的 冲击、经济数据的公布甚至政府要员的言论等。这些因素之间也会相互加强或相互抵消。 4． 2． 2 外汇市场的交易方式 外汇市场上的各种交易可按不同的标准作不同的种类划分。按合同的交割期限或交易的 形式特征来区分，可分为即期外汇交易和远期外汇交易两大类；按交易的目的或交易的性质 来区分，可分成套利交易、掉期交易、互换交易、套期保值交易、投机交易以及中央银行的 外汇干预交易等。此外，随着国际金融业的竞争发展与金融工具的创新，外汇市场上还出现 了许多新的交易方式，如外汇期货、期权交易。 4． 2． 2． 1 即期外汇交易 即期外汇交易又称现汇买卖，是交易双方以当时外汇市场的价格成交，并在成交后的两 个营业日内办理有关货币收付交割的外汇交易。 交易惯例：即期交易的汇率是即期汇率，或称现汇汇率。通常采用以美元为中心的报价 方法，即以某个货币对美元的买进或卖出的形式进行报价。报价时同时报出买入价和卖出价， 买入价与卖出价之间的价格差称为价差。报价的最小单位（市场称基本点）是标价货币的最 小价值单位的 1%。 交易程序：包括自报家门、询价、报价、成交和证实。 即期外汇交易主要是交叉汇率的计算，在国际外汇市场上，各种货币的汇率普遍以美元 标价，即与美元直接挂钩，非美元货币之间的买卖必须通过美元汇率进行套算。通过套算得 出的汇率叫交叉汇率。交叉汇率的套算遵循以下几条规则： 如果两种货币的即期汇率都以美元作为单位货币，那么计算这两种货币比价的方法是交 叉相除。 例：假定目前外汇市场上的汇率是： USD1=DEM1.8100—1.8110 USD1=JPY127.10—127.20 这时单位马克兑换日元的汇价为： DEM1＝JPY70.182—70.276 如果两个即期汇率都以美元作为计价货币，那么，汇率的套算也是交叉相除。 例：假如目前市场汇率是： GBP1＝USD1.6125-1.6135 AUD1＝USD0.7120-0.7130 则单位英镑换取澳元的汇价为： GBP1 ＝AUD2.2616-2.2662 如果一种货币的即期汇率以美元作为计价货币，另一种货币的即期汇率以美元为单位货 币，那么，此两种货币间的汇率套算应为同边相乘。 例：假设市场汇率如下： USD l＝DEM1.8100—1.8110 GBP1＝USDl.7510—1.7520 则英镑对美元的汇价为： GBP1＝DEM1.7510×1.8100—1.7520×1.8110= DEM3.1693—3. 1729。 即期外汇交易的方式包括： PDF 文件使用 "pdfFactory Pro" 试用版本创建 www.fineprint.cn
电汇。电汇即汇款人用本国货币向外汇银行购买外汇时，该行用电报或电传通知国外分 行或代理行立即付出外汇。 信汇。信江是指汇款人用本国货币向外汇银行购买外汇时，由银行开具付款委托书，用 航邮方式通知国外分行或代理行办理付出外汇业务。 票汇。票汇是指外汇银行开立由国外分行或代理行付款的汇票交给购买外汇的客户，由 其自带或寄给国外收款人办理结算的方式。 4.2.2.2远期外汇交易 远期外汇交易又称期汇交易，是指买卖外汇双方先签订合同，规定买卖外汇的数量、汇 率和未来交割外汇的时间，到了规定的交割日期买卖双方再按合同规定办理货币收付的外汇 交易。远期交易的期限有1个月、3个月、6个月和1年等几种，其中3个月最为普遍。远 期交易很少超过1年，因为期限越长，交易的不确定性越大。 外汇投机有两种形式：①先卖后买，即卖空(Sell Short)或称“空头”(Bear)。②先买 后卖，即买空(Buy Long)或称“多头”(Bull)。 远期汇率的标价方法与计算 远期交易的汇率也称作远期汇率(Forward Rate),其标价方法有两种：一种是直接标出 远期汇率的实际价格；另一种是报出远期汇率与即期汇率的差价，即远期差价(Forward Margin),也称远期汇水。升水(Premium)是远期汇率高于即期汇率时的差额：贴水(Discount) 是远期汇率低于即期汇率时的差额。就两种货币而言，一种货币的升水必然是另一种货币的 贴水。 远期汇率的标价方法与计算 在不同的汇率标价方式下，远期汇率的计算方法不同： 直接标价法下，远期汇率=即期汇率十升水，或远期汇率=即期汇率一贴水。 间接标价法下，远期汇率=即期汇率一升水，或远期汇率=即期汇率十贴水。 在计算远期外汇买卖价格时，应遵循以下规则：一是若远期汇水前大后小时，表示单位 货币的远期汇率贴水，计算远期汇率时应用即期汇率减去远期汇水。二是若远期汇水前小后 大时，表示单位货币的远期汇率升水，计算远期汇率时应把即期汇率加上远期汇水。 远期外汇交易方式： 固定交割日的远期交易(Fixed Maturity Date Forward Transaction.),即交易双方事先约 定在未来某个确定的日期办理货币收付的远期外汇交易。 选择交割日的远期交易(Optional Maturity Date Forward Transaction),指主动请求交易 的一方可在成交日的第三天起至约定的期限内的任何一个营业日，要求交易的另一方，按照 双方事先约定的远期汇率办理货币收付的远期外汇交易。 确定择期交割日的方法有两种：一是事先把交割期限固定在两个具体日期之间。二是事 先把交割期限固定在不同月份之间。 4.2.2.3掉期交易 掉期交易(swap transaction),是指在买进或卖出某种货币的同时，卖出或买进同种货币。 特点：①买与卖是有意识地同时进行的。②买与卖的货币种类相同，金额相等。③买卖交割 期限不相同 掉期交易与前面讲到的即期交易和远期交易有所不同。即期与远期交易是单一的，要么 做即期交易，要么做远期交易，并不同时进行，因此，通常也把它叫做单一的外汇买卖，主 要用于银行与客户的外汇交易之中。掉期交易的操作涉及即期交易与远期交易或买卖的同时 进行，故称之为复合的外汇买卖，主要用于银行同业之间的外汇交易。一些大公司也经常利 用掉期交易进行套利活动。 掉期交易的目的包括两个方面，一是轧平外汇头寸，避免汇率变动引发的风险：二是利 PDF文件使用"pdfFactory Pro"试用版本创建www.fineprint..cn
