案例5：回购的玄机一云天化回购案例制析 中央电大经济管理学院 财务分析 1、公司上市前后的财务状况 9印年7月，云天化发行上市，以1低34倍市盈率摹集公众资金0？00万元：发行新股 后，流通服与国家法人股各占17.6%和82.4，资金到位后，公司费币资金约6202的万元（本 次雾集货金加上发行前的货币资金1329万元》.发行前，净贤产收益率4508%，公司净资 产47372万元，每服1.01元 2、97、8年服表有关数字 1)97年底，公可现金等价物6.73亿元，比发行完华后多5300万元，相信是97年入 帐的营业现金流。 2)8年底，公司现金等价物5,42亿元，比97年减少1,31亿元。而98年，公司有三 项资产发生较大变化： a、长期股权投货增加：1.08亿元 b,在建工程增加：1,16亿元 c,其它应收款增加：Q89亿元 三项合计为313亿元。其中用于公可主营业务的仪在建工程一项，其它均为非主营业 务（公司称其它应收款中有000多万元为委托集团公司代购在建工程款），即聊公可实质授宽 仅为1.16亿-1.7亿元 3)考虑到7与98年公可应有足够的现金流应付98年主营业务投贤需要，因此细年 底的6.73亿元现金等价物，8年并未发生实质的数量变化 4)公司97、98两年，利闲分配比例均几乎高达100%： 根据上述有关数字，可以看出： 公司上市葬集的6亿多资金在餐止到回购行动时的1.8年内，并无派上大用场：即使不 增发新服，公可的营业现金流，也可以应付日常业务需要。 目购效应 1、回购带给大股东的投资报倒 1)上市前，公司净资产47372万元，每殿1.01元：上市后，净货产108072万元，每 股1,90元。由于上市，公可每段净魔产增加88.1%：
案例 5：回购的玄机——云天化回购案例剖析 中央电大经济管理学院 财务分析 1、公司上市前后的财务状况 97 年 7 月，云天化发行上市，以 16.34 倍市盈率募集公众资金 60700 万元。发行新股 后，流通股与国家法人股各占 17.6％和 82.4％。资金到位后，公司货币资金约 62029 万元(本 次募集资金加上发行前的货币资金 1329 万元)。发行前，净资产收益率 45.08％，公司净资 产 47372 万元，每股 1.01 元。 2、97、98 年报表有关数字 1）97 年底，公司现金等价物 6.73 亿元，比发行完毕后多 5300 万元，相信是 97 年入 帐的营业现金流。 2）98 年底，公司现金等价物 5.42 亿元，比 97 年减少 1.31 亿元。而 98 年，公司有三 项资产发生较大变化： a、长期股权投资增加：1.08 亿元 b、在建工程增加：1.16 亿元 c、其它应收款增加：0.89 亿元 三项合计为 3.13 亿元。其中用于公司主营业务的仅在建工程一项，其它均为非主营业 务(公司称其它应收款中有 5000 多万元为委托集团公司代购在建工程款)，即公司实质投资 仅为 1.16 亿－1.7 亿元。 3）考虑到 97 与 98 年公司应有足够的现金流应付 98 年主营业务投资需要，因此 97 年 底的 6.73 亿元现金等价物，98 年并未发生实质的数量变化。 4）公司 97、98 两年，利润分配比例均几乎高达 100％。 根据上述有关数字，可以看出： 公司上市募集的 6 亿多资金在截止到回购行动时的 1.8 年内，并无派上大用场。即使不 增发新股，公司的营业现金流，也可以应付日常业务需要。 回购效应 1、回购带给大股东的投资报酬 1）上市前，公司净资产 47372 万元，每股 1.01 元；上市后，净资产 108072 万元，每 股 1.90 元。由于上市，公司每股净资产增加 88.1％