电汇。电汇即汇款人用本国货币向外汇银行购买外汇时，该行用电报或电传通知国外分 行或代理行立即付出外汇。 信汇。信江是指汇款人用本国货币向外汇银行购买外汇时，由银行开具付款委托书，用 航邮方式通知国外分行或代理行办理付出外汇业务。 票汇。票汇是指外汇银行开立由国外分行或代理行付款的汇票交给购买外汇的客户，由 其自带或寄给国外收款人办理结算的方式。 4． 2． 2． 2 远期外汇交易 远期外汇交易又称期汇交易，是指买卖外汇双方先签订合同，规定买卖外汇的数量、汇 率和未来交割外汇的时间，到了规定的交割日期买卖双方再按合同规定办理货币收付的外汇 交易。远期交易的期限有 1 个月、3 个月、6 个月和 1 年等几种，其中 3 个月最为普遍。远 期交易很少超过 1 年，因为期限越长，交易的不确定性越大。 外汇投机有两种形式：①先卖后买，即卖空（Sell Short）或称“空头”（Bear）。②先买 后卖，即买空（Buy Long）或称“多头”（Bull）。 远期汇率的标价方法与计算 远期交易的汇率也称作远期汇率（Forward Rate），其标价方法有两种：一种是直接标出 远期汇率的实际价格；另一种是报出远期汇率与即期汇率的差价，即远期差价（Forward Margin），也称远期汇水。升水（Premium）是远期汇率高于即期汇率时的差额；贴水（Discount） 是远期汇率低于即期汇率时的差额。就两种货币而言，一种货币的升水必然是另一种货币的 贴水。 远期汇率的标价方法与计算 在不同的汇率标价方式下，远期汇率的计算方法不同： 直接标价法下，远期汇率=即期汇率＋升水，或远期汇率=即期汇率－贴水。 间接标价法下，远期汇率=即期汇率－升水，或远期汇率=即期汇率＋贴水。 在计算远期外汇买卖价格时，应遵循以下规则：一是若远期汇水前大后小时，表示单位 货币的远期汇率贴水，计算远期汇率时应用即期汇率减去远期汇水。二是若远期汇水前小后 大时，表示单位货币的远期汇率升水，计算远期汇率时应把即期汇率加上远期汇水。 远期外汇交易方式： 固定交割日的远期交易（Fixed Maturity Date Forward Transaction），即交易双方事先约 定在未来某个确定的日期办理货币收付的远期外汇交易。 选择交割日的远期交易（Optional Maturity Date Forward Transaction），指主动请求交易 的一方可在成交日的第三天起至约定的期限内的任何一个营业日，要求交易的另一方，按照 双方事先约定的远期汇率办理货币收付的远期外汇交易。 确定择期交割日的方法有两种：一是事先把交割期限固定在两个具体日期之间。二是事 先把交割期限固定在不同月份之间。 4． 2． 2． 3 掉期交易 掉期交易(swap transaction)，是指在买进或卖出某种货币的同时，卖出或买进同种货币。 特点：①买与卖是有意识地同时进行的。②买与卖的货币种类相同，金额相等。③买卖交割 期限不相同 掉期交易与前面讲到的即期交易和远期交易有所不同。即期与远期交易是单一的，要么 做即期交易，要么做远期交易，并不同时进行，因此，通常也把它叫做单一的外汇买卖，主 要用于银行与客户的外汇交易之中。掉期交易的操作涉及即期交易与远期交易或买卖的同时 进行，故称之为复合的外汇买卖，主要用于银行同业之间的外汇交易。一些大公司也经常利 用掉期交易进行套利活动。 掉期交易的目的包括两个方面，一是轧平外汇头寸，避免汇率变动引发的风险；二是利 PDF 文件使用 "pdfFactory Pro" 试用版本创建 www.fineprint.cn
用不同交割期限汇率的差异，通过贱买贵卖，牟取利润。掉期交易的类型： ●即期对远期的掉期交易 即期对远期的掉期交易(spot-forward swaps)指买进或卖出某种即期外汇的同时，卖出或 买进同种货币的远期外汇。它是掉期交易里最常见的一种形式。 这种交易形式按参加者不同又可分为两种： ①纯粹的掉期交易，指交易只涉及两方，即所有外汇买卖都发生于银行与另一家银行或 公司客户之间。 ②分散的掉期交易，指交易涉及三个参加者，即银行与一方进行即期交易的同时与另一 方进行远期交易。但无论怎样，银行实际上仍然同时进行即期和远期交易，符合掉期交易的 特征。进行这种交易的目的就在于避免风险，并从汇率的变动中获利。 例如，美国一家银行某日向客户按US$1=DM1.68的汇率，卖出336万马克，收入200 万美元。为防止将来马克升值或美元贬值，该行就利用掉期交易，在卖出即期马克的同时， 又买进3个月的远期马克，其汇率为US$1=DM1.78。这样，虽然卖出了即期马克，但又 补进了远期马克，使该家银行的马克、美元头寸结构不变。虽然在这笔远期买卖中该行要损 失若干马克的贴水，但这笔损失可以从较高的美元利率和这笔现汇交易的买卖差价中得到补 偿。 在掉期交易中，决定交易规模和性质的因素是掉期率或兑换率。该率就是前面提及的换 汇率。掉期率本身并不是外汇交易所适用的汇率，而是即期汇率与远期汇率或远期汇率与即 期汇率之间的差额，即远期贴水或升水。掉期率与掉期交易的关系是：如果远期升（贴）水值 过大，则不会发生掉期交易。因为这时交易的成本往往大于交易所能得到的益处。掉期率有 买价掉期率与卖价掉期率之分。 ●一天掉期交易 一天掉期交易(one-day swaps)又可分为今日掉明日(today/tomorrow)、明日掉后日 (tomorrow/next)和即期掉次日(spot/next)。今日掉明日掉期的第一个到期日在今天，第二 个掉期日在明天。明日掉后日掉期的第一个到期日在明天，第二个到期日在后天。即期掉次 日掉期的第一个到期日在即期外汇买卖起息日（即后天），第二个到期日是将来的某一天（如即 期掉1个月远期，远期到期日是即期交割日之后的第30天)。 ●远期对远期的掉期交易 期对远期的掉期交易(forward--forward swaps))指买进并卖出两笔同种货币不同交割期的 远期外汇。该交易有两种方式，一是买进较短交割期的远期外汇（如30天），卖出较长交割 期的远期外汇（如90天）：二是买进期限较长的远期外汇，而卖出期限较短的远期外汇。假 如一个交易者在卖出100万30天远期美元的同时，又买进100万90天远期美元，这个交易 方式即远期对远期的掉期交易。由于这一形式可以使银行及时利用较为有利的汇率时机，并 在汇率的变动中获利，因此越来越受到重视与使用。 例如，美国某银行在3个月后应向外支付100万英镑，同时在1个月后又将收到另一笔 100万英镑的收入。如果市场上汇率有利，它就可进行一笔远期对远期的掉期交易。设某天 外汇市场汇率为： 即期汇率： ￡=US$1.5960/1.5970 1个月远期汇率：￡1=US$1.5868/1.5880 3个月远期汇率：￡1=US$1.5729/1.5742 这时该银行可作如下两种掉期交易： ①进行两次“即期对远期”的掉期交易。即将3个月后应支付的英镑，先在远期市场上 买入（期限3个月，汇率为1.5742美元），再在即期市场上将其卖出（汇率为1.5960美元）。这 样，每英镑可得益0.0218美元。同时，将一个月后将要收到的英镑，先在远期市场上卖出（期 PDF文件使用"pdfFactory Pro"试用版本创建www.fineprint..cn
用不同交割期限汇率的差异，通过贱买贵卖，牟取利润。掉期交易的类型： ● 即期对远期的掉期交易 即期对远期的掉期交易(spot-forward swaps)指买进或卖出某种即期外汇的同时，卖出或 买进同种货币的远期外汇。它是掉期交易里最常见的一种形式。 这种交易形式按参加者不同又可分为两种： ①纯粹的掉期交易，指交易只涉及两方，即所有外汇买卖都发生于银行与另一家银行或 公司客户之间。 ②分散的掉期交易，指交易涉及三个参加者，即银行与一方进行即期交易的同时与另一 方进行远期交易。但无论怎样，银行实际上仍然同时进行即期和远期交易，符合掉期交易的 特征。进行这种交易的目的就在于避免风险，并从汇率的变动中获利。 例如，美国一家银行某日向客户按 US$1＝DMl．68 的汇率，卖出 336 万马克，收入 200 万美元。为防止将来马克升值或美元贬值，该行就利用掉期交易，在卖出即期马克的同时， 又买进 3 个月的远期马克，其汇率为 US$1＝DMl．78。这样，虽然卖出了即期马克，但又 补进了远期马克，使该家银行的马克、美元头寸结构不变。虽然在这笔远期买卖中该行要损 失若干马克的贴水，但这笔损失可以从较高的美元利率和这笔现汇交易的买卖差价中得到补 偿。 在掉期交易中，决定交易规模和性质的因素是掉期率或兑换率。该率就是前面提及的换 汇率。掉期率本身并不是外汇交易所适用的汇率，而是即期汇率与远期汇率或远期汇率与即 期汇率之间的差额，即远期贴水或升水。掉期率与掉期交易的关系是：如果远期升(贴)水值 过大，则不会发生掉期交易。因为这时交易的成本往往大于交易所能得到的益处。掉期率有 买价掉期率与卖价掉期率之分。 ● 一天掉期交易 一天掉期交易(one-day swaps)又可分为今日掉明日(today／tomorrow)、明日掉后日 (tomorrow／next)和即期掉次日(spot／next)。今日掉明日掉期的第一个到期日在今天，第二 个掉期日在明天。明日掉后日掉期的第一个到期日在明天，第二个到期日在后天。即期掉次 日掉期的第一个到期日在即期外汇买卖起息日(即后天)，第二个到期日是将来的某一天(如即 期掉 1 个月远期，远期到期日是即期交割日之后的第 30 天)。 ● 远期对远期的掉期交易 期对远期的掉期交易(forward-forward swaps)指买进并卖出两笔同种货币不同交割期的 远期外汇。该交易有两种方式，一是买进较短交割期的远期外汇(如 30 天)，卖出较长交割 期的远期外汇(如 90 天)；二是买进期限较长的远期外汇，而卖出期限较短的远期外汇。假 如一个交易者在卖出 100 万 30 天远期美元的同时，又买进 100 万 90 天远期美元，这个交易 方式即远期对远期的掉期交易。由于这一形式可以使银行及时利用较为有利的汇率时机，并 在汇率的变动中获利，因此越来越受到重视与使用。 例如，美国某银行在 3 个月后应向外支付 100 万英镑，同时在 1 个月后又将收到另一笔 100 万英镑的收入。如果市场上汇率有利，它就可进行一笔远期对远期的掉期交易。设某天 外汇市场汇率为： 即期汇率： ￡l=US$1.5960／1.5970 1 个月远期汇率： ￡1＝US$1.5868／1.5880 3 个月远期汇率： ￡1=US$1.5729／1.5742 这时该银行可作如下两种掉期交易： ①进行两次“即期对远期”的掉期交易。即将 3 个月后应支付的英镑，先在远期市场上 买入(期限 3 个月，汇率为 1.5742 美元)，再在即期市场上将其卖出(汇率为 1.5960 美元)。这 样，每英镑可得益 0.0218 美元。同时，将一个月后将要收到的英镑，先在远期市场上卖出(期 PDF 文件使用 "pdfFactory Pro" 试用版本创建 www.fineprint.cn
限1个月，汇率为1.5868美元)，并在即期市场上买入（汇率为1.5970美元）。这样，每英镑 须贴出0.0102美元。两笔交易合计，每英镑可获得收益0.0116美元。 ②直接进行远期对远期的掉期交易。即买入3个月的远期英镑（汇率为1.5742美元），再 卖出1个月期的远期英镑（汇率为1.5868美元），每英镑可获净收益0.0126美元。可见，这 种交易比上一种交易较为有利。 掉期交易的作用 由于掉期交易是运用不同的交割期限来进行的，可以避免因时间不一所造成的汇率变动 的风险，对国际贸易与国际投资发挥了积极的作用。具体表现在： 一是有利于进出口商进行套期保值。 例如，英国出口商与美国进口商签订合同，规定4个月后以美元付款。它意味着英国出 口商在4个月以后将收入一笔即期美元。在这期间，如果美元汇率下跌，该出口商要承担风 险。为了使这笔贷款保值，该出口商可以在成交后马上卖出等量的4个月远期美元，以保证 4个月后该出口商用本币计值的出口收入不因汇率变动而遭受损失。除进出口商外，跨国公 司也经常利用套期保值，使公司资产负债表上外币资产和债券的国内价值保持不变。 在实质上，套期保值与掉期交易并没有差异。因为在套期保值中，两笔交易的交割期限 不同，而这正是掉期交易的确切含义所在。凡利用掉期交易的同样可获得套期保值的利益。 但在操作上，掉期交易与套期保值仍有所区别，即在套期保值中，两笔交易的时间和金额可 以不同。 二是有利于证券投资者进行货币转换，避开汇率变动风险。 掉期交易可以使投资者将闲置的货币转换为所需要的货币，并得以运用，从中获取利益。 现实中，许多公司和银行及其他金融机构就利用这项新的投资工具，进行短期的对外投资， 在进行这种短期对外投资时，它们必须将本币兑换为另一国的货币，然后调往投资国或地区， 但在资金回收时，有可能发生外币汇率下跌使投资者蒙受损失的情况，为此，就得利用掉期 交易避开这种风险。 三是有利于银行消除与客户单独进行远期交易承受的汇率风险。 