2)97年7月至99年4月的大殿东权益变化： 、8年底，公司净赏产11419时万元，大股东占824%，为90m5万元。 b、97年大散东分得现金红刊约7862万元. c、98年大股东应占现金红利1825胡万元。 3)97年7月至9船年4月大股东的税前投资回报： 、如果记入97一98年的现金红利，大般东在1.8年后的投资回报为153.77%，年平 均回服为8542%。 b,如果不计97一8年的现金红利。大股东的授贵回报为9然63%，年平均回报为 54.79%. ©，如果仅计现金回报部分（啊套现部分加上现金股利管分》，则大服东的投资报为 140%,年平均回报77,78%。 2、回购对上市公司及小取东的影响 1)看得见的好处 9印年7月一99年4月小股东的实际收益： 现金股利：5600万元(97、98年度小取东应占部分) 货本利得：49025万元（按3月12日收应价与国购后每殿收虚月比例增长计） 两项合计：51625万元.与初始投资的60700万元对比，总报例半为89.9羽%，年报侧 率0%左右，除此之外，还费看97年7月，小服东按1低34倍市盈率认购9000万股。得 到了什么，这对回购行为的整体评估不可缺少。 L高于市场平均水准许多的胶东权益报磷率，97年为27.13%，98年为2然.28%。 b每年10一12%的利润增长（假定每年保面蓝余10一12%，且净资产收益率不变）， C每股0,8元的现金流量这在A股市场己算高水平)。 497一8年度的足额现金红利（在A股市场实属不易）。 2)潜在的风险 :在不需投入大量新班金的情况下，公可能否保持9g年5%左右的利润增长（咸3年 12.6%的复合增长)？如果发生相反的变化，将有可能衡成改变对此次目购的整体评价： 五高额的现金红利使公司发展前景不明朗，它就像一把双刃剑，一而是不需新货金投入 即可产生稳定利润增长的喜人景象。一面是公可业绩的停顿，其至下降。 评析 1、收期价是否公心
2）97 年 7 月至 99 年 4 月的大股东权益变化： a、98 年底，公司净资产 114194 万元，大股东占 82.4％，为 94095 万元。 b、97 年大股东分得现金红利约 7862 万元。 c、98 年大股东应占现金红利 18259 万元。 3）97 年 7 月至 99 年 4 月大股东的税前投资回报： a、如果记入 97－98 年的现金红利，大股东在 1.8 年后的投资回报为 153.77％，年平 均回报为 85.42％。 b、如果不计 97－98 年的现金红利，大股东的投资回报为 98.63％，年平均回报为 54.79％。 c、如果仅计现金回报部分(回购套现部分加上现金股利部分)，则大股东的投资回报为 140％，年平均回报 77.78％。 2、回购对上市公司及小股东的影响 1）看得见的好处 97 年 7 月－99 年 4 月小股东的实际收益： 现金股利：5600 万元(97、98 年度小股东应占部分) 资本利得：49025 万元(按 3 月 12 日收盘价与回购后每股收益同比例增长计算) 两项合计：54625 万元。与初始投资的 60700 万元对比，总报酬率为 89.99％，年报酬 率 50％左右。除此之外，还要看 97 年 7 月，小股东按 16.34 倍市盈率认购 9000 万股，得 到了什么，这对回购行为的整体评估不可缺少。 a.高于市场平均水准许多的股东权益报酬率。97 年为 27.13％，98 年为 23.26％。 b.每年 10－12％的利润增长(假定每年保留盈余 10－12％，且净资产收益率不变)。 c.每股 0.26 元的现金流量(这在 A 股市场已算高水平)。 d.97－98 年度的足额现金红利(在 A 股市场实属不易)。 2）潜在的风险 a.在不需投入大量新资金的情况下，公司能否保持 98 年 25％左右的利润增长(或 3 年 12.6％的复合增长)?如果发生相反的变化，将有可能彻底改变对此次回购的整体评价。 b.高额的现金红利使公司发展前景不明朗，它就像一把双刃剑，一面是不需新资金投入 即可产生稳定利润增长的喜人景象，一面是公司业绩的停顿，甚至下降。 评析 1、收购价是否公允