掉期交易可使银行消除与客户进行单独远期交易所承受的汇率风险，平衡即期交易与远 期交易的交割日结构，使银行资产结构合理化。 例如，某银行在买进客户6个月期的100万远期美元后，为避免风险，轧平头寸，必须 再卖出等量及交割日期相同的远期英镑。但在银行同业市场上，直接出售单独的远期外汇比 较困难。因此，银行就采用这样一种做法：先在即期市场上出售100万即期美元，然后再做 一笔相反的掉期买卖，即买进100万即期美元，并卖出100万远期美元，期限也为6个月。 结果，即期美元一买一卖相互抵消，银行实际上只卖出了一笔6个月期的远期美元，轧平了 与客户交易出现的美元超买。 4.2.2.4套汇交易 套汇交易是指套汇者利用不同地点、不同货币在汇率上的差异进行贱买贵卖，从中套取 差价利润的一种外汇交易。套汇交易又可分为直接套汇和间接套汇： 利用两个外汇市场之间某种货币汇率的差异进行的套汇，称为直接套汇，也叫两点套汇 或两地套汇。 间接套汇又称三点套汇或三角套汇，是指套汇者利用三个不同外汇市场中三种不同货币 之间交叉汇率的差异，同时在这三个外汇市场上贱买贵卖，从中赚取汇率差额的一种套汇交 易。 套汇交易是指在不同的时间（交割期限）、不同的地点（外汇市场）利用汇率或利率上的差 异进行外汇买卖，以防范汇率风险和牟取套汇收益的外汇交易活动。 由于差异的种类不同，套汇可分为地点套汇、时间套汇。 PDF文件使用"pdfFactory Pro"试用版本创建www,fineprint..cn
限 1 个月，汇率为 1.5868 美元)，并在即期市场上买入(汇率为 1.5970 美元)。这样，每英镑 须贴出 0.0102 美元。两笔交易合计，每英镑可获得收益 0.0116 美元。 ②直接进行远期对远期的掉期交易。即买入 3 个月的远期英镑(汇率为 1.5742 美元)，再 卖出 1 个月期的远期英镑(汇率为 1.5868 美元)，每英镑可获净收益 0.0126 美元。可见，这 种交易比上一种交易较为有利。 掉期交易的作用 由于掉期交易是运用不同的交割期限来进行的，可以避免因时间不一所造成的汇率变动 的风险，对国际贸易与国际投资发挥了积极的作用。具体表现在； 一是有利于进出口商进行套期保值。 例如，英国出口商与美国进口商签订合同，规定 4 个月后以美元付款。它意味着英国出 口商在 4 个月以后将收入一笔即期美元。在这期间，如果美元汇率下跌，该出口商要承担风 险。为了使这笔贷款保值，该出口商可以在成交后马上卖出等量的 4 个月远期美元，以保证 4 个月后该出口商用本币计值的出口收入不因汇率变动而遭受损失。除进出口商外，跨国公 司也经常利用套期保值，使公司资产负债表上外币资产和债券的国内价值保持不变。 在实质上，套期保值与掉期交易并没有差异。因为在套期保值中，两笔交易的交割期限 不同，而这正是掉期交易的确切含义所在。凡利用掉期交易的同样可获得套期保值的利益。 但在操作上，掉期交易与套期保值仍有所区别，即在套期保值中，两笔交易的时间和金额可 以不同。 二是有利于证券投资者进行货币转换，避开汇率变动风险。 掉期交易可以使投资者将闲置的货币转换为所需要的货币，并得以运用，从中获取利益。 现实中，许多公司和银行及其他金融机构就利用这项新的投资工具，进行短期的对外投资， 在进行这种短期对外投资时，它们必须将本币兑换为另一国的货币，然后调往投资国或地区， 但在资金回收时，有可能发生外币汇率下跌使投资者蒙受损失的情况，为此，就得利用掉期 交易避开这种风险。 三是有利于银行消除与客户单独进行远期交易承受的汇率风险。 掉期交易可使银行消除与客户进行单独远期交易所承受的汇率风险，平衡即期交易与远 期交易的交割日结构，使银行资产结构合理化。 例如，某银行在买进客户 6 个月期的 100 万远期美元后，为避免风险，轧平头寸，必须 再卖出等量及交割日期相同的远期英镑。但在银行同业市场上，直接出售单独的远期外汇比 较困难。因此，银行就采用这样一种做法：先在即期市场上出售 100 万即期美元，然后再做 一笔相反的掉期买卖，即买进 100 万即期美元，并卖出 100 万远期美元，期限也为 6 个月。 结果，即期美元一买一卖相互抵消，银行实际上只卖出了一笔 6 个月期的远期美元，轧平了 与客户交易出现的美元超买。 4． 2． 2． 4 套汇交易 套汇交易是指套汇者利用不同地点、不同货币在汇率上的差异进行贱买贵卖，从中套取 差价利润的一种外汇交易。套汇交易又可分为直接套汇和间接套汇： 利用两个外汇市场之间某种货币汇率的差异进行的套汇，称为直接套汇，也叫两点套汇 或两地套汇。 间接套汇又称三点套汇或三角套汇，是指套汇者利用三个不同外汇市场中三种不同货币 之间交叉汇率的差异，同时在这三个外汇市场上贱买贵卖，从中赚取汇率差额的一种套汇交 易。 套汇交易是指在不同的时间(交割期限)、不同的地点(外汇市场)利用汇率或利率上的差 异进行外汇买卖，以防范汇率风险和牟取套汇收益的外汇交易活动。 由于差异的种类不同，套汇可分为地点套汇、时间套汇。 PDF 文件使用 "pdfFactory Pro" 试用版本创建 www.fineprint.cn
一般来说，要进行套汇必须具备以下三个条件： (1)存在不同的外汇市场和汇率差价： (2)套汇者必须拥有一定数量的资金，且在主要外汇市场拥有分支机构或代理行： (3)套汇者必须具备一定的技术和经验，能够判断各外汇市场汇率变动及其趋势，并根 据预 测迅速采取行动。否则，要进行较为复杂的套汇将事倍功半。 ●地点套汇 地点套汇(space arbitrage)是指套汇者利用不同外汇市场之间的汇率差异，同时在不同的 地点进行外汇买卖，以赚取汇率差额的一种套汇交易。地点套汇又可分为直接和间接两种套 汇。 直接套汇(direct arbitrage)。又称两角套汇(two points arbitrage)),是指利用同一时间两个 外汇市场的汇率差异，进行贱买贵卖，以赚取汇率差额的外汇买卖活动， 例如，在同一时间内，出现下列情况： London ￡1=US$1.4815/1.4825 New York ￡I=US$1.4845/1.4855 若某一套汇者在伦敦市场上以￡=US$1.4825的价格卖出美元，买进英镑，同时在纽约 市场上以￡1=US$1.4845的价格买进美元，卖出英镑，则每英镑可获得0.0020美元的套汇 利润。 若以100万英镑进行套汇，则可获得2000美元（未扣除各项费用）。上述套汇活动可一 直进行下去，直到两地美元与英镑的汇率差距消失或极为接近为止。 间接套汇(indirect arbitrage)。又称三角套汇(three points arbitrage)或多角套汇(multiple point arbitrage),是指利用三个或多个不同地点的外汇市场中三种或多种货币之间的汇率差 异，同时在这三个或多个外汇市场上进行外汇买卖，以赚取汇率差额的一种外汇交易。 间接套汇相对于直接套汇比较复杂。其中一点是投资者在进行间接套汇时，必须先判断 一下是否有套汇的机会。其方法是：把三地汇率改成相同的标价法，然后用三个卖出价或三 个买入价相乘，若乘积等于1或者几乎等于1时，说明市场之间的货币汇率关系处于均衡状 态，。没有汇差，或只有微小的差率，但不足以抵补资金调度成本，套利将无利可图，若乘 积不等于1，说明存有汇率差异，此时套汇有利可图。 ●时间套汇 时间套汇(time arbitrage)是指套汇者利用不同交割期限所造成的汇率差异，在买入或 卖出即期外汇的同时，卖出或买入远期外汇：或者在买入或卖出近期外汇的同时，卖出或买 入远期外汇，通过时间差来盈利的套汇方式。 时间套汇实质上就是掉期交易，不同的只是时间套汇侧重于交易动机，而掉期交易侧重 于交易方法。 时间套汇的目的在于获取套汇收益，只有在不同交割期的汇率差异有利可图时，才进行 套汇。而掉期交易往往是为了防范汇率风险进行保值，一般不过分计较不同交割期的汇率差 异的大小。时间套汇往往在同一外汇市场内进行。 4.2.2.5套利交易 套利交易(interest arbitrage)是指利用不同国家或地区短期利率的差异，将资金由利率 较低的国家或地区转移到利率较高的国家或地区进行投放，以从中获得利息差额收益的一种 外汇交易。 按在套利时是否还要做反方向交易轧平头寸，套利交易可分为两种形式： 不抵补套利(uncovered interest arbitrage)指把资金从利率低的货币转向利率高的货币， 从而谋取利率的差额收入。这种交易不必同时进行反方向交易轧平头寸，但这种交易要承担 PDF文件使用"pdfFactory Pro”试用版本创建ww.fineprint..cn
一般来说，要进行套汇必须具备以下三个条件： (1)存在不同的外汇市场和汇率差价； (2)套汇者必须拥有一定数量的资金，且在主要外汇市场拥有分支机构或代理行； (3)套汇者必须具备一定的技术和经验，能够判断各外汇市场汇率变动及其趋势，并根 据预 测迅速采取行动。否则，要进行较为复杂的套汇将事倍功半。 ● 地点套汇 地点套汇(space arbitrage)是指套汇者利用不同外汇市场之间的汇率差异，同时在不同的 地点进行外汇买卖，以赚取汇率差额的一种套汇交易。地点套汇又可分为直接和间接两种套 汇。 直接套汇(direct arbitrage)。又称两角套汇(two points arbitrage)，是指利用同一时间两个 外汇市场的汇率差异，进行贱买贵卖，以赚取汇率差额的外汇买卖活动， 例如，在同一时间内，出现下列情况： London ￡1=US$1.4815／1.4825 New York ￡l=US$1.4845／1.4855 若某一套汇者在伦敦市场上以￡l=US$1.4825 的价格卖出美元，买进英镑，同时在纽约 市场上以￡1=US$1.4845 的价格买进美元，卖出英镑，则每英镑可获得 0.0020 美元的套汇 利润。 若以 100 万英镑进行套汇，则可获得 2 000 美元(未扣除各项费用)。上述套汇活动可一 直进行下去，直到两地美元与英镑的汇率差距消失或极为接近为止。 间接套汇(indirect arbitrage)。又称三角套汇(three points arbitrage)或多角套汇(multiple point arbitrage)，是指利用三个或多个不同地点的外汇市场中三种或多种货币之间的汇率差 异，同时在这三个或多个外汇市场上进行外汇买卖，以赚取汇率差额的一种外汇交易。 间接套汇相对于直接套汇比较复杂。其中一点是投资者在进行间接套汇时，必须先判断 一下是否有套汇的机会。其方法是：把三地汇率改成相同的标价法，然后用三个卖出价或三 个买入价相乘，若乘积等于 1 或者几乎等于 1 时，说明市场之间的货币汇率关系处于均衡状 态，。没有汇差，或只有微小的差率，但不足以抵补资金调度成本，套利将无利可图，若乘 积不等于 1，说明存有汇率差异，此时套汇有利可图。 ● 时间套汇 时间套汇（time arbitrage）是指套汇者利用不同交割期限所造成的汇率差异，在买入或 卖出即期外汇的同时，卖出或买入远期外汇；或者在买入或卖出近期外汇的同时，卖出或买 入远期外汇，通过时间差来盈利的套汇方式。 时间套汇实质上就是掉期交易，不同的只是时间套汇侧重于交易动机，而掉期交易侧重 于交易方法。 时间套汇的目的在于获取套汇收益，只有在不同交割期的汇率差异有利可图时，才进行 套汇。而掉期交易往往是为了防范汇率风险进行保值，一般不过分计较不同交割期的汇率差 异的大小。时间套汇往往在同一外汇市场内进行。 4． 2． 2． 5 套利交易 套利交易（interest arbitrage）是指利用不同国家或地区短期利率的差异，将资金由利率 较低的国家或地区转移到利率较高的国家或地区进行投放，以从中获得利息差额收益的一种 外汇交易。 按在套利时是否还要做反方向交易轧平头寸，套利交易可分为两种形式： 不抵补套利（uncovered interest arbitrage）指把资金从利率低的货币转向利率高的货币， 从而谋取利率的差额收入。这种交易不必同时进行反方向交易轧平头寸，但这种交易要承担 PDF 文件使用 "pdfFactory Pro" 试用版本创建 www.fineprint.cn