被2,01元/股计算，表面牧购市盈率为4.29倍，实际收购市盈率为15,85倍（按大股系 实际缩小9.5%权益计)，上市公可花费4亿元，年授货回报仅为631%，或与公司上市 时发行市盈率差不多。但公司的成长性己大打折扣。雷引起密切注意， 2,回购的背后 1)公司发行新殿上市，是为了募集主营业务所需贷金，但从云天化将所募资金几乎闲 置2年及97一98年近100%的利洞分配看，公可上市的目的，叙乎志不在此。 2)我们再整理一下大殿东在公可上市与此次回购中的利益，以思索上市与目购的玄机： 正上市不到两年，即发生巨额胶份国购，大取东信由每股净资产的大幅提高，获得厚利。 k大股东在6年转入的巨额有形货产，在不到3年的时间里即升值套现。除蛋利较高 外，还产生滚动投蛋效盒。 C缩股套现后，大胶东仍以大比例拉股上市公可，也为今后的货产配般或放弃配股创透 了有利条件。 d巨额等集资金虽未对主营利洞做出大的贡献，1跑产生为量不小的短授、短存牧益， 大股东自可分得一杯黄。 息幕集的巨飘隆金大大加强了公可的整体实力。使公可可以长袖署舞，左右逢源。 3、回购的启示 1)上市的目的一至少是短期目的一也可转变为发起股东累投资的部分升值套现。尽管 回购后的表面结果对大、小殿东均有利，但不确定因素太多，最后结果怎样，还难以定论。 2)云天化的一纸回购，己改变了证券市场的现行游戏规则。并背定具有幅射作用，类 似行为。有待规范。 3)由于不确定因素太多，这种带有明显中国特色的股份回购(a用第股货金而不是已缺 乏较好去途的公可利洞。仅向大殿东，并以较高市盈率回购)应当慎行
按 2.01 元/股计算，表面收购市盈率为 4.29 倍，实际收购市盈率为 15.85 倍(按大股东 实际缩小 9.55％权益计算)。上市公司花费 4 亿元，年投资回报仅为 6.31％，虽与公司上市 时发行市盈率差不多，但公司的成长性已大打折扣，需引起密切注意。 2、回购的背后 1）公司发行新股上市，是为了募集主营业务所需资金。但从云天化将所募资金几乎闲 置 2 年及 97－98 年近 100％的利润分配看，公司上市的目的，似乎志不在此。 2）我们再整理一下大股东在公司上市与此次回购中的利益，以思索上市与回购的玄机： a.上市不到两年，即发生巨额股份回购，大股东籍由每股净资产的大幅提高，获得厚利。 b.大股东在 96 年转入的巨额有形资产，在不到 3 年的时间里即升值套现，除获利较高 外，还产生滚动投资效益。 c.缩股套现后，大股东仍以大比例控股上市公司，也为今后的资产配股或放弃配股创造 了有利条件。 d.巨额募集资金虽未对主营利润做出大的贡献，但也产生为数不小的短投、短存收益， 大股东自可分得一杯羹。 e.募集的巨额资金大大加强了公司的整体实力，使公司可以长袖善舞，左右逢源。 3、回购的启示 1）上市的目的--至少是短期目的--也可转变为发起股东原投资的部分升值套现。尽管 回购后的表面结果对大、小股东均有利，但不确定因素太多，最后结果怎样，还难以定论。 2）云天化的一纸回购，已改变了证券市场的现行游戏规则，并肯定具有幅射作用，类 似行为，有待规范。 3）由于不确定因素太多，这种带有明显中国特色的股份回购(a.用募股资金而不是已缺 乏较好去途的公司利润。b.仅向大股东，并以较高市盈率回购)应当慎行