高利率货币贬值的风险。 抵补套利是指把资金调往高利率货币国家或地区的同时，在外汇市场上卖出远期高利率 货币，即在进行套利的同时做掉期交易，以避免汇率风险。实际上这就是套期保值，一般的 套利保值交易多为抵补套利。 套利活动的前提条件是：套利成本或高利率货币的贴水率必须低于两国货币的利率差。 否则交易无利可图。 在实际外汇业务中，所依据的利率是欧洲货币市场各种货币的利率，其中主要是以 LIBOR(London inter-bank offer rate.-伦敦银行同业拆放利率)为基础。因为，尽管各种外汇业 务和投资活动牵涉到各个国家，但大都是集中在欧洲货币市场上叙做的。欧洲货币市场是各 国进行投资的有效途径或场所。 4.3本章知识点 1、外汇 2、汇率 3、即期外汇交易 4、远期外汇交易 5、掉期交易 6、套汇交易 7、套利交易 4.4案例分析 案例4：香港联系汇率制 思考题：联系汇率制对香港经济发展的意义？联系汇率制存在着那些不足？ 联系汇率是与港币的发行机制高度一致的。香港没有中央银行，是世界上由商业银行发 行钞票的少数地区之一。而港币则是以外汇基金为发行机制的。外汇基金是香港外汇储备的 唯一场所，因此是港币发行的准备金。发钞银行在发行钞票时，必须以百分之百的外汇资产 向外汇基金交纳保证，换取无息的“负债证明书”，以作为发行钞票的依据。换取负债证明 书的资产，先后是白银、银元、英镑、美元和港币，实行联系汇率制度后，则再次规定必须 以美元换取。在香港历史上，无论以何种资产换取负债证明书，都必须是十足的，这是港币 发行机制的一大特点，实行联系汇率制则依然沿袭。 联系汇率制度规定，汇丰、渣打和中银三家发钞银行增发港币时，须按7.8港元等于1 美元的汇价以百分之百的美元向外汇基金换取发钞负债证明书，而回笼港币时，发钞银行可 将港币的负债证明书交回外汇基金换取等值的美元。这一机制又被引入了同业现钞市场，即 当其他持牌银行向发钞银行取得港币现钞时，也要以百分之百的美元向发钞银行进行兑换， 而其他持牌银行把港元现钞存入发钞银行时，发钞银行也要以等值的美元付给它们。这两个 联系方式对港币的币值和汇率起到了重要的稳定作用，这是联系汇率制的另一特点。 但是，在香港的公开外汇市场上，港币的汇率却是自由浮动的，即无论在银行同业之间 的港币存款交易（批发市场），还是在银行与公众间的现钞或存款往来（零售市场），港币 汇率都是由市场的供求状况来决定的，实行市场汇率。联系汇率与市场汇率、固定汇率与浮 动汇率并存，是香港联系汇率制度最重要的机理。一方面，政府通过对发钞银行的汇率控制， 维持着整个港币体系对美元汇率的稳定联系：另一方面，通过银行与公众的市场行为和套利 活动，使市场汇率一定程度地反映现实资金供求状况。联系汇率令市场汇率在1：7.8的水 PDF文件使用"pdfFactory Pro”试用版本创建ww.fineprint..cn
高利率货币贬值的风险。 抵补套利是指把资金调往高利率货币国家或地区的同时，在外汇市场上卖出远期高利率 货币，即在进行套利的同时做掉期交易，以避免汇率风险。实际上这就是套期保值，一般的 套利保值交易多为抵补套利。 套利活动的前提条件是：套利成本或高利率货币的贴水率必须低于两国货币的利率差。 否则交易无利可图。 在实际外汇业务中，所依据的利率是欧洲货币市场各种货币的利率，其中主要是以 LIBOR(London inter-bank offer rate--伦敦银行同业拆放利率)为基础。因为，尽管各种外汇业 务和投资活动牵涉到各个国家，但大都是集中在欧洲货币市场上叙做的。欧洲货币市场是各 国进行投资的有效途径或场所。 4． 3 本章知识点 1、外汇 2、汇率 3、即期外汇交易 4、远期外汇交易 5、掉期交易 6、套汇交易 7、套利交易 4． 4 案例分析 案例 4：香港联系汇率制 思考题：联系汇率制对香港经济发展的意义？联系汇率制存在着那些不足？ 联系汇率是与港币的发行机制高度一致的。香港没有中央银行，是世界上由商业银行发 行钞票的少数地区之一。而港币则是以外汇基金为发行机制的。外汇基金是香港外汇储备的 唯一场所，因此是港币发行的准备金。发钞银行在发行钞票时，必须以百分之百的外汇资产 向外汇基金交纳保证，换取无息的“负债证明书”，以作为发行钞票的依据。换取负债证明 书的资产，先后是白银、银元、英镑、美元和港币，实行联系汇率制度后，则再次规定必须 以美元换取。在香港历史上，无论以何种资产换取负债证明书，都必须是十足的，这是港币 发行机制的一大特点，实行联系汇率制则依然沿袭。 联系汇率制度规定，汇丰、渣打和中银三家发钞银行增发港币时，须按 7.8 港元等于 1 美元的汇价以百分之百的美元向外汇基金换取发钞负债证明书，而回笼港币时，发钞银行可 将港币的负债证明书交回外汇基金换取等值的美元。这一机制又被引入了同业现钞市场，即 当其他持牌银行向发钞银行取得港币现钞时，也要以百分之百的美元向发钞银行进行兑换， 而其他持牌银行把港元现钞存入发钞银行时，发钞银行也要以等值的美元付给它们。这两个 联系方式对港币的币值和汇率起到了重要的稳定作用，这是联系汇率制的另一特点。 但是，在香港的公开外汇市场上，港币的汇率却是自由浮动的，即无论在银行同业之间 的港币存款交易（批发市场），还是在银行与公众间的现钞或存款往来（零售市场），港币 汇率都是由市场的供求状况来决定的，实行市场汇率。联系汇率与市场汇率、固定汇率与浮 动汇率并存，是香港联系汇率制度最重要的机理。一方面，政府通过对发钞银行的汇率控制， 维持着整个港币体系对美元汇率的稳定联系；另一方面，通过银行与公众的市场行为和套利 活动，使市场汇率一定程度地反映现实资金供求状况。联系汇率令市场汇率在 1：7.8 的水 PDF 文件使用 "pdfFactory Pro" 试用版本创建 www.fineprint.cn
平上做上下窄幅波动，并自动趋近之，不需要人为去直接干预：市场汇率则充分利用市场套 利活动，通过短期利率的波动，反映同业市场情况，为港币供应量的收缩与放大提供真实依 据。 联系汇率真正成为香港金融管理制度的基础，是在经历了一些金融危机和1987年股灾 之后的事情。主要是香港金融管理当局为完善这一汇率机制，采取了一系列措施来创造有效 的管理环境，如与汇丰银行的新会计安排，发展香港式的贴现窗，建立流动资金调节机制， 开辟政府债券市场，推出即时结算措施等：此外，还通过货币政策工具的创新，使短期利率 受控于美息的变动范围，以保障港元兑美元的稳定。而对于联系汇率制最有力的一种调节机 制，还在于由历史形成的，约束范围广泛的和具有垄断性质的“利率协议”，其中还包括了 举世罕见的“负利率”规则，它通过调整银行的存、贷利率，达到收紧或放松银根，控制货 币供应量的目的，因此至今仍然是维护联系汇率制度的一项政策手段。 一、联系汇率制存在的现实意义 尽管联系汇率制存在着多种弊端，但目前香港仍不宜放弃实行联系汇率制。这是因为港 元联系汇率制对于维护香港经济的平稳运行至关重要。 1、,稳定的汇率有利于进出口贸易的正常进行。 香港经济结构以金融服务和转口贸易为主，经济对贸易的依赖程度很高，进出口商品总 额达到本地生产总值的两倍以上。特别是香港与美国的贸易联系极为密切，美国是香港进口 商品的第四大供应地，出口商品的第一目的地，转口贸易的第四大来源地和第二目的地。因 此，维持港元与美元汇率的稳定对于保障香港经济贸易活动的有序进行极为重要。联系汇率 制减少了投机所引起的汇率波动，降低了经济活动中的不确定性，有利于促进国际贸易的发 展。 2、大量资本的自由流动不利于实行浮动汇率 香港历来对资本的进出很少限制。在资本极度自由流动的条件下，实行浮动汇率就可能 因为投机活动导致汇率大起大落，不利于经济的稳定发展。香港在1974年至1983年期间 曾实行浮动汇率制。1982一1983年，由于中英香港谈判的结果不明朗，投机活动猖狱，致 使港元兑美元的汇率从6港元兑1美元下跌至约9.6港元兑回美元的历史低位，香港的金 融体系濒临崩溃，港元联系汇率制正是在这种背景下于1983年10月17日由香港政府推 出的。联系汇率制实行后，成功地抵御了墨西哥比索危机以及亚洲金融危机对香港经济的冲 击，使香港经济在过渡前后平稳发展，为维护香港的繁荣稳定作出了巨大的贡献。 3、取消联系汇率制不利于贯彻实行“一国两制”的大政方针 香港回归时，中央政府正式承诺香港特别行政区的基本制度50年不动摇。港元联系汇 率制作为香港金融制度的核心和基石，己被写入香港《基本法》中，维持联系汇率制是“一 国两制”原则在金融领域的具体体现。因此，即使香港政府独立作出取消港元联系汇率制的 决定，也可能引起公众的误解，从而动摇对中央政府实行“一国两制”方针的信心，引发金 融市场的恐慌和外资的大举撤离。从维护大局的角度出发，暂时不直取消联系汇率制。 4、客观经济条件不利，时机不成熟 “9.11”事件后，外围的经济环境不容乐观，香港的经济前景也值得忧虑。在这种形 势下，如果贸然取消联系汇率制，就可能导致市场对香港经济的前景丧失信心，引起资本大 量外逃，造成港元大幅贬值，使香港陷入严重的经济衰退之中。因此，即使考虑实行浮动汇 率制，也应当在经济形势良好，经常项目盈余，财政储备充裕的条件下进行，以避免对经济 产生不利冲击。 二、联系汇率制面临的问题 香港联系汇率制自1983年实行至今，为保障香港经济的稳定发展起了重要作用，但同 时也使香港政府调控宏观经济的能力受到限制。港元联系汇率制作为货币局制度的一种形 式，同样具有一般货币局制度所固有的缺陷。 1、货币政策独立性丧失 实行货币局制度的国家，货币政策只能被动地跟随他国的政策。固定汇率、资本自由流 动与自主性货币政策无法共存，这正是固定汇率制所面临的“开放经济的三难选择”问题。 由于货币局制度更强调资本的自由流动，货币政策独立性的丧失就是无法避免的。香港由金 融管理局领导下的外汇基金负责维持港元联系汇率。外汇基金可以通过调节外汇基金票据利 PDF文件使用"pdfFactory Pro”试用版本创建ww.fineprint..cn
平上做上下窄幅波动，并自动趋近之，不需要人为去直接干预；市场汇率则充分利用市场套 利活动，通过短期利率的波动，反映同业市场情况，为港币供应量的收缩与放大提供真实依 据。 联系汇率真正成为香港金融管理制度的基础，是在经历了一些金融危机和 1987 年股灾 之后的事情。主要是香港金融管理当局为完善这一汇率机制，采取了一系列措施来创造有效 的管理环境，如与汇丰银行的新会计安排，发展香港式的贴现窗，建立流动资金调节机制， 开辟政府债券市场，推出即时结算措施等；此外，还通过货币政策工具的创新，使短期利率 受控于美息的变动范围，以保障港元兑美元的稳定。而对于联系汇率制最有力的一种调节机 制，还在于由历史形成的，约束范围广泛的和具有垄断性质的“利率协议”，其中还包括了 举世罕见的“负利率”规则，它通过调整银行的存、贷利率，达到收紧或放松银根，控制货 币供应量的目的，因此至今仍然是维护联系汇率制度的一项政策手段。 一、联系汇率制存在的现实意义 尽管联系汇率制存在着多种弊端，但目前香港仍不宜放弃实行联系汇率制。这是因为港 元联系汇率制对于维护香港经济的平稳运行至关重要。 1、．稳定的汇率有利于进出口贸易的正常进行。 香港经济结构以金融服务和转口贸易为主，经济对贸易的依赖程度很高，进出口商品总 额达到本地生产总值的两倍以上。特别是香港与美国的贸易联系极为密切，美国是香港进口 商品的第四大供应地，出口商品的第一目的地，转口贸易的第四大来源地和第二目的地。因 此，维持港元与美元汇率的稳定对于保障香港经济贸易活动的有序进行极为重要。联系汇率 制减少了投机所引起的汇率波动，降低了经济活动中的不确定性，有利于促进国际贸易的发 展。 2、大量资本的自由流动不利于实行浮动汇率 香港历来对资本的进出很少限制。在资本极度自由流动的条件下，实行浮动汇率就可能 因为投机活动导致汇率大起大落，不利于经济的稳定发展。香港在 1974 年至 1983 年期间 曾实行浮动汇率制。1982－1983 年，由于中英香港谈判的结果不明朗，投机活动猖狱，致 使港元兑美元的汇率从 6 港元兑 1 美元下跌至约 9．6 港元兑回美元的历史低位，香港的金 融体系濒临崩溃，港元联系汇率制正是在这种背景下于 1983 年 10 月 17 日由香港政府推 出的。联系汇率制实行后，成功地抵御了墨西哥比索危机以及亚洲金融危机对香港经济的冲 击，使香港经济在过渡前后平稳发展，为维护香港的繁荣稳定作出了巨大的贡献。 3、取消联系汇率制不利于贯彻实行“一国两制”的大政方针 香港回归时，中央政府正式承诺香港特别行政区的基本制度 50 年不动摇。港元联系汇 率制作为香港金融制度的核心和基石，已被写入香港《基本法》中，维持联系汇率制是“一 国两制”原则在金融领域的具体体现。因此，即使香港政府独立作出取消港元联系汇率制的 决定，也可能引起公众的误解，从而动摇对中央政府实行“一国两制”方针的信心，引发金 融市场的恐慌和外资的大举撤离。从维护大局的角度出发，暂时不直取消联系汇率制。 4、客观经济条件不利，时机不成熟 “9．11”事件后，外围的经济环境不容乐观，香港的经济前景也值得忧虑。在这种形 势下，如果贸然取消联系汇率制，就可能导致市场对香港经济的前景丧失信心，引起资本大 量外逃，造成港元大幅贬值，使香港陷入严重的经济衰退之中。因此，即使考虑实行浮动汇 率制，也应当在经济形势良好，经常项目盈余，财政储备充裕的条件下进行，以避免对经济 产生不利冲击。 二、联系汇率制面临的问题 香港联系汇率制自 1983 年实行至今，为保障香港经济的稳定发展起了重要作用，但同 时也使香港政府调控宏观经济的能力受到限制。港元联系汇率制作为货币局制度的一种形 式，同样具有一般货币局制度所固有的缺陷。 1、货币政策独立性丧失 实行货币局制度的国家，货币政策只能被动地跟随他国的政策。固定汇率、资本自由流 动与自主性货币政策无法共存，这正是固定汇率制所面临的“开放经济的三难选择”问题。 由于货币局制度更强调资本的自由流动，货币政策独立性的丧失就是无法避免的。香港由金 融管理局领导下的外汇基金负责维持港元联系汇率。外汇基金可以通过调节外汇基金票据利 PDF 文件使用 "pdfFactory Pro" 试用版本创建 www.fineprint.cn
率的方式影响银行间同业拆借利率，从而影响货币供给，但这种调整受到美元利率的制约， 政府无法实行独立自主的货币政策，不能通过货币供给的扩张使经济摆脱衰退。当香港与美 国的经济周期不同步时，这种货币政策的一致性将使香港经济承受更大的压力。20世纪90 年代香港经济与美国经济的节奏正相反，但为了维持与美元的固定汇率，只好追随美国下调 利率，造成通货膨胀，资产价格大涨，使香港经济在亚洲金融危机中遭受重创。 2、无法利用汇率调节国际收支 实行针住汇率制或有管理的浮动汇率制的国家，可以通过爬行钉住的方式或政府的适当 调控，对名义汇率水平进行调节，解决本币币值高估的问题，实现经济的外部均衡。但货币 局制度保持固定不变的汇率，其体制较一般的固定汇率制更为僵化，无法对变化了的外部经 济环境作出反应。亚洲金融危机后，东南亚国家的货币大幅贬值，港元则因与美元挂钩，币 值相对高估，使出口产品与东南亚国家相比缺乏价格方面的竞争优势，阻碍了香港在亚洲金 融危机后的复苏步伐。如果香港的商品贸易赤字得不到改善，将会威胁到港元汇率的稳定。 3、财政政策的实行受限制 在货币局制度下，政府只能通过扩张性的财政政策来拉动需求，但财政政策的施行力度 也受到限制。如果政府实行持续的财政扩张政策，财政赤字的积累将带来沉重的利息负担， 使政府无力偿付。如果将赤字货币化，就会导致通货膨胀和外汇储备的下降，外汇储备的持 续下降终将导致货币危机，使联系汇率制无法维持。如果政府不实行扩张性财政政策，放任 经济陷入衰退，失业率的持续上升和经济形势的恶化最终将使政府无法承受，引发市场对本 币贬值的预期。因此，在经济发生持续衰退的情况下，实行货币局制度的政府只能在两者之 间作出选择。货币危机的发生将是必然的。唯一可能的解决方案是通过有力的财政扩张以及 其他政策措施使经济迅速摆脱衰退，从而恢复市场的信心。 4、外汇储备不能完全满足兑付要求 联系汇率制存在着一个制度上的缺陷，就是实际上不能保证港元有100%的外汇储备作 为担保。虽然流通的港元现钞有100%的外汇储备支撑，但银行贷款却没有。银行贷款的乘 数作用使货币供应量增加，远远超出了基础货币的数量。如果市场对港元失去信心，将港元 全部兑换为美元，则现有的芙元储备无法支撑联系汇率。因此，市场信心是维持联系汇率制 的根本保障。 4.5思考题 1、什么是外汇？有什么特点？ 2、汇率有哪些表示方法？ 3、请对即期外汇交易进行远期外汇交易异同比较。 4、请区分远期外汇交易和掉期交易的异同。 5、请举例说明掉期交易的运作原理。 6、请说明套汇交易的运作原理。 7、请举例说明什么是套利交易。 8、外汇交易方式有哪些？ 9、外汇的种类有哪些？ 10、影响汇率变动的主要因素有哪些？ PDF文件使用"pdfFactory Pro"试用版本创建www,fineprint..cn
率的方式影响银行间同业拆借利率，从而影响货币供给，但这种调整受到美元利率的制约， 政府无法实行独立自主的货币政策，不能通过货币供给的扩张使经济摆脱衰退。当香港与美 国的经济周期不同步时，这种货币政策的一致性将使香港经济承受更大的压力。20 世纪 90 年代香港经济与美国经济的节奏正相反，但为了维持与美元的固定汇率，只好追随美国下调 利率，造成通货膨胀，资产价格大涨，使香港经济在亚洲金融危机中遭受重创。 2、无法利用汇率调节国际收支 实行针住汇率制或有管理的浮动汇率制的国家，可以通过爬行钉住的方式或政府的适当 调控，对名义汇率水平进行调节，解决本币币值高估的问题，实现经济的外部均衡。但货币 局制度保持固定不变的汇率，其体制较一般的固定汇率制更为僵化，无法对变化了的外部经 济环境作出反应。亚洲金融危机后，东南亚国家的货币大幅贬值，港元则因与美元挂钩，币 值相对高估，使出口产品与东南亚国家相比缺乏价格方面的竞争优势，阻碍了香港在亚洲金 融危机后的复苏步伐。如果香港的商品贸易赤字得不到改善，将会威胁到港元汇率的稳定。 3、财政政策的实行受限制 在货币局制度下，政府只能通过扩张性的财政政策来拉动需求，但财政政策的施行力度 也受到限制。如果政府实行持续的财政扩张政策，财政赤字的积累将带来沉重的利息负担， 使政府无力偿付。如果将赤字货币化，就会导致通货膨胀和外汇储备的下降，外汇储备的持 续下降终将导致货币危机，使联系汇率制无法维持。如果政府不实行扩张性财政政策，放任 经济陷入衰退，失业率的持续上升和经济形势的恶化最终将使政府无法承受，引发市场对本 币贬值的预期。因此，在经济发生持续衰退的情况下，实行货币局制度的政府只能在两者之 间作出选择。货币危机的发生将是必然的。唯一可能的解决方案是通过有力的财政扩张以及 其他政策措施使经济迅速摆脱衰退，从而恢复市场的信心。 4、外汇储备不能完全满足兑付要求 联系汇率制存在着一个制度上的缺陷，就是实际上不能保证港元有 100％的外汇储备作 为担保。虽然流通的港元现钞有 100％的外汇储备支撑，但银行贷款却没有。银行贷款的乘 数作用使货币供应量增加，远远超出了基础货币的数量。如果市场对港元失去信心，将港元 全部兑换为美元，则现有的芙元储备无法支撑联系汇率。因此，市场信心是维持联系汇率制 的根本保障。 4． 5 思考题 1、什么是外汇？有什么特点？ 2、汇率有哪些表示方法？ 3、请对即期外汇交易进行远期外汇交易异同比较。 4、请区分远期外汇交易和掉期交易的异同。 5、请举例说明掉期交易的运作原理。 6、请说明套汇交易的运作原理。 7、请举例说明什么是套利交易。 8、外汇交易方式有哪些？ 9、外汇的种类有哪些？ 10、影响汇率变动的主要因素有哪些？ PDF 文件使用 "pdfFactory Pro" 试用版本创建 www.fineprint.